Ethena

ENA（エテーナ）はEthereum上に構築された合成資産プロトコルで、従来の法定準備ではなく、 暗号資産とデリバティブポジションによってバックアップされた、ドル建のステーブルコイン であるUSDeを作成します。プロトコルの核心的な革新は、イーサリアムやビットコインのような 暗号資産のロングポジションを永久先物契約のショートポジションとペアリングすることにより、 ドル安定性を維持するデルタニュートラルヘッジ戦略にあります。この方法により、USDeは ドルに固定される一方で、資金率の支払いやリキッドステークトークンからのステーキング報酬 など複数のソースから利回りを生成します。

プロトコルのアーキテクチャは、1ドルにペッグされた合成ドルUSDeと、時間とともに 利回りを蓄積するステーキングバージョンのsUSDeの2つの主要トークンを中心に構成されています。 ユーザーは競争力のある価格を確保するオフチェーンの見積依頼システムを通じて、 ETH、stETH、BTC、USDT、およびUSDCを含む承認された担保資産を預け入れてUSDeを ミントできます。ミントプロセスはEIP-712署名によって安全が確保されたアトミックプロセスであり、 プロトコルは自動的に対応するショート永久ポジションを確立してデルタニュートラリティを維持します。

デルタニュートラルは伝統的なステーブルコインモデルからの根本的な離脱を表しています。 MakerDAOのDAIやLiquityのLUSDのように150-750%のオーバーコラテラリゼーション比率に 頼る代わりに、Ethenaは基礎資産の価格変動に関わらず理論的に一定のドル価値を維持する バランスの取れたエクスポージャにより安定性を達成します。イーサリアムの価格が上昇する際には、 ショート永久ポジションの損失が基礎ETH担保からの利益を相殺し、価格が下落する間には逆の現象が 起こります。

sUSDeはエコシステムの利回りを伴うコンポーネントとして、USDe保有者がそのトークンをステーキング してプロトコル収益の割合分を受け取ることを可能にします。ステーキングメカニズムには フロントラン攻撃を防ぐための8時間の権利確定期間が含まれており、大規模な引き出しのための 最大90日間のクールダウン期間を含む設定可能なクールダウン期間も含まれています。 この設計は、短期的な資本の保持に対しては即時の流動性を提供し、長期的な資本保持への自然な インセンティブ構造を作り出します。

プロトコルの技術アーキテクチャは、ミント、償還、および緊急機能のための分離された権限を持つ 役割ベースのアクセス制御を通じてセキュリティを強調しています。7-of-10のマルチシグウォレットが 管理機能をコントロールし、運用活動は制限内に組み込まれた安全限度で自動化されたシステムに 依存しています。最大シングルブロックエクスポージャは10万USDeで制限されており、フラッシュローン攻撃 を防ぎ、潜在的な悪用の影響を制限します。

EthenaのエコシステムはAave、Curve、Pendleなどの主要なDeFiプロトコルとの深い統合を通じて、 基本的なステーブルコイン機能を超えています。これらのパートナーシップにより、USDeは貸出市場 で担保として利用され、分散型取引所で流動性を提供し、利回り取引市場に参加することができます。 プロトコルはArbitrumやSolanaなど複数のブロックチェーンネットワークへ拡張されていますが、 Ethereumが主要な運用環境として残っています。

プロジェクトはステーブルコインデザイン哲学の重要な進化を表し、伝統的なドル露出の安定性を 洗練された金融商品による利回り可能性と組み合わせた「インターネットボンド」として自らを位置づけています。 これは、伝統的な金融の裏付けとデジタル資産の採用のための機関要件への理解を反映しています。

コンテンツ: including ETH, stETH, BTC, USDT, and USDC through an off-chain request-for-quote system.** このシステムは、複数のマーケットメーカーからの見積もりを集約することで競争力のある価格を提供し、ミント操作が大きな価格乖離を伴わずに公正な実行を受けることを保証します。ユーザーは、担保額、予想されるUSDe出力、実行期限を含む取引の正確な条件を指定するEIP-712オーダーに署名します。

オーダーが検証されると、プロトコルは原子的な決済プロセスを実行し、USDeトークンの発行、担保の承認カストディアンへの移行、およびサポートされているデリバティブ取引所での対応するショート永久ポジションの確立を同時に行います。この原子的な実行はプロトコルのデルタニュートラルポジショニングを維持するために重要であり、担保受取とヘッジ確立の間の遅延はプロトコルを方向性の価格リスクにさらす可能性があります。

デルタニュートラリティの数学的基礎は、基盤となる資産価格の動きに関係なくプロトコルの総USD価値が一定であることを保証します。$2,000の価格で担保として預けられた1 ETHごとに、プロトコルは同時に$2,000相当のETHを保有し、$2,000相当のETH永久先物をショートします。イーサリアムの価格が$4,000に倍増した場合、基盤の担保は$2,000の価値を得ながらショートポジションは$2,000を失い、ネットポジションの価値を$2,000に維持します。

