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Falcon USD (USDf): 종합 자산 설명서

Falcon USD의 시가총액은 2026년 1월 기준 약 20억 5천만 달러 수준이며, 유통 중인 USDf 토큰은 약 22억 개다. 이 합성 달러는 Curve, Uniswap, Binance, MEXC 등 주요 거래소에서 목표인 1달러 페그 근처에서 거래되고 있지만, 2025년 7월에는 잠시 0.89달러 이하로 떨어지는 디페깅 사례도 있었다.

프로토콜의 총 예치 자산(TVL)은 약 16억 달러 수준까지 도달했으며, 수익을 창출하는 sUSDf 구성 요소는 약 1억 4,250만 개의 토큰이 스테이킹된 상태다. 직접 발행에 접근하기 위해 KYC를 완료한 사용자는 약 19만 명 수준이며, 전체 보유자 수는 DEX 기반 참여자를 포함해 더 크다.

USDf는 스테이블코인 설계에서 자본 효율성과 수익 창출 간의 트레이드오프라는 고질적인 DeFi 문제를 해결하려 시도한다. DAI와 같은 전통적인 초과담보형 스테이블코인은 사용자가 많은 초과 자본을 잠가야 한다. Ethena의 USDe 같은 순수 합성 모델은 더 높은 자본 효율성을 제공하지만 복잡한 파생상품 익스포저를 야기한다. Falcon은 하이브리드 모델을 지향하며, 스테이블코인 예치 자산은 1:1 비율로, 변동성 자산은 동적인 초과담보 요건을 적용해 수용한다.

이 자산이 2026년 초 중요하게 여겨지는 이유는 기술적 혁신 그 자체보다는 여러 시장 트렌드가 교차하는 지점에 자리 잡고 있기 때문이다. 수익을 제공하는 스테이블코인에 대한 수요 증가, 토큰화된 실물 자산(RWA) 담보의 확대, 그리고 논란이 많지만 자본력이 풍부한 DWF Labs의 지원이 그 요소다. 이러한 조합이 지속 가능한 가치를 만들어낼지, 혹은 결국 해소될지는 아직 열려 있는 질문이다.

기원과 역사적 맥락

Falcon Finance는 DWF Labs의 공동창업자이자 매니징 파트너인 Andrei Grachev에 의해 2025년 초에 설립되었다.

이 프로젝트는 독립적인 프로토콜로 등장한 것이 아니라 DWF Labs의 벤처 스튜디오 모델 내부에서 직접 인큐베이팅되었다. 이 구조적 관계 때문에 Falcon Finance는 자체 프로토콜이라기보다, 거래 관행을 둘러싼 논란이 지속되어 온 크립토 마켓메이킹 및 투자 회사의 통합 이니셔티브로 운영된다.

DWF Labs는 2018년 Marco 및 Remo Schweizer, Michael Rendchen이 설립한 스위스 고주파 트레이딩 회사 Digital Wave Finance의 대외 브랜드로 2022년에 출범했다. Grachev는 이전에 Huobi Russia CEO로 근무하며 해당 회사에 특혜적인 트레이딩 딜을 주선한 뒤 합류했다. 회사는 영국령 버진아일랜드와 싱가포르 법인을 통해 운영되며, 대부분의 관할구역에서 금융기관 라이선스를 보유하고 있지 않다.

Falcon은 2025년 3월 클로즈드 베타를 출시했고, 약 한 달 만에 TVL 1억 달러를 달성했다. 이후 2025년 4월에 퍼블릭 론칭을 진행했으며, DWF Labs가 초기 시드 자금 1,000만 달러를 제공했다. 이후 라운드를 통해 총 약 4,500만 달러를 조달했고, 2025년 7월 발표된 World Liberty Financial의 1,000만 달러 전략적 투자도 포함된다.

World Liberty Financial의 참여는 특히 주목할 만하다.

트럼프 가문이 후원하는 이 DeFi 프로젝트는 USD1 스테이블코인을 운영하고 있으며, 2025년 4월 DWF Labs로부터 2,500만 달러의 투자를 받았다.

이후 World Liberty Financial이 Falcon Finance에 단행한 1,000만 달러 투자는 두 스테이블코인 프로젝트 간 상호 보강적 유동성 지원으로 해석되며, 비판자들은 이를 상호 의존적인 유동성 뒷받침 구조라고 평가한다.

