Третій квартал 2025 року приніс найбільше квартальне розширення в історії стабільних монет. В період з липня по вересень чистий випуск склав $45,6 мільярдів, що на 324% більше порівняно з $10,8 мільярдами попереднього кварталу.
До початку жовтня загальна ринкова капіталізація стабільних монет вперше перетнула $300 мільярдів, закріпивши ці інструменти як критичну інфраструктуру для глобальних ринків криптовалют. Ця хвиля цифрових доларів означає значно більше ніж спекулятивне позиціювання.
Це сигналізує про структурну трансформацію того, як гроші рухаються на блокчейні, як установи керують казначейськими операціями і як границі між традиційними фінансами та децентралізованими системами продовжують розмитись.
Центральне питання, яке стоїть перед інвесторами, регуляторами та будівельниками, полягає в тому, чи є цей сплеск лише поверненням капіталу з боку або виникненням нової грошової основи, яка фундаментально перебудує цифрові фінанси.
Анатомія буму
$45,6 мільярда у квартальній чистій емісії не розподілилися рівномірно між екосистемою стабільних монет. Три емітенти захопили більшість припливів, тоді як корпоративні учасники та альтернативи з орієнтацією на дохід знайшли значні, але менші ніші. USDT від Tether очолили з приблизно $19,6 мільярдами нової емісії за квартал, зберігаючи свою позицію домінуючої стабільної монети з часткою ринку 58-59% та загальною пропозицією, що досягала $172-177 мільярдів.
Таке зростання продовжило безперервну смугу Tether з 25 місяців зростання ринкової капіталізації, протягом якої компанія накопичила більш ніж $127 мільярдів у казначейських цінних паперах США, що робить її одним з 20 найбільших володарів американського держборгу глобально.
USDC від Circle продемонстрували вражаюче відновлення з $12,3 мільярдами квартальних припливів після того, як у попередньому кварталі було лише $500 мільйонів. Це прискорення на 2,360% квартал-к-кварталу стало найкращим сигналом того, що інституційна довіра повністю повернулася після кризи банку Силіконової долини у березні 2023 року, яка коротко загрожувала прив'язці USDC.
До жовтня 2025 року USDC становив приблизно $61-74 мільярда в обігу, що на 78% більше з січня 2024 року, з доступністю на 28 блокчейн-мережах і доступністю для більш ніж 500 мільйонів кінцевих користувачів через інтегровані гаманці та додатки. Відповідність Circle офіційному регулюванню ЄС Міки (Ринки крипто-активів), досягнута в липні 2024 року, позиціонувала USDC як єдину велику стабільну монету, яка вільно працює у правовій рамці ЄС, конкурентну перевагу, що прискорила інституційне прийняття протягом 2025 року.
Найвибуховіше зростання кварталу прийшло від USDe від Ethena, яка захопила $9 мільярдів чистих припливів після того, як у попередньому кварталі записала лише $200 мільйонів. Цей стрибок на 4,400% підштовхнув USDe до $14.8-15 мільярдів у загальному обсязі, роблячи її четвертою за величиною стабільною монетою та демонструючи значний ринковий попит на альтернативи з доходністю, незважаючи на регуляторні обмеження.
Синтетичний дизайн USDe, який використовує дельта-нейтральні хеджові стратегії і пропонує змінні дохідності, які часом перевищують 30% на рік через її стейкінг-варіант sUSDe, привабив досвідчених учасників DeFi, які готові приймати додаткову складність і ризики, властиві стабільним монетам на основі деривативів. Загальна заблокована вартість протоколу перевищила $11.89 мільярда до вересня, ставлячи її серед топ-6 DeFi платформ у світі, незважаючи на менше ніж два роки роботи.
... (translation continues for the remaining part of the content).
мільярд (billion) запасу стабільних монет з 74% домінуванням USDT, обробляючи 47,3 мільйона активних адрес протягом кварталу, що є збільшенням на 57% порівняно з попереднім кварталом. Мережа продемонструвала сильну перевагу USDT над USDC в активності децентралізованих бірж, причому обсяги USDT перевищували USDC у 19 разів на децентралізованих біржах, заснованих на BSC, що відображає орієнтований на торгівлю, а не на інфраструктуру DeFi, характер використання.
Маленькі платформи, включаючи Avalanche (1,7-1,9 мільярдів доларів), Polygon (приблизно 7,5 мільярдів доларів на основі оцінки ринкової частки 2,5%) та різні інші мережі рівня 1 та рівня 2, захопили залишковий розподіл, при цьому кількість ланцюгів, які розміщують понад 1 мільярд доларів у запасі стабільних монет, тепер перевищує десять, порівняно з всього трьома у 2022 році.
Інфраструктура крос-ланцюгів значно зріла під час 2025 року, коли протокол перенесення крос-ланцюга Circle зустрів значні масштаби після березневого запуску CCTP V2. Оновлений протокол зменшив час переказу з 13-19 хвилин до менше 30 секунд через можливості швидкого переказу, водночас вводячи програмовані хуки, що дозволяють автоматичні дії після переказу, такі як негайна заміна токенів або операції з управління казною.
З моменту запуску в 2023 році CCTP обробив більше 36 мільярдів доларів у обсязі, перевищуючи 3 мільярди доларів на місяць до середини 2025 року, з інтеграцією великими платформами, включаючи Wormhole, LI.FI, Mayan і Socket. Продукт Stargate від Wormhole, побудований поверх CCTP, полегшив приблизно 990 мільйонів доларів у місячному обсязі торгівлі між ланцюгами, тоді як LayerZero дозволив розширення PYUSD на десять мереж протягом кварталу за допомогою технології Stargate Hydra, демонструючи критичну роль цих шарів взаємодії у зниженні фрагментації ліквідності в усе більш мульти-ланцюговій екосистемі.
## Що спричиняє потоки
Сплеск створення стабільних монет у третьому кварталі відображав збіг кількох структурних факторів, а не один каталізатор. Руйнування політичної невизначеності стало, мабуть, найважливішим рушієм, оскільки Сполучені Штати ухвалили закон GENIUS у липні 2025 року, встановивши першу комплексну федеральну структуру для платіжних стабільних монет.
Законодавство вимагає, щоб емітенти тримали резерви у готівкових коштах або цінних паперах Казначейства США, забороняє виплати відсотків на стабільні монети, орієнтовані на внутрішній ринок, щоб запобігти конкуренції з традиційними банківськими депозитами, вимагає щомісячного розкриття резервів і встановлює чіткі вимоги до ліцензування під федеральним наглядом банків. Хоча заборона на виплату відсотків теоретично призводила до недоліків таких продуктів, як USDe від Ethena, регуляторна визначеність дозволила інституційним учасникам, які залишалися на узбіччі, вийти на ринок з упевненістю, що фундаментальні правила не змінюватимуться довільно.
Регулювання ринку криптоактивів Європейського Союзу, яке стало повністю операційним для стабільних монет 30 червня 2024 року, створило аналогічну чіткість у другому за величиною економічному блоці у світі. MiCA встановила пороги для позначення "значних" стабільних монет на основі кількості власників, обсягів транзакцій і ринкової капіталізації, роблячи ті, що перевищують пороги, підвладними посиленому нагляду, включаючи обмеження транзакцій та підвищені вимоги до резервів.
Рання відповідність Circle дозволила USDC стати єдиною великою стабільною монетою, що вільно працює на ринках Європи після того, як Binance вилучила USDT через проблеми з відповідністю, а німецький BaFin наказав Ethena припинити операції в країні. Хоча обмеження MiCA на розподіл доходів гальмували інновації стабільних монет у Європі, обмежуючи ринок приблизно до 350 мільйонів євро в порівнянні з глобальною $300 мільярдами, чіткі правила дозволили відповідним емітентам масштабувати операції в межах визначених параметрів.
Макроекономічне середовище суттєво сприяло цьому завдяки постійно підвищеним ставкам у Сполучених Штатах. Політика Федеральної резервної системи підтримувала відсоткові ставки короткострокових цінних паперів Казначейства у діапазоні 4-5% протягом 2025 року, створюючи потужні стимули для конструкцій стабільних монет, які приносять дохід, що могли б залучити та розподілити ці доходи серед власників. Традиційні стабільні монети, такі як USDT і USDC, генерують значні прибутки, інвестуючи резерви у казначейські векселі, не виплачуючи відсотки власникам - Tether повідомила про 4,9 мільярда доларів прибутку у другому кварталі 2025 року від цієї моделі.
