Ethena

Giao thức này đã đạt được sức hút đáng kể kể từ khi ra mắt vào tháng 3 năm 2024, trở thành stablecoin phát triển nhanh nhất đạt $5 tỷ cung cấp và nắm giữ 44% tổng phân phối lợi suất DeFi. Lộ trình phát triển này phản ánh nhu cầu rộng lớn của thị trường đối với các lựa chọn sinh lãi thay thế cho các sản phẩm tiết kiệm truyền thống, đặc biệt khi người dùng gốc crypto tìm kiếm lợi nhuận ổn định mà không tiếp xúc với các hệ thống ngân hàng tập trung. Cách tiếp cận của Ethena tạo ra lợi suất bền vững thông qua tỷ lệ tài trợ kỳ hạn vĩnh viễn và phần thưởng staking thanh khoản, cung cấp một đề xuất giá trị hấp dẫn kết nối khái niệm tài chính truyền thống với cơ sở hạ tầng gốc crypto.

Tuy nhiên, sự đổi mới này đi kèm với những rủi ro mới lạ vượt ra ngoài các giao thức DeFi thông thường. Sự phụ thuộc của giao thức vào động lực thị trường phái sinh, sự không chắc chắn về mặt quy định xung quanh tài sản tổng hợp và kiến trúc kỹ thuật phức tạp cần thiết để duy trì sự ổn định của đồng đô la tạo ra những thách thức độc đáo cho người dùng và hệ sinh thái rộng hơn. Hiểu được những sự đánh đổi này là điều cần thiết để đánh giá liệu Ethena đại diện cho tương lai của việc lưu trữ giá trị ổn định trong crypto hay một thử nghiệm không bền vững trong kỹ thuật tài chính.

Ethena (ENA) là gì?

Ethena là một giao thức tài sản tổng hợp được xây dựng trên Ethereum tạo ra USDe, một stablecoin định danh bằng đô la được bảo chứng bởi các tài sản crypto và vị thế phái sinh thay vì dự trữ tiền pháp định truyền thống. Sự đổi mới cốt lõi của giao thức nằm ở chiến lược phòng ngừa rủi ro delta trung lập, duy trì sự ổn định của đồng đô la bằng cách ghép các vị thế dài trong tài sản crypto như Ethereum và Bitcoin với các vị thế ngắn tương đương trong các hợp đồng tương lai vĩnh viễn. Cách tiếp cận này cho phép USDe duy trì mức lưu giá với đồng đô la đồng thời tạo ra lợi suất từ nhiều nguồn, bao gồm cả các khoản thanh toán tỷ lệ tài trợ và phần thưởng staking từ các token staking thanh khoản.

Kiến trúc của giao thức tập trung vào hai token chính: USDe, đồng đô la tổng hợp duy trì mức lưu giá một đô la và sUSDe, một phiên bản stake tích lũy lợi suất theo thời gian. Người dùng có thể đúc USDe bằng cách nạp các tài sản thế chấp được phê duyệt bao gồm ETH, stETH, BTC, USDT và USDC thông qua hệ thống yêu cầu báo giá ngoài chuỗi đảm bảo giá cả cạnh tranh. Quá trình đúc là nguyên tử và được đảm bảo thông qua chữ ký EIP-712, với giao thức tự động thiết lập các vị trí ngắn tương lai vĩnh viễn tương ứng để duy trì trung lập delta.

Cơ chế delta trung lập đại diện cho một sự chuyển hướng căn bản từ các mô hình stablecoin truyền thống. Thay vì dựa vào tỷ lệ thế chấp quá mức từ 150-750% như DAI của MakerDAO hay LUSD của Liquity, Ethena đạt được sự ổn định thông qua sự phơi bày cân bằng mà lý thuyết duy trì giá trị đô la không đổi bất kể biến động giá tài sản nền tảng. Khi giá Ethereum tăng, các khoản lỗ trên vị thế ngắn vĩnh viễn sẽ bù đắp lợi nhuận trên tài sản đảm bảo ETH nền tảng, và ngược lại khi giá giảm.

sUSDe phục vụ như thành phần sinh lợi suất của hệ sinh thái, cho phép người nắm giữ USDe stake token của họ và nhận một phần tỷ lệ doanh thu giao thức. Cơ chế staking kết hợp một giai đoạn vest 8 giờ để ngăn chặn các cuộc tấn công giao dịch phát hiện trước và bao gồm các giai đoạn giảm nhiệt có thể cấu hình lên đến 90 ngày cho các khoản rút lớn. Thiết kế này tạo ra một cấu trúc khuyến khích tự nhiên cho việc duy trì vốn lâu dài trong khi cung cấp thanh khoản ngay lập tức cho các vị thế nhỏ hơn.

Kiến trúc kỹ thuật của giao thức nhấn mạnh bảo mật thông qua các điều khiển truy cập dựa trên vai trò, với các quyền riêng cho đúc, quy đổi, và các chức năng khẩn cấp. Một ví multisig 7-of-10 kiểm soát các chức năng quản trị, trong khi các hoạt động vận hành dựa vào các hệ thống tự động với các giới hạn an toàn được tích hợp. Mức phơi bày đơn khối tối đa được giới hạn ở 100,000 USDe để ngăn chặn các cuộc tấn công cho mượn nhanh và hạn chế tác động của các khai thác tiềm năng.

