Банк международных расчётов два года наблюдал, как crypto exchanges тихо превращаются в нечто хорошо знакомое и уже однажды принесшее миру серьёзные проблемы: теневые банки.
Его апрельский отчёт 2026 года опирается на институциональную память, проводя прямые параллели между нерегулируемыми кредитными структурами, которые усилили кризис 2008 года, и доходными продуктами, маржинальными книгами и цепочками залога, которые сегодня находятся внутри крупнейших в мире платформ цифровых активов.
Тайминг не случаен. Глобальный розничный объём криптоторговли fell на 11% до $979 млрд в I квартале 2026 года, но балансы бирж продолжили расти за счёт кредитного экспонирования. Расхождение между падающими торговыми объёмами и растущим кредитным риском — как раз тот тихий процесс накопления, который обычно предшествует системному стрессу.
TL;DR
- BIS приходит к выводу, что криптобиржи теперь предлагают банковские кредитные и доходные продукты, которые по сути являются необеспеченными займами, без страхования вкладов и пруденциального надзора.
- Центральная опасность — розничные пользователи несут кредитный риск, который не способны оценить, что отражает непрозрачность структурированных продуктов, усилившую потери в 2008 году.
- Регуляторный arbitrage, реиспользование залога и уязвимые к набегам резервы стейблкоинов усиливают структурную хрупкость, которую BIS фиксирует по 10 ключевым линиям разлома.
1. BIS официально назвал проблему: биржи — это теневые банки
В течение многих лет термин «теневой банк» использовался в криптодискуссиях довольно свободно. Теперь BIS применяет его строго. Его апрельский report определяет категорию по функциям, а не по регистрации: структуры, которые осуществляют кредитное посредничество, трансформацию сроков и обеспечение ликвидности за пределами формального банковского периметра.
Криптобиржи соответствуют всем трём критериям. Они принимают клиентские депозиты, платят доход на неиспользуемые балансы, выдают займы маржинальным трейдерам и институциональным заёмщикам и одновременно обещают мгновенный вывод средств.
По сути это то же самое, что делает фонд денежного рынка, и именно такая структура замёрзла в сентябре 2008 года, когда Reserve Primary Fund «пробил паритет».
BIS определяет теневой банкинг по функциям, а не по юридической форме, а значит криптобиржи подходят под это определение независимо от того, как они инкорпорированы или лицензированы.
Coinbase, Binance и OKX сегодня предлагают различные версии earn‑, сберегательных или кредитных продуктов. BIS не называет конкретные компании, но структурная критика применима к любой платформе, которая посредничает в кредитовании между вкладчиками и заёмщиками без достаточных буферов капитала, механизмов санации и систем защиты вкладчиков. Прецеденты из традиционных финансов однозначны: такая структура работает, пока не перестаёт работать.
Также читайте: Glassnode Flags Bitcoin "Cleared Risk" As BTC Jumps 4.5% Past $79K
2. Необеспеченное кредитование скрыто под вывеской «доходности»
Самый прямой риск, который BIS identifies фиксирует, заключается в том, что доходные продукты, которые розничным пользователям подаются как сберегательные счета, по экономической сути являются необеспеченными займами от пользователя бирже. Пользователь — кредитор. Биржа — заёмщик. Никакого залога, защищающего основной капитал пользователя, нет.
В традиционной банковской системе вкладчик защищён страхованием вкладов до $250 000 на счёт в рамках системы FDIC. Банк, чьи вклады застрахованы, обязан держать капитал против кредитных потерь и проходить регулярные проверки. Ничего из этого не существует, когда розничный пользователь нажимает «зарабатывайте 6% годовых» на централизованной бирже. Его требование — необеспеченное обязательство платформы, которое в случае банкротства будет уступать по приоритету обеспеченным кредиторам.
Розничные пользователи, размещающие активы в earn‑программах бирж, фактически держат необеспеченное требование к платформе: без страхования вкладов, без капитального буфера и без приоритета в процедуре банкротства.
Ситуация с FTX в ноябре 2022 года показала эту динамику на практике. Клиентские средства were смешивались с позициями по торговле на бирже, и необеспеченные розничные кредиторы получили обратно значительно меньше номинала. BIS предупреждает, что структурные условия, сделавшие это возможным, до сих пор не устранены системно по отрасли.