Альтернативи, які приносять дохід, такі як USDe від Ethena, USDM від Mountain Protocol і USDY від Ondo Finance, з’явилися, щоб передати частину цих доходів кінцевим користувачам, причому USDe пропонує змінні доходи від 10-30% через свою стратегію нейтральної хеджування дельти, поєднуючи винагороди від стейкінгу з ставками фінансування вічного ф'ючерсів. Заборона GENIUS Act на отримання доходу для продуктів, орієнтованих на США, парадоксальним чином сприяла альтернитивам, розташованим офшор, як-от USDe, які виключно виключають осіб з США, але захоплюють міжнародний попит на інструменти грошової дохідності в доларах.
Вибух токенізованих активів світу створив додаткову інфраструктуру, яка підкріпила попит на стабільні монети. Ринок токенізованих казначейських паперів США зріс з 769 мільйонів доларів на початку 2024 року до 7,65 мільярдів доларів до жовтня 2025 року, що представляє річний ріст на 179%, спричинений такими продуктами, як фонд BUIDL від BlackRock ($2,9 мільярда), токени BENJI від Franklin Templeton ($700-780 мільйонів) і набір інструментів від Ondo Finance, забезпечених казначейськими паперами.
Ці продукти функціонують як "наступний шар" над стабільними монетами, пропонуючи дохід інституційного рівня, водночас зберігаючи доступ на ланцюгу, створюючи інтегровану "доларову пираміду", де капітал легко переходить між стабільними монетами без доходу для негайної ліквідності, стабільними монетами з доходом для активного управління казною та токенізованими фондами грошового ринку для оптимізації доходу тривалішої тривалості. Загальна ринкова капіталізація токенізованих активів RWA, за винятком стабільних монет, досягла 15,2-24 мільярди доларів залежно від методології, а загальні активи на ланцюгу, номіновані в доларах, перевищили 217 мільярдів доларів.
Покращення інфраструктури зменшили тертя як для інституційних, так і для роздрібних учасників. Гіганти платежів Visa та PayPal інтегрували стабільні монети у свої основні пропозиції: платформа токенізованих активів Visa дозволяє банкам карбувати та проводити транзакції стабільними монетами, водночас виконуючи зобов'язання через свою мережу, a PayPal позиціонує PYUSD для міжкорпоративних міжкордонних платежів за допомогою партнерств з SAP і Fiserv. Stripe придбала Bridge, компанію з інфраструктури стабільних монет, за 1,1 мільярда доларів та інтегрувала платформу Paxos для пропонування фінансових рахунків у стабільних монетах та глобальних платежів торговцям.
Постачальники "на рампу", зокрема Coinbase, Ramp Network, і агрегатори, такі як Onramper, спростили конвертацію фіат-крипто, а покращення блокчейну, зокрема зниження комісії за транзакції Base на 42,7% після оновлення Octane та широке впровадження Layer 2 знизили вартість транзакцій до менше одного цента для більшості переказів стабільних монет.
Ротація ризиків у криптовалютних ринках суттєво сприяла, коли досвідчені інвестори накопичували стабільні монети як "сухий порох" під час волатильних періодів, очікуючи оптимальних точок входу у ризиковіші активи. У звіті Bybit за третій квартал зазначено, що запаси стабільних монет на біржах зменшилися, оскільки інвестори звернулися до альткоїнів, включаючи SOL та XRP, що свідчить про те, що значний новий випуск представляв позиціонування для передбаченої волатильності, а не негайне використання.
Паттерн, коли 51% запасу стабільних монет залишалося неактивним менше ніж один місяць, зменшився з 58% у 2024 році, але все ж представляє сотні мільярдів у неактивних запасах, що свідчить про те, що значна частина сплеску Q3 відображала стратегічне позиціонування, а не збільшення транзакційної корисності, явище, яке стане більш очевидним у дослідженні метрик активності поряд із зростанням запасів.
## Хто перемагає і чому
Продовження домінування Tether обумовлено перевагою першого переміщувача, перетвореною на структурне упровадження в критичних ринках. Компанія командує 60-65% ринку стабільних монет з обігом $140-157 мільярдів, генеруючи $13 мільярдів прибутку протягом четвертого кварталу 2024 року та $4,9 мільярда у другому кварталі 2025 року завдяки простій моделі інвестування резервів у короткострокові цінні папери Казначейства США, не виплачуючи відсотки власникам USDT. Ця прибутковість дозволяє компанії агресивно розширюватися географічно та підтримувати операції, незважаючи на регуляторний нагляд у західних юрисдикціях.
Стратегічний поворот до Tron виявився трансформуючим, із $75-81 мільярд USDT на Tron, що представляє 50-63% загального запасу USDT до травня 2025 року, вперше перевищуючи Ethereum за клірингом роз...
Зміст: Надзвичайно стійкий під час кризи Silicon Valley Bank у березні 2023 року, яка загрожувала USDC. Карибська юрисдикція Tether та значна залежність від прямих володінь казначейськими векселями замість банківських депозитів означали відсутність впливу SVB або інших установ, які згодом зазнали невдачі, включаючи Signature Bank і Silvergate. $127 мільярдів у володіннях казначейських векселів США, що зафіксовані у звітах за другий квартал, представляють безпосередню власність урядових цінних паперів замість претензій до банківських посередників, знижуючи ризик контрагента, але викликаючи постійні дебати щодо прозорості.
Tether публікує щоквартальні звіти від BDO, однієї з п'яти найбільших бухгалтерських фірм, які показують склад резервів: 84.1% у готівці та грошових еквівалентах, включаючи казначейські векселі, 3.5% у золоті, 1.8% у Bitcoin та 10.6% в інших інвестиціях, включаючи забезпечені позики та корпоративні облігації. Проте критики відзначають відсутність повних аудитів та залишається занепокоєння відносно затримки в 30-45 днів у звітах.
Відновлення Circle від кризи SVB і подальше зростання до $61-74 мільярдів в обігу відображає фундаментально інше конкурентне позиціонування, орієнтоване на інституційну довіру і дотримання нормативних вимог. Реакція компанії на кризу, коли $3.3 мільярда з її $40 мільярдів резервів стали тимчасово недоступні в SVB, включала радикальну диверсифікацію банківських партнерів, перехід до 100% розподілу в готівці та короткострокові казначейські векселі, а також впровадження щотижневих публічних розкриттів резервів крім щомісячних звітів Deloitte.
Подання заявки на національну банківську хартію в червні 2025 року до Управління валютного контролера сигналізує про амбіції функціонувати як банківська установа з федеральною регуляцією, повністю ліквідуючи ризик зберігання сторонніми, принесення управління резервами в корпоративне управління під прямий нагляд OCC.
Стратегічні партнерства виділяють інституційний підхід Circle. Інтеграція з FIS у липні 2025 року, яка обслуговує тисячі банків у США через свою платформу Money Movement Hub, дозволяє внутрішні і міжнародні платежі USDC через існуючу банківську інфраструктуру. Співпраця з Fiserv у червні 2025 року досліджує інтеграцію в цифрові банківські платформи, обслуговуючи ще тисячі фінансових установ.
Партнерство у вересні з Fireblocks, яке забезпечує понад $10 трильйонів цифрових активів для інституційних клієнтів, поєднує інфраструктуру стабільної монети Circle з платформою зберігання Fireblocks. Меморандум про взаєморозуміння з Deutsche Börse інтегрує USDC і EURC на торгові платформи 360T і 3DX, при цьому забезпечуючи зберігання через Clearstream, надаючи прямий доступ до європейських інституційних інвесторів, що працюють у межах рамок MiCA.
Протокол Cross-Chain Transfer Protocol Circle став справжнім технологічним диференціатором після запуску V2 у березні 2025 року. Трансфер часом менше 30 секунд, програмовані гачки для автоматизованих дій після трансферу та механізм нативного спалювання і мінтування, що усуває необхідність у загорнених токенах або пулах ліквідності, забезпечують 1:1 капітальну ефективність, яка не має аналогів серед конкурентних рішень для мостів.
Інтеграція у протоколи, які обслуговують мільярди обсягів, у поєднанні з автоматичною модернізацією 27 мільйонів перекинутих USDC до нативних USDC завдяки CCTP, демонструє ціннісну пропозицію як для підприємств, так і для користувачів. Ця інфраструктурна інвестиція позиціонує USDC як стабільну монету, оптимізовану для мультицепних операцій, тоді як конкуренти залишаються розрізнені через несумісні реалізації.