Hệ sinh thái Ethena vượt ra ngoài chức năng stablecoin cơ bản thông qua tích hợp sâu với các giao thức DeFi lớn bao gồm Aave, Curve và Pendle. Các quan hệ đối tác này cho phép USDe phục vụ như tài sản thế chấp trong các thị trường cho vay, cung cấp thanh khoản trong các sàn giao dịch phi tập trung và tham gia vào các thị trường giao dịch lợi suất. Giao thức cũng đã mở rộng sang nhiều mạng blockchain bao gồm Arbitrum và Solana, mặc dù Ethereum vẫn là môi trường hoạt động chính.

Dự án này đại diện cho một sự tiến hóa đáng kể trong triết lý thiết kế stablecoin, định vị mình như một "trái phiếu Internet" kết hợp sự ổn định của việc phơi bày đô la truyền thống với tiềm năng lợi nhuận của các công cụ tài chính tinh vi. Vị trí này phản ánh nguồn gốc của đội ngũ trong tài chính truyền thống và sự hiểu biết của họ về các yêu cầu của tổ chức cho việc chấp nhận tài sản kỹ thuật số.

Các vấn đề mà Ethena hướng tới giải quyết

Bối cảnh stablecoin truyền thống trình bày một số hạn chế cơ bản mà Ethena giải quyết trực tiếp thông qua cách tiếp cận tài sản tổng hợp của mình. Hầu hết các stablecoin hiện tại dựa nhiều vào mối quan hệ ngân hàng tập trung, tạo ra các điểm thất bại duy nhất và sự phụ thuộc vào quy định mà mâu thuẫn với các nguyên tắc phi tập trung cơ bản của việc chấp nhận tiền điện tử. USDC và USDT, vốn cùng chiếm hơn 80% thị trường stablecoin, yêu cầu người dùng tin tưởng vào các nhà phát hành tập trung và các đối tác ngân hàng của họ, giới thiệu rủi ro đối tác có thể dẫn đến các sự kiện mất cân bằng trong thời điểm hệ thống tài chính gặp căng thẳng.

Việc sinh lợi suất có thể là vấn đề quan trọng nhất mà Ethena nhắm tới. Stablecoin được bảo chứng bằng tiền pháp định truyền thống chỉ cung cấp lợi suất tối thiểu hoặc không có cho người nắm giữ, buộc người dùng phải tìm kiếm lợi nhuận thông qua các giao thức DeFi có khả năng rủi ro hoặc các nền tảng cho vay tập trung. Điều này tạo ra một căng thẳng cơ bản giữa sự ổn định và lợi nhuận mà đã giới hạn việc chấp nhận rộng rãi các tài sản crypto ổn định bằng đô la. Ngay cả khi cơ hội lợi nhuận tồn tại, chúng thường yêu cầu các tương tác hợp đồng thông minh bổ sung, phí gas, và sự phức tạp khiến người dùng thông thường ngần ngại tham gia.

Yêu cầu thế chấp quá mức của các giải pháp thay thế phi tập trung như DAI tạo ra sự không hiệu quả riêng của chúng. Hệ thống của MakerDAO yêu cầu người dùng khóa giá trị lớn hơn nhiều so với giá trị họ có thể vay, với tỷ lệ thế chấp thường vượt quá 150% đối với các tài sản quan trọng. Sự không hiệu quả về vốn này giới hạn tiện ích thực tế của các stablecoin phi tập trung và tạo ra các rào cản mở rộng khiến các giải pháp thay thế này không đạt được sự thâm nhập đáng kể vào thị trường so với các đối tác tập trung của chúng.

Dễ bị tổn thương do quy định đặt ra một thách thức quan trọng khác mà các mô hình stablecoin hiện có gặp khó khăn trong việc giải quyết bền vững. Các hành động quy định gần đây đối với các nhà phát hành stablecoin đã cho thấy rõ cách can thiệp của chính phủ có thể nhanh chóng làm gián đoạn các mô hình truyền thống. Sự mất cân bằng tạm thời của Circle của USDC trong cuộc khủng hoảng Silicon Valley Bank đã làm nổi bật cách các phụ thuộc hệ thống ngân hàng có thể lan truyền vào thị trường crypto, trong khi sự không chắc chắn về quy định xung quanh Tether đã tạo ra những câu hỏi liên tục về khả năng tồn tại lâu dài của stablecoin lớn nhất theo vốn hóa thị trường.

Hạn chế quyền tiếp cận càng hạn chế thêm tiện ích của cơ sở hạ tầng stablecoin hiện có. Stablecoin truyền thống thường loại trừ người dùng từ các khu vực pháp lý nhất định do yêu cầu tuân thủ quy định, trong khi các giải pháp thay thế phi tập trung có thể không cung cấp đủ thanh khoản hoặc hỗ trợ tích hợp cho người dùng tổ chức. Điều này tạo ra thị trường phân mảnh nơi không có giải pháp nào thực sự phục vụ đầy đủ cả nhu cầu bán lẻ và tổ chức trên thị trường toàn cầu.