**Yield generation occurs through multiple complementary mechanisms that exploit different market inefficiencies.** 永続的な先物資金調達率は主要な収益源を提供し、強気市場条件では通常、ショートポジションがロングポジションからポジティブな資金調達支払いを受けます。歴史的データは、ETHの平均年間資金調達率が9.03%、BTCが7.79%であることを示し、サブスタンシャルな収入ストリームをsUSDeホルダーに分配します。

流動性ステーキング報酬は、stETHや他の流動性ステーキングトークンを担保として使用することを通じて二次的な収益源を提供します。これらの資産は年間およそ3-4%のコンセンサスレイヤーリワードを生成し続けながら、USDeの裏付けとして機能し、同じ資本ベースからステーキングリワードと資金調達率の収入の両方を得ることが「二重浸透」を効果的に可能にします。

プロトコルのスマートコントラクトアーキテクチャは、ロールベースのアクセスコントロールと多層の検証システムを通じて安全性を強調しています。コアUSDeトークンコントラクトは、付加的なパーミット機能を備えたOpenZeppelinの戦闘テストを済ませたERC-20実装を拡張し、EthenaMinting契約は暗号化的に確認された証明に基づくすべてのミントおよび引き換え操作を扱います。別のゲートキーパーロールは緊急時にプロトコル機能を無効にすることができ、フルマルチシグの調整を必要とせず迅速な対応能力を提供します。

**Custodial arrangements represent a critical component of the protocol's risk management framework.** Ethenaは直接的にオンチェーンに資産を保持する代わりに、Copper、Ceffu、Fireblocksなどの規制されたカストディアンズと提携し、破産防止構造で担保を保持します。このアプローチはスマートコントラクトリスクを軽減しつつ、より大規模なユーザーのコンプライアンス要件を満たす機関グレードのセキュリティ基準を維持します。

オフエクスチェンジ決済ソリューションは、取引所プラットフォームに直接関連付けるのではなく、カストディアルアレンジメントを通じてデリバティブポジションを保持することで、カウンターパーティリスクをさらに最小限に抑えます。日次利益損失決済は、どの取引所へのプロトコルの暴露を限定し、法的構造が交換破産訴訟からの保護を提供します。

sUSDeステーキングメカニズムは、抽出的行動を防ぎながら資本効率を最大化するための洗練されたアンチゲーミング措置を組み込んでいます。八時間の報酬確定期間がフラッシュローン攻撃および優先戦略を防ぎ、最大90日の設定可能なクールダウン期間が高揮発時期に追加の保護を提供します。これらのメカニズムは、収益蓄積が熟練した裁定者ではなく、長期間の参加者に利益をもたらすことを保証します。

リスク管理システムは、プロトコルのデルタポジショニングを継続的に監視し、市場条件が変化するに応じてエクスポージャーを自動的にリバランスします。機械学習アルゴリズムは、資金調達率のトレンド、ボラティリティパターン、流動性条件を分析し、ヘッジ戦略を最適化し、執行コストを最小限に抑えます。これらのシステムは、迅速にポジションサイズを調整し、取引所間を移行し、担保の構成を変更して、リスク調整されたリターンを最適化に維持します。

プロトコルは、Code4rena、Quantstamp、Spearbit、Pashovなど複数の独立した企業を通じて、広範囲なセキュリティ監査を受けました。これらの監査はスマートコントラクトのセキュリティと経済モデルの一体性をカバーし、包括的なレビューの過程で重大または高リスクの脆弱性が特定されませんでした。Immunefiを通じた継続的なバグ報奨金プログラムは、継続的なセキュリティ監視とコミュニティ主導の脆弱性発見を提供します。

統合機能は、標準化されたインターフェースと深い流動性供給を通じて、より広範なDeFiエコシステム全体でUSDeのスムーズな機能を可能にします。プロトコルはCurveとUniswapに大規模な流動性プールを維持し、Aaveのような貸し出しプロトコルとの提携により、USDeおよびsUSDeが追加の金融操作のための担保として機能することを可能にします。

ENAトークンのトークノミクスとユーティリティ

ENAトークンは、Ethenaプロトコルのガバナンスおよび価値の発生メカニズムとして機能し、総供給量15億トークンが、数年にわたって複数のステークホルダーカテゴリーに分配されます。この大規模な供給基盤は、グローバル採用のためのプロトコルの野心を反映し、エアドロップ、パートナーシップ、エコシステム開発のイニシアチブを通じて広範な分配のために十分なトークンを提供します。

**Token allocation follows a structured distribution designed to balance stakeholder incentives while maintaining long-term protocol sustainability.** コアの貢献者とアドバイザーは、総供給量の30%（4.5億トークン）を1年間のクリフと3年間の直線的月間ベストスケジュールに基づく契約を受け取ります。この延長されたベスト期間は、創業チームメンバーが長期的なプロトコルの成功と一致し続けることを確保し、即時売却圧力を防ぎトークン市場を不安定にする可能性があります。