USDe Ethena представляє найбільшу інновацію в механізмі дизайну стабільних монет з часу алгоритмічних експериментів, що завершились травневим колапсом Terra у 2022 році. Основна інновація протоколу полягає у підтримці дельта-нейтральної позиції, де довгі спотові держання ETH, stETH, Bitcoin та інших прийнятних забезпечень відповідають еквівалентним коротким безстроковим ф'ючерсним позиціям на централізованих ринках деривативів. Коли ETH зростає, прибутки від спотових холдингів компенсують збитки на коротких ф'ючерсах; коли ETH падає, збитки на спотових холдингів компенсуються прибутками на коротких позиціях.
Чистий ефект полягає у підтримці стабільної вартості в доларах незалежно від волатильності базового активу, при цьому генеруючи дохід через два механізми: винагороди від стейкингу ліквідних токенів (3-4% щорічно) та фінансові ставки з ринків ф'ючерсів без дати, які зазвичай вимагають, щоб власники коротких позицій отримували платежі від власників довгих позицій у бичачих ринках.
Цей дизайн дозволив USDe зрости від фактично нуля на початку 2024 року до $14.8-15 мільярдів до вересня 2025 року, причому вкладна варіація sUSDe пропонує історичну прибутковість, що подеколи перевищувала 30% під час сильних позитивних фінансових ставок. Загальна заблокована вартість у $11.89 мільярдів поставила Ethena на шосте місце серед усіх протоколів DeFi, демонструючи значний апетит до альтернативних вкладних рішень, попри складність. Протокол реалізує надмірне забезпечення із підтримкою, що перевищує 100%, щоб забезпечити буфер проти волатильності, проводить щотижневі аудити доказів резервів, отримує щомісячні підтвердження опікунів і підтримує страховий фонд для захисту від періодів негативних фінансових ставок, які інакше б виснажили резерви.
Ризики значні і широко обговорюються. Негативні фінансові ставки, які виникають під час ведмежих ринків, коли шорти перевершують лонги, вимагають, щоб протокол платив для підтримки хеджових позицій, що може виснажити страховий фонд і загрожує прив'язці, якщо це підтримується. Залежності від централізованих бірж створюють ризик контрагента з маржинальними позиціями, які утримуються в Binance, Bybit, OKX та інших, підлягають платоспроможності бірж, регуляторним діям або технічним збоям.
Наказ від німецького BaFin у серпні 2025 року, змушуючи Ethena вийти, продемонстрував регуляторний ризик, тоді як критики, в тому числі творець Fantom Андре Кроньє, проводять паралелі з колапсом Terra, оцінюючи, що синтетичні моделі "працюють, поки не перестають". Аналітики галузі дедалі більше позиціонують USDe не як безпечний засіб заощадження, а як складний фінансовий продукт, що переслідує високі прибутки, відповідний для досвідчених інвесторів, які розуміють інфраструктуру деривативів і пов'язані ризики.
Корпоративні гравці стикаються з викликом витіснення засадничих мережевих ефектів, незважаючи на значні переваги у розповсюдженні. PYUSD від PayPal досяг обсягу приблизно $1.3-2.4 мільярдів в обігу з доступом до 400 мільйонів рахунків PayPal і Venmo, але захоплює менше 1% ринку, незважаючи на це безпрецедентне охоплення для споживачів.
Стратегія компанії у 2025 році перемкнулась рішуче на платежі між бізнесами, орієнтуючись на 20 мільйонів невеликих і середніх торговців для оплати рахунків, расчетів з постачальниками та транзакцій з закордонними постачальниками, де інтеграція PYUSD з Hyperwallet та очікуване розгортання Stellar пропонують реальні переваги над традиційними банківськими переказами. Вересневий запуск крипто-переказів пеер-то-пеер через PayPal Links, у поєднанні з розширенням на 13 блокчейнів через LayerZero, демонструє серйозне інфраструктурне інвестування, навіть якщо споживацьке прийняття залишається обмеженим.
RLUSD Ripple, запущений у грудні 2024 року з схваленням NYDFS, позиціонується спеціально для випадків використання підприємствами класу "enterprise-grade", а не роздрібними спекуляціями. Інтеграція в існуючу $70 мільярдів мережу крос-кордонних платежів Ripple, що охоплює 90 ринків, надає вбудоване розповсюдження, тоді як партнерства з Aave для децентралізованого кредитування і географічні розширення через ChipperCash, VALR і YellowCard орієнтовані на африканські коридори переказів.
Кредитні рейтинги від Moody's та S&P Global для токенів на підтримці державної казни Ripple надають інституційну надійність, але вкрай пізній вихід на ринок і оціночна частка ринку менше $500 мільйонів продемонструють труднощі з витісненням усталених гравців, навіть з дотриманням регуляцій, інституційними зв'язками та технічною інфраструктурою. Шаблон вказує, що майбутні зрушення на ринку відбуватимуться поступово через спеціалізоване використання, а не швидке виключення USDT та USDC.
Що приховують цифри
Парадокс зростання стабільних монет у 3 кварталі 2025 року полягає в тому, що рекордний ріст пропозиції збігся зі зниженням залученості користувачів та активності транзакцій. Кількість щомісячно активних адрес знизилася на 23% з приблизно 33.6 мільйона до 26 мільйонів у вересні, навіть коли екосистема додала $45.6 мільярдів нової пропозиції.
Обсяги переказів знизилися на 11% з $3.5 трильйона в серпні до $3.2 трильйона у вересні, що свідчить про те, що багато новонаданої пропозиції надійшло на неактивні гаманці, а не циркулювало через торговельні майданчики, децентралізовані фінансові протоколи або платіжні канали. Цей розрив між "запропонованою ліквідністю" та "циркулюючою ліквідністю" піднімає фундаментальні питання про те, чи представляло зростання 3-го кварталу реальне прийняття, чи лише інституційне складування активів, деномінованих у доларах, у ланцюжку.
Головним винуватцем є діяльність ботів, яка становила 70-71% всіх транзакцій стабільних монет у ланцюжку під час третього кварталу, в порівнянні з 68% у 2-му кварталі. Аналіз за ланцюжком показує ще більш екстремальну концентрацію, причому у Base та Solana 98% обсягів транзакцій складають боти, тоді як для USDC активність ботів зросла з 80% до 83% від загальної кількості транзакцій.
Ця автоматизована діяльність включає маркет-мейкінг, арбітражні операції, ліквідацію та, можливо, псевдоторгівлю, призначену для штучного підвищення видимої використуваності без створення економічно значущих переказів. Лише приблизно 20% транзакцій представляли реальну діяльність користувачів, а ще 9% складали внутрішні операції, такі як ребаланс протоколів. Результатом є те, що заголовкові статистики транзакцій і обсягів сильно перебільшують фактичну залученість користувачів.
Розподіл активності на ланцюжку серед 200+ різних стабільних монет створює значну фрагментацію. Хоча USDT утримує 59% загальної пропозиції, а USDC має 24-25%, їх моделі використання відрізняються.
Significantly. Протягом третього кварталу обсяг торгівлі USDT на централізованих біржах збільшився з 77,2% до 82,5%, вперше перевищивши обсяг у $100 мільярдів на децентралізованих біржах, і залишився домінуючою торговою парою.
USDC захопив різні сфери використання, представляючи 63% обсягу транзакцій у блокчейні (здебільшого завдяки ботам — 83%), а також залишаючись переважною стейблкойном для DeFi-протоколів завдяки сильнішій регулятивній базі та довірі інституцій. Це функціональне поділ означає фрагментацію ліквідності не тільки через ланцюги, але й через емітентів, з капіталом, заблокованим у певних торгових парах, що не може вільно перетинатися всіма майданчиками без витрат на конверсію та прослизання.
Географічна і кросс-чейн фрагментація погіршує проблему. Зменшення частки ринку Tron з 38% до 29% у період 2024-2025 років відображає міграцію користувачів до альтернатив в екосистемі Ethereum. Проте користувачі з USDT на Tron не можуть безперешкодно взаємодіяти з Ethereum DeFi без використання мостів, які вводять затримки, витрати та ризики. Кожен з понад десяти ланцюгів, що містять понад $1 мільярд в обігу, має різні припущення щодо безпеки, структури зборів, часів підтвердження та можливостей смартконтрактів, що створює аналогічні ринки стейблкойнів, які взаємодіють переважно через централізовані біржі, а не рідну блокчейн-композабельність, незважаючи на поліпшення інфраструктури, такі як CCTP від Circle.
Концепція "вільного" проти "активного" постачання ілюструє розрив у використанні. Аналіз вказує, що 51% постачання стейблкойнів залишалося на рахунках менше одного місяця в 2024 році, зменшившись з 58% у попередніх періодах, що свідчить про те, що трохи більше капіталу фактично обертається, ніж залишається нерухомим. Однак це все ще припускає, що близько половини з $300 мільярдів постачань в основному виступають як збережена вартість, а не як засіб обміну.
Запаси на біржах, які зменшилися, оскільки користувачі переміщали кошти на самозбереження, представляють іншу категорію потенційно неактивного постачання, де стейблкойни зберігаються в очікуванні запровадження замість того, щоб активно сприяти трансакціям. Вилучення активності ботів, неактивних депозитів і біржових резервів з загального постачання припускає, що економічно значуще циркулювання стейблкойнів може бути суттєво меншим, ніж цифри загальної капіталізації ринку.
Існують докази протилежного. Транзакції розміром до $250 досягли рекордно високих рівнів у вересні 2025 року, коли вперше на 2025 рік планується перевищити $60 мільярдів у трансферах до $250 у порівнянні з меншими показниками в попередні роки. Це свідчить про зростаюче освоєння на рівні основи для фактичних платежів, переказів і передач від особи до особи, а не чисто спекулятивного чи казначейського використання.
Невиробничий активність зросла на 15% у 2025 році, з приблизно 12% роздрібної активності, пов`язаної з обмінами стейблкойнів на фіатні валюти та прямо на блокчейні відповідно до аналізу CEX.io, що вказує на справжнє освоєння платежів, особливо на ринках, що розвиваються. Обсяги торгів зросли до $10,3 трлн протягом третього кварталу, ставши найбільш активним кварталом з другого кварталу 2021 року, із середньоденними показниками в $124 млрд, що вдвічі перевищує рівні попереднього кварталу.
Рішення цієї очевидної суперечності полягає в тому, що різні метрики відстежують різні популяції користувачів і випадки використання. Масове зростання постачання, зумовлене інституційними накопиченнями, корпоративною диверсифікацією казни та позиціонуванням для очікуваних ринкових рухів, може співіснувати з зменшенням унікальних адрес, якщо новий капітал концентрується в менших за обсягами, але більших за розміром утримувачах. Дії ботів можуть створювати величезні обсяги транзакцій, виконуючи законні функції формування ринку й забезпечення ліквідності, навіть при цьому збільшуючи видимі статистичні дані.
Освоєння на роздрібному рівні на ринках, що розвиваються, для платежів і переказів може досягати нових вершин у абсолютних доларових розмірах, навіть коли відсоток загального постачання, присвячений цим випадкам використання, зменшується в порівнянні з інституційними утриманнями. Ринок стейблкойнів одночасно переживає інституційне дозрівання, географічну експансію роздрібної торгівлі та спекулятивне позиціонування, при цьому кожна тенденція по-іншому відображається в різних метриках.
Вирівнювання регулятивного середовища: MiCA, GENIUS Act і за його межами
Регламент Європейського Союзу "Цінні папери на ринку криптоактивів" став першим всеосяжним стейблкойн-фреймворком у світі, коли його положення стали повністю застосовними до токенів, що ставляться до активів, і електронних грошей з 30 червня 2024 року. MiCA класифікує стейблкойни як "значні" на основі кількісних порогів, включаючи більше ніж 10 мільйонів утримувачів, більше ніж два мільйони транзакцій на день, або резервні активи, що перевищують €5 мільярдів, підпорядковуючи такі стейблкойни підвищеним вимогам, включаючи обмеження на випуск, підвищені вимоги до капіталу та інтенсивний нагляд, що може включати прямий контроль з боку Європейського банківського управління, а не окремих регуляторів держав-членів.
Фреймворк вимагає, щоб емітенти стейблкойнів зберігали резерви на сегрегованих рахунках у кредитних установах, авторизованих ЄС, ретельно погоджуючи склад резерву з пасивами у високоякісних ліквідних активах, надаючи утримувачам прямі зобов'язання на резервні активи з юридичною відтвореністю, і впроваджуючи міцне управління, включаючи управління операційним ризиком і кібербезпекою. Заборонені практики включають пряму виплату відсотків утримувачам стейблойнів, що обмежує їх конкуренцію з традиційними банківськими депозитами. Це обмеження фундаментально відрізняє MiCA від підходів США і ефективно забороняє моделі дохідних стейблкойнів у юрисдикції ЄС.
Практичний наслідок — концентрувати ринкову силу серед дотримуючихся емітентів, в першу чергу Circle, який отримав регулятивний дозвіл у липні 2024 року і працює з USDC та EURC вільно через держави-члени ЄС. Основні біржі, включаючи Binance, вилучили USDT з європейських ринків через невизначеність з дотриманням, у той час як Федеральна служба фінансового нагляду Німеччини наказала Ethena припинити діяльність у країні в серпні 2025 року, посилаючись на недотримання класифікації токенів та вимог до ліцензування.
Результат — європейський ринок стейблкойнів зупинився на приблизно €350 мільйонах у порівнянні з глобальними $300 мільярдами, демонструючи, як регуляційна суворість може надати ясність, одночасно обмежуючи інновації та ринковий розвиток. Європейські політики захищають цей компроміс як необхідний для запобігання банківським панікам, захисту споживачів і підтримки фінансової стабільності, приймаючи зменшений розмір ринку як ціну за правильні запобіжні заходи.
Сполучені Штати прийняли Закон GENIUS у липні 2025 року після років законодавчих дебатів, встановлюючи першу федеральну рамкову платіжну стейблкойн-систему під керівництвом банківських регуляторів. Законодавство вимагає, щоб емітенти стейблкойнів отримували федеральні ліцензії, зберігали резерви в доларових депозитах або високоякісних ліквідних активах з акцентом на цінних паперах Казначейства США, впроваджували щомісячні вимоги до розкриття, що деталізують склад резерву та географічне розміщення, отримували регулярні атестації або аудити від кваліфікованих бухгалтерських фірм, і впроваджували механізми викупу, що забезпечують перетворення стейблкойнів в долари на вимогу.
Акт забороняє виплачувати відсотки внутрішнім утримувачам, повторюючи занепокоєння MiCA щодо конкуренції з традиційними банківськими депозитами та запобігання арбітражу регулювання, де емітенти стейблкойнів захоплюють депозити, не несучи регулятивні зобов’язання, включаючи вимоги Закону про відновлення спільноти, який застосовується до традиційних банків.
Заборона на розподіл доходу всередині країни створила цікаву динаміку, де офшорні продукти, такі як USDe Ethena, які чітко виключають осіб із США, але обслуговують міжнародних користувачів, здобули конкурентну перевагу, пропонуючи доходи, які регульовані альтернативи всередині країни не можуть забезпечити. Законодавство передбачає збереження наявних емітентів, в той час як нові учасники повинні отримати ліцензії перед запуском, створюючи потенційні бар'єри для входу, що цементують переваги існуючих гравців. Положення з розмежування включають цивільні грошові штрафи за порушення, потенційні кримінальні санкції за шахрайські заяви, і повноваження регуляторів видавати приписи про припинення діяльності та заборони на неліцензовані випуски.
Реакція індустрії розділилася між встановленими гравцями, що вітають ясність, і критиками, які попереджають про те, що суворі вимоги сприяють великим, добре капіталізованим емітентам, перешкоджаючи інноваціям з боку стартапів, які не можуть пройти через складні процеси ліцензування. Заявка Circle на національну довірчу свідоцтво з OCC демонструє прийняття федерального нагляду як стратегічної переваги, тоді як офшорна структура Tether й квартальні, а не щомісячні атестації ставлять компанію в потенційний конфлікт із внутрішніми вимогами, незважаючи на її глобальний масштаб.
Запит Міністерства фінансів США у вересні 2025 року на публічні коментарі щодо деталей впровадження показав, що значна частина регулятивної архітектури залишається невизначеною навіть після прийняття законодавства, залишаючи невизначеність щодо точного виконання вимог атестації, що кваліфікується як адекватні механізми викупу та як заборона на доход вплине на алгоритмічно інтегровані проекти або розробки, пов'язані з DeFi.
Юрисдикції Азії переслідували різноманітні підходи. Ординанс про стейблкойни Гонконгу, прийнятий у серпні 2025 року, впровадив ліцензійну систему під управлінням Грошового управління Гонконгу з вимогами до страхування резервів, стандартів аудиту та якостей емітентів, розроблених для залучення дотримуючихся світових емітентів, зберігаючи контроль стабільності фінансової системи.
