У жовтні 2025 [Grayscale Investments відзначила важливий момент[(https://yellow.com/research/grayscale-gdlc-etf-approval-the-complete-analysis-of-the-first-multi-crypto-fund-launch) в інституційному прийнятті криптовалют. Найбільша в світі платформа інвестицій в цифрові активи оголосила, що її ETF Ethereum Trust (ETHE), Ethereum Mini Trust ETF (ETH) та Solana Trust (GSOL) стали першими розміщеними на біржі в США продуктами з можливістю стейкінгу.
Для галузі, яка звикла долати регуляторні перепони, цей розвиток став не просто вдосконаленням продукту. Він указував на фундаментальну зміну в тому, як регулятори США бачать один з найважливіших механізмів безпеки блокчейну та створення пасивного доходу.
Ця заява з'явилася після років регуляторної напруги, дій з правозастосування та хибних стартів. Лише два з половиною роки тому, у лютому 2023 року, Комісія з цінних паперів і бірж змусила криптобіржу Kraken сплатити штраф у розмірі 30 мільйонів доларів та закрити свої операції стейкінгу в США, посилаючись на порушення закону про цінні папери.
Голова SEC Гарі Генслер попереджав всю галузь, що стейкінг як послуга є незареєстрованими прямими пропозиціями цінних паперів, ефективно провівши червону лінію, що остудила інновації та штовхнула активність стейкінгу за кордон. Тепер ця червона лінія була раптово стерта. Запуск Grayscale став не лише про додавання функції до існуючих продуктів. Це була кульмінація еволюції регуляторики, технологічної зрілості та зростаючого інституційного тиску, що перетворила стейкінг з відповідальності на стандартну інвестиційну стратегію.
Ця стаття досліджує сили, які забезпечили історичне досягнення Grayscale, регуляторну основу, що зробила це можливим, операційні складності, з якими повинні стикатися установи, та значення цього розвитку для майбутнього управління криптоактивами. Розуміння цього переходу вимагає вивчення перетину політики, технологій та ринкової динаміки - і визнання того, що сталося 6 жовтня 2025 року, формувалося роками.
Чому стейкінг був регуляторним каменем спотикання
Щоб зрозуміти значимість запуску Grayscale в жовтні 2025 року, спочатку потрібно зрозуміти, що таке стейкінг і чому регулятори настільки насторожено до цього ставилися. Стейкінг - це процес, при якому учасники блочейн-мереж доказу частки (proof-of-stake) вкладають свої токени криптовалюти як заставу для підтвердження транзакцій та захисту мережі. На відміну від систем доказу роботи (proof-of-work) на зразок Bitcoin, що спираються на розв'язання обчислювальних головоломок, мережі доказу частки, такі як Ethereum та Solana, вибирають валідів на основі кількості криптовалюти, яку вони закрили, або "застейкілім". Валідатори, що дотримуються правил, отримують винагороди у формі новостворених токенів та транзакційних зборів. Ті, хто намагається маніпулювати системою, ризикують втратою своїх застейкілих активів або "зменшенням" покарання.
Для індивідуальних власників токенів стейкінг пропонує спосіб отримати пасивний дохід - зазвичай в межах від 2% до 8% щорічно, залежно від мережі - одночасно вносячи свій внесок у безпеку блокчейну. Цей механізм став центральним для того, як працюють сучасні блокчейн-мережі. Ethereum перейшов з proof-of-work на proof-of-stake у вересні 2022 року завдяки оновленню, відомому як "The Merge", і приблизно 28% усіх обігових ETH тепер застейкілін.
Solana, яка була запущена як мережа proof-of-stake у 2020 році, має більш ніж 50% свого обігового обсягу активно застейкілена. Ці високі тарифи участі відображають як економічні стимули, так і технічну необхідність стейкінгу для функціонування мережі. Нижче наведено переклад вмісту з англійської на українську:
Під його керівництвом SEC висунула позови проти основних бірж, поставила під сумнів статус цінних паперів численних токенів і дотримувала загалом скептичну позицію щодо криптовалютних інновацій. Проте, після переходу до нової адміністрації в січні 2025 року, тиск на зміну підходу SEC зріс.
До весни 2025 року кілька чинників зійшлися, створюючи імпульс для регуляторних змін. Успішний запуск спотових Bitcoin ETF на початку 2024 року продемонстрував інституційний апетит до криптовалютної експозиції через традиційні інвестиційні інструменти. Ці Bitcoin ETF загалом привернули понад 35 мільярдів доларів США в управління активами протягом першого року, що склало один із найуспішніших запусків ETF в історії.
Ethereum ETFs з’явилися в липні 2024 року, хоча їхня неспроможність запропонувати прибутки від стейкінгу зменшила ентузіазм інвесторів — вони залучили лише близько 2,4 мільярда доларів США в чистих надходженнях до початку 2025 року, відповідно до даних Farside Investors. Учасники галузі публічно і в регуляторних документах стверджували, що заборона на стейкінг ставить продукти США у конкурентну невигоду порівняно з європейськими та азіатськими пропозиціями, які вже включають генерацію прибутків.
Конгресивні настрої також змінилися. Кілька законопроектів, спрямованих на забезпечення регуляторної ясності щодо цифрових активів, досягли прогресу в комітетах. Хоча повне законодавство про криптовалюту залишалося політично складним, загальний напрямок був спрямований на встановлення чіткіших рамок замість збереження перевірки через правозастосування. Комісія з торгівлі товарними ф'ючерсами почала відкритіше координувати свої дії з SEC з питань юрисдикції, зменшуючи деяке міжвідомче тертя, яке ускладнювало попередні політичні ініціативи.
Юридичний аспект передбачав фундаментальну переоцінку того, як стейкінг вписується в законодавство про цінні папери. Ця переоцінка завершилася революційною заявою, виданою 29 травня 2025 року підрозділом SEC з питань корпораційних фінансів. Названа "Заява щодо певних протокольних стейкінгових дій", вона представляла собою найчіткіші регуляторні вказівки, які криптоіндустрія отримала щодо стейкінгу з моменту урегулювання з Kraken два роки тому.
Заява проаналізувала стейкінг через об'єктив тесту Хові і зробила висновок, що деякі категорії стейкінгу - зокрема ті, які документ назвав "Протокольними стейкінговими діями" - не являють собою трансакції цінні папери, що вимагають реєстрації.
Аналіз підрозділу зосередився на четвертому пункті тесту Хові: чи мають учасники розумні очікування прибутку, отриманого від підприємницьких або управлінських зусиль інших. У заяві було зроблено висновок, що у правильно структурованих стейкінгових домовленостях, винагороди отримуються з адміністраторської або міністеріальної діяльності з підтвердження транзакцій мережі відповідно до алгоритмічних правил, а не з підприємницького прийняття рішень третіми сторонами.
Підрозділ визначив три прийнятні моделі стейкінгу. Самостійний стейкінг (або сольний стейкінг) відбувається, коли власник токена управляє власним вузлом-валідатором, повністю контролюючи свої активи та технічні операції. Самостійний збережений стейкінг передбачає делегування прав валідації оператору вузла третьої сторони, зберігаючи при цьому власність і контроль над базовими токенами. Підзахисний стейкінг дозволяє зберігачу взяти на збереження токени та запустити їх стейкінг від імені власника, за умови, що зберігач діє виключно як агент, дотримуючись інструкцій власника, а не здійснюючи дискреційний контроль.
Критично, заява розглядала "допоміжні послуги", які платформи можуть пропонувати разом зі стейкінгом. Це включало страхування від скорочення (захист від штрафів за неправомірну поведінку валідації), раннє звільнення (дозволяє зняття коштів до природного періоду розв'язки протоколу), змінений час виплат винагород і послуги збору (об'єднання активів для досягнення мінімальних порогів стейкінгу).
