Руководитель отдела исследований цифровых активов VanEck Мэтью Сигел заявил, что инвесторам не стоит считать, будто падение акций Marathon Digital на 50% означает, что майнер недооценён: по его словам, структура капитала компании может и дальше искажать результаты даже в случае восстановления Bitcoin.
Что произошло
В детальном разборе, опубликованном в X, Сигел заявил, что Strategy предлагает куда более надёжную экспозицию, связанную с Bitcoin, описав эту софтверную компанию как «более чистую BTC‑дюрацию» по сравнению с Marathon.
Сигел отметил, что хотя акции Marathon и Strategy за последние шесть недель упали более чем на 50%, на этом их сходство заканчивается.
По его словам, Marathon выглядит привлекательно оценённой лишь на первый взгляд, потому что ключевые мультипликаторы игнорируют конвертируемый долг компании на 3,3 млрд долларов.
Если вычесть этот долг из примерно 4,9 млрд долларов в биткоин‑активах, Сигел оценивает, что у Marathon остаётся лишь около 1,6 млрд долларов чистой стоимости BTC — существенно ниже её текущей рыночной капитализации собственного капитала в 4,7 млрд долларов.
Почему это важно
По словам Сигела, это означает, что Marathon на самом деле не торгуется с дисконтом к своему Bitcoin, а, напротив, — с премией, если корректно учесть обязательства.
Он также поставил под сомнение представление о «необычно высоком» коротком интересе по этой акции. Заявленные 27% коротких позиций в Marathon снижаются примерно до 15% после корректировки на хедж‑позиции, связанные с конвертируемыми облигациями, тогда как снижение короткого интереса по Strategy в процентном выражении меньше, что указывает на то, что медвежьи ставки в MSTR носят скорее фундаментальный, чем структурный характер.
Также читайте: Scaramucci Says Solana Will Become An Industry Standard Within Five Years
Сигел также подчеркнул, что волатильность Marathon в большей степени определяется механизмами финансирования, чем самим Bitcoin.
R² Marathon к Bitcoin составляет около 0,4, то есть более половины волатильности её акций обусловлено факторами структуры капитала, а не движением цены BTC.
R² — это статистический показатель, отражающий, насколько тесно один актив следует за другим; в данном случае акции Marathon отражают цену Bitcoin примерно лишь в 40% случаев.
Strategy, напротив, имеет R² на уровне 0,6, что делает её более чистым отражением бета‑экспозиции к Bitcoin.
Кроме того, структура Strategy проще: 53 млрд долларов рыночной капитализации против 8 млрд долларов облигаций и значительно меньшая доля шортов, вызванных хеджированием.
Оценка Сигела указывает на то, что инвесторы, ищущие экспозицию, скоррелированную с Bitcoin, могут и дальше предпочитать Strategy Marathon, особенно на фоне повышенной рыночной волатильности и растущего значения рисков структуры капитала во всём секторе майнинговых акций.
Читайте далее: US Argues Do Kwon Deserves 12 Years For Terraform Fraud That Triggered 'Crypto Winter'