1992 verursachte Hurrikan Andrew Verluste von 27 Milliarden US‑Dollar für die Versicherungsbranche. Rückversicherer gingen an ihre Kapazitätsgrenzen, und die Antwort des Marktes war, Kapital außerhalb der eigenen Bilanz zu suchen. Vierunddreißig Jahre später macht dieses externe Kapital, das die Branche Insurance‑Linked Securities (ILS) nennt, ungefähr 17 % eines Rückversicherungs‑Pools aus, der inzwischen etwa 785 Milliarden US‑Dollar wert ist.
Die gängige Erklärung für die geringe Beteiligung von externem Kapital am Rückversicherungsmarkt ist, dass dies eine natürliche Obergrenze sei und die Nachfrage einfach nicht existiere. Doch das ist nicht das, was ich höre, wenn ich mit Kapitalallokatoren zusammensitze, um ihre Pain Points zu verstehen und wie Blockchain die Versicherungsinfrastruktur modernisieren kann.
Was Allokatoren tatsächlich sagen
Allokatoren sind in der Regel nicht scheu gegenüber Rückversicherung, weil sie zu den wenigen Anlageklassen gehört, die wirklich unkorreliert zu Aktien und Ausfallrisiken sind. Nehmen wir Katastrophenrisiken als Beispiel: Ein Hurrikan kümmert sich nicht darum, was die Fed letzte Woche getan hat.
In einer Welt, in der jeder Allokator Diversifikation jagt, sollte eine saubere, unkorrelierte Rendite – je nach Preis – überzeichnet sein. Rückversicherung sollte attraktiv sein, selbst wenn das Renditeprofil einer Anleihe mit ähnlichem Risiko und ähnlicher Rendite entspricht, allein wegen des Diversifikationseffekts.
Fragt man sie jedoch nach ihrem Grund, sich von Rückversicherung fernzuhalten, beschreiben sie eine Reihe mechanischer Probleme, die nichts mit der Risikoneigung zu tun haben.
Die Mechanik der Rückversicherungs‑Obergrenze
Der Deal ist: Wer einen Rückversicherungsvertrag hinterlegt, muss Sicherheiten stellen, die für die gesamte Laufzeit dieses spezifischen Vertrags gebunden sind. Wenn sich Ihre Risikoeinschätzung nach sechs Monaten ändert, haben Sie keine Möglichkeit zu reagieren. Ihr Kapital ist in dieser Position festgeschweißt.
Es gibt keinen Sekundärmarkt für Rückversicherungsrisiken. Ein Cat‑Bond‑Investor kann vor Fälligkeit verkaufen, wenn sich ein Käufer findet, aber eine kollateralisierte Rückversicherungsposition kann größtenteils überhaupt nicht verkauft werden. Das liegt teilweise an regulatorischen Anforderungen wie der Notwendigkeit, ein zugelassener Rückversicherer zu sein. Vergleichen Sie das jedoch mit praktisch jeder anderen institutionellen Anlageklasse, die ein Allokator hält. Aktien, Kredite oder sogar Private Credit verfügen zunehmend über einen Sekundärmarkt. Rückversicherung wirkt, als würde sie noch immer in den 1990er‑Jahren operieren.
Auf einer tieferen Ebene gibt es ein Fragmentierungsproblem. Jede Partei in einer Rückversicherungskette führt ihre eigenen Bücher, und es gibt kein gemeinsames, nahezu in Echtzeit geführtes Register darüber, was tatsächlich zediert wird, an wen und zu welchen Bedingungen. Bevor ein Allokator Kapital zusagt, muss er daher oft einen Data‑Room‑Prozess durchlaufen, der sich laut manchen unserer Gespräche über neunzig Tage oder länger hinziehen kann, um das Exposure aus Dokumenten zu rekonstruieren.
Das Ergebnis ist, dass Allokatoren eine höhere Rendite verlangen, um für Kapital entschädigt zu werden, das sie nicht bewegen können. Dadurch werden viele vollständig aus dem Markt gepreist, und es begrenzt, wie viel ihres Buchs der Rest überhaupt allokieren will.
In dieser Perspektive ist die 17‑%‑Obergrenze für alternatives Kapital vor allem auf einen Engpass bei Daten und Buchführung zurückzuführen. Dadurch können diese Risikoverbindlichkeiten nicht richtig bepreist und in liquide Produkte transformiert werden. Es ist ein Liquiditätsproblem, das mehr mit veralteten Prozessen als mit der Risikoneigung von Allokatoren oder den Renditen von Rückversicherung zu tun hat.
Was, wenn wir die „Rohrleitungen“ reparieren?
Heute verfügen wir über Technologien für zwei Dinge, die diese Obergrenze effektiv durchbrechen könnten:
Erstens können wir mithilfe von Blockchains ein gemeinsames, verifizierbares Exposure‑Register schaffen, das die derzeit über verschiedene Versicherer verteilten Risiken sichtbar macht. Das wäre ein gemeinsames Ledger, das jede beteiligte Partei einsehen kann, anstatt dass jede Seite ihre eigenen Bücher zeitversetzt mit denen der anderen abgleichen muss.
Das ist keine neue Idee. Die Branche hat dies bereits mit dem B3i‑Konsortium ausprobiert. Fünfzehn große Versicherer und Rückversicherer, darunter Munich Re, Swiss Re, Allianz und Zurich, haben sechs Jahre lang und mit erheblichem Kapitaleinsatz ein gemeinsames Versicherungs‑ und Rückversicherungs‑Ledger auf einer Distributed‑Ledger‑Technologie aufgebaut. Es wurde 2022 schließlich eingestellt, und die gängige Erklärung war, dass die Versicherer keinen Business Case sahen. Meiner Ansicht nach lag es eher daran, dass die Branche – und die Blockchain‑Infrastruktur allgemein – damals einfach noch nicht so weit war wie heute. Es war eher ein Abhängigkeitsproblem.
Heute sind Stablecoins zu gewöhnlicher Finanzinfrastruktur geworden und kein Nischen‑Kryptoprodukt mehr, und tokenisierte Rückversicherung ist nicht länger theoretisch. Schroders Capital und Hannover Re haben im April 2026 ein reales, tokenisiertes, kollateralisiertes Rückversicherungs‑Geschäft abgeschlossen.
Sobald alle relevanten Parteien an einem solchen gemeinsamen Ledger teilnehmen, könnten wir darauf aufbauen und das zugrunde liegende Risiko in etwas verwandeln, das sich wie ein Asset verhält. Risiko selbst könnte besichert, bepreist und vor Fälligkeit den Besitzer wechseln, sobald es korrekt onchain abgebildet ist. Dies könnte sogar neue Möglichkeiten der Kapitalbildung eröffnen, die die ILS‑Obergrenze von 17 % durchbrechen. Natürlich wirft das zahlreiche Fragen auf – etwa wer diese Märkte macht und welche regulatorischen Implikationen es hat, wenn ein zugelassener Rückversicherer onchain geht.
Die gute Nachricht ist: Alle fehlenden Bausteine für diesen Aufbau existieren heute. Tokenisierung funktioniert bereits für viele andere Anlageklassen wie US‑Staatsanleihen, Immobilien‑Eigenkapitaldarlehen und Private Credit. Die Kapitalmarktinfrastruktur für Versicherungsrisiken könnte als Nächstes kommen – und sie könnte ohne die alten strukturellen Zwänge auskommen.