Монетарне управління Сінгапуру зберегло діюче керівництво, яке розглядає стейблкойни як цифрові платіжні токени, підлягаючі вимогам протидії відмиванню грошей, одночасно досліджуючи вдосконалені фреймворки для системно важливих емітентів. Японія продовжила розробку свого регулятивного підходу до стейблкойнів, пов'язаних з її банківською системою, тоді як Китай зберіг заборону на приватні.Cryptocurrencies while advancing its central bank digital currency.
Уривчастість регуляторних підходів створює значну складність відповідності для глобальних емітентів. Стейблкоїн, що обслуговує користувачів у Сполучених Штатах, Європейському Союзі, Великій Британії та великих азійських фінансових центрах, має одночасно задовольняти потенційно конфліктуючі вимоги щодо складу резерву, частоти звітності, ліцензійного органу, розподілу прибутку та механізмів викупу.
Результатом є зростаюча географічна спеціалізація, де певні емітенти зосереджуються на регіонах, що відповідають їхньому регуляторному позиціонуванню - Circle підкреслює ринки ЄС та США, де відповідність до MiCA та GENIUS Act забезпечує конкурентні переваги; Tether підтримує домінування на ринках, що розвиваються, та в азійських юрисдикціях з менш жорсткими рамками; корпоративні новачки, такі як PayPal та Ripple, використовують існуючі фінансові ліцензії та регуляторні зв'язки для роботи під встановленим банківським наглядом.
Тенденція вказує на продовження глобального посилення регулювання, що стимулюється центральними банками та організаціями фінансової стабільності, які стурбовані потенціалом стейблкоїнів виснажити депозити з традиційних банківських систем, сприяти ухиленню від регулювання та створити системні ризики, якщо великі емітенти зіштовхнуться з відтоком або банкрутством. Дослідження Банківського інституту політики у 2025 році оцінило, що масове прийняття стейблкоїнів могло б у найгіршому випадку виснажити до 20% банківських депозитів, знижуючи стабільність фінансування банків і потенційно зменшуючи їхню здатність до кредитування.
Moody's попередила, що швидке зростання стейблкоїнів без належного нагляду може спровокувати дорогі державні викуплення у разі невдачі великих емітентів, тоді як недостатня міжнародна координація залишає економіки під вразливістю до транскордонних ризиків, включаючи "криптоїзацію", коли стейблкоїни в доларах США витісняють локальні валюти в економіках, що розвиваються, зменшуючи ефективність монетарної політики.
Ймовірно, що регуляторна кінцева гра передбачає сходження навколо основних принципів, навіть якщо конкретні реалізації відрізняються. Консенсус, схоже, формується навколо вимог щодо повного резервного забезпечення з високоякісними ліквідними активами, регулярних перевірок чи аудитів третіх сторін, ліцензуванням та наглядом емітентів у рамках банківських або платіжних систем, чітких прав на викуп, що можуть бути реалізовані власниками, та заборони на надмірне кредитне плече чи фракційні резервні практики.
Дискусії продовжуються щодо відповідного обсягу розподілу прибутку, порогу, після якого включається підвищений нагляд, ролі для децентралізованих або алгоритмічних проектів і того, чи повинні існуючі механізми страхування банківських депозитів поширюватися на стейблкоїни або потрібні нові рамки. Розв'язання цих дискусій фундаментально визначатиме, які бізнес-моделі виявляться життєздатними і чи схилиться інновація до відповідних, регульованих пропозицій або офшорних альтернатив за межами традиційного регуляторного нагляду.
Структура токенізованого долара
Конвергенція стейблкоїнів з токенізованими казначейськими цінними паперами, фондами грошового ринку та іншими реальними активами створює уніфіковану "доларову структуру на основі блокчейну", що представляє собою кілька пластів прибутковості, ліквідності та ризику. Основний пласт складають стейблкоїни без прибутку USDT та USDC, надаючи максимальну ліквідність з миттєвими угодами та універсальним прийняттям як інструменти торгівлі та платежів. Вони не приносять доходу власникам, але забезпечують негайне виконання транзакцій, що робить їх оптимальними для торгівлі, платежів та короткострокових потреб у ліквідності. Комбінована пропозиція USDT та USDC в $ 202 мільярди складає основу ліквідності в доларах на блокчейні.
Другий пласт складають стейблкоїни з дохідністю, такі як USDe від Ethena, USDY від Ondo та USDM від Mountain Protocol, що пропонують казначейські ставки або підвищені прибутки, зберігаючи відносну ліквідність. Ці продукти орієнтовані на користувачів, які готові приймати трохи більші вікна викупу або додаткові ризики розумних контрактів в обмін на дохідність. USDe з $14.8 млрд і USDY з $620 млн представляють найбільші впровадження, що пропонують 4-30% річні прибутки, залежно від конструкції механізму та ринкових умов. Цей пласт виконує функції управління казначейством для протоколів, інституційного капіталу, що шукає прибутків від операційних балансів, та досвідчених осіб, що оптимізують бездіяльні активи.
Третій пласт складають токенізовані фонди грошового ринку, включаючи BUIDL від BlackRock на $2.9 млрд, BENJI від Franklin Templeton на $700-780 млн і USYC від Hashnote приблизно на $900 млн. Ці продукти для інституційного класу надають щоденну нарахування дивідендів, підтримуючи стабільні значення токенів $1 і пропонуючи кваліфікованим інвесторам прямий доступ до професійно керованого портфеля казначейських цінних паперів і угод з зворотним викупом. Вони виступають як еквіваленти традиційних фондів грошового ринку на блокчейні, але з можливістю 24/7 переказу, програмованою інтеграцією розумних контрактів та можливістю миттєвого розрахунку, якими не можуть відповідати традиційні транспортні засоби.
Четвертий пласт складають токенізовані казначейські векселі та державні цінні папери тривалістю, що надають прямий доступ до державної фінансування з мінімальним кредитним ризиком. TBILL-токени OpenEden, оцінені Moody's і S&P Global, разом із різними WisdomTree Digital Funds, що надають дотримання по всій кривій прибутковості від короткострокових до довгострокових казначейських цінних паперів, дозволяють тонке управління тривалістю та позиціювання по кривій прибутковості на блокчейні. Загальний ринок токенізованих казначейських цінних паперів досяг $7.65 млрд до жовтня 2025 року, з річним зростанням на 179%, що демонструє інституційний апетит до прямої експозиції на державні цінні папери на блокчейні.
Складовість між цими пластами створює потужну капітальну ефективність. Протоколи DeFi, такі як Morpho, дозволяють користувачам депозитувати USDC, отримувати векселі з виплатою відсотків і використовувати ці векселі як заставу для кредитів, фактично генеруючи дохід, зберігаючи доступ до ліквідності. Sky, за допомогою якого розміщено $650 млн DAI у Morpho, є прикладом того, як казначейства оптимізують бездіяльні активи, тоді як продукт OUSG від Ondo використовує токени BUIDL від BlackRock як резервні активи, демонструючи інтеграцію пластів, де вищі пласти будуються на нижчих. USDO від OpenEden, стейблкоїн, підкріплений токенізованими казначейськими векселями, ілюструє архітектурну можливість прямого перетворення з казначейства в стейблкоїн без проміжних банківських відносин.
Інтеграція з протоколами кредитування DeFi прискорилася протягом 2025 року, коли основні платформи адаптувалися, щоб включити токенізовані активи як заставу та кредитний інвентар. Morpho досягла $6.3 млрд заблокованої загальної вартості з $2.2 млрд активних кредитів, інтегруючи USDO від OpenEden як заставу з $200 млн TVL через два місяці після запуску. Aave збільшилася до $32 млрд TVL, підтримуючи 70 активів, хоча виклики з ореклами та ціноутворенням обмежили прийняття токенізованих казначейських цінних паперів, оскільки більшість продуктів припускають фіксований паритет 1:1, а не ринково визначені оцінки. Pendle дозволила розділ ення основних і дохідних токенів для продуктів, таких як USDO, надаючи 4-5% базових доходів з передбачуваними доходами, що досягають 10-15% завдяки структурованим стратегіям торгівлі, які привертають увагу інституційних інвесторів, що шукають виконання на базі блокчейну в сфері з фіксованим доходом.
Інфраструктура для вторинної ринкової ліквідності суттєво покращилася завдяки ініціативам, таким як Liquidity Network від Anemoy, запущена в листопаді 2024 року з потужністю миттєвого викупу $125 млн та одноденною ліквідністю $100 млн, забезпеченою маркет-мейкером Keyrock. Це вирішує фундаментальну проблему, що більшість токенізованих казначейських цінних паперів мають вузькі вторинні ринки з широкими спредами між заявками та пропозиціями, що ускладнює їх використання як заставу в складних протоколах DeFi, які вимагають надійного, в реальному часі ціноутворення. Ленти Proof-of-Reserve від Chainlink, прийняті OpenEden та іншими емітентами, надають перевірну прозорість щодо резервних активів, тоді як CCTP від Circle створює рідну оперативність для USDC між ланцюгами без обгорнутих токенів або вразливостей мостів, які переслідують інші активи.
Економічні динаміки, що рухають прийняття, відображають зміни в середовищі процентних ставок. Коли доходності казначейства залишалися близькими до нуля в 2020-2021 роках, капітал переходив у кредитування DeFi, шукаючи 5-10% доходів недоступних на традиційних ринках. Цикл підвищення ставок Федерального резерву в 2022-2025 роках реверсував цей потік, з продуктами на основі казначейства, що пропонують 4-5% безризикових ставок, які безпосередньо конкурують з доходами від кредитування DeFi, маючи при цьому державне забезпечення, а не ризик розумного контракту. Протоколи, що містять стейблкоїни без прибутковості, усе частіше визнавали вартість можливості, при цьому аналіз вказував, що "якщо у вас є USDC або USDT, ви не отримуєте прибутку - хтось інший це робить", посилаючись на емітентів, які захоплювали усі доходи від казначейства, тоді як власники нічого не отримували. Це усвідомлення підштовхнуло казначейську оптимізацію до альтернатив з прибутковістю.
Сигнал прийняття інституціями з традиційних фінансів виявився найбільш значущим. Запуск BUIDL від BlackRock у березні 2024 року ознаменував вихід найбільшого у світі управителя активами на ринок токенізованих цінних паперів, придаючи впевненості, що пришвидшило інституційну готовність до інструментів на основі блокчейну. Піонерське зусилля Franklin Templeton у 2021 році з першим зареєстрированим фондом SEC, який використовував публічний блокчейн для транзакцій, підтвердило регуляторні шляхи, тоді як подання Fidelity на отримання фонду грошового ринку "OnChain" Treasury у 2025 році вказує на те, що масове прийняття поширилося за межі ранніх учасників. Партнерства між емітентами токенізованих активів та платіжними процесорами - придбання Bridge компанією Stripe за $1.1 млрд, інтеграція стейблкоїнів PayPal, платформа Tokenized Asset від Visa - демонструють визнання того, що стейблкоїни та токенізовані казначейства є фундаментальною інфраструктурою для фінансових послуг нового покоління, а не спекулятивними експериментами.
Використання платежів розширилося за межі
Пропустити переклад для посилань у форматі markdown.
Контент: покриття в 170 країнах через on-ramp мережі продемонструвало серйозні інвестиції в інфраструктуру для платежів у міжнародному бізнесі. Обсяги транзакцій підтримали цю ідею, оскільки стейблкоїни обробляли $27,6 трлн щорічно протягом 2024 року, перевищуючи обсяги Visa і Mastercard разом узятих, хоча щомісячні показники приблизно $450 млрд залишалися приблизно на половину Visa, вказуючи на комплементарну, а не замісну позицію відносно традиційних платіжних систем.
Конвергенція стейблкоїнів з токенізованими реальними активами фундаментально представляє створення паралельного фінансового стеку, що працює цілодобово з миттєвими розрахунками, програмованою автоматизацією через смарт-контракти та глобальною доступністю без посередників, затримок та географічних обмежень, характерних для традиційного банкінгу. $217 млрд у доларових активах у ланцюгу станом на жовтень 2025 року, з проекціями зростання від $1 до 5 трлн до 2030 року в базовому сценарії, сигналізують про ранні стадії міграції інфраструктури ринків капіталу на блокчейн.
## Системні ризики та уроки
Розвал TerraUSD і LUNA в травні 2022 року залишається головним застережувальним прикладом для алгоритмічних стейблкоїнів. $18,6 млрд UST, алгоритмічно підкріплені токеном LUNA через механізм відчеканки-спалювання, а не резервами реальних доларів чи казначейськими цінними паперами, в основі залежали від підтримуваної довіри та кругової підкріпленості, де вартість UST залежала від попиту на LUNA, а вартість LUNA залежала від прийняття UST. Коли довіра пошкодилася після вилучення 375 мільйонів UST з Anchor Protocol, почалася спіраль смерті. Коли UST втратив свою прив’язку до долара, арбітражери спалювали UST за LUNA, щоб отримати вигоду від цінових розбіжностей, гіперінфлюючи постачання LUNA з 400 мільйонів токенів до 32 мільярдів, тоді як ціни впали з $80 до часток цента протягом кількох днів.
Дослідження від MIT, Гарварда та LSE, що аналізували дані транзакцій у блокчейні, показали, що колапс не був результатом маніпуляцій однієї сутності, а скоріше класичним банківським втечею, посиленим прозорістю та швидкістю блокчейн-транзакцій. Багатші і досвідченіші інвестори вийшли першими з мінімальними втратами, тоді як менш досвідчені учасники або вийшли пізно з важкими втратами, або намагались "купити на зануренні", що закінчилося катастрофічним знищенням портфеля.
Незабезпечена дохiдність Anchor Protocol на рівні 19,5% річних, яка субсидувалася венчурним капіталом, що сягав $6 млн щодня станом на квітень 2022, сконцентрувала ризик, залучивши $16 млрд з всього $18,6 млрд пропозиції в UST, створюючи величезний тиск на викуп, коли впевненість почала зменшуватися. Колапс знищив близько $45 млрд комбінованої ринкової вартості UST і LUNA та спровокував кримінальні розслідування проти засновника До Квона, які завершилися міжнародними ордерами на арешт.
Основний урок полягає в тому, що стейблкоїни потребують реальних активів в якості резерву, а не алгоритмічних механізмів, залежних від підтримуваної довіри. Кругова залежність, коли вартість стейблкоїна залежить від резервного активу і навпаки, створює внутрішню нестабільність під час стресу. Коли ринкова капіталізація LUNA впала нижче за пропозицію UST під час колапсу, система стала математично неплатоспроможною з недостатньою підтримкою для викупу виданих токенів. Жодні обмежувачі, механізми розширення та обмеження викупу не виявились адекватними, щойно основна довіра випарувалася. У криптоіндустрії в основному відмовилися від чисто алгоритмічних моделей після колапсу Terra, решта проектів впровадили значне перекриття реальними активами замість опори на алгоритмічні прив'язки.
Тимчасова втрата прив'язки USDC у березні 2023 проілюструвала, що навіть стейблкоїни з реальною підкріпленістю стикаються з ризиком контрагента через вплив банківської системи. Коли Circle повідомила, що $3,3 млрд з $40 млрд резервів USDC, що становить 8% підкріплення, розміщені в збанкрутілій Silicon Valley Bank, USDC ненадовго впав до $0,87 перед тим, як протягом кризового вихідного торгуватися між $0,88-$0,97. Аналіз ланцюгів збірних даних Chainalysis задокументував $1,2 млрд на годину відтоків з централізованих бірж на піку паніки, масивні конверсії USDC-to-USDT на Curve та інших децентралізованих біржах, і зараження до інших стейблкоїнів, включаючи DAI і FRAX, що мали підкріплення в USDC.
Криза вирішилася протягом кількох днів, коли регулятори США оголосили, що всі вкладники SVB будуть відшкодовані через виключення для системного ризику, дозволивши Circle підтвердити повне підкріплення USDC. Швидке відновлення прив'язки продемонструвало, що стейблкоїни, забезпечені фіатними резервами, здатні витримати навіть значні шоки контрагента, якщо підкріплення залишається адекватним, а права на викуп поважаються. Контраст з Terra показовий: USDC ненадовго торгувався нижче паритету, незважаючи на 92% резервів у безпечних активах і лише 8% під загрозою, але одразу відновився, коли банківський вплив був вирішений, тоді як у Terra не було продажів та механізму відновлення, як тільки довіра зламалася.
Circle впровадила значні зміни після кризи, диверсифікуючи банківських партнерів через Bank of New York Mellon, Citizens Trust, Customers Bank і інші, а не концентруючи відносини; збільшення частки резервів, що зберігаються безпосередньо в казначейських цінних паперах, а не банківських депозитах; рух до такої юридичної структури, яка усуне банківські залежності повністю.
Поточні системні ризики поширюються далеко за межі стабільності окремого емітента до потенційних макрофінансових порушень. Концентрація резервів стейблкоїнів в короткострокових казначейських цінних паперах створює структурний попит, що перевищує $125 млрд, роблячи емітентів стейблкоїнів потенційними топ-5 власниками глобально, якщо зростання продовжиться. Це надає цінову підтримку державному боргу, але також створює потенційну нестабільність, якщо швидкі викупи під час криптовалютних ринкових обвалів змушують масові продажі казначейських цінних паперів, потенційно порушуючи ринки державних цінних паперів під час стресових періодів. Аналіз казначейства США в 2025 році попереджував, що розпродажі стейблкоїнів можуть погіршити ринкову волатильність та ускладнити здатність уряду фінансувати себе за стабільними ставками, якщо викупи збігаються з ширшими фінансовими стресами.
Ризик відволікання депозитів з традиційного банкінгу до стейблкоїнів турбує органи фінансової стабільності та банківські галузеві групи. Аналіз Bank Policy Institute оцінював потенційні відпливи депозитів у 10-20% у сценаріях, де стейблкоїни масово використовуються на роздрібному рівні, зменшуючи стабільну фінансову базу банків і потенційно контрактуючи кредитну можливість.
На відміну від банківських депозитів, емітенти стейблкоїнів не зобов'язані виконувати вимоги Закону про реінвестицію в співтовариство для обслуговування низькооплачуваних громад, а також не виконує кредитних функцій, що банки здійснюють при розміщенні капіталу для продуктивного використання. Дослідники Федерального резерву зазначали, що стейблкоїни функціонують як вузькоспеціалізовані банки - утримуючи 100% резервів, але не створюючи кредиту - що може поліпшити стабільність окремих осіб, але зменшити загальну економічну ефективність, якщо вони витіснять фракційні банківські резерви в масовому масштабі.
Синтетичні механізми стейблкоїнів, такі як дизайн Ethena з дельта-нейтральністю, вводять залежності від ринку деривативів і ризики ставки фінансування, яких немає у фіатних альтернатив. Залежність протоколу від ринків вічних ф'ючерсів означає, що тривалі періоди негативних ставок фінансування, які виникають під час тривалих "ведмежьих" ринків, коли короткі позиції перевищують довгі, вимагають від протоколу платити для підтримки хеджових позицій. Страховий фонд надає буферну потужність, але затяжні негативні періоди фінансування можуть виснажити резерви і загрожувати прив'язці. Залежності від централізованих бірж створюють додатковий ризик, з маржинальними позиціями, що утримуються на Binance, Bybit, OKX та інших, вразливі до банкрутства бірж, регуляторних дій, чи технічних збоїв, як було продемонстровано крахом FTX у листопаді 2022.
Ризик регуляторного збору залишається значним, незважаючи на останні законодавчі успіхи. Офшорний статус основних емітентів, таких як Tether, у поєднанні з використанням для ухилення від санкцій, відмивання грошей і втечі капіталу, забезпечує постійну увагу правоохоронних органів. Потенційні дії включають обмеження банківських відносин, заборону на лістинги бірж в основних юрисдикціях, посилення вимог до моніторингу транзакцій або явні заборони на системно важливих ринках. Аналіз Moody's в 2025 році попереджав, що фрагментовані підходи до регулювання залишають економіки вразливими до кросс-бордерних ризиків, включаючи сценарії "криптізації", де стейблкоїни на основі долара витісняють місцеві валюти в країнах, що розвиваються з високою інфляцією або слабкими інституціями, знижуючи ефективність внутрішньої монетарної політики.
```Зміст: авторитетні бухгалтерські фірми, чіткі механізми викупу, які можуть бути реалізовані власниками, юридичні структури, захищені від банкрутства, що захищають резерви від неспроможності емітента, та прозоре розкриття інформації, що дозволяє користувачам оцінювати ризики. Відмова від чистих алгоритмічних дизайнів, диверсифікація від зосереджених банківських зв'язків та тенденція до регульованих інституційних емітентів відображають уроки, отримані з попередніх невдач, хоча значні системні ризики зберігаються, оскільки ринок масштабується до потенційних трильйонів у пропозиції.
## Що буде далі
Бичачий сценарій для ринків стейблкоїнів до 2025-2026 років передбачає продовження чистого створення, що веде загальну пропозицію до $400 мільярдів до кінця 2025 року і потенційно до $600-800 мільярдів до кінця 2026 року. Ця траєкторія залежить від стійкості ринку криптовалют, коли ціни на Bitcoin та Ethereum зберігають високі рівні, що створює попит на стейблкоїнові торгові пари та ліквідність.
Інституційне прийняття прискорюється, оскільки великі корпорації наслідують приклад Binance у використанні USDC для казначейських операцій, платіжні процесори, такі як Stripe, PayPal і Visa, розширюють стейблкоїнові розрахунки, а традиційні керуючі активами запускають додаткові токенізовані казначейські продукти, що інтегруються з стейблкоїновими рейлами. Регуляторна ясність після реалізації GENIUS Act та триваючого виконання MiCA зменшує невизначеності, дозволяючи обережним до ризику інституціям розміщувати капітал з упевненістю, що фундаментальні правила не зміняться довільно.
У цьому сценарії інтеграція у спотові фондові біржі Bitcoin та Ethereum через механізми створення та викупу забезпечує структурний попит на стейблкоїни, оскільки авторизовані учасники ETF використовують USDC або інші схвалені стейблкоїни для розрахунків в той же день, а не традиційні дводенні перекази фіатними грошима. Використання для платежів розширюється за межі крипто-нативних застосувань у мейнстрімні транскордонні грошові перекази, розрахунки з постачальниками B2B, виплати в гіг-економіці та розрахунки у електронній комерції, що обґрунтовує поточну пропозицію обсягом істинних транзакцій.
Прийняття другого шару продовжує знижувати витрати на транзакції до менше одного цента за переказ, одночасно покращуючи користувацький досвід до майже миттєвого підтвердження, усуваючи технічні бар'єри для мейнстрімного прийняття. Географічне розширення прискорюється на ринках, що розвиваються, де стейблкоїни вирішують реальні проблеми, включаючи захист від інфляції, уникнення валютного контролю та доступ до доларових заощаджень в умовах відсутності надійної банківської інфраструктури.
Нейтральний сценарій передбачає стабілізацію на рівні $300-350 мільярдів до 2026 року, оскільки ринки консолідуються після швидкого зростання у третьому кварталі. Чисте створення сповільнюється до $5-15 мільярдів щокварталу, приблизно відповідаючи викупам під час спадів ринку з помірним чистим зростанням під час бича фаз. Ринкова частка зосереджується далі навколо USDT та USDC, оскільки менші емітенти, включаючи PayPal, Ripple та Sky, стикаються з труднощами досягнення значущого масштабу проти вкорінених мережевих ефектів.
Витрати на дотримання нормативних вимог та географічні обмеження створюють бар'єри, які сприяють великим, добре капіталізованим учасникам, одночасно запобігаючи значущим інноваціям від стартапів. Різниця між випущеною та циркулюючою пропозицією розширюється, коли інститути зберігають стейблкоїни як казначейські запаси замість активних транзакцій, при цьому активність ботів продовжує домінувати у на-ланцюгових метриках, тоді як фактичний користувацький інтерес стабілізується.
Альтернативи, що приносять дохід, привертають нішеву аудиторію, але не можуть витіснити інструменти без доходу для основних випадків використання, оскільки інституційна обережність щодо складних механізмів та нормативна невизначеність обмежують прийняття продуктів, таких як USDe, незважаючи на привабливі доходи. Фрагментація між ланцюгами зберігається, незважаючи на поліпшення інфраструктури, з ліквідністю, що залишається ізольованою в несумісних реалізаціях блокчейну, які не мають безшовної композованості.
Інтеграція традиційних фінансів продовжується повільно, оскільки банки обережно ставляться до канібалізації депозитних баз і зустрічають операційну складність інтеграції блокчейну. Результат - зрілий, але застійний ринок, що ефективно обслугує користувачів криптовалюти, але не здатний досягти головного прийняття або суттєво порушити традиційні платіжні та казначейські системи.
Ведмежий сценарій передбачає політичні шоки або ринковий стрес, які викликають значне чисте викуплення, що знижує загальну пропозицію до $200-250 мільярдів, розгортаючи зростання у третьому кварталі. Потенційні тригери включають агресивне регуляторне забезпечення проти великих емітентів, особливо офшорних організацій, таких як Tether, зіткнені з новими банківськими обмеженнями або делістингами на біржах у великих юрисдикціях.
Основні події по відключенню, будь то з банківською системою подібним до SVB, невдачами централізованих бірж, що впливають на синтетичні стейблкоїни, або експлуатацією смарт-контрактів, що осушують резерви, можуть викликати зараження у всій галузі, оскільки користувачі збігають до фіату чи альтернативних засобів збереження вартості. Пролонгований ведмежий ринок криптовалют з Bitcoin, що падає нижче $50,000, та Ethereum, що знижується до менш ніж $2,000, знищує попит на стейблкоїнові торгові пари, одночасно підштовхуючи до викуплень для фіксації фіатних позицій.