USDf의 설계 철학은 이전 합성 달러 실험에서 얻은 교훈을 반영한다. Ethena의 USDe는 델타 뉴트럴 전략을 통해 달러 페그를 유지하면서 수익을 창출할 수 있음을 보여줬지만, 순수 합성 모델은 복잡한 파생상품 리스크를 만들었다. MakerDAO의 DAI는 초과담보 구조가 시장 변동성을 견딜 수 있음을 입증했지만, 자본 효율성에는 큰 비용이 들었다. Falcon은 두 모델의 한계를 동시에 보완하는 하이브리드 모델을 표방했다.

이 프로젝트는 규제 준수, KYC 요구 사항, 전통 금융과의 통합이 탈중앙성 극대화보다 강조되는 이른바 ‘제도권 DeFi’ 단계에 등장했다. 직접 발행을 위한 KYC 요구, BitGo 및 Ceffu 같은 기관급 커스터디 사용, 토큰화된 실물 자산 통합 야심 등은 이러한 시장 변화 흐름을 잘 보여준다.

기술 아키텍처

Falcon Finance는 주로 Ethereum에서 운영되며, BNB Smart Chain과 XDC Network에도 컨트랙트를 배포했다. Ethereum 상 USDf의 핵심 스마트 컨트랙트 주소는 0xFa2B947eEc368f42195f24F36d2aF29f7c24CeC2이며, sUSDf 스테이킹 컨트랙트 주소는 0xc8CF6D7991f15525488b2A83Df53468D682Ba4B0이다. 프로토콜은 크로스체인 전송 및 가격 오라클 기능을 위해 Chainlink의 Cross-Chain Interoperability Protocol을 통합했다.

이중 토큰 시스템은 안정성과 수익 생성을 분리한다. USDf는 달러 페그 합성 스테이블코인 역할을 하고, sUSDf는 수익을 제공하는 파생 토큰 역할을 한다.

사용자는 USDf를 ERC-4626 호환 볼트에 스테이킹해 sUSDf를 받게 되며, 수익이 쌓이면서 sUSDf는 USDf 대비 가치가 상승한다.

sUSDf와 USDf 간 전환 비율은 시간에 따라 증가하며, 리베이스 방식이 아닌 누적 수익을 반영하는 구조다.

담보 수용은 계층화된 리스크 프레임워크를 따른다. 스테이블코인 예치(USDT, USDC, DAI, FDUSD 등)는 초과담보 요건 없이 1:1 비율로 USDf를 발행한다. 비(非)스테이블 자산은 변동성, 유동성 깊이, 과거 가격 행태에 맞춰 동적인 초과담보율이 적용된다. 2025년 중반 기준, 프로토콜은 전체 포지션의 평균 초과담보율이 약 116%라고 보고했지만, 자산별 요건은 상당히 다르다.

두 가지 상이한 발행 메커니즘이 서로 다른 사용자군을 대상으로 제공된다. Classic Mint는 유연성을 중시하며, 사용자가 담보를 예치하고 상환 시 이를 다시 찾을 수 있도록 한다. Innovative Mint는 3~12개월의 고정 기간 동안 담보를 잠그며, 예치 시점에 사용자가 청산 가격과 행사가를 지정하도록 요구한다.

이 메커니즘은 담보 가격 상승에 대한 부분적인 익스포저를 제공하는 동시에, 청산 조건을 통해 하방을 제한하는 구조다.

페그 안정성은 여러 메커니즘이 함께 작동하는 데 의존한다. 델타 뉴트럴 헤지 전략은 현물 및 무기한 선물 시장에서 방향성 익스포저를 이론상 중립화한다.

크로스마켓 차익거래는 USDf가 1달러를 상회할 때 발행을, 1달러 이하에서 거래될 때 매수 및 상환을 유도한다. 상환에는 7일의 쿨다운 기간이 있어, 담보가 활성 전략에서 빠져나와 정리된 뒤 반환되도록 한다.

수익 창출 엔진은 담보를 다양한 전략에 배분한다. 무기한 선물 펀딩 레이트 차익거래, 거래소 간 가격 차익거래, PoS 자산의 네이티브 스테이킹, 옵션 기반 전략, 통계적 차익거래 등이 포함된다. 프로토콜은 sUSDf 보유자에게 연 10~20% 수준의 수익률을 제시한다고 주장하지만, 실제 수익은 시장 환경에 따라 변동된다.