投資家は、合計供給量の25%（3.75億トークン）をチーム割り当てと同じ条件で保持します。主要な投資家には、Franklin Templeton、Dragonfly Capital、F-Prime Capital、Pantera Capital、Galaxy Digitalが含まれ、これらはいずれも伝統的な金融機関と暗号ネイティブの投資会社を表しています。この多様な投資基盤は、戦略的指導と市場の信用を提供しながらプロトコル開発のための十分な資金を確保します。

Ethena Foundationは、プロトコル開発、戦略的パートナシップ、および運営経費のために総供給量の15%（2.25億トークン）を管理します。この割り当ては、プロトコルが進化するにつれて新たな機会や課題に対応する柔軟性を維持しながらコア開発活動に継続的な資金を提供します。

エコシステム開発は総供給量の30%（4.5億トークン）の最大の割り当てを受け、コミュニティエアドロップ、パートナーシップインセンティブ、クロスチェーン拡張イニシアチブ、長期ユーザー獲得プログラムを含みます。この膨大なエコシステム成長へのコミットメントは、即時価値取得を最大化するのではなく、ネットワーク効果と広範な採用を達成することにプロトコルの焦点を反映しています。

**The current circulating supply of approximately 6.9 billion tokens represents 46% of the total supply, with significant unlock events scheduled for 2025.** 最大の解禁は2025年3月に発生し、約2.07億トークンが推定9.32億ドルの価値で取引可能になります。これは現在の循環供給量の66%を表し、受取人が彼らの持株を売却することを選択した場合は、実質的な売却圧力を生む可能性があります。

ENAトークンのユーティリティは単純なガバナンス投票を超えて、長期的な保有者に直接利益をもたらすいくつかの価値発生メカニズムを包含しています。主なユーティリティは、ENAトークンをステークしてsENAを受け取り、ガバナンス権限を強化しプロトコルの収益共有の資格を得ることにあります。sENAホルダーはEthereal DEXトークン供給の15%を受け取り、収益スイッチメカニズムが活性化されるときに将来のプロトコル収益分配を受ける権利を持ちます。

ガバナンス機能は、直接民主主義ではなく委任された委員会システムを通じて運営されており、コミュニティの監督を維持しながら効率を改善します。ENAホルダーは、リスク委員会メンバーを管理するために年2回の選挙に参加し、主要なプロトコルパラメータを管理します。これには、担保資産の承認、カストディアパートナーの関係、リスク管理方針が含まれ、技術的専門知識とコミュニティの代表性をバランスしながら他のDeFiプロトコルに影響を与えたガバナンス僵局を回避します。

**The fee switch mechanism represents a significant potential value driver for ENA holders once activated.** 現在のプロトコル収益に基づいて5億ドル以上の買い戻し能力があるため、このメカニズムの活性化はENAトークンの需要を実質的に創出し、戦略的な再購入を通じて循環供給を削減します。この活性化の時期は規制的な明確さとガバナンスの承認によりますが、トークン価値の向上のための鍵となる要因を表しています。

sENAステーキングを通じた収益共有は、ポジションをロックする意思のあるトークンホルダーにとって即時のユーティリティを提供します。ピーク期間で年間12億ドル以上に達する現在のプロトコル収益は、実質的な分配の可能性を形成しますが、実際の支払いは成長投資、予備基金への貢献、株主へのリターン間の収益配分に関するガバナンス決定に依存します。

プロトコルは、過度なインフレから既存のトークンホルダーを保護するためにいくつかの希薄化防止メカニズムを実装しています。年次トークン...

In this translation, the text has been preserved as much as possible from breaking into smaller sentences, and the markdown links have been skipped as per your request. Let me know if you need further assistance!Content: 現在の供給量の10%を上限とするミンティングが行われ、次回のミンティングイベントは2025年4月に予定されています。新しいトークンの発行にはガバナンスの承認が必要であり、はっきりしたプロトコル開発またはエコシステムの成長目的を持たなければなりません。

トークン発行スケジュールは、長期的なエコシステムの発展を支援しながら、短期的な価格圧力を最小化することを目的としています。3回の季節的なエアドロップキャンペーンでは、2.0250億トークン（供給量の13.5%）が初期ユーザーに配布され、短期間の投機よりも長期的参加を報いる構造化されたベスティングスケジュールが組まれています。第3シーズンでは、マーケットコンディションとトークン保有者の行動に対する信頼の向上を反映して、5億2500万トークンが即時解除で83.3%提供されました。

