X上で拡散している viral long-form essay circulating on X は、暗号資産業界全体で激しい論争を巻き起こしている。この論文は、ビットコインが旗艦デジタル資産としての役割を構造的に弱めつつあると主張する──原因は短期的な価格変動ではなく、設計時に想定されていた役割がすでにほぼ完遂されたからだ、という。
偽名のPillage Capitalによって公開されたこの論文は、ビットコインを「お金の最終形態」としてではなく、極めて特化したツールとして位置づける。すなわち、政府にデジタルなベアラー資産の受け入れを強制するために作られた、分散型の破城槌だというのだ。規制されたトークン化ドル、金、国債、株式がいまや世界規模で拡大するなかで、ビットコインの独占状態は消滅し、消費者が実際に望むものにより近い、規制準拠かつユーザーフレンドリーなレールとの競争にさらされている、と論文は論じる。
Pillage Capitalの中核的な主張は、ビットコインはそれ以前のデジタルマネーの失敗──とりわけE-gold──への直接的な応答として登場した、というものだ。1996年にローンチされたE-goldは、数百万のアカウントと数十億規模の取引まで成長したものの、米当局によって突然叩き潰された。「ひとつのドアをノックし、ひとつのサーバーを押収し、ひとりの人間を起訴すれば終わりだ」と著者は書く。
ビットコインの設計は、その攻撃面を逆転させるものだった。CEOも、サーバーも、本社もない。効率性ではなく、生存性のために設計されたのである。
「ビットコインは攻城兵器だった」と論文は主張する。「戦時には破城槌はかけがえない。平時には、重くて高価な骨董品だ。」
初期のビットコイン・ムーブメントは、その対立的な精神を全面的に受け入れていた。友人をオンボードする行為は政治的な転覆のように感じられた。あらゆる支払いは、銀行や仲介業者やゲートキーパーへの抗議として語られた。そして規制当局がフィンテックや銀行への圧力を強めるなか、ビットコインのパーミッションレスなシステムは、デジタルな価値移転のための唯一現実的なレールへと成長していった。
戦いに勝ったことが「取引」を壊した
この論文によれば、ビットコインの最大の弱点は、その成功そのものにある。暗号資産が米国政治に深く根を下ろし、トリリオンドル規模の資金がステーブルコインを通じて流れ、トークナイゼーションの枠組みが規制当局からのお墨付きを得るようになったことで、「検閲に強く、政府から守られたレール」へのニーズは薄れている。
「ビットコインを守っていたのは分散化だけではなく、独占状態だった」と論文は述べる。「動いているレールがひとつしかなければ、資産の価値とパイプの価値を混同できる。」
いまやパイプは多数存在する。ステーブルコインはビットコインからイーサリアム、トロンへと自在にチェーンをまたいで移動し、ユーザーが重視しているのはブロックチェーンの違いではなく、資産そのものや発行体であることを示している。準拠した複数のレールが出現した瞬間から、ビットコインのユニークな地位は侵食され始めた。
Pillage Capitalによれば、銀行はUSDT送金の受け入れ準備を進めており、CMEはオンショア・パーペチュアルのローンチを予定し、Coinbaseのようなプラットフォームは株式、ドル、暗号資産をひとつの屋根の下に収めるハイブリッド証券・銀行スーパーアプリへと変貌しつつある。こうした変化は「かつてビットコインを守っていたネットワーク効果を溶かしていく」と論文は警告する。
UXの問題は最後まで解決されなかった
この論文は、技術的にも厳しい批判を加える。ビットコイン──そして純粋なオンチェーン・ファイナンス全般──は、ユーザビリティの課題を結局解決しなかった、というのだ。
ビットコインが国家規模にまで拡大しても、ウォレットは依然として信頼性に欠け、決済が詰まることもあり、取り返しのつかない損失は日常茶飯事だ。数百万ドル規模のミス、凍結されたスマートコントラクト、失われた秘密鍵は今なお頻発している。
「真のUXブレイクスルーはプロトコルの革新ではなかった」とPillage Capitalは記す。「それは中央集権的カストディアンだった。」
これが、ビットコインのイデオロギー的前提を掘り崩す、と論文は主張する。ユーザーが安全性とリカバリーのために結局カストディアンに依存するのであれば、「完全にトラストレスなネットワーク」の価値は縮小するからだ。
収益逓減と構造的な売り圧力
著者はまた、かつてビットコインを保有する理由として正当化されていた「規制リスク・プレミアム」は崩壊したと主張する。フルサイクルで見ると、ビットコインはナスダックをアンダーパフォームしている。かつてイーサリアムの主要な価値ドライバーとして語られたステーキング利回りも、「パフォーマンスへのストレートな税」として描かれている。
一方で、初期採用者の世代交代は、恒常的な売り圧力を生み出す。いわゆるOGホルダーの多くは、いまや家族を持つ年齢となり、生活費のために定期的に売却している。ETFへの資金流入は堅調ではあるものの、それはウェルスマネージャーによるポートフォリオのごく一部の配分であり、次の放物線的ラリーを引き起こすような「月面着陸」を狙うアグレッシブな資本ではない。
「あなたは実存的な規制リスクを取り、ハッキングと崩壊とともに生きた。その報酬がアンダーパフォーマンスだった」と論文は主張する。
タレントは、よりエキサイティングなフロンティアへ流出している
論文が引用するチャートによれば、暗号資産エコシステム全体の開発者活動は2017年レベルにまで低下している。ビットコインのコードベースは、その設計上ほとんど変更不可能だ。野心的なエンジニアたちは、イデオロギー的制約が少なく、成長余地の大きいAI、ロボティクス、宇宙航空といった分野へと流れていると著者は述べる。
「取引は悪く、UXはさらに悪く、タレントは去っている──ならば、この先の道筋を見通すのは難しくない」とPillage Capitalは書く。
未来：マジックインターネットマネーではなく、トークン化された実物資産
この論文は、ビットコインは「デジタルなベアラー資産を永久に禁止することを政治的に不可能にした」という本来のミッションを達成した、と結論づける。しかしその戦いに勝利した今、資本は物語だけを拠り所にしたデジタル資産ではなく、トークン化された実物資産──トークン化された金、トークン化された国債、トークン化された株式──へと再配置されつつある。
かつて暗号市場の「非公式な中央銀行」とみなされていたテザーでさえ、いまではビットコインよりも多くの金を保有していると報じられている。
「いったんドアが開かれたのなら、私たちは破城槌を崇拝するのをやめられる」と著者は書く。
ビットコインが完全に無関係な存在になるのか、それともボラティリティとリターンが低い「デジタルゴールド」へと成熟していくのかは、まだわからない。だがPillage Capitalの論文が神経を逆なでしたことは明らかであり、反逆・リスク・再発明を旗印としてきた市場の内部に、珍しく内省の瞬間をもたらしている。