커스터디 구조는 온체인과 오프체인을 혼합한 형태다.

Falcon의 자체 공시에 따르면, 준비금의 약 96%가 Binance, Fireblocks, Ceffu, ChainUp 등 커스터디 업체를 통해 오프체인에 보관된다.

2025년 7월 기준 온체인에서 검증 가능한 자산은 약 2,500만 달러, 즉 전체의 약 4%에 불과했다. BitGo는 기관 투자자를 위한 자격 커스터디 서비스를 제공한다.

리스크 관리 시스템은 자동화된 모니터링과 수동 감독을 결합한다. 프로토콜은 단일 자산 익스포저를 전체 준비금의 20%로 제한한다. MPC(다자간 계산)와 멀티시그 지갑을 통해 사용자 자산을 보호하며, 1,000만 달러 규모의 온체인 보험 기금은 극단적 시장 스트레스나 전략 실패에 대한 최후의 보루 역할을 한다. HT Digital은 주간 준비금 어테스테이션과 분기별 ISAE 3000 보증 보고서를 제공하지만, 이 보고서는 자산의 통제권, 소유권, 보안성을 직접 검증하지는 않는다.

토크노믹스 및 토큰 설계

USDf에는 최대 공급량 상한이 없다. 사용자가 담보를 예치해 새 토큰을 발행하면 유통량이 증가하고, 상환 시 축소된다.

이런 탄력적 공급 구조 덕분에 스테이블코인은 인위적인 한계 없이 수요에 맞춰 확장될 수 있다. 2026년 1월 기준으로 약 22억 개의 USDf가 유통 중이며, 이 수치는 발행 및 상환 활동에 따라 변동된다.

프로토콜의 수익은 토큰 인플레이션이 아닌, 적극적인 트레이딩 운영에서 파생된다. 이른바 ‘실질 수익(real yield)’ 모델로, 펀딩… rate capture, cross-exchange arbitrage, and other market-neutral strategies executed against deposited collateral. The distinction matters: emission-based yields dilute token value over time, while trading-based yields theoretically create sustainable returns tied to market activity.

리저브 구성은 논란의 대상이 되어 왔다. Grachev은 2025년 7월, 리저브의 89%가 스테이블코인과 비트코인으로 구성되어 있고 알트코인은 11%에 불과하다고 주장했다.

그러나 프로토콜이 유동성이 낮은 토큰을 담보로 허용한다는 점은 리스크 연구자들의 비판을 받았다. LlamaRisk는 한 시점에 Dolomite의 DOLO 토큰 시가총액이 1,420만 달러에 불과했음에도 최대 5,000만 달러 상당의 USDf를 발행하는 담보로 사용될 수 있었다고 지적했다.

FF 거버넌스 토큰은 2025년 9월 총 100억 개 공급량으로 출시되었다. 토큰 생성 이벤트 당시 23.4%가 유통에 진입했다. 할당 구조에는 에코시스템 성장(35%), 재단(24%), 코어 팀(20% – 1년 클리프 및 3년 베스팅), 에어드롭 및 런치패드(8.3%), 마케팅(8.2%), 투자자(4.5% – 1년 클리프 및 3년 베스팅)가 포함된다.

FF 토큰의 유틸리티에는 거버넌스 투표, 수익률 향상을 위한 스테이킹, 발행자에 대한 초과담보 비율 완화, 수수료 할인, 신규 상품에 대한 우선 접근 권한이 포함된다. 그러나 토큰이 프로토콜 수익을 직접적으로 포착하지 못하는 설계로 인해, 사실상 지분 성격을 가진 다른 거버넌스 토큰 대비 경제적 가치 제안이 제한적이라는 지적이 나온다.

Falcon Miles 프로그램은 다양한 형태의 프로토콜 참여를 보상하는 인센티브 메커니즘으로 작동한다. 사용자는 발행, 스테이킹, 유동성 공급, 거래 활동 등을 통해 Miles를 적립한다.

배수는 기본적인 USDf 보유에 대해 6배에서, 특정 수익률 토크나이제이션 활동에 대해 60배까지 다양하다. 이 Miles는 Buidlpad 커뮤니티 세일 및 이후의 에어드롭에서 FF 토큰 할당으로 전환되었다.

FF의 가격 흐름은 출시 이후 상당히 약세를 보여 왔다. 토큰은 2025년 9월 고점인 0.67달러에서 2026년 초 약 0.08~0.09달러 수준까지 약 85% 하락했다. 이는 2025년에 출시된 토큰 전반의 약세와 궤를 같이하며, 시장 데이터에 따르면 해당 연도에 출시된 토큰의 84.7%가 TGE 가격 이하에서 거래되고 있다. 증가하는 USDf TVL과 하락하는 FF 가격 간의 괴리는 가치 포착 메커니즘에 대한 의문을 낳는다.

Real-World Adoption and Use Cases

DeFi 통합이 주요 도입 경로를 형성한다. USDf와 sUSDf는 수익률 토크나이제이션을 위한 Pendle, 대출 마켓을 위한 Morpho 및 Euler, 레버리지 전략을 위한 Gearbox 등 주요 프로토콜에 통합되었다.

Uniswap, Curve, PancakeSwap, Balancer 등의 유동성 풀은 2차 시장 거래를 가능하게 한다. Pendle 단일 프로토콜에서만 세 개의 마켓을 통해 2억7,300만 달러 이상 규모의 USDf 관련 TVL을 보유하고 있다.

사용자 기반은 결제나 상거래 애플리케이션보다는 수익률을 추구하는 DeFi 참여자 쪽으로 편중되어 있다.

직접 발행의 최소 금액이 1만 달러이고 KYC 요건이 있기 때문에 소액 리테일 사용자는 사실상 배제되며, 캐주얼한 참여자들은 DEX 기반 취득으로 밀려난다.

약 19만 명의 사용자가 프로토콜 직접 접속을 위한 인증을 완료했다.

트레저리 관리가 겨냥된 기업용 유스케이스로 제시된다. Falcon은 기초 암호화폐를 매도하지 않고도 유휴 리저브에 수익률을 부여하려는 프로젝트를 대상으로 USDf를 마케팅한다. 비트코인이나 이더리움 포지션을 유지한 채 달러 표시 유동성을 발행할 수 있는 능력은 변동성이 큰 자산을 관리하는 트레저리에게 매력적인 요소다.

기관 채택 노력은 커스터디 통합과 규제 준수에 초점을 맞춘다. BitGo가 USDf를 온보딩함에 따라 적격 기관 고객은 규제된 커스터디 인프라 내에서 이 합성 달러를 보유할 수 있게 되었다.

World Liberty Financial의 USD1을 수용 가능한 담보로 사용함으로써, 법정화폐 담보 리저브에서 합성 달러 발행으로 이어지는 경로가 형성된다.

크로스체인 확장은 BNB 체인으로 진행되었으며, 솔라나, TON, 트론, 폴리곤, NEAR에 대한 추가 지원이 이미 활성화되었거나 계획 중이다. 2025년 12월 Coinbase의 Base 네트워크에 21억 달러 규모 USDf를 배치한 것은 의미 있는 스케일링 이정표로 평가된다. Chainlink CCIP는 래핑된 토큰 중개 없이 네이티브 크로스체인 전송을 가능하게 한다.

실물 자산 통합은 아직 대부분 실현되기보다는 잠재적인 단계에 머물러 있다.

Falcon은 Superstate의 토크나이즈드 국채 상품과 Centrifuge의 토크나이즈드 기업 신용(JAAA) 및 국채(JTRSY) 토큰을 담보로 수용한다.

2025-2026 로드맵에는 토크나이즈드 국채, UAE에서의 실물 금 환매, 프라이빗 크레딧 분야로의 확장이 포함되어 있다. 이러한 야망이 의미 있는 채택으로 이어질지는 규제 환경과 기관 수요에 달려 있다.

투기적 활동이 상당한 거래량을 차지할 가능성이 크다. Falcon Miles 프로그램은 토큰 보상을 얻기 위한 거래 활동과 유동성 공급을 명시적으로 장려한다. 이는 사용자가 실질적인 유틸리티보다는 인센티브 포착을 주된 목적으로 프로토콜에 참여하는 순환적 역학을 만들어 낸다.