Также читайте: Total Crypto Market Cap At $2.62T: Fear And Greed Index Now In Greed Zone
3. Реиспользование залога создаёт невидимые цепочки плеча
Теневой банкинг усилил кризис 2008 года не из‑за одного плохого кредита, а из‑за цепочек залога, который закладывался, перезакладывался и переуступался снова. Каждое звено в цепи по отдельности казалось надёжным. Совокупный рычаг стал виден только тогда, когда было уже поздно. BIS warns предупреждает, что криптобиржи воспроизводят эту структуру за счёт свободного реиспользования клиентского залога.
Когда пользователь вносит Bitcoin (BTC) как маржинальный залог, биржи во многих юрисдикциях не ограничены в возможности использовать этот залог для обеспечения собственных заимствований. Один и тот же BTC может одновременно лежать в основе позиции пользователя, репо‑заимствований биржи и кредита третьей стороне. Академические исследования о реиспользовании залога на традиционных рынках found показали, что одна единица залога может поддерживать $2–3 кредитного плеча, создавая мультипликатор, который исчезает в стрессовой ситуации.
Одна единица криптозалога теоретически может одновременно обслуживать несколько обязательств на балансе биржи, создавая плечо, которое ни один контрагент не видит целиком.
В криптоотрасли непрозрачность ещё выше, так как балансы бирж не публикуются на основе рыночной оценки. BIS отмечает, что отсутствие стандартизированных требований к раскрытию информации не позволяет контрагентам оценить реальный объём реиспользования залога. Это та же информационная асимметрия, которая сделала портфель кредитных дефолтных свопов AIG невидимым для регуляторов до наступления кризиса.
Также читайте: Crypto VCs Fleeing To AI Are "Courting Death," Lattice's Bozman Says
4. Резервы стейблкоинов функционируют как незастрахованные фонды денежного рынка
Стейблкоины всё чаще становятся валютой фондирования кредитных операций бирж. Платформы принимают депозиты в стейблкоинах, платят доход и направляют эти средства в кредитные портфели.
Структура идентична фонду денежного рынка, но с одним критическим отличием: фонды денежного рынка в США регулируются Законом об инвестиционных компаниях 1940 года, подпадают под надзор SEC, требования к ликвидности и стресс‑тестирование. Резервы стейблкоинов — нет.
Tether's Tether (USDT), доминирующий по объёму стейблкоин на биржах, по последнему отчёту held держал около 83% резервов в казначейских векселях США и их денежных эквивалентах. Это звучит консервативно, пока не учесть, что набег на USDT потребует одновременной продажи десятков миллиардов краткосрочных казначейских бумаг, что может сдвинуть цены на рынке против эмитента. Крах Silicon Valley Bank в 2023 году demonstrated показал, что даже высококачественные ликвидные активы нельзя реализовать мгновенно без ценового удара, если волна изъятий концентрирована.
Резервы стейблкоинов в краткосрочных трежерис не застрахованы от набегов: синхронная волна погашений вынудит продажи активов, которые могут нарушить привязку до удовлетворения всех требований инвесторов.
Объём EUR‑номинированных стейблкоинов 12 times вырос в 12 раз в I квартале 2026 года, что говорит о географической диверсификации базы фондирования стейблкоинов. Такая диверсификация добавляет сложности в стресс‑сценариях, когда несколько резервных пулов в разных валютах одновременно сталкиваются с давлением на выкуп.
Также читайте: KelpDAO Exploiter Routes 75,700 ETH To Bitcoin, Fuels $800M THORChain Surge
5. Трансформация сроков без кредитора последней инстанции
Ключевая структурная хрупкость любой псевдобанковской структуры — трансформация сроков: заимствование коротких средств и выдача длинных кредитов. Вкладчики могут забрать деньги сегодня. Срок погашения кредитов — недели или месяцы.
Этот разрыв перекрывается допущением, что все вкладчики не придут за деньгами одновременно. Если это допущение рушится, рушится и институт, независимо от его долгосрочной платёжеспособности.
Центральные банки существуют именно для того, чтобы обеспечивать чрезвычайную ликвидность платёжеспособным, но неликвидным банкам, поскольку трансформация сроков системно необходима, но структурно уязвима. Дисконтное окно ФРС, Sterling Monetary Framework Банка Англии и аналогичные механизмы в других юрисдикциях выполняют эту функцию. Криптобиржи, занимающиеся трансформацией сроков, не имеют ничего подобного.
Ни один центральный банк не обязался предоставлять экстренную ликвидность криптобирже, столкнувшейся с набегом вкладчиков, поэтому риск несоответствия сроков в криптоиндустрии не имеет институционального механизма разрешения.
Крах Celsius Network в 2022 году продемонстрировал, чем это может закончиться. Celsius held удерживал около $4,7 млрд клиентских депозитов, размещённых в неликвидных DeFi‑активах и долгосрочных стратегиях, в то время как вкладчики рассчитывали на быструю возможность вывода. Когда начался массовый исход, разрыв по срокам оказался непреодолимым, и компания подала заявление о банкротстве. позициям и заблокированным активам с многомесячными периодами заморозки. Когда в июне 2022 года вывод средств ускорился, несоответствие сроков погашения стало критическим в течение нескольких дней. Кредитора последней инстанции не существовало. Клиенты с активами на платформе не имели никаких рычагов воздействия до начала процедуры банкротства спустя несколько месяцев.
Also Read: Aave Draws Renewed Trader Interest As DeFi Lending Volumes Rise
6. Регулятивный арбитраж позволяет рискам накапливаться между юрисдикциями
Теневая банковская деятельность в традиционных финансах процветает на границах регуляторных периметров. Деятельность, регулируемая в одной юрисдикции, мигрирует в другую, где она не регулируется. БМР has documented эту динамику многократно в своих работах по небанковскому финансовому посредничеству. Криптобиржи осуществляют это быстрее и с меньшими friktsiyami, чем любой традиционный финансовый игрок.
Одна и та же биржа может учитывать кредитные операции в юрисдикции без регулирования кредитования, хранить резервы стейблкоинов в офшорном трасте и одновременно обслуживать розничных клиентов в США, Европейском союзе и Великобритании. Регламент Markets in Crypto-Assets Regulation (MiCA) в ЕС накладывает требования к резервам и раскрытию информации для эмитентов стейблкоинов, но не в полной мере охватывает кредитные книги бирж. Продолжающиеся принудительные меры SEC в США касаются нарушений законодательства о ценных бумагах, но не стандартов пруденциальной надежности. Ни один регулятор не обладает всеобъемлющей видимостью.
Криптобиржи могут на законных основаниях одновременно учитывать кредитование, кастодиальные и торговые операции в нескольких юрисдикциях, создавая регуляторные пробелы, которые ни один надзорный орган не может закрыть единолично.
Financial Stability Board identified фрагментацию трансграничного регулирования как ключевой системный риск в своих рекомендациях по стейблкоинам за 2023 год. По состоянию на апрель 2026 года внедрение этих рекомендаций остается неравномерным. Доклад БМР неявно усиливает этот вывод: проблема не в отсутствии регуляторных рамок в какой-либо одной юрисдикции, а в отсутствии координации между всеми ими.
Also Read: Warren Warns First AI "Stumble" Could Trigger 2008-Style Collapse
7. Ликвидационные каскады превращают волатильность в системные события
Рынки криптоактивов структурно более подвержены ликвидационным каскадам, чем традиционные рынки, из‑за высокого кредитного плеча на биржах и скорости работы автоматических ликвидационных движков. Когда стоимость залога падает, маржин‑коллы запускают автоматическую ликвидацию позиций, что еще больше снижает цены и, в свою очередь, приводит к новым ликвидациям. Эта обратная связь может сжать месяцы ценового поиска до нескольких часов.
Исследование, published о механике ликвидаций в DeFi, показало, что ликвидационные спирали могут исчерпывать резервы протокола быстрее, чем механизмы управления успевают отреагировать. Централизованные биржи сталкиваются с той же динамикой, но с дополнительной непрозрачностью: время и объем принудительных ликвидаций не раскрываются публично в реальном времени, что мешает другим участникам рынка должным образом калибровать собственные риски.
Автоматические ликвидационные движки на централизованных биржах могут передавать ценовые шоки между рынками быстрее, чем любое человеческое вмешательство в управление рисками, превращая локальные маржин‑коллы в события рыночного масштаба.
Криптокрах марта 2020 года, коррекция мая 2021 года и делеверидж в июне 2022 года сопровождались ликвидационными каскадами, превышавшими 1 млрд долларов принудительных продаж в 24‑часовые окна, согласно data CoinGlass. Каждое из этих событий испытывало на прочность платежеспособность бирж. Пока крупнейшие платформы выжили. Предупреждение БМР состоит в том, что следующий каскад может произойти в масштабе, при котором выживание без внешнего вмешательства не гарантировано.
Also Read: JPMorgan Flags DeFi Hacks And Flat TVL As $292M Kelp DAO Fallout Spreads
8. Непрозрачность proof‑of‑reserves не дает подлинной уверенности в платежеспособности
После краха FTX «proof of reserves» стал ответом индустрии саморегулирования на вопросы о платежеспособности бирж. В принципе, концепция имеет смысл: криптографическое подтверждение того, что биржа владеет активами, равными или превышающими ее обязательства. На практике БМР и независимые аудиторы found, что текущие реализации proof‑of‑reserves сильно не дотягивают до реальной финансовой прозрачности.
Ключевая проблема в том, что proof‑of‑reserves охватывает только активную сторону баланса. Он подтверждает, что биржа держит криптоактивы на сумму $X. Он не раскрывает структуру обязательств, внебалансовые обязательства, сроки погашения заимствований или степень обременения залога. Банк, имеющий активы на 10 млрд долларов и обязательства на 12 млрд, прошел бы проверку proof‑of‑reserves, оставаясь при этом неплатежеспособным.
Подтверждения proof‑of‑reserves удостоверяют наличие активов, но ничего не говорят об обязательствах, внебалансовых рисках или обременении залога, оставляя вопрос платежеспособности без ответа.
Mazars Group, одна из аудиторских фирм, изначально привлекавшихся для подтверждений резервов криптобирж, suspended всю такую работу в декабре 2022 года, сославшись на обеспокоенность тем, как результаты интерпретируются общественностью. Разрыв между тем, что на самом деле подтверждает proof‑of‑reserves, и тем, что розничные пользователи считают подтвержденным, сам по себе является системным риском. Ложное чувство безопасности подавляет предосторожное поведение, которое в противном случае сдерживало бы склонность бирж к риску.
Also Read: AI-Themed CHIP Posts Massive $1.1B Volume Despite 5% Price Drop
9. Взаимосвязанность с DeFi многократно увеличивает каналы заражения
Доклад БМР сосредоточен главным образом на централизованных биржах, но картина рисков будет неполной без учета плотной взаимосвязанности централизованных платформ и децентрализованных протоколов. Централизованные биржи являются одними из крупнейших поставщиков ликвидности на рынки кредитования в DeFi. Их стейблкоины выступают основным залогом в DeFi‑хранилищах. Их кастодиальные услуги удерживают активы, которые одновременно заложены как обеспечение ончейн.
Aave, в настоящий момент находящийся в тренде с рыночной капитализацией около 1,42 млрд долларов по данным CoinGecko на 24 апреля 2026 года, владеет миллиардами протокольно контролируемых активов, частично поступающих с централизованных бирж. Если крупная биржа столкнется с кризисом ликвидности, быстрый вывод средств из DeFi‑протоколов для выполнения обязательств биржи может одновременно дестабилизировать залоговые коэффициенты в протоколах на нескольких платформах.
Граница между централизованными и децентрализованными финансами фактически проницаема, поэтому стресс на централизованной бирже может за считаные часы распространиться на платежеспособность DeFi‑протоколов.
Академические работы по сетевому распространению финансовых шоков demonstrates, что взаимосвязанные системы выходят из строя нелинейным образом: отказ одного узла вызывает не пропорциональную нагрузку, а резкий, скачкообразный стресс из‑за усиления шока сетевыми эффектами. Интеграция централизованных и децентрализованных слоев в криптоиндустрии создает топологию заражения, которую ни одна существующая система стресс‑тестирования полностью не охватывает.