Sự biến động thị trường trong các stablecoin được bảo chứng bằng crypto trở thành những thách thức bổ sung mà cách tiếp cận của Ethena giải quyết trực tiếp. Stablecoin thuật toán như TerraUSD đã cho thấy rủi ro thảm khốc của việc duy trì sự ổn định thông qua cơ chế token thay vì sự hỗ trợ kinh tế thực, trong khi các hệ thống chỉ được bảo chứng bằng crypto yêu cầu sự thế chấp quá mức làm giảm hiệu quả vốn và giới thiệu rủi ro thanh lý khi thị trường gặp khó khăn.

Sự tìm kiếm lãi suất thực sự "gốc Internet" ngày càng trở nên quan trọng khi việc chấp nhận crypto trưởng thành ngoài giao dịch suy đoán hướng tới tiện ích thực tế. Người dùng cần lưu trữ giá trị ổn định có thể tạo ra lợi nhuận cạnh tranh mà không yêu cầu kiến thức chuyên môn trong chiến lược DeFi phức tạp hoặc tiếp xúc với rủi ro hợp đồng thông minh trong nhiều giao thức. Nhu cầu này đã thúc đẩy dòng vốn đáng kể vào các sản phẩm lợi suất tập trung, nhưng những giải pháp này tái giới thiệu rủi ro đối tác mà nhiều người dùng tham gia crypto để tránh.

Cách tiếp cận đồng đô la tổng hợp của Ethena giải quyết những vấn đề này bằng cách tạo ra một stablecoin cùng lúc ổn định, có lãi suất, hiệu quả vốn, và chống lại sự gián đoạn hệ thống ngân hàng truyền thống. Chiến lược phòng ngừa rủi ro delta trung lập loại bỏ nhu cầu cho sự thế chấp quá mức trong khi tạo ra lợi nhuận bền vững từ sự không hiệu quả của thị trường thay vì cơ chế suy đoán. Thiết kế này cho phép sự phi tập trung thực sự từ cơ sở hạ tầng tài chính truyền thống đồng thời duy trì sự ổn định và tính dự đoán mà việc chấp nhận chính yêu cầu.

Công nghệ và cách Ethena hoạt động

Kiến trúc kỹ thuật của Ethena tập trung vào một cơ chế phòng ngừa rủi ro delta trung lập tinh vi duy trì sự ổn định của đồng đô la thông qua sự phơi bày cân bằng trên các thị trường spot và phái sinh. Giao thức này đạt được điều này bằng cách ghép mỗi đô la tài sản thế chấp crypto với các vị thế ngắn tương đương trong hợp đồng tương lai vĩnh viễn, tạo ra một danh mục đầu tư với độ nhạy bằng không với biến động giá tài sản nền tảng trong khi nắm bắt lợi suất từ nhiều nguồn. bao gồm ETH, stETH, BTC, USDT và USDC thông qua hệ thống yêu cầu báo giá ngoài chuỗi.** Hệ thống này cung cấp giá cả cạnh tranh bằng cách tổng hợp báo giá từ nhiều nhà tạo lập thị trường và đảm bảo các hoạt động đúc tiền được thực hiện công bằng mà không có sự trượt giá đáng kể. Người dùng ký các đơn đặt hàng EIP-712 chỉ định các điều khoản chính xác của giao dịch của họ, bao gồm số lượng tài sản thế chấp, đầu ra USDe dự kiến và thời hạn thực hiện.

Một khi đơn đặt hàng được xác minh, giao thức sẽ thực hiện quy trình thanh toán nguyên tử mà đồng thời đúc các token USDe, chuyển giao tài sản thế chấp đến các người giám sát đã được phê duyệt, và thiết lập các vị trí ngắn hạn tương ứng trên các sàn giao dịch phái sinh được hỗ trợ. Việc thực hiện nguyên tử này rất quan trọng để duy trì vị thế delta-trung lập của giao thức, vì bất kỳ sự chậm trễ nào giữa việc nhận tài sản thế chấp và việc thiết lập hàng rào có thể làm giao thức bị ảnh hưởng đến rủi ro giá theo hướng.

Cơ sở toán học của tính trung lập delta đảm bảo rằng tổng giá trị USD của giao thức vẫn không đổi bất kể sự biến động giá của tài sản cơ sở. Đối với mỗi 1 ETH nạp vào làm tài sản thế chấp ở giá $2,000, giao thức giữ số ETH trị giá $2,000 đồng thời bán khống số hợp đồng tương lai ETH trị giá $2,000. Nếu giá Ethereum tăng gấp đôi lên $4,000, giá trị tài sản thế chấp cơ sở tăng $2,000 trong khi vị trí bán khống mất $2,000, giữ giá trị vị trí ròng ở mức $2,000.

Tạo lợi nhuận được thực hiện thông qua nhiều cơ chế bổ sