A Citron Research disse na sexta-feira que sua recomendação de apostar contra a Strategy enquanto mantém Bitcoin se concretizou conforme esperado, marcando um ano desde que a empresa argumentou publicamente que a avaliação da empresa de software havia se desvinculado de sua economia subjacente.
Em um post no X, a Citron notou que a MicroStrategy, agora renomeada como Strategy, caiu 68% nos últimos 12 meses, enquanto o Bitcoin caiu aproximadamente 15% no mesmo período.
"Orgulhoso da pontualidade — e grato pela sorte que sempre desempenha um papel," escreveu a empresa.
A previsão ressurgiu a discussão sobre como os investidores devem avaliar a equidade da Strategy em relação ao desempenho do próprio Bitcoin. Michael Saylor, o presidente executivo da empresa, havia respondido na época em uma entrevista à CNBC, oferecendo uma explicação do que ele descreveu como o modelo econômico único da Strategy.
Nessa entrevista, Saylor enquadrou a empresa como uma "empresa tesoureira de Bitcoin" com exposição construída por meio de uma mistura de participações diretas e transações de mercado de capitais.
"Somos movidos por um reator de Bitcoin," disse ele, afirmando que a posição de $35 bilhões em Bitcoin da empresa lhe permitiu "vender a volatilidade" e reinvestir o spread resultante no ativo.
Saylor também argumentou que a estrutura da Strategy transfere efetivamente o risco e o desempenho de instrumentos de renda fixa para acionistas comuns, criando o que ele chamou de exposição "2X Bitcoin, 2X vol" para investidores de capital.
Na época, Saylor apontou para duas transações de financiamento, uma venda de ações de $4,6 bilhões no mercado e um título conversível de $3 bilhões, como exemplos de como a empresa captura o que ele descreveu como "spread do BTC."
Ele afirmou que esses spreads geraram bilhões em ganhos incrementais de Bitcoin em curtos períodos, e potencialmente dezenas de bilhões para acionistas em horizontes mais longos.
Os pessimistas, disse ele, não entenderam o modelo.
"O que eles não entendem é que quando pegamos dinheiro emprestado a 6% e investimos em Bitcoin, e o Bitcoin sobe 30%... estamos obtendo um spread de BTC de 80%," afirmou Saylor.
Perguntado sobre o risco de baixa, Saylor disse que a única verdadeira ameaça seria um colapso imediato do próprio Bitcoin.
"O risco número um que você corre é o risco existencial de que o Bitcoin tenha um evento de nível de extinção," disse ele, acrescentando que os investidores nas ações da Strategy já aceitaram essa premissa.
Ele também citou a taxa de crescimento histórica do Bitcoin e argumentou que os compradores da equidade estavam explicitamente buscando a exposição alavancada ao Bitcoin.
"Nas últimas duas semanas, geramos $5,4 bilhões em ganhos de BTC," disse Saylor na época. "Se você gosta de Bitcoin, então isso é um monstro para você."
A Citron, no entanto, sugeriu na quinta-feira que ainda não entende a resposta de Saylor, ligando de volta à entrevista como parte de seu post de aniversário.
A tese original da empresa centrava-se no prêmio de valorização da MicroStrategy, que alguns analistas também descreveram como excessivo, e na ideia de que a ação poderia ter um desempenho inferior ao do Bitcoin se a preferência dos investidores mudasse para longe da exposição alavancada.