今後予定されているMSCIの判断――Strategy Inc.（旧MicroStrategy）を主要株価指数から除外するかどうか――は、企業による**Bitcoin**採用の将来を左右しかねないと、今週公表された分析は指摘している。
この報告書は、同社の資本構成がすでに臨界点に達しており、その事業継続能力が1月15日の指数見直しの結果に事実上依存していると主張する。この判断は数十億ドル規模のパッシブ資金流出を引き起こし、同社のビットコイン連動モデルの構造的なリセットを強いる可能性がある。
MSCIは、資産の半分超をデジタル通貨で保有する企業を、ベンチマーク指数の構成銘柄として引き続き認めるべきかどうかを検証している。
直近の報告時点で、Strategy社のビットコイン保有額は総資産の約77%を占めており、提案されている閾値を大きく上回っている。
除外となった場合、JPMorganのアナリストは、MSCI連動のパッシブファンドだけで最大28億ドルが流出し、他の指数プロバイダーも追随すれば、総額は最大88億ドルに達する可能性があると見積もっている。
独立研究者Shanaka Anslem Pereraによるこの分析は、この決定は単なるガバナンスイベントではなく、「機械的な支点」であると位置づける。
強制的な資金流出が起きれば、Strategy社の株価は純資産価値（NAV）を下回り、同社がビットコイン保有額を拡大するために低コスト資本を調達することを可能にしてきた株価プレミアムが失われる可能性がある。
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報告書は、株価プレミアムがなくなれば、Strategy社は希薄化効果を伴わずに株式や社債を発行する能力を失い、キャッシュフローや優先株の配当義務に圧力がかかると論じている。
Pereraの評価では、Strategy社の資本構成は境界条件近くで機能しているとされる。すなわち、このモデルは、資本市場が開かれ続け、ビットコイン価格が上昇トレンドを維持し、かつ株式が指数に組み入れられている間だけ機能してきたというものだ。
報告書は「ひとたび均衡が崩れれば、その反射的構造は反転する」と指摘する。
株価下落は資本アクセスを制限し、資本アクセスの喪失は資産売却の可能性を高める。この循環により、Strategy社自身のビットコイン保有に対して市場インパクトが及ぶ恐れがある。
分析はさらに、より広範なリスクを強調する。すなわち、Strategy社の企業アーキテクチャは、主権国家の保護を持たないバランスシート上のツールによって構築された、主権国家規模の準備戦略に類似しているという点だ。
企業の負債は毎月・四半期ごとにリファイナンスを必要とする一方で、ビットコイン投資のタイムホライズンは数十年単位で測られる。
もし指数除外と資本市場の引き締まりが、たとえ一時的であってもビットコインの下落局面と重なれば、このモデルは流動性ショックに耐えられないかもしれないとPereraは警告する。
報告書は3つのシナリオを提示している。最も可能性が高いとされるベースケース（確率60〜70%）では、MSCIが除外を実施し、2026年初頭に複数カ月にわたるデレバレッジが進むと想定している。
より深刻なシナリオでは、指数除外が市場下落と重なり、薄い流動性の中で大量のビットコイン売却を余儀なくされる。
最も楽観的だが可能性が低いとされるケースでは、MSCIが判断を先送りするか、基準を見直すと想定する。
Strategy社そのものを超えて、この分析は、暗号資産を保有する上場企業全般にとっても今回の決定が広範な意味を持つと示唆する。
Strategy社が指数除外に耐え、そのモデルを維持できれば、「ビットコイン財務省企業」という新たな企業カテゴリーの妥当性を裏付ける可能性がある。
一方で耐えられなければ、大規模なデジタル資産準備に企業の負債構造を適用することの限界を改めて印象づけることになるかもしれない。 MSCIの意見募集は12月31日まで行われ、結果は1月15日に公表される予定だ。
組み入れ銘柄の再構成は2月に実施される。
Strategy社のアプローチが企業金融の未来を体現するのか、それとも構造的限界を露呈するのかは、数カ月以内により明らかになるだろう。
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