Підрозділ зробив висновок, що ці послуги, коли пропонуються у зв’язку з протокольними стейкінговими діями, залишаються адміністраторськими або міністеріальними за своєю природою і не перетворюють стейкінг у інвестиційний контракт. Це було значним, тому що це означало, що інституційні зберігачі можуть пропонувати складні управлінські рішення з меншим ризиком та оперативні зручності без виклику вимог реєстрації цінних паперів.
Комісар Гестер Пірс, у своїй заяві, що супроводжує керівництво Підрозділу, похвалила його ясність. "Сьогодні підрозділ з питань корпораційних фінансів уточнив свою думку, що певна діяльність щодо стейкінгу в блокчейн-протоколах "доказ частки" не є трансакціями цінних паперів у межах федерального законодавства про цінні папери", написала Пірс.
Вона зазначила, що попередня регуляторна невизначеність "штучно ускладнювала участь у консенсусі мережі і підривала децентралізацію, опір цензурі та надійність нейтралітету блокчейнів з доказом частки". Її підтримка свідчила про те, що керівництво підтримується щонайменше деякими комісарами, хоча іншої думки від інших комісарів свідчили про те, що політика залишалася спірною внутрішньо.
Заява травня 2025 року не стала кінцем керівництва SEC. 5 серпня 2025 року підрозділ з питань корпораційних фінансів випустив супутню заяву стосовно ліквідного стейкінгу - варіації, у якій користувачі отримують токени, що торгуються (ліквідні стейкінгові токени або LST), що представляють їхні застейкані активи. Ліквідний стейкінг став дедалі популярнішим, оскільки він вирішував фундаментальну проблему: коли користувачі безпосередньо застейкають токени через протоколи, ті активи зазвичай блокуються на певний період, протягом якого вони не можуть бути передані або продані.
Протоколи ліквідного стейкінгу видають токени-ордери, які можна негайно обміняти, дозволяючи користувачам зберігати ліквідність при цьому щедро отримуючи винагороди за стейкінг. Заява серпня уточнила, що ці домовленості, теж, виходили за межі регулювання цінних паперів, коли такі домовленості були правильно структуровані, оскільки токени-вказівники представляли власність депонованих активів, а не отримували вартість від управлінських зусиль.
Ці заяви не означали, що SEC відмовилася від будь-якого контролю за стейкінгом. Підрозділ обережно обмежив своє керівництво діяльністю, що включає "Покриті криптоактиви" - токени, які тісно пов'язані з роботою публічних, бездозвільних мереж і не мають притаманних економічних прав або претензій на майбутні доходи бізнесу.
Це керівництво не стосувалося домовленостей, де платформи здійснювали дискрецію щодо часу або обсягу стейкінгу, гарантували прибутки або поєднувali стейкінг з іншими фінансовими послугами, такими як кредитування. Платформи, які об'єднували стейкінг з фермерством прибутків, пропрієтарними торговими стратегиями або ре-гепотекцією клієнтських активів, все ще могли підпадати під закони про цінні папери. Незважаючи на це, межі тепер були чіткішими, ніж будь-коли з моменту, коли мережі з доказом частки вийшли як відповідні альтернативи доказу роботи.
Позберігши формальне керůвицтво, операційні реалії також змінилися. На початку 2025 року SEC тихо зняла звинувачення, пов'язані з стейкінгом, зі свого триваючого судового процесу проти Coinbase, фактично відступивши від широку позицію, яку Генслер зайняв у розрахунках з Kraken. Хоча агентство не видало публічного пояснення, учасники ринку тлумачили це як сигнал, що внутріш
layer 1: Задані шари: опіка, валідація та розподіл винагород. Шар опіки передбачає інституційні рівні опікунів цифрових активів, які зберігають ETH і SOL, що підтримують трасти.
Чудо, Grayscale публічно не розголошує всіх своїх партнерів по опіці в стейкінговій програмі, галузеві стандарти припускають, що це, ймовірно, кваліфіковані опікуни, такі як Coinbase Custody, Anchorage Digital або BitGo - три установи, що домінують у інституційній опіці крипто в Сполучених Штатах. Ці опікуни підтримують системи управління приватними ключами, протоколи холодного зберігання, страхового покриття та інфраструктуру відповідності регуляторним нормам, призначену для захисту мільярдів доларів у цифрових активах.
layer 2: Шар валідації визначає, як фактично беруть участь в стейкінгу активи у консенсусі блокчейну. Замість того, щоб керувати власними нодами-валідаторами, Grayscale співпрацює з тим, що описує як "диверсифіковану мережу постачальників валідаторів." Такий підхід служить кільком цілям. З точки зору управління ризиками, розподіл стейку серед численних валідаторів зменшує ризик зосередження в одному місці збою.
Якщо один валідатор зазнає простою чи технічних проблем, вплив на загальні винагороди за стейкінг мінімізується. З точки зору децентралізації, розподіл стейку серед багатьох валідаторів підтримує здоров'я мережі шляхом уникнення надмірної концентрації влади валідації. З точки зору відповідності, використання перевірених, інституціонального рівня валідаторів із доведеним успішним досвідом вирішує потенційні питання щодо операційного ризику та безпеки.
layer 3: Вибір валідаторів не є випадковим. Інституційний стейкінг вимагає від валідаторів дотримання суворих критеріїв щодо часу безвідмовної роботи (валідатори повинні бути онлайн і реагувати на блоки валідації), безпеки (інфраструктура валідаторів повинна бути захищена від атак) та регуляторної відповідності (валідатори повинні працювати прозоро і часто під контролем регульованих органів). На Ethereum валідатори повинні підтримувати принаймні 32 ETH у стейкінгу і підлягають штрафним санкціям, якщо вони підтверджують конфліктні транзакції або перебувають офлайн протягом тривалого часу.
На Solana валідатори змагаються за делегування стейку на основі показників продуктивності, включаючи голосові кредити (успішні голоси за підтверджені блоки) та комісійні ставки. Процес вибору Grayscale, ймовірно, включає постійний моніторинг продуктивності валідаторів, періодичний перерозподіл розподілу стейку та договірні угоди, що визначають обов'язки та відповідальність.
layer 4: Шар розподілу винагород адресує, як стейкінгові прибутки надходять інвесторам. У моделі Grayscale стейкінгові винагороди не розподіляються у вигляді грошових дивідендів або додаткових акцій. Натомість вони приростають до чистої вартості активів трасту. Це означає, що коли трасти Grayscale, такі як ETHE, заробляють стейкінгові винагороди, загальна вартість їх активів зростає, що, в свою чергу, збільшує вартість кожної відкритої частки пропорційно.
Наприклад, якщо ETHE тримає 1 мільйон ETH і генерує 3% річну стейкінгову доходність, траст накопичить приблизно 30,000 додаткових ETH протягом року. Ці додаткові ETH збільшують чисту вартість активу на акцію, приносячи користь всім акціонерам без необхідності розподілів або створення термінових податкових подій.
Цей підхід нарахування має кілька переваг для інституційних інвесторів. Він спрощує облік, уникаючи складності відстеження численних малих розподілів. Він потенційно відкладає податкові зобов'язання, оскільки акціонери реалізують прибутки лише під час продажу акцій, а не на постійній основі, коли винагороди заробляються.
Він також усуває потребу в рішеннях про реінвестування - винагороди автоматично накопичуються в структурі трасту. Однак це також означає, що комісія за управління трастом (Grayscale стягує 0,25% на рік за ETH і 2,5% за ETHE) розраховується на більшу і зростаючу базу активів, що фактично захоплює частину стейкінгових винагород як комісійні за управління.