Запуски CBDC у великих економіках, включаючи цифровий євро або дослідження федеральної резервної системи щодо альтернатив цифрового долара, можуть спонукати до регуляторних обмежень на приватні стейблкоїни на користь випущених урядом альтернатив. Відповідь банківської індустрії на відтік депозитів може створити політичний тиск для суворих вимог щодо капіталу, обмеження транзакцій або повних заборон, які роблять операції зі стейблкоїнами економічно невигідними.
Геополітичні події, включаючи напруженість між США та Китаєм, розширення режимів санкцій або фінансову війну, можуть націлюватися на інфраструктуру стейблкоїнів, біржові зв'язки або протоколи блокчейну як інструменти державного управління. Макрофінансовий стрес, включаючи рецесію, криза суверенного боргу або нестабільність банківської системи, може одночасно збільшити викупний тиск на стейблкоїни, при цьому погіршуючи казначейські цінні папери та банківські депозити, що підтримують резерви, створюючи одночасні шоки пропозиції та попиту.
Сигнали для моніторингу, які сценарії будуть розгортатися, включають щомісячні дані чистого створення або викупу, з тривалим чистим створенням понад $10 мільярдів щомісячно, що вказує на бичачу траєкторію, тоді як чисті викупи означають ведмежі наслідки. Розкриття аудиту резервів та будь-яка кваліфікація думок про засвідчення можуть сигналізувати про появу проблем із солевенцією до початку публічних відключень.
Запуски нових емітентів, особливо від великих технологічних компаній або традиційних фінансових установ, підтверджують потенціал ринку, тоді як виходи або зупинки сигналізують про консолідацію або регуляторний тиск. Оголошення про партнерства з банками або їх припинення вказують на прийняття чи відкидання інституціями, з великими банками, що інтегрують інфраструктуру стейблкоїнів, які підтримують бичачі сценарії, і розриви відносин, яких пропонують зростаючі ризики.
Зміни крос-ланцюгової ліквідності відображають переваги користувачів, при цьому продовження зростання екосистеми Ethereum вказує на інституційне впровадження, тоді як домінування Tron сигналізує про фокус на платежах на ринках, що розвиваються. Віхи інтеграції з фондовими біржами, включаючи схвалене створення/викуп у вигляді стейблкоїнів або спотовими ETF стейблкоїнів, значно розширять інституційний доступ.
Регуляторні події за межами GENIUS Act та MiCA, особливо у фінансових центрах Азії та на ринках, що розвиваються, формують географічний розподіл. Загальна вартість, заблокована у DeFi із використанням стейблкоїнів як застави, вказує на продуктивне розгортання, тоді як зниження TVL, незважаючи на зростання пропозиції стейблкоїнів, вказує на зберігання. Повідомлення про корпоративне прийняття для казначейського управління або платежів B2B підтверджують використання на підприємствах, тоді як зростання обсягу транзакцій процесорами платежів демонструє мейнстрімне прийняття поза спекуляціями.
Траєкторія до кінця 2025 року виглядає найбільш відповідною бичачому сценарію, враховуючи імпульс від рекордного зростання у третьому кварталі, сезонні моделі четвертого кварталу, що історично демонструють силу, покращення регуляторної ясності після прийняття GENIUS Act, зрілість інфраструктури з масштабуванням Layer 2 та крос-ланцюговими мостами, знижуючи тертя, та інституційної валідації від BlackRock, Franklin Templeton та великих платіжних процесорів.
Прогнози про загальну пропозицію у $400 мільярдів до грудня 2025 року здаються досяжними, якщо поточні темпи зростання помірні, але залишаються позитивними. Перспективи на 2026 рік сильно залежать від продуктивності ринку криптовалют, при постійній силі Bitcoin та Ethereum підтримуючи продовження розширення стейблкоїнів, тоді як продовжений ведмежий ринок запускає нейтральні або ведмежі сценарії.
## Заключні думки
Квартальний сплеск у $45.6 мільярдів та перевищення капіталізації у $300 мільярдів представляють переломні моменти в еволюції стейблкоїнів від торгових фішок до грошового субстрату. Що почалося як зручні інструменти для перенесення вартості між криптовалютними біржами без фіатного перетворення тертя, перетворилося в паралельну грошову інфраструктуру, що підтримує $27.6 трильйона у річних обсягах транзакцій, служить основою для $44 мільярдів у DeFi-кредитуванні, обробляє трансграничні платежі для мільйонів користувачів на ринках, що розвиваються, і утримує понад $125 мільярдів у цінних паперах Казначейства США як резервні активи. Потік цифрових доларів у третьому кварталі 2025 року відображав не просто повернення спекулятивного капіталу, але й зрілість ончейнових рейлів для доларів, які все більше конкурують з традиційними банківськими та платіжними системами.
Конвергенція з токенізованими активами реального світу створює інтегрований стек, де користувачі безперешкодно переміщуються між максимальною ліквідністю в USDT та USDC, оптимізацією прибутків у USDe та USDY, інституційними результатами у BlackRock BUIDL та Franklin BENJI, і прямим впливом на Казначейство через токенізовані цінні папери. Ця композованість, поєднана з 24/7 операціями, миттєвим розрахунком, програмованою автоматизацією через смарт-контракти та глобальною доступністю без географічних обмежень, забезпечує можливості, які основна фінансова інфраструктура в корені не може зрівняти. Валідація від
[Тут йде продовження тексту по standard rules для таких завдань]Інституції, включаючи BlackRock, Franklin Templeton, Stripe, PayPal та Visa, сигналізують про визнання того, що стейблкойни представляють основоположну інфраструктуру для фінансів нового покоління, а не спекулятивні експерименти.
Залишаються значні питання щодо того, чи може нинішній масштаб стати фундаментом для дійсно системного ончейн-фінансування та глобальної інфраструктури для остаточних розрахунків. Парадокс зростання пропозиції на тлі зменшення активних адрес свідчить про те, що значна частина сплеску у третьому кварталі представляє собою інституційне складське зберігання та позиціонування, а не циркулюючу ліквідність, яка стимулює справжню економічну активність. Доміновані ботами метрики транзакцій, географічна та кросс-чейн фрагментація, регуляторна невизначеність у ключових юрисдикціях та системні ризики від концентрації банків, залежностей від деривативів і потенційних макро-фінансових потрясінь всі обмежують впровадження. Розрив між $300 мільярдів, викарбуваних та меншою сумою економічно активних, циркулюючих стейблкойнів свідчить про те, що ринок залишається на етапі переходу між раннім впровадженням та основною інфраструктурою.
Тест для стейблкойнів як резервного шару інфраструктури полягає в тому, чи можуть вони збільшити пропозицію до трильйонів, як це передбачено прогнозами, зберігаючи стабільність у періоди ринкового стресу, досягти регуляторного прийняття в системно важливих юрисдикціях, вийти за межі крипто-нативних випадків використання у справжні платіжні та казначейські управління в масштабі, вирішити питання фрагментації ліквідності між ланцюгами та емітентами, і виявитися більш ефективними, ніж застарілі системи для достатньої кількості випадків використання, щоб виправдати витрати на заміну. Рекордні вливання у третьому кварталі демонструють значний імпульс, але перехід від $300 мільярдів, які в основному обслуговують крипторинки, до маси в трильйони, що підкріплюють глобальну комерцію та фінанси, залишається спекулятивним.
Що стає дедалі більш очевидним, так це те, що стейблкойни перейшли межу від цікавого експерименту до встановленої ринкової інфраструктури, з якою основні інституції повинні рахуватися. Чи то як конкурентна загроза, можливість для партнерства, чи регуляторний виклик, реальність $300 мільярдів у доларових активах, які осідають на блокчейн-рейсах з миттєвим завершенням транзакцій, вимагає стратегічної відповіді від банківського, платіжного, управління активами та регуляторного секторів.
Велике повернення стейблкойнів у 2025 році може виявитися не поверненням до попередніх вершин, а прискоренням у нову структурну фазу, де цифрові долари стають вбудованою інфраструктурою для значних частин глобальних фінансів - або, навпаки, вищою позначкою перед регуляторною інтеграцією та зрілістю ринку, які обмежують зростання. Відповідь визначить не лише ринки стейблкойнів, але й ширшу траєкторію інтеграції блокчейн-технології в глобальні економічні системи.