Regulation, Risk, and Criticism

규제 노출은 관할 구역에 따라 다르다. USDf는 직접적으로 미국 외 투자자를 대상으로 마케팅되며, 직접 발행에는 KYC 인증이 요구된다.

프로토콜은 DWF Labs의 영국령 버진아일랜드 및 싱가포르 법인을 통해 운영되지만, 둘 다 주요 관할 구역에서 금융기관 라이선스를 보유하고 있지 않다. 합성 스테이블코인이 전 세계적으로 점증하는 규제의 표적이 되고 있는 만큼, 이러한 모호한 지위는 지속적인 컴플라이언스 리스크를 내포한다.

2025년 7월 디페깅 사건은 프로토콜의 안정성 메커니즘에 대한 우려를 구체화했다. USDf는 2025년 7월 8일 온체인 유동성 감소와 담보 자산 품질에 대한 의문이 겹치며 최저 0.8871달러까지 하락했다. Parsec 데이터에 따르면 당시 가용 유동성은 약 551만 달러 수준까지 떨어져 있었다. 이후 페그는 회복되었지만, 이 사건은 신뢰 기반 상환 압력에 대한 취약성을 드러냈다.

중앙화는 가장 근본적인 구조적 우려로 꼽힌다. LlamaRisk의 평가는 “Falcon 팀이 리저브 자산의 운영 관리에 대해 일방적인 권한을 보유하고 있으며”, “기저 전략의 실패나 운영상 부실 관리로 인해 지급불능이 발생할 수 있다”고 결론지었다.

리저브의 96%가 오프체인에 보관되고, 프로토콜이 의미 있는 탈중앙화 없이 소수의 팀에 의해 통제되는 상황에서, 사용자는 사실상 스마트 컨트랙트 보증이 아닌 Falcon Finance와 DWF Labs에 대한 신뢰에 의존하는 셈이다.

공언된 초과담보 비율에도 불구하고 담보 품질에 대한 우려는 계속된다. 유동성이 낮은 알트코인을 담보로 USDf를 발행할 수 있는 능력은 과도한 발행 시나리오를 야기할 수 있다. LlamaRisk는 DOLO를 담보로 사용할 경우 DOLO의 전체 시가총액이 1,420만 달러에 불과한데도 최대 5,000만 달러의 USDf를 발행할 수 있었다고 지적했다. 또한 USDf는 Coinbase가 2025년 5월 거래를 중단한 Movement Network의 MOVE 토큰 일부 물량으로도 뒷받침되었다는 의혹을 받았다.

DWF Labs의 더 넓은 평판 역시 Falcon Finance에 부담으로 작용한다. 월스트리트저널은 2024년 5월, 바이낸스 조사관들이 DWF Labs가 최소 7개 토큰 가격을 조작하고 2023년에 3억 달러 이상 규모의 워시 트레이딩을 수행한 증거를 발견했다고 보도했다.

바이낸스는 이후 제재 조치를 취하기에 충분한 증거가 없다고 밝혔으며, DWF Labs는 위법 행위를 부인했다. Wintermute를 비롯한 경쟁 마켓 메이커들은 DWF Labs가 거래 활동을 투자로 잘못 표기하고 있다고 공개적으로 비판해 왔다.

공시가 개선되었음에도 불구하고 투명성 격차는 여전하다.

일일 리저브 보고서는 총량 수치만 보여 주고, 과거에는 구체적인 자산 구성을 제공하지 않았다. HT Digital의 검증 보고서는 자산의 통제권, 소유권, 보안성을 검토하지 않으며, 평가가 유동성이나 강제 매각 시 발생할 수 있는 가격 영향은 고려하지 않고 오직 CoinGecko 가격 데이터에만 의존한다고 명시하고 있다.

수익률의 지속 가능성에는 구조적 의문이 따른다. sUSDf에 제시되는 10~20% APY는 전통적인 DeFi 대출 플랫폼에서 제공되는 수익률을 크게 상회한다. Falcon은 수익이 다변화된 트레이딩 전략에서 비롯된다고 설명하지만, 각기 다른 시장 환경에서 이러한 수익률이 지속 가능할지는 아직 입증되지 않았다.

비평가들은 펀딩 레이트 차익거래와 베이시스 트레이딩에 대한 의존이 주로 펀딩 레이트가 양수인 상승장에 한해 효과적이라고 지적한다.

상대방 리스크는 여러 차원에 걸쳐 집중된다. 트레이딩 전략을 위한 중앙화 거래소 익스포저, 오프체인 리저브를 위한 커스터디 의존도, 그리고 DWF Labs 팀에 대한 운영 의존도가 그것이다. 이 어느 한 지점에서라도 실패가 발생할 경우 시스템 전반으로 연쇄적인 충격이 전파될 수 있다.

Future Outlook

향후 지속성은 Falcon Finance의 직접적인 통제를 벗어나는 여러 요인에 달려 있다. 합성 스테이블코인 전반이 전 세계 입법자와 규제 당국이 디지털 자산 프레임워크를 마련하는 과정에서 점점 더 많은 규제의 시선을 받고 있기 때문이다.

미국 GENIUS 법안이 리저브 투명성과 공시를 중점적으로 다루고 있는 만큼, 더 단순한 담보 구조와 명확한 설계를 가진 프로토콜이 우위를 점할 가능성이 있다.

기존 강자들과의 경쟁도 심화되고 있다.

Ethena의 USDe는grown 은 유통 공급이 110억 달러를 넘어서고 누적 수익 5억 달러를 기록하며, 델타 중립 합성 달러가 상당한 규모를 달성할 수 있음을 보여주었다.

Circle과 Tether는 지불 중심 스테이블코인 사용 사례에서 계속해서 지배적인 위치를 차지하고 있다. Maker의 Sky Money로의 진화와 RWA 담보 스테이블코인 영역의 신규 진입자들은 시장을 더욱 분절화하고 있다.

RWA 통합 로드맵은 기회이자 실행 리스크를 동시에 내포한다. Falcon이 계획하는 토큰화 국채, 프라이빗 크레딧, 실물 금 상환 기능은 성공적으로 구현될 경우 프로토콜의 차별화 요소가 될 수 있다. 그러나 토큰화 증권을 둘러싼 규제의 복잡성, 온체인과 오프체인 결제 간의 브리징 난제, 그리고 이들 자산군에 요구되는 특수 전문성 등은 상당한 구현 장벽을 형성한다.

구조적 한계는 기관 투자자의 대규모 채택을 제약한다. 권한 집중, 오프체인 준비금 수탁 구조, 그리고 DWF Labs의 평판 리스크는 기술적 특성과 수익 기회가 더 공격적인 참여자를 끌어들이는 와중에도, 위험 회피적인 기관 자본의 유입을 주저하게 만들 수 있다.

FF 거버넌스 토큰의 궤적은 채택을 주도하기보다는 USDf 채택을 따라갈 가능성이 크다. 직접적인 수익 공유가 없는 상황에서 토큰의 가치는 투기적 프리미엄과 거버넌스 효용에 의존한다. 상당한 잠금 해제 일정(전체 공급의 76.6%가 아직 베스팅 중)은 지속적인 매도 압력을 만든다.

Base 네트워크 통합과 크로스체인 확장은 접근성을 개선하지만, 프로토콜 설계에 대한 근본적인 질문을 해결하지는 못한다.

더 많은 체인은 더 많은 잠재 유동성과 사용자를 의미하지만, 준비금 관리와 분절된 시장 전반에서 페그 안정을 유지해야 하는 복잡성 또한 커진다.

수익의 지속 가능성은 여전히 핵심 미지수다. 시장 환경이 장기간의 음수 펀딩 레이트나 차익거래 기회의 축소를 초래할 경우, sUSDf 수익률은 크게 감소할 수 있으며, 이는 프로토콜의 유동성과 페그 메커니즘을 스트레스 하에서 시험하는 대규모 상환을 촉발할 수 있다.

프로토콜의 생존은 아마도 다음 주요 시장 스트레스 이벤트가 그 리스크 관리 프레임워크를 입증할지, 반박할지에 달려 있을 것이다. 2025년 7월 디페그는 비교적 빠르게 복구되었으나, 2020년 3월 암호화폐 폭락이나 2022년 5월 테라 붕괴와 같은 시나리오에 비하면 완만한 테스트에 불과했다. 진정한 시장 붕괴 국면에서 USDf가 어떻게 성과를 내는지가, 이것이 수익 중심의 투기 자산에서 신뢰할 수 있는 DeFi 인프라로 격상될 수 있을지를 결정할 것이다.