Grayscale була відкритою щодо ризиків та обмежень стейкінгу. Компанія опублікувала освітній звіт під назвою "Staking 101: Secure the Blockchain, Earn Rewards" одночасно з запуском свого стейкінгу. Звіт пояснює, як працює стейкінг, чому мережі його потребують, і що учасники повинні розуміти про доходності та ризики.
Ключові розкриття включають визнання того, що стейкінгові доходності є змінними і залежать від умов мережі, продуктивності валідаторів і загальної кількості активів, залучених до стейкінгу в мережі. Якщо загальна участь у стейкінгу в мережі значно зросте, дохідність для всіх стейкерів зменшується пропорційно, оскільки винагороди розподіляються в рамках більшого пулу.
Звіт також враховує ризик втрат - можливість того, що валідатори можуть втратити частину залучених активів через порушення протоколу. Хоча правильно керовані інституційні валідатори мають надзвичайно низькі показники втрат, ризик не є нулем. Технічні збої, помилки в конфігурації чи скоординовані атаки можуть призвести до санкцій.
Дії Grayscale, які залучають використання кількох валідаторів, допомагають зменшити цей ризик, так само як і вибір перевірених постачальників з сильними операційними записами. Деякі інституційні опікуни пропонують страхування втрат як додаткову послугу, хоча доступність та вартість такого страхування варіюються залежно від постачальника та мережі.
Ліквідність є ще одним важливим аспектом стейкінгової реалізації Grayscale. На відміну від прямого стейкінгу через протоколи, де користувачі повинні чекати "період розблокування" (приблизно 27 годин для Ethereum, одна епоха або 2-3 дні для Solana) перед тим, як стейкінгові активи стануть ліквідними, структури ETF Grayscale підтримують безперервну ліквідність для інвесторів. Акціонери можуть продавати свої акції ETHE або ETH на біржі в будь-який час під час ринкових годин, отримуючи поточну ринкову ціну.
Траст управляє операційною складністю управління пулів стейкінгових та ліквідних активів для задоволення вимог клієнтів щодо погашення. Це можливо, оскільки не всі активи трасту повинні бути одночасно залучені - Grayscale може підтримувати буфер нестейкінгованих токенів для обробки звичайних погашень, водночас зберігаючи більшість активів у стейкінгу для максимізації доходності.
Пітер Мінцберг, генеральний директор Grayscale, визначив запуск у контексті давнього позиціонування компанії як лідера інновації в крипто. "Стейкінг у наших спот-фондах Ethereum та Solana саме та інновація першорухача, яку було створено, щоб забезпечити Grayscale," сказав Мінцберг в жовтневій заяві. "Будучи #1 емітентом ETF, зосередженим на цифрових активах у світі за показником AUM, ми вважаємо, що наша довірена та масштабована платформа особливо позиціонує нас для перетворення нових можливостей, таких, як стейкінг, у відчутний потенціал вартості для інвесторів."
Заява відображала впевненість у тому, що ранній крок Grayscale привабить активи від інвесторів, які чекали на продукти, підвищені доходністю крипто, потенційно допомагаючи компанії відновити ринкову частку, яку вона втратила конкуренти, такі як BlackRock та Fidelity у гонці спот Bitcoin ETF.
layer 5: Інституційний опікун та управління ризиками в еру стейкінгу
Операційні складнощі стейкінгу на інституційному рівні виходять далеко за межі простого зберігання токенів у протоколі. Для опікунів, управлінців активами та валідаторів, з якими вони працюють, забезпечення стейкінгу в рамках регуляторного середовища вимагає складного управління ризиками, технологічної інфраструктури та процесів відповідності складніших, ніж те, що надають роздрібні платформи стейкінгу. Розуміння цих операційних реалій пояснює, чому інституційний стейкінг минул минулі роки, щоб з'явитися, хоча технічно це було можливо з моменту запуску мереж доказу стейк.
Відповідальність опікуна починається з фундаментальної напруги між безпекою та доступністю. Традиційна опіка на цифрові активи слідує принципу "не твої ключі, не твої монети" - хто контролює приватні ключі, той фактично володіє активами.
skip*структури зберігання. Компанія наголошує на тому, що активи клієнтів залишаються захищеними страховими полісами (до 250 мільйонів доларів) навіть під час активного стейкінгу. Пропозиція BitGo щодо стейкінгу як послуги інтегрується з його існуючою інфраструктурою зберігання, дозволяючи інституціям стейкати з тих самих гаманців та облікових записів, що використовуються для зберігання, з єдиною системою звітності та управління ризиками. Платформа підтримує як самостійний стейкінг (де клієнти зберігають контроль над приватними ключами), так і кваліфікований стейкінг зберігання (де BitGo Trust Company виступає зберігачем згідно статуту Нью-Йорка про трастові компанії).
Coinbase Custody, яке виступає зберігачем для багатьох ETF на біткоїн та ефір, запущених у 2024 році, розробило розширені можливості стейкінгу для численних мереж proof-of-stake. Платформа підтримує нативний стейкінг для Ethereum, Solana, Cardano, Polkadot, Cosmos, Avalanche та багатьох інших мереж. Coinbase Custody Trust Company є фідуціаром згідно з банківським законодавством штату Нью-Йорк і кваліфікованим зберігачем для цілей правил SEC, що надає регуляторну впевненість інституційним клієнтам.
Платформа зберігання проходить аудити SOC 1 Type II та SOC 2 Type II, які проводяться Deloitte & Touche, забезпечуючи перевірку третьою стороною ефективності контролю. Для стейкінгу зокрема Coinbase пропонує кілька моделей, включаючи традиційний стейкінг (із стандартними періодами відв'язування мережі), ліквідний стейкінг (видача токенів квитанцій) та спеціальні варіанти валідатора для великих інституцій, які хочуть контролювати свою валідаційну інфраструктуру.
Страхування є критичним компонентом управління ризиками для інституцій, що відрізняє інституційний стейкінг від роздрібних пропозицій. Хоча блокчейн-протоколи не мають вбудованого страхування учасників від збитків, інституційні зберігачі співпрацюють із страховими компаніями для розробки покриття, спеціально призначеного для зберігання цифрових активів і операцій стейкінгу. Покриття зазвичай включає захист від крадіжки приватних ключів, зловживань з боку працівників, збоїв в інфраструктурі і певних видів хакерських атак. Однак страхування зазвичай не покриває ринковий ризик (зниження цін) або усікання на рівні протоколу, що виникає через неправомірну поведінку валідатора.
Управління ризиком усікання включає як вибір валідаторів, так і технічні заходи безпеки. Усікання відбувається в мережах proof-of-stake, коли валідатори порушують правила протоколу - або через зловмисну поведінку (таку як підписання суперечливих атестацій, іноді зване "подвійним підписанням"), або через операційні збої (такі як тривалі періоди простою).
Покарання варіюються залежно від мережі та серйозності. В Ethereum незначне усікання за простій призводить до невеликих покарань, тоді як зловмисне усікання (доказове підписання суперечливих атестацій) може призвести до втрати значної частки стейканого ETH та примусового викиду з сету валідаторів. Реалізація усікання в Solana наразі менш сувора, хоча дизайн протоколу дозволяє активувати більш жорсткі покарання шляхом рішень говерансу.
Інституційні валідатори зменшують ризик усікання шляхом використання резервної інфраструктури, проведенням ретельного тестування та обережного управління ключами. Найкращі практики включають запуск резервних вузлів валідаторів, які можуть замінити основний вузол у разі збою, впровадження програмного забезпечення "захисту від усікання", що перешкоджає валідаторам підписувати суперечливі повідомлення навіть у випадках збоїв, та забезпечення всебічного моніторингу для виявлення і реагування на проблеми, перш ніж вони загостряться.
Деякі валідатори пропонують страхування від усікання як додаткову послугу, фактично гарантуючи відшкодування клієнтам збитків, що виникають через операційні збої валідатора. Це страхування відрізняється від зберігаючого страхування і зазвичай надається валідатором або спеціалізованим страховим агентом, що співпрацює з валідаторами.
Облік і податкове регулювання винагород від стейкінгу залишається сферою, що розвивається, з суттєвими наслідками для інституційних інвесторів. Основне питання полягає в тому, чи слід вважати винагороди від стейкінгу доходом при їх отриманні, чи вони є капітальними прибутками лише при остаточному продажі. Для багатьох інституційних інвесторів, зокрема регульованих фондів і корпоративних скарбниць, це розмежування впливає на звітність доходів, податкові зобов'язання та презентацію фінансової звітності.
IRS надав початкові вказівки в 2023 році, згідно з якими криптовалюта, отримана у вигляді винагород від стейкінгу, загалом вважається доходом у момент отримання, оцінювана за справедливою ринковою вартістю. Це стосується прямих винагород за стейкінг. Однак податкове регулювання стає складнішим для стейкінгу в структурі трастів, таких як ETF Grayscale.
Поскольку трасты являются трастами гранторов для податкових цілей, і поскольку винагороди начисляются до NAV, а не розподіляються, точний податковий час та характер доходу став предметом постійного обговорення між галуззю та регуляторами. Підрозділ SEC з фінансів корпорацій визнав ці ускладнення в заяві від травня 2025 року, зазначивши, що IRS потрібно надати ясність щодо певних аспектів.
Для інституційних інвесторів податкове питання впливає на дизайн продуктів та інвестиційні рішення. Якщо винагороди за стейкінг обкладаються податком одразу як доходи, фонди повинні забезпечити достатню кількість ліквідних активів для виконання податкових зобов'язань, навіть якщо винагороди залишаються інвестованими в трасті. Якщо винагороди вважаються збільшенням вартості придбання (обкладаються податком лише при продажі), облік є простішим, але може не відображати економічну реальність, що винагороди є компенсацією за валідацію транзакцій. Різні інвестори можуть віддавати перевагу різним підходам залежно від їх податкового статусу - організації, звільнені від податків, такі як фонди та пенсійні фонди, можуть бути відносно байдужими, тоді як обкладені податком корпоративні інвестори можуть наголошувати на відтермінуванні.
Порівняльний Аналіз: Як підхід США відрізняється від Європи та Азії
Грандіозний запуск стейкінгу Grayscale в жовтні 2025 року у контексті США, але не є безпрецедентним на глобальному рівні. Європейські та азійські крипто ETP протягом багатьох років включали стейкінг-возможности, що відображає різні регуляторні рамки та пріоритети політики. Розуміння цих міжнародних відмінностей проливає світло на те, чому інституції США зіткнулися з такими тривалими перешкодами, і на які конкурентні тиски зрештою допомогли стимулювати регуляторні зміни.
Європейський криптовалютний регуляторний пейзаж формується переважно Регламентом про ринки криптоактивів (MiCA), що набув чинності в стадіях протягом 2024 року. MiCA встановив першу комплексну регуляторну структуру для криптоактивів по всьому Європейському Союзу, створюючи уніфіковані правила для емітентів, торгових платформ та постачальників послуг. На відміну від підходу США, який значною мірою покладається на застосування існуючих законів про цінні папери, розроблених для акцій та облігацій, MiCA створив крипто-специфічні категорії та вимоги.
Регламент розрізняє токени, пов'язані з активами (стейблкоїни, забезпечені резервами), токени електронних грошей (стейблкоїни, еквівалентні фіатним валютам), та утилітарні токени (все інше криптоактиви). Постачальники послуг, включаючи біржі, зберігачів та інвестиційні платформи, повинні отримати авторизацію та дотримуватись правил ділової поведінки, але структура явно визнає, що багато криптоактивностей виходять за межи традиційного регулювання цінних паперів.
Стосовно стейкінгу, європейські регулятори ніколи не займали широкої позиції, що стейкінг як послуга є традиційними цінними паперами. Натомість стейкінг розглядається переважно як операційна послуга, яку надають платформи, підлягає загальним обов'язкам обережності та розкриття, але не потребує реєстрації цінних паперів. Цей дозволяючий підхід дозволив європейським крипто ETP включати стейкінг з самого початку їх існування. На початку 2021 року 21Shares - великий європейський емітент ETP - запустив продукти, які включали стейкінг-доходи. Наприклад, Solana Staking ETP компанії (тікер ASOL) з моменту запуску забезпечує інвесторів як ціновою експозицією, так і винагородами за стейкінг.
Підхід 21Shares включає в себе партнерство з інституційними зберігачами та мережами валідаторів, аналогічно тому, що зараз робить Grayscale в США, але він виграв від роботи в регуляторному середовищі, де законність стейкінгу ніколи не була серйозно піддана сумніву. Компанія підкреслює, що стейкінг поєднує доходи ETP з фактичною економічною продуктивністю підключених блокчейн-мереж.
"Якщо інституційне прийняття криптоактивних ETP прискорюється та регуляторна прозорість посилюється по всій Європі, ми залишаємося відданими розширенню наших продуктових пропозицій для задоволення зростаючого попиту інвесторів", - сказала Менді Чіу, голова підрозділу розробки фінансових продуктів 21Shares, у березні 2025 року, коли компанія розширила свої нордичні пропозиції на Nasdaq Stockholm.
ETC Group, VanEck Europe та CoinShares також пропонували ETP з стейкінгом на європейських ринках. Ці продукти торгуються на регульованих європейських біржах, включаючи Xetra під управлінням Deutsche Börse, SIX Swiss Exchange та Euronext, що робить їх доступними для роздрібних і інституційних інвесторів по всій ЄС. Продукти зазвичай стягують управлінські збори в діапазоні 0,2% до 1% на рік та розповсюджують стейкінг-винагороди через зростання NAV, схоже на модель Grayscale. Оскільки MiCA встановлює чіткі вимоги до зберігання, стандарти прозорості та правила захисту інвесторів, ці продукти функціонують в рамках регуляторної структури, яка надає легітимність без накладення обмежуючих обмежень.
Регуляторна ясність в Європі мала вимірювані конкурентні ефекти. Європейські крипто ETP спільно керували понад 15 мільярдами доларів активів станом на середину 2025 року, причому продукти з стейкінгом становлять значну частку цієї суми. Інституційні інвестори, що базуються в Європі, зокрема пенсійні фонди та управляючі активами, які підлягають регламенту UCITS (Дотримання до єдиних інвестицій у передані цінні папери), можуть отримати доступ до стейкінг-доходів через регульовані інвестиційні інструменти.*U.S. ETFs, запущені у 2024 році без можливості стейкінгу, пропонували нижчий продукт порівняно з тим, що вже було доступно європейським інвесторам. Учасники індустрії стверджували, що це ставить ринки капіталу США в невигідне становище та позбавляє американських інвесторів можливостей отримання прибутковості, доступних їхнім європейським колегам.
Підходи Азії значно різняться за юрисдикцією. Сінгапур, який позиціонує себе як дружній до крипто фінансовий центр, дозволяє регульованим криптофондам пропонувати стейкінг під наглядом Управління валютного контролю Сінгапуру (MAS). MAS обрав збалансований підхід, вимагаючи ліцензування та дотримання вимог для постачальників криптопослуг, уникаючи при цьому загальних заборон. Гонконг, прагнучи конкурувати з Сінгапуром у сфері криптобізнесу, запровадив у 2023 році регуляторний режим, який дозволяє ліцензованим платформам пропонувати послуги стейкінгу роздрібним інвесторам. Комісія з цінних паперів та ф'ючерсів Гонконгу вимагає, щоб платформи чітко розкривали ризики стейкінгу та підтримували адекватні системи та контроли, але розглядає стейкінг як дозволену діяльність, а не як пропозицію цінних паперів, що вимагає реєстрації проспекту.