Also Read: SUI Holds Top-30 Market Cap As Layer-1 Competition Intensifies
10. Дальнейший путь требует пруденциальных стандартов, а не только раскрытия информации
Доклад БМР не призывает к ликвидации кредитования на криптобиржах. Он призывает к применению пруденциальных стандартов, уже принятых в традиционной финансовой системе. Требования к достаточности капитала пропорционально размеру кредитного портфеля, обязательное разделение клиентских активов и собственных активов, коэффициенты покрытия ликвидности, калиброванные под сценарии набега на депозиты, и планы урегулирования, защищающие розничных кредиторов при неплатежеспособности.
Это не экзотические регуляторные новшества. Рамки Basel III already закрепляют требования к капиталу, ликвидности и левереджу для традиционных банков. Полномочия FDIC по упорядоченной ликвидации обеспечивают небанкротный путь разрешения для системно значимых финансовых институтов. Financial Stability Oversight Council обладает полномочиями признавать небанковские структуры системно значимыми. Ни одна из этих рамок пока в полной мере не применяется к криптобиржам.
Применение существующих пруденциальных рамок Basel III и механизмов урегулирования FDIC к криптобиржам позволило бы устранить большинство системных рисков, обозначенных БМР, без создания новой регуляторной архитектуры.
Вопрос не в том, существуют ли регуляторные инструменты. Они существуют. Вопрос политический и юрисдикционный: какой регулятор имеет мандат и ресурсы, чтобы распространить эти инструменты на глобальную, мультиюрисдикционную индустрию, которая сопротивляется отнесению к банковской деятельности? БМР не может навязывать регулирование. Он может лишь описать риск с такой степенью ясности, чтобы для национальных властей бездействие стало репутационно затратным. Апрельский доклад 2026 года является именно такой артикуляцией.
Read Next: BTC And ETH Fall Overnight As Japan Data Adds Fresh Pressure To Geopolitical Selloff
Заключение
Доклад БМР не является алармистской литературой. Это технический документ, написанный центральным банком для центральных банков, в сдержанной манере…institutional finance, чтобы сказать кое-что неотложное: структура, которая дала сбой в 2008 году, была воссоздана в криптоиндустрии, и уроки так и не были усвоены. Биржи, которые принимают депозиты, выплачивают доходность, выдают займы и обещают мгновенный вывод средств, осуществляют трансформацию сроков без капитальных буферов, без страхования вкладов и без кредитора последней инстанции.
Десять структурных рисков, рассмотренных здесь, не являются независимыми. Они усиливают друг друга. Повторная перепередача залога раздувает видимую базу активов, которую подтверждает proof-of-reserves. Регуляторный арбитраж гарантирует, что ни одна юрисдикция в одиночку не сможет ввести пруденциальные стандарты. Взаимосвязанность DeFi означает, что стресс на бирже распространяется быстрее, чем любой механизм управления успевает отреагировать. Хрупкость резервов стейблкоинов означает, что сама база фондирования может стать подверженной набегам раньше, чем начнет ухудшаться кредитный портфель. Каждый риск по отдельности можно контролировать. Вместе они описывают систему, в которой сбой одной крупной платформы может вызвать заражение централизованных и децентрализованных рынков одновременно.
Окно для выработки политики открыто. Розничный криптообъем упал на 11% в первом квартале 2026 года, внимание институциональных игроков сосредоточено, а БМР предоставил рамочную основу для действий. Исторический паттерн в традиционных финансах состоит в том, что регуляторные реформы следуют за кризисом, а не предшествуют ему. Доклад БМР представляет собой редкую возможность нарушить этот паттерн. Самый важный вопрос в криптофинансах сейчас — успеют ли регуляторы в США, ЕС и Азии скоординироваться достаточно быстро, чтобы применить пруденциальные стандарты до следующего стресс-события.
Read Next: Claude Mythos Vs. GPT-5.5: Gated Anthropic Model Wins 6 Of 9 Tests