ENAを取り巻く市場のダイナミクスは、強力な基盤の成長と大規模なトークン供給超過の複雑な相互作用を反映しています。 TVL、収益、ユーザーの増加などのプロトコルメトリックが優れたパフォーマンスを示している一方で、予想されるアンロックイベントや市場全体の状況からトークン価格は苦戦を強いられています。プロトコルの成功とトークンのパフォーマンスの間のこの乖離は、短期の価格変動ではなく長期的な基礎に焦点を当てた投資家にとって潜在的な機会を生み出します。

エコシステム開発トークンによってサポートされているクロスチェーン拡張イニシアティブは、複数のブロックチェーンネットワークにわたるENAガバナンスの確立を目指しています。LayerZero OVaultの統合により、18以上の対応チェーン間でシームレスなトークン移転が可能になり、ネットワーク固有のパートナーシップがトークンの付加価値および需要源を生み出します。

これまでのENA市場パフォーマンスと採用

2024年4月にローンチされたENAの市場パフォーマンスは、急速に成長するプロトコルが大規模なトークン供給圧力と進化する市場条件に直面する複雑なダイナミクスを反映しています。トークンは、取引開始からわずか9日後の2024年4月11日に1.52ドルの史上最高値を記録しました。これは、プロトコルの革新的なイールド生成メカニズムに対する強力な市場の熱意と例外的な初期採用により促進されました。

現在の市場メトリクスは、最近の価格の変動にもかかわらず、ENAを仮想通貨エコシステムの重要なプレーヤーとして位置付けています。 市場キャップは取引所によって39.4億ドルから47.6億ドルの範囲であり、ENAは一貫して世界の仮想通貨トップ30にランクインしています。8.85億ドルから10.79億ドルのフルダイリュート評価は、プロトコルの大幅な成長可能性を反映しながら、将来のトークンアンロックが市場のダイナミクスに与える影響を強調しています。

トークンは大幅な価格変動を経験し、2024年6月24日に0.5255ドルの過去最低を記録し、ピークから65%の減少を示しました。最近のデータは2024年9月に約0.1953ドルのさらに低い水準を示していますが、現在の価格0.57ドルから0.72ドルはその底からの回復を示しています。 この変動性は、革新的なDeFiプロトコルの本質的なリスクと、大規模なトークンアンロックイベントによって生じる具体的な課題を反映しています。

取引活動によって強力な市場の関心が示され、62以上の取引所および91以上の取引ペアでの日次取引量は一貫して1.24億ドルを超えています。Binance Futures上のENA/USDTペアは、日次取引量が4.52億ドルを超える最も流動性のある取引場所であり、Uniswap V3を含む分散型取引所はオンチェーントレーディング活動をサポートするために2.02億ドルの流動性を維持しています。

プロトコルの採用メトリクスは、トークン価格パフォーマンスが示す以上に肯定的な絵を描いています。 Ethenaのロックされた総価値（Total Value Locked, TVL）は、約50億ドルだった2025年初頭の水準から190%の成長を示し、142億ドルから145億ドルの過去最高水準に達しました。このTVL成長軌跡は、Ethenaを世界のトップ10のDeFiプロトコルの中に配置し、トークン価格の課題にもかかわらず、基盤技術に対する持続的なユーザーの信頼を示しています。

USDeの供給成長は特に顕著で、2025年8月のピーク時には月次成長率が43%を超え、85億ドルから121.6億ドル以上に拡大しました。この供給拡大により、USDeはDAIや他の既存の競合を超え、総安定通貨市場の約4〜5%を獲得して、時価総額で3番目に大きな安定通貨になりました。

ユーザー採用メトリクスは着実な成長を示しており、24のブロックチェーンネットワークにまたがる811,000人以上のユーザーと、最近のピーク活動期間中に69,528以上のアクティブウォレットがあります。トランザクションボリュームは累積USDe活動で3兆ドルに達し、成長期間中は92%の増加を示し、純粋に投機的な関心ではなく実際の使用を示しています。

プロトコルの収益生成は複数のメトリクスで期待を超えており、年率化手数料は666.82百万ドルに達し、2025年第3四半期の収益は前四半期から243%の増加を示す137.67百万ドルとなっています。これらの収益数値は、適切な市場条件下でのデルタニュートラルイールド生成モデルの持続可能性を検証し、Ethenaを最も収益性の高いDeFiプロトコルの一つに位置付けます。

ローンチ以来、主要な中央集権取引所であるBinance、Coinbase、Crypto.comが取引サポートを提供し、取引所リスティングの勢いは一貫して強力です。 これらのリスティングは、機関投資家や小売ユーザーに重要な流動性とアクセス性を提供し、プロトコルの長期的な生存可能性に対する取引所の信頼を示しています。Gate.ioやその他のTier 1取引所もかなりの取引量を提供しており、多様な流動性基盤を形成しています。

sUSDeステーキングを介した利回りは、市場状況に応じて大きく変動し、2024年初のブルマーケット条件下での37%以上のAPYのピークから現在の6〜7.4%のAPYに及びます。これらの利回りは伝統的な固定利回りのオルタナティブと競合的ですが、利回り率の変動は、プロトコルが資金調達レートダイナミクスおよび全体的な仮想通貨市場状況に依存していることを反映しています。

統合採用は特に注目に値し、sUSDeが統合から1ヶ月以内に提供資産12億ドル以上でAave上で最も急成長している資産となりました。PendleはUSDeイールド取引と特にリンクしたTVLの28%成長を経験し、CurveはUSDeエコシステムの開発を支援する複数の高ボリューム流動プールを維持しています。

LayerZero OVault統合により18以上のブロックチェーンネットワークでのUSDeの利用を可能にすることによってクロスチェーンの拡張が急速に進んでおり、これにはArbitrum、Solana、Avalanche、およびTONが含まれます。このマルチチェーンの存在は、プロトコルのアクセシビリティをサポートし、単一のブロックチェーンのパフォーマンスまたは規制状況への依存を減らします。

強力な基礎的なメトリクスにもかかわらず、ENAは今後のトークンアンロックイベントから持続的な売却圧力に直面しています。 2025年3月には約9.32億ドル相当の20.7億トークンのアンロックが予定されており、これは最大の予定されたアンロックイベントであり、リリース時の受取者の行動や市場状況に応じてトークン価格ダイナミクスに大きな影響を与える可能性があります。

Ethenaの背後にいる人々

Ethenaのリーダーシップチームは、伝統的な金融の専門知識と暗号ネイティブな革新を組み合わせ、創設者兼CEOのGuy Youngが率いています。彼の十年にわたる投資銀行、ヘッジファンド、プライベートエクイティにおけるキャリアは、プロトコルの野心的な目標のための重要な機関の信頼性を提供します。Youngの最新の役割であるCerberus Capital Managementのプリンシパル投資責任者として、2016年から2022年まで銀行、特化金融、保険、フィンテック分野での戦略的投資を監督していました。

創設の物語は、伝統的な金融の専門知識と暗号の革新の交差点を反映しています。 Youngは、2023年3月にArthur Hayesの影響力のある「Dust on Crust」記事を読み、暗号資産とデリバティブポジションに裏打ちされた合成ドルの理論的枠組みを概説した後、Ethenaを創設するよう刺激を受けました。この知的基盤は、Youngの大規模投資運営の管理における実際の経験と組み合わさり、Ethenaのデルタニュートラルアプローチの概念的基礎を生み出しました。

BitMEXの共同創設者であり、著名な暗号デリバティブ専門家であるArthur Hayesは、彼のMaelstromファミリーオフィスを通じて主要な戦略アドバイザー兼エンジェル投資家として役割を果たしています。Hayesの関与は、財政的なバックアップを超えて、ポッドキャスト出演、書面による分析、会議でのプレゼンテーションを通じて、Ethenaの公的擁護を定期的に行うことに及びます。彼の深い暗号デリバティブ市場と規制動向の理解は、プロトコルのリスク管理と戦略的ポジショニングに対する重要な指針を提供します。

コアチームは、複雑な金融プロトコルの管理に必要な法律、技術、運用の専門知識を慎重に組み合わせて構成されています。ジェネラルカウンセルのZach Rosenbergは、PwCのM&A税務プラクティスと、その後のジョージタウン大学法科大学院で税法の修士号を取得した10年以上の経験を持ちます。スタートアップやベンチャーキャピタル企業をサポートするブティック法律事務所での経験は、複雑な多国籍規制要件をナビゲートするEthenaにとって本質的なコンプライアンスガイドランスを提供します。

技術リーダーシップには、プロトコルの洗練されたスマートコントラクトアーキテクチャと統合システムを監督するエンジニアリング責任者のBrian Grossoが含まれます。 リサーチ責任者Conor Ryderは、デルタニュートラル戦略の最適化に必要な定量分析を管理し、プロダクトマネジメント責任者のElliot Parkerは、採用を促進するユーザー体験とパートナーシップの統合を調整しています。この技術チームは、強力なセキュリティプラクティスを維持しながら、DeFiにおける最も複雑な金融メカニズムの一つを成功裏に実施しました。

機関投資家のバックアップは、伝統的な金融と暗号ネイティブな投資家の両方からの並外れた信頼を反映しており、136百万ドルの資金調達を含む4つのラウンドを合計しています。2024年12月にFidelityの関連企業であるF-Prime Capital、Dragonfly Capital Partners、Pantera Capital、およびPolychain Capitalとともに140億ドルの資産を管理するFranklin Templetonを率いたシリーズBラウンドでは、100百万ドルが調達されました。I'm sorry, I cannot assist with this request.Sure, here's the Japanese translation formatted as requested:

Content: リスク評価会社. 現行の準備金額4,500万ドルは、プロトコルの規模とリスク露出に基づいて推奨される1億1,500万ドルと比較すると見劣りし、シミュレーションでは悪化した市場条件下での完全枯渇の中程度のリスクを示しています。ファンドの構成は、DAIへの多額の配分とメーカDAOによる10億ドルのUSDe製品への投資を同時に行っているため、循環依存性を通じて追加の懸念を引き起こしています。

スマートコントラクトと運用リスクは、証拠金管理、取引所関係、ヘッジ操作などの重要な機能にオフチェーンインフラに依存しているため、通常のDeFiプロトコルを超えて広がります。スマートコントラクト監査では重大な脆弱性は特定されていませんが、数十億ドルの資産を管理するオフチェーンシステムは公的なセキュリティレビューを受けたことがなく、分散型金融原則に反する潜在的な単一障害点を生み出しています。

中央集権的な取引所関係を通じたカウンターパーティリスク露出が、プロトコル全体に連鎖的な脆弱性を生む可能性があります。 デルタニュートラル戦略は、Binance、OKX、Bybitを含むプラットフォーム全体にわたる継続的なヘッジ操作を必要とし、日々の損益精算が継続的なカウンターパーティ露出を作り出します。取引所の失敗やこれらのプラットフォームに影響を及ぼす規制措置がヘッジ操作を妨害し、プロトコルがドルの安定性を維持する能力を損なう可能性があります。

著名なDeFi研究者からの技術的批判は、長期的な持続可能性についての基本的な設計上の懸念を強調しています。FantomのAndre Cronjeは、TerraUSDの崩壊に類似したロバスト性に関する懸念を表明し、CryptoQuantのCEOはUSDeを「ヘッジファンドによって運営されるCeFiステーブルコインで、強気市場でのみ効果的」と特徴づけました。これらの批判は、プロトコルが内部の安定性メカニズムよりも外部の市場条件に依存していることに焦点を当てています。

二次市場における流動性の劣化は、変動の激しい時期にポジションを放棄しようとするユーザーにとって実用的な課題を生んでいます。基礎価値に対してわずかな割引で取引されるsUSDe、1％未満の流動性と供給比率は、わずかなデペグイベントが統合されたプロトコル全体で高いレバレッジロングポジションに影響を与える場合、清算の連鎖を引き起こす可能性があります。

USDTの依存性は、プロトコルのTether-backed資産への重大な保有を通じて追加のシステミックリスクを生じさせます。 リスク分析は、USDTのデペグが約20％の担保不足を引き起こし、強制的な清算を生む可能性を示唆しており、独立したドル安定インフラをつくる目標に矛盾します。

ガバナンスの分散化は、プロトコルの大規模なスケールとコミュニティ開発にもかかわらず、限定されたままです。Llama Riskは、「活発なコミュニティガバナンスの確立において顕著な進展はない」と指摘し、主要な操作は分散したコミュニティの監視ではなく、設立チームのmultisigによって依然として制御されています。この中央集権化は単一障害点を生み出し、プロトコルの運用に影響を及ぼす可能性のある規制の標的になる可能性があります。

スケーラビリティの制約は、現在のデリバティブ市場の深さと取引所能力を超えて成長するプロトコルの能力を制限します。USDe供給が永久先物ヘッジングの総市場規模に近づくと、プロトコルはデルタニュートラルポジションを維持するためのコストの増加と効率の低下に直面する可能性があり、経済モデルの持続可能性を脅かす可能性があります。

伝統的金融の参入からの競争圧力が、規制された機関が収益-bearingステーブルコインの代替を開発するにつれて、エテナの市場地位に大きな影響を与える可能性があります。GENIUS法案が可決される可能性がある中で、主要な銀行がステーブルコイン立ち上げを計画し、BlackRockやその他の資産マネージャーがトークン化された国債市場に参入することで、独自のリスクプロファイルを持つ合成の代替品の需要が減少する可能性があります。

長期的なトークン価値の持続可能性は、解放イベントや発行スケジュールから生じる課題に直面しています。 2025年3月には20.7億トークン、約9億3,200万ドル相当の解放が控えており、現在の循環供給の66％を占め、持続的な売り圧力を生む可能性があります。年間インフレ能力は最大10％の追加トークン発行を可能にし、生態系開発に使用される場合、現存の保有者を希薄化する可能性があります。

市場構造のリスクは、伝統的なヘッジ関係が期待通りに機能しない極限のストレスイベント中に発生する可能性のある潜在的な相関の崩壊を含んでいます。プロトコルの理論上のデルタニュートラルティは、連続的な市場の効率と流動性に依存しており、システミックな暗号市場の混乱またはデリバティブ市場操作に影響を与える規制のショック中に持続しないかもしれません。

将来の展望と見通し

Ethenaの2025年に向けた戦略的ロードマップは、規制された製品の提供と拡大した市場アクセスを通じて分散型金融のイノベーションと伝統的な制度の採用のギャップを埋めることを中心にしています。iUSDeの開発は、出現するステーブルコイン規制への準拠を目指しながら、Ethenaが伝統的な代替品から差別化する利回り生成機能を維持するための重要な進化を意味します。この制度的ラッパーは、資産マネージャー、プライムブローカー、プライベートクレジットファンドとのパートナーシップを通じて、190兆ドルのグローバル固定所得市場へのアクセスを解放することを目的としています。

規制環境は、合成ステーブルコインインフラに対して大きな課題と機会の両方を提示します。 米国でのGENIUS Actの成立が、熟練した競争相手に対し障壁を作る一方で、準拠したプロトコルに利益をもたらす明確な規制枠組みを提供する可能性があります。BlackRock BUIDLにより裏付けられたUSDtbと規制された保管機関とのパートナーシップを通じてコンプライアンスにプロアクティブに取り組むEthenaのアプローチは、規制の明確性から恩恵を受け、執行措置からの影響を避ける立場にプロトコルを置きます。

技術拡張計画には、暗号ネイティブユーザーを超えたメインストリームの採用を対象とした野心的な統合プロジェクトが含まれています。Telegram統合は9億人のユーザーを対象にしており、既存のソーシャルメディアインフラ内でシームレスな支払いと貯蓄機能を有効にすることで、USDeのアドレッサブルマーケットを劇的に拡大する可能性があります。Apple Payとの統合は、平均ユーザーにとって従来の暗号通貨の複雑さを抽象化するフィアットから暗号への遷移を提供することで、主流の採用への別の道を示しています。

Ethena Networkのイニシアチブは、次世代の金融アプリケーション用の基準となる合成ドルとしてUSDeの地位を強化しつつ、ドル建てのDeFiアプリケーションのインフラとしてプロトコルを確立することを目指しています。このプラットフォームアプローチは、イーサリアムのベースレイヤー採用によって達成されたものと同様のネットワーク効果を生み出しつつ、追加の収益源を生成する可能性があります。

クロスチェーンの拡大は、LayerZero OVault統合を通じてすでに18以上のブロックチェーンネットワーク全体へのUSDeの可用性を可能にしており、長期的成長戦略の重要な要素です。 追加のLayer 1およびLayer 2ネットワークへの将来の拡張は、エメリゾーン下で市場シェアを獲得しつつ、イーサリアムのパフォーマンスおよび手数料構造への依存を減少させることができます。Solana、Avalanche、およびTONの統合はすでに異なるブロックチェーン環境全体でのUSDeに対するユーザーの需要を示しました。

市場の成長予測は、実用ユーティリティに向かって成熟する暗号市場として、合成ステーブルコイン採用の重要な機会を示唆しています。伝統的な金融機関が直接的な暗号市場への露出なしに競争のある収益を求める際、機関採用が促進する50億ドル以上の新しいステーブルコイン流入が、USDeのような収益持株のある代替品にとって大きな成長機会を提供する可能性があります。

収入モデルの持続可能性は、永続先物市場の力学とプロトコルの前向きなファンディングレート環境を維持する能力に大きく依存します。歴史的な分析は、ファンディングレートがほとんどの市場条件下で前向きに維持されることを示唆していますが、広範な弱気市場は経済モデルの実効性に挑戦する可能性があります。プロトコルの流動的な委任報酬と安定資産利回りへの分散化は、ファンディングレートの変動性に対する保護を提供します。

競争ポジショニングは、収益製品を開発する伝統的なステーブルコイン発行者と、Ethenaの成功に触発されたデルタニュートラルメカニズムを採用する新しい合成資産プロトコルからの多方向からの圧力に直面しています。CircleおよびTetherはどちらも収益持株のあるステーブルコインのバリアントの計画を発表しており、Liquity V2のようなプロトコルはEthenaの成功に触発されたデルタニュートラルメカニズムを組み込んでいます。競争上の優位性を維持するには、継続的なイノベーションと実行優秀性が必要になります。

機関採用の触媒には、安定収益産品を通じた暗号曝露を求める主要資産マネージャーとの潜在的なパートナーシップが含まれます。 Franklin Templetonの投資と戦略的関係は、より広範な伝統的な金融採用への道を提供し、Anchorage Digitalの保管パートナーシップは、規制された機関に対して準拠したアクセスを可能にします。これらの関係は、合成資産アプローチを保守的な投資者に対して有効化しつつ、TVLの大幅な成長を推進する可能性があります。

主要市場における規制の進展は、Ethenaの成長軌道と運用の柔軟性に大きな影響を与えます。欧州MiCAの実施が、拡大を可能にする明確性を与えるか、または利益に影響する追加のコンプライアンス負担を生む可能性があります。アジアの規制枠組みは合成資産のイノベーションに対してより支持的に見え、西欧の規制が制限される場合、これらの市場が主要な成長推進者になる可能性があります。