Швейцарія, яка часто класифікується окремо через своє унікальне положення за межами ЄС, є особливо прогресивною. Швейцарська управління фінансових ринків (FINMA) рано встановила керівництво, яке визнає, що платіжні та утилітні токени зазвичай не є цінними паперами.
Швейцарські криптобанки, такі як Sygnum і SEBA Bank, пропонують інституційні послуги стейкінгу з 2020 року, працюючи в межах банківського регулювання Швейцарії, використовуючи при цьому досвід країни в управлінні багатством та зберіганні активів. Ці інституції обслуговують міжнародних інституційних клієнтів, створюючи ще один конкурентний тиск на постачальників із США, які не можуть пропонувати аналогічні послуги в країні.
Конкурентна динаміка стала особливо помітною, коли VanEck, управлінець активами зі США, оголосив про плани у вересні 2025 року подати заявку на Hyperliquid стейкінг ETF у США, одночасно готуючи Hyperliquid ETP для європейських ринків. Стратегія з подвійним треком відображала реальність, що процеси схвалення в Європі були швидшими і більш однозначними, навіть попри те, що ринок США є більшим.
Як зазначив Кайл Дакруз із VanEck, запуск у Європі спочатку дозволив би встановити доказ концепції та ринковий попит, в той час як регуляторні процеси в США тривають. Такий тип регуляторного арбітражу - коли компанії зі США розробляють продукти за кордоном для обслуговування міжнародних клієнтів - є повторюваною темою на ринках криптовалют і відображає один з найсильніших аргументів на користь модернізації регуляторної системи США.
Контраст між підходами США та міжнародними підходами витікає з фундаментальних розбіжностей у регуляторній філософії. Регулювання цінних паперів США розвивалося насамперед завдяки Закону про цінні папери від 1933 року та Закону про біржову торгівлю від 1934 року, законам, написаним під час Великої депресії для боротьби з маніпуляціями на фондовому ринку та корпоративним шахрайством.
Ці закони значною мірою покладаються на регулювання, засноване на розкритті: уряд не затверджує інвестиції як "хороші" або "безпечні", а натомість вимагає від емітентів надавати достатню інформацію для того, щоб інвестори могли прийняти обґрунтовані рішення. Проблема з застосуванням цієї структури до криптовалют полягає в визначенні, яка діяльність у крипто є пропозицією цінних паперів, що вимагає розкриття, а яка є чимось зовсім іншим - товарами, послугами або унікальними цифровими феноменами, які не відповідають існуючим категоріям.
Європейські регулятори, починаючи з відносно чистого аркуша через MiCA, змогли створити категорії, які краще відповідають реаліям криптовалют. Трактуючи більшість криптоактивів як такі, що відмінні від цінних паперів, і встановлюючи чіткі правила для постачальників послуг, MiCA зменшила регуляторну невизначеність, одночасно накладаючи значні зобов'язання щодо дотримання вимог. Компроміс полягає в тому, що MiCA вимагає авторизації та постійного нагляду за діяльністю, яка може бути бездозвільною або мінімально регульованою в США, але забезпечує ясність щодо того, що дозволено.
Перехід SEC у 2025 році до дозволу стейкінгу представляє середній шлях: стейкінг - не вседозволена діяльність, але і не категорично заборонена. Керівництво Дивізіону корпоративних фінансів встановлює принципи для визначення, коли стейкінг не підпадає під регулювання цінних паперів, ефективно дозволяючи діяльність, яка є пасивною, алгоритмічною та недискреційною, водночас потенційно обмежуючи договори, що включають активне управління, гарантовані прибутки або комбінації з іншими фінансовими послугами.
Цей підхід на основі принципів забезпечує гнучкість, але також залишає сірі зони, які, ймовірно, вимагатимуть подальшого уточнення через додаткові вказівки, листи без дій або примусове виконання.
Дивлячись у майбутнє, міжнародна координація щодо регулювання криптовалют, ймовірно, збільшиться. Рада з фінансової стабільності, міжнародний орган, що контролює глобальну фінансову систему, закликала до узгоджених стандартів крипто для подолання транскордонного регуляторного арбітражу.
Оскільки основні юрисдикції, включаючи США, ЄС, Великобританію, Сінгапур, Гонконг і Японію, розробляють крипторамки, тиск на гармонізацію зростатиме - як з боку учасників галузі, які шукають послідовності, так і з боку регуляторів, стурбованих ризиками, що переходять до менш регульованих ринків. Глобальний характер блокчейн-мереж робить їх складними для регулювання виключно на національній основі, що свідчить про те, що міжнародні стандарти можуть врешті-решт з'явитися, особливо щодо зберігання, стейкінгу та інших операційних аспектів криптоінвестиційних продуктів.
Вплив на ринок та траєкторії інституційного впровадження
Запуск стейкінгу Grayscale не стався в вакуумі. Він відбувся в той момент, коли інституційне виділення на криптоактиви вже різко зросло, коли успіх Bitcoin ETF підтвердив структуру ETF для цифрових активів, та коли інституційні інвестори все більше розглядали криптовалюту не як спекулятивний клас активів, а як законну частину портфеля з відмінними характеристиками ризику-доходності. Розуміння впливу на ринок ETP, що підтримують стейкінг, вимагає розгляду як прямих наслідків для потоків коштів та цін на активи, так і ширшого контексту, як інституції розглядають розподіл криптовалют.
Доходи від стейкінгу створюють фундаментальний зсув у ринковій пропозиції. Bitcoin ETF пропонують виключно цінову експозицію: інвестори отримують прибуток, якщо ціна BTC зростає, і втрачають, якщо знижується, без грошових потоків або прибутковості.
Це робить Bitcoin порівнянним із золотом або іншими сировинними товарами - сховищем вартості, чий прибуток повністю залежить від зростання капіталу. ETP на Ethereum і Solana без стейкінгу пропонують таку ж чисту цінову експозицію. Проте, як тільки стейкінг активовано, інвестиційна пропозиція перетворюється на щось більш подібне до акцій з виплатою дивідендів або облігацій з відсотками. Інвестори отримують як потенційне зростання цін, так і постійний дохід, створюючи декілька джерел прибутку.
Поточні доходи від стейкінгу надають контекст для цієї трансформації. Мережевий дохід від стейкінгу Ethereum станом на жовтень 2025 року становив приблизно 3% на рік. Цей дохід визначається кількома факторами: мережевим випуском (нові ETH, створені для винагороди валідаторів), загальним відсотком ETH, що перебуває в мережі стейкінгу (вища участь у стейкінгу зменшує винагороди серед більшої кількості учасників), транзакційними зборами (валідатори отримують частку пріоритетних зборів та вигоди від міва), та часом роботи валідатора.
Приблизно 28% циркулюючої пропозиції Ethereum активно бере участь у стейкінгу, що означає, що 3% річного доходу було доступно приблизно 34,4 мільйонам ETH, які активно беруть участь у валідації. Для інституційних інвесторів дохід 3% на активі з потенціалом зростання цін представляв значний приріст, особливо в порівнянні з доходами грошових ринків, які знизилися нижче 3% у зв'язку з пом'якшенням політик центральних банків.
Дохід від стейкінгу Solana значно вищий, коливаючись між 6% та 8% залежно від вибору валідатора та умов мережі. Інфляційний графік Solana починається з 8% річно і зменшується на 15% щорічно до досягнення довгострокового рівня 1,5%, причому поточна інфляція становила приблизно 4,7% станом на 2025 рік.
Понад 50% циркулюючої пропозиції Solana активно бере участь у стейкінгу, що відображає як легкість стейкінгу SOL (без вимог до мінімального балансу), так і привабливі доходи. Для інституційних інвесторів, які розглядають алокацію Solana, дохід від стейкінгу у розмірі 6-8% значно покращує профіль доходу-ризику в порівнянні з продуктами без стейкінгу. При поточній управлінській комісії Grayscale у розмірі 2,5% для GSOL, чисті доходи від стейкінгу будуть коливатися в межах від 3,5% до 5,5% - все ще конкурентоспроможні порівняно з багатьма традиційними фіксованими доходними альтернативами.
Ці доходи мають значення, оскільки вони змінюють моделі алокації портфеля інституціями. Сучасна портфельна теорія передбачає розподіл капіталу між активами для оптимізації компромісу ризику/доходності. У традиційному портфелі акції забезпечують потенціал зростання, але з високою волатильністю, тоді як облігації пропонують стабільність і дохід з нижчими очікуваними доходами. Золото та інші товари слугують як захист від інфляції, але не генерують грошових потоків.
У цій ситуації, де знаходиться криптовалюта? Без доходу криптовалюта є переважно спекулятивним активом або диверсифікуючим елементом портфеля з малою кореляцією з традиційними активами. З доходом від стейкінгу криптовалюта починає нагадувати акцію ринків, що розвиваються, з дивідендами - більшою волатильністю, ніж у акцій розвинених ринків, але з генеруванням доходу, що забезпечує деякий захист від зниження і дохід навіть у періоди, коли ціни стабільні.
Декілька інституційних дослідницьких компаній публікували аналізи, що свідчать про те, що криптопродукти, які підтримують стейкінг, можуть привабити значні алокації від традиційних менеджерів портфелів. Аналіз Bloomberg Intelligence середини 2025 року передбачав, що навіть 1-2% алокація на стейкінг Ethereum з пенсійних фондів США, ендаументів та сімейних офісівПропустіть переклад для посилань у форматі markdown.
Зміст: може стимулювати додатковий попит на десятки мільярдів. Аналіз відзначив, що пенсійні фонди, які стикаються з постійними дефіцитами та низькими доходами, шукають джерела підвищення прибутку. Кріптовалюта стейкінг - незважаючи на його волатильність та статус, що тільки формується - пропонує прибутки, що конкурентоспроможні з приватним кредитуванням, боргами ринків, що розвиваються, та іншими альтернативними джерелами доходу.
Вплив на активи під управлінням (AUM) Grayscale може бути значним. Компанія увійшла в жовтень 2025 року з приблизно 35 мільярдами в загальних активах під управлінням у своєму продуктово-портфельному спектрі, зробивши її найбільшою платформою інвестицій у цифрові активи в усьому світі.
Втім, Grayscale стикнулася зі значним конкурентним тиском з боку BlackRock, Fidelity та інших емітентів ETF, чиї спотові продукти Bitcoin завоювали домінуючу частку ринку завдяки нижчим комісіям та потужнішим зв'язкам з платформами управління багатством. Завдяки тому, що Grayscale першою на ринку запропонувала ETP з підтримкою стейкінгу, компанія створила точку диференціації, яка могла б привабити інвесторів, що шукають прибуток, і, можливо, повернути деякі втрачені частки ринку.
Початкові ознаки свідчили про позитивне сприйняття. Хоча Grayscale не розкрила дані про конкретні притоки в найближчі дні після запуску 6 жовтня, спостерігачі ринку відзначали, що ціни на акції ETHE та ETH торгувалися близько або трохи вище їх чистих вартостей активів - позитивний сигнал, що попит перевищував пропозицію. Це контрастувало з періодами раніше у 2025 році, коли продукти Grayscale іноді торгувалися з дисконтом до NAV через тиск викупу. Trust Solana (GSOL), очікуючи на своє перетворення у повністю зареєстрований ETP, аналогічно демонстрував позитивну динаміку торгів.
Конкурентне середовище незабаром розшириться за межами Grayscale. BlackRock, Fidelity, Franklin Templeton, 21Shares, Bitwise, VanEck та інші великі емітенти всі мали очікувані поправки з проханням дозволити додавання стейкінгу до своїх Ethereum ETF.
Аналітик Bloomberg Джеймс Сейффарт передбачав у вересні, що ці дозволи будуть надані хвилями протягом четвертого кварталу 2025 року, при цьому затримки з боку регулятора свідчили про те, що SEC працює над деталями операційної та інформаційної розкриття інформації, а не переглядає основну можливість стейкінгу. Після затвердження цих поправок ймовірно ринок побачить швидку стандартизацію, причому стейкінг стане очікуваною особливістю Ethereum ETF, а не унікальною відмінністю.
Ця стандартизація піднімає питання про конкурентну динаміку. На ринку Bitcoin ETF емітенти змагалися в основному на основі комісій (з коефіцієнтами витрат від 0,19% до 0,25%) та партнерств у розповсюдженні (зі зв'язками BlackRock і Fidelity з основними платформами управління багатством, що є вирішальними).
На ринку Ethereum ETF з підтримкою стейкінгу емітенти будуть змагатися за чисті прибутки після вирахування комісій, якість та диверсифікацію валідаторів, управління ліквідністю та оперативну прозорість. Фонди з нижчими комісіями з управління будуть надавати вищі чисті прибутки від стейкінгу інвесторам. Фонди з кращим вибором валідаторів та управлінням ризиками будуть мати менше часу простою і менше випадків зменшення, що трохи підвищить прибутки. Фонди з глибшими запасами ліквідності зможуть підтримувати безперервну торгівлю на вторинному ринку без необхідності розблокування активів для задоволення вимог щодо викупу, уникаючи втрати прибутку протягом періоду розблокування.
Окрім ETF, схвалення стейкінгу має наслідки для інших інституційних крипто продукців. Окремо керовані рахунки (SMA) для людей з високими чистими активами та родинних офісів тепер можуть включати стратегії стейкінгу, дозволяючи більш індивідуалізоване управління ризиками та оптимізацію податків. Хедж-фонди, які уникали стейкінгу через регуляторну невизначеність, тепер можуть пропонувати стратегії з розширеним стейкінгом. Продукти крипто кредитування можуть розрізняти прибуки від стейкінгу (на основі протоколу і відносно низького ризику) і кредитування (залежить від контрагента і має вищий ризик), дозволяючи більш досконале портфельне будівництво.
Ефекти ставки участі на самих блокчейн-мережах представляють ще один важливий вплив. Коли інституційний капітал надходить в стейкінґ, це підвищує економічну безпеку базових мереж. Безпека в системах доказу-частки приблизно пропорційна вартості заставлених активів - чим вища економічна вартість атаки на мережу (вимагає значного внеску для контролю над валідацією), тим більш захищеною стає мережа.
Перехід Ethereum до доказу-частки у вересні 2022 року частково вдався завдяки швидкому залученню значних ставок, досягнувши понад 40 мільярдів у частково заставленому ETH протягом кількох місяців. Інституційна участь через ETF further підвищує цю безпеку, спрямовуючи капітал на валідацію, а не дозволяючи йому сидіти без діла на обмінах.
Втім, існують обґрунтовані побоювання щодо ефектів централізації. Якщо кілька великих постачальників ETF контролюють значні частки заставленого ETH або SOL, вони фактично здобувають вплив над управлінням мережею та консенсусом. Хоча валідатори технічно розподілені (Grayscale працює з декількома валідаторами, і кожен валідатор діє незалежно), економічний контроль знаходиться у емітента ETF, який вибирає валідаторів і теоретично може направляти, як розподіляється ставка. Спільноти блокчейн дискутували, чи слід встановлювати обмеження на ставку будь-якої окремої особи для збереження децентралізації, хоча не вдалося досягти консенсусу щодо місця встановлення таких лімітів чи як вони були б здійснені.
Наступна хвиля інституційних крипто інновацій
Запуск стейкінгу Grayscale у жовтні 2025 року є віхою, але її краще зрозуміти як точку інфлекції, а не завершення. Регуляторна рамка, яка дозволила стейкінг, ще розвивається, операційна інфраструктура дозріває, і наступне покоління продуктів інвестування в крипто вже формується. Розуміння того, куди рухається інституційне крипто, вимагає вивчення інновацій на горизонті та бар'єрів, які залишаються.
Деривативи рідинного стейкінгу представляють найближчий рубіж. Традиційний стейкінг блокує активи на визначені мережею періоди, створюючи торгівельні компроміси для інвесторів. Протоколи рідинного стейкінгу вирішують це, випускаючи жетони квитанцій, які можуть бути торговані, поки основні активи залишаються заставленими. stETH Lido Finance (заставлений ETH), rETH Rocket Pool, та jitoSOL Jito є прикладами токенів рідинного стейкінгу, що здобули прийняття у децентралізованих фінансах. Заява SEC у серпні 2025 року, що токени квитанцій рідинного стейкінгу не є цінними паперами, відкрила двері для інституційних продуктів на основі цих активів.
VanEck вже подав заявку на спотовий ETF на базі jitoSOL, рідинного стейкінг токена Jito для Solana. Якщо буде схвалено, це створило б багаторазовий продукт доходності: інвестори отримали б доступ до рухів цін SOL, доходу від стейкінгу SOL та, можливо, додаткових доходів від оптимізації MEV Jito.
MEV (максимальна цінність, що вилучається) відноситься до прибутку, який можуть отримати валідатори, стратегічно упорядковуючи, включаючи або виключаючи транзакції з блоків, які вони виробляють. Технологія Jito дозволяє валідаторам захоплювати MEV більш ефективно і розподіляє частину стейкерам, створюючи доходи, що можуть перевищувати стандартний стейкінг на кілька пунктів. Структура ETF навколо jitoSOL об'єднала би ці численні джерела доходу в один інвестиційний інструмент, хоча з додатковою складністю та ризиком порівняно з нативним стейкінгом.
Перестейкінг - практика використання вже заставлених активів для забезпечення додаткових протоколів - представляє ще одну інновацію, що привертає інституційну увагу. EigenLayer, протокол, побудований на Ethereum, дозволяє стейкерам "перестейкувати" свій ETH, щоб забезпечити економічну безпеку для інших застосунків і мереж за межами самого Ethereum. Натомість перестейкери отримують додаткові винагороди від протоколів, які вони захищають.
BitGo та інші інституційні кастодіани почали пропонувати послуги перестейкінгу, і кілька менеджерів фондів висловили зацікавленість у створенні перестейкінгових продуктів, як тільки регуляторне трактування буде повністю уточнено. Перестейкінг вводить додаткові ризики (забезпечення кількох протоколів створює множину потенційних випадків зменшення заблокованих активів), але пропонує підвищені доходи, створюючи чергову торгівлю ризик-вигода для оцінки інституційним інвесторам.
Продукти забезпечення крос-ланцюговим стейкінгом можуть з'явитися разом з дозрілим ринком. Замість вимагання окремих алокацій на Ethereum, Solana, Cardano, Polkadot та інші мережі доказу-частки, багатовалютні фонди могли б надавати диверсифікований доступ до дохідності стейкінгу через кілька блокчейнів. Такі продукти повинні будуть вирішити технічну складність (кожна мережа має різні механізми стейкінгу, структури винагород і періоди розблокування) та ризик концентрації (диверсифікація вимагає досліджень, щоб забезпечити, що підставові мережі є справді незалежними, а не вразливими для загальних режимів несправності).
Ландшафт крипто ETF рухається у цьому напрямку: Grayscale's Digital Large Cap Fund (GDLC), схвалений у вересні 2025 року, забезпечує доступ до п'яти криптовалют, включаючи Bitcoin, Ethereum, XRP, Solana та Cardano. Після розширення схвалення на продукти XRP та Cardano, фонди багатоверстового стейкінгу стають можливими.
Опціони та структуровані продукти на стейкінгових ETF представляють ще один шар інновацій, який може пришвидшити інституційне впровадження. Традиційні ринки акцій мають широкі ринки опціонів, що дозволяють інвесторам хеджувати позиції, генерувати додатковий дохід через стратегії покриття опціонів або впроваджувати складні арбітражні та волатильні стратегії. Ethereum ETF BlackRock має біржові опціони з квітня 2025 року.
Якщо стейкінг стане стандартом, стратегії з опціонами могли б бути адаптовані до продуктів з розширеним стейкінгом. Наприклад, інституційний інвестор може тримати стейкінг Ethereum ETF, отримувати 3% річного доходу від стейкінгу і виписати опціони call для генерування додаткової премії, створюючи стратегію покритого call, що...може потенційно подвоїти ефективну дохідність на ринках з обмеженим діапазоном.
Схвалення загальних стандартів лістингу для крипто ETF у вересні 2025 року може прискорити інновації в продуктах. Раніше кожен крипто ETF вимагав окремого подання 19b-4 – пропозиції зміни правил біржі, яку SEC розглядала в кожному випадку окремо, часто займаючи місяці і вимагаючи значних зусиль з обох сторін.
Загальні стандарти лістингу, подібні до тих, що існують для акційних ETF, дозволять біржам лістингувати певні категорії крипто ETF без індивідуального перегляду SEC, за умови, що продукти відповідають заздалегідь визначеним критеріям ліквідності, зберігання і нагляду за ринком. Якщо вони будуть повністю впроваджені, це може значно зменшити час і вартість запуску нових крипто ETF, що веде до вибуху пропозицій, які охоплюють різні криптовалюти, стратегії стейкингу і профілі ризику.
Податкові інновації можуть слідувати за інноваціями в продуктах. Поточне податкове ставлення до нагород за стейкинг – як до доходу при отриманні – створює складність для інвесторів. Майбутні продукти можуть включати оптимізовані податкові структури, такі як офшорні активи для міжнародних інвесторів або інструменти для пенсійних рахунків для інвесторів зі США. Прецедент існує в традиційних фінансах: інвестиційні трасти в нерухомість (REITs), головні обмежені партнерства (MLPs) і фонди з замкнутими інтервалами всі мають податкові структури, спрямовані на оптимізацію певних інвестиційних стратегій.
Регуляторні виклики залишаються, незважаючи на останні досягнення. Керівництво SEC у травні та серпні 2025 року щодо стейкингу було видано відділом корпоративних фінансів і представляє думки співробітників, а не політику комісії загалом. Хоча заяви співробітників мають значну вагу, вони не мають сили закону і можуть бути переглянуті або скасовані. Майбутні адміністрації можуть прийняти різні тлумачення. Конгрес може прийняти законодавство, що або кодифікує поточну практику, або запроваджує нові обмеження. Міжнародні регуляторні розробки, особливо якщо основні юрисдикції приймають підходи, несумісні з політикою США, можуть створити тиск для подальших змін.
Зберігання та операційні ризики залишаться центральними проблемами, оскільки інституційний стейкинг масштабує. Чим більше активів ставиться на карту, тим більш привабливими вони стають як мішені для складних атак. Державні актори, організовані групи кіберзлочинців та нечесні інсайдери представляють загрози для інституційної криптоінфраструктури.
