Ökonom Jeremy Siegel weist darauf hin, dass 30-jährige inflationsgeschützte US-Staatsanleihen aktuell eine reale Rendite von rund 3,35 % abwerfen. Damit schrumpft der Renditevorsprung von Aktien gegenüber Anleihen auf etwa 1,65 Prozentpunkte.
Wichtige Punkte:
- Siegel zufolge haben 30-jährige inflationsgeschützte Treasuries seit 20 bis 30 Jahren nicht mehr so hoch rentiert.
- Höhere Zinsen treffen margenschwache Unternehmen deutlich härter als die großen Tech-Konzerne.
- Siegel plädiert für zwei weitere Fed-Zinsschritte in diesem Jahr, möglich sei ein halber Punkt im Dezember.
Siegels Renditerechnung
Siegel, emeritierter Finanzprofessor an der Wharton School und Seniorökonom beim Asset Manager WisdomTree, erklärte in einem TV-Interview, dass 30-jährige inflationsgeschützte US-Bonds (TIPS) seit zwei bis drei Jahrzehnten keine so hohen Renditen mehr geboten haben. Die Titel zahlen eine feste Realrendite oberhalb der Inflation.
Rechnet man mit einem Kurs-Gewinn-Verhältnis des Aktienmarkts von 20, ergibt sich für Aktien eine reale Ertragsrendite von rund 5 %. Dem stehen nun inflationsgeschützte Anleiherenditen von 3,35 % gegenüber – der zusätzliche Ertrag für das Eingehen von Aktienrisiken liegt somit nur noch bei gut 1,65 Prozentpunkten. Die Lücke schließt sich, auch wenn Aktien nach Siegels Einschätzung weiterhin im Vorteil sind.
Auch die Renditen nominaler US-Staatsanleihen ziehen an: Die Rendite der zehnjährigen T-Notes berührte am Donnerstag mit 5,33 % den höchsten Stand seit 2002, bevor sie auf etwa 5,24 % zurückkam. Die 30-jährige Rendite markierte ebenfalls ein Hoch seit 2002. Anhaltend hohe Inflation, ein hoher staatlicher Finanzierungsbedarf und robuste Konjunkturdaten halten die Zinserwartungen oben.
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Margen der „Magnificent 7“
Siegel veranschlagt die Gewinnmargen der „Magnificent 7“, jener Mega-Caps, die von Tech-Konzernen angeführt werden, bei 50 % bis 70 %. Bei Unternehmen außerhalb des Technologiesektors liegen die Margen demnach nur bei 7 % bis 10 %. Steigende Finanzierungskosten schlagen damit deutlich stärker auf die schmaleren Gewinne der übrigen Unternehmen durch. Nach Siegels Analyse hat dies die im ersten Halbjahr einsetzende Rotation weg von den Tech-Giganten hin zu breiter gestreuten Werten ausgebremst. Rund 75 % der S&P-500-Titel gaben im September nach, zeigen Daten von FactSet.
Siegels Blick auf die Fed
Siegel zufolge braucht die US-Notenbank Federal Reserve in diesem Jahr noch zwei weitere Zinsschritte, während die offiziellen Projektionen der Fed lediglich einen weiteren Anstieg nahelegen. Er regt an, dass Fed-Chef Kevin Warsh die Sitzung am 27./28. Oktober – nur sechs Tage vor den Zwischenwahlen – auslassen und dafür im Dezember um einen halben Punkt anheben könnte.
Die Fed-Spitze sendet jedoch Signale der Geduld. Vizechef Philip Jefferson sagte am Donnerstag, die Verantwortlichen könnten mehr Zeit benötigen, um den nächsten Schritt zu bewerten, nachdem eine Anhebung um 0,25 Punkte Mitte September die Zielspanne auf 3,75 % bis 4 % erhöht hatte. Am Terminmarkt wird die Wahrscheinlichkeit eines Zinsschritts im Oktober inzwischen nur noch bei rund 25 % gesehen, nach etwa 70 % zu Wochenbeginn.
Siegel beobachtet die schrumpfende Aktienrisikoprämie seit Monaten. Anfang Juni verortete er die realen Renditen noch bei etwa 2 % und den Renditevorsprung von Aktien bei 2,5 bis 3 Prozentpunkten. In einem Kommentar vom 28. September schrieb er, die realen Zehnjahresrenditen seien auf etwa 2,8 % gestiegen, nachdem sie binnen drei Wochen um rund 40 Basispunkte zugelegt hatten – Anleihen seien damit zu einem deutlich ernstzunehmenderen Rivalen für Aktien geworden.
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