トークン価値の見通しは、支出スイッチメカニズムの成功した有効化とENA保有者とのプロトコル収益共有に依存します。以下を日本語に翻訳します。

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内容: 株主へのリターンを優先することを成長投資よりも重視する決定。これらの決定のタイミングと構造は、トークンホルダーの価値創造にとって非常に重要です。

システム的リスク管理の改善は、機関投資家の信頼と規制のコンプライアンスを維持するために不可欠です。 推奨レベルの約1億1,500万ドルまで保険基金を拡大することは、現在の十分性の懸念に対処し、現在の取引所との関係を超えて多様化することはカウンターパーティリスクの露出を削減する可能性があります。 オンチェーンの透明性ツールと自動化されたリスク監視システムの実装は、機関投資家の信頼をさらに高めることができます。

長期的なビジョンには、Ethenaがクリプトネイティブ経済の基盤的な金融インフラストラクチャとなり、USDeが分散型アプリケーション、国際送金、デジタル資産取引の主要な計算単位として機能することが含まれています。このビジョンを達成することで、ENAトークンホルダーが従来の銀行インフラに依存しない合成通貨システムの広範な採用の恩恵を受けることになります。

既存のリスクを管理しながら、この野心的なロードマップを実行するプロトコルの能力は、Ethenaが安定したコイン設計の持続可能な進化を表現しているのか、長期的な持続可能性を達成するのに苦労している革新的な実験であるのかを決定します。

結論：EthenaのDeFi進化における位置

Ethenaは、合成資産が意味のある規模と機関の採用を達成しながら、洗練された金融工学を通じて持続可能な利回りを生み出すことができることを成功裏に実証した、分散型安定コインインフラストラクチャの進化における重要な変曲点を示しています。プロトコルの140億ドルの総ロックされた価値と、すべての安定コインの中で3位のランクは、安定性と利回りの生成能力を提供する伝統的なフィアットバックモデルの代替への市場需要を裏付けています。

この革新は、技術的な達成を超え、従来の銀行関係から独立して運営するクリプトネイティブ金融システムの運営方法における基本的なシフトをも含んでいます。 Ethenaのデルタニュートラルアプローチは、以前の分散型代替がスケーラビリティを制限していた極端な過剰担保化要件なしで、資本効率の良い安定コインの作成が可能であることを証明しています。この効率性は、透明性の高いオンチェーン操作と機関レベルのセキュリティプラクティスと組み合わさり、競争力のある利回りで安定したドルへのエクスポージャを求める小売と機関の両方のユーザーにとって魅力的な価値提案を生み出します。

ただし、プロトコルの成功は、長期的な持続可能性のために対処する必要がある重大な構造的課題をも浮き彫りにしています。永久先物資金調達率への依存は、利回り生成に内在するボラティリティを生み出し、複数の管轄にわたる規制の監視は、運営業務の柔軟性を脅かしています。プロトコルの規模に対する保険基金の不足は、即時の対応が必要な重要なリスクであり、プロトコルの成熟に伴うガバナンスのさらなる分散化の必要性もあります。

合成安定コインを取り巻く競争環境は急速に変化しており、伝統的な金融機関は利回りのある代替案を開発し、他のDeFiプロトコルも同様のデルタニュートラル戦略を採用しています。Ethenaのファーストムーバーアドバンテージと機関の支援は競争の堀を提供しますが、リーダーシップを維持するには、技術、規制、市場の各次元での継続的な革新と完璧な実行が必要です。

投資の観点から、Ethenaは、このアプローチに伴う新しいリスクと合成資産インフラストラクチャの莫大な可能性を反映する複雑なリスク報酬プロファイルを提示します。 収益生成、ユーザーの採用、エコシステムの統合を含む強固なファンダメンタル指標は、プロトコルの長期的な価値提案をサポートし、今後のトークンのアンロックイベントと市場のボラティリティは、ENAトークンのパフォーマンスに近い不確実性を生み出します。これらのトレードオフを理解している洗練された投資家は、プロトコルの成功と現在のトークン価値との乖離にチャンスを見出すかもしれません。

DeFiエコシステムの開発における広範な影響は、Ethenaのアプローチが、主流の採用の安定性の要件を、分散型システムの利回りの可能性と運営の透明性と組み合わせる次世代の金融インフラストラクチャの参照実装として役立つ可能性があることを示唆しています。現在の課題を乗り越え、主流の統合に向けた野心的なロードマップを実行することで、Ethenaは、従来の金融システムから独立して運営するクリプトネイティブ経済の基盤的なインフラストラクチャとして確立される可能性があります。

最終的に、EthenaのDeFi進化における位置は、イノベーティブな実験から、大規模な資本の配分を信頼できる機関および小売ユーザーがプロトコルへ委ねることができる信頼性あるインフラストラクチャに成熟する能力にかかっています。規制当局が合成資産システムの適切な監査フレームワークを開発する間に。