Хоча технологія зберігання продовжує розвиватися - з інноваціями, такими як мульти-партійні обчислення, порогові підписи та апаратні модулі безпеки, що забезпечують дедалі більший захист - основна проблема забезпечення приватних ключів при підтримці операційної доступності залишається. Великі порушення безпеки, якщо вони відбудуться, можуть викликати регуляторну реакцію та підірвати інституційну довіру.Content: аналітик криптовалюти, який писав багато про ризики надто сильної концентрації в інвестиціях на основі ETF. Картер стверджує, що якщо невелика кількість великих постачальників ETF контролює значні частини ставок мережі, вони отримують вплив на управління блокчейн і створюють потенційні точки відмови.
"Ми можемо опинитися в ситуації, коли криптовалютою керують аналог БлекРоку та Вангард, як вони керують корпоративною Америкою," написав Картер у своєму есе у вересні 2025 року, посилаючись на дебати про ринкову владу великих постачальників індексних фондів на традиційних ринках акцій. Занепокоєння Картера поділяють деякі розробники блокчейнів, які хвилюються, що інституціоналізація може скомпрометувати етику децентралізації, яка спочатку мотивувала створення механізмів доказу володіння.
Нова глава в інституційній криптовалюті, а не остання
Запуск Grayscale 6 жовтня 2025 року перших у США спотових криптовалютних ETP з ставками є справжнім етапом у дозріванні ринків цифрових активів. Після років регуляторної невизначеності, примусових дій, які закривали піонерські служби ставок, та хибних стартів у процесі схвалення ETF, інституційні інвестори тепер можуть отримати доступ до активів блокчейн, які приносять дохід, через знайомі, регульовані інвестиційні інструменти. Значення виходить за межі будь-якого окремого продукту або компанії. Ставки перейшли з регуляторної червоної лінії в прийнятну функцію інвестування, відкриваючи шлях для інновацій, які були заблоковані до 2023 року.
Проте визнання цього етапу також вимагає визнання його обмежень. Запуск Grayscale відбувся в рамках, встановлених заявами співробітників SEC, а не офіційними регламентами або законодавством. Ці думки співробітників, хоча й впливові, можуть бути переглянуті майбутніми адміністраціями або відхилені комісарами.
Саме керівництво ретельно обмежене, воно стосується конкретних категорій угод ставок, залишаючи невирішеними питання про інші структури. Податкове ставлення залишається дещо невизначеним, особливо для інноваційних продуктів, таких як деривативи на ліквідні ставки. Операційні ризики, включаючи кібербезпеку, шлаїнги та стабільність мережі, продовжують викликати занепокоєння навіть у досвідчених інституційних операторів.
BlackRock, Fidelity та інші великі постачальники ETF зараз мають на розгляді заявки на додавання ставок до своїх продуктів на основі Ethereum, і їхнє остаточне схвалення, ймовірно, зробить ставки стандартною функцією, а не відмінною ознакою. Реальна конкуренція переміститься до операційної досконалості: які постачальники зможуть запропонувати найвищі чисті прибутки через кращий вибір валідаторів, нижчі збори та вдосконалене управління ризиками. Коли вступлять у дію загальні стандартні вимоги для лістингу, кількість продуктів криптовалютних ETF, ймовірно, різко зросте, охоплюючи різні криптовалюти, стратегії ставок і профілі ризику-прибутковості.
Міжнародна динаміка продовжуватиме впливати на політику США. Європейські та азійські ринки продемонстрували, що продукти зі ставками можуть успішно працювати в рамках відповідних регуляторних механізмів, створюючи тиск на ринки США, щоб залишатися конкурентоспроможними. Водночас, регуляторні рішення США впливають на світові ринки - керівництво SEC в травні та серпні 2025 року щодо ставок, ймовірно, визначатиме, як інші юрисдикції підходять до подібних питань. Міжнародна координація зі стандартами криптовалюти, схоже, дедалі ймовірніша, оскільки регулятори визнають виклики регулювання, що мають безмежний характер, і глобально доступні блокчейн мережі.
Траєкторія інституційного прийняття криптовалюти, здається, прискорюється, а не уповільнюється. ETF на біткоїн залучили понад $35 мільярдів за перший рік. ETF на ефіріум, які спочатку були обмежені через відсутність ставок, скоріш за все, побачать оновлений притік коштів, коли ставки стануть стандартом.
Solana ETFs, коли вони будуть запущені з можливостями ставок, забезпечать прибутки, що можуть перевищувати 6% річних - привабливо в будь-якому ринковому середовищі, але особливо привабливо, коли традиційні фіксовані доходи є скромними. Інші мережі доказу володіння, включаючи Cardano, Polkadot, Avalanche та Cosmos, вже є предметом заявок на ETF, і кожен з них приносить різні механізми ставок, профілі прибутковості та характеристики ризику.
Крім ETF, інституційне прийняття проявиться в інших формах. Окремо керовані рахунки, прямі володіння з професійною опікою, стратегії хедж-фондів, що включають альфа ставок, та структуровані продукти, використовуючи деривативи криптовалюти, збільшать способи доступу інституцій до доходів від ставок.
Пенсійні фонди, фонди заміщення, страхові компанії, корпоративні казначейські відділи та суверенні фонди багатства знаходяться на різних стадіях оцінки криптовалютних алокацій. Додавання доходів від ставок до інвестиційної пропозиції - створення "цифрового дивіденду", що аналогічно до дивідендів на акції або купонів на облігації - робить крипто акти більш знайомими і, можливо, прийнятнішими для консервативних розподільників, які скептично ставляться до виключно цінової прибутковості.
Ризики залишаються реальними та значними. Цінова волатильність не зникла - дохід від ставок від 3 до 8% річних надає скромні подушки проти короткострокових цінових коливань, але перемагаються корекцією на 30%, 50% або 70%, які криптовалютні ринки переживали циклічно. Регуляторні ризики зберігаються: що дозволяє одна адміністрація, інша може обмежити.
Операційні ризики вимагають постійної пильності: зростаюча складність кібератак означає, що інфраструктура зберігання та валідації повинна постійно розвиватися. Ризики мережі включають можливість, що певні блокчейн можуть втратити релевантність у міру розвитку технології, або що управлінські суперечки можуть розколоти мережі та заблокувати капітал інвесторів.
Тим не менш, траєкторія здається ясною. Ставки перейшли від регуляторного табу до прийнятної інституційної практики. Інфраструктура - зберігання, валідація, управління ризиками, бухоблік, податкове ставлення - швидко вдосконалюється. Продукти - ETF, ETP, фонди, рахунки - множаться. Інвесторська база - колись обмежена крипто-нативними користувачами та хедж-фондами, що шукають ризик, - тепер включає великих традиційних управлінців активами, що обслуговують основних інституційних клієнтів.
Історичний запуск Grayscale краще не розглядати як кінець, а скоріше як початок: початок нової фази, в якій інституційне інвестування в криптовалюту включає механізми, що генерують дохід, які є основними для того, як сучасні блокчейн мережі працюють. Подорож від урегулювання Kraken у лютому 2023 року до запуску Grayscale у жовтні 2025 року тривала лише два з половиною роки, але вона означала трансформацію в регуляторному мисленні, ринковій інфраструктурі та інституційній прийнятності.
Наступні глави цієї історії - які інновації виникнуть, які мережі домінуватимуть у інституційній алокації, як регулятори відповідатимуть на виклики - ще не написані. Що очевидно, так це те, що інституційні інвестори більше не відсторонені від участі в економіці валідації блокчейн і що ця участь формуватиме як криптовалютні ринки, так і традиційні фінанси такими способами, що лише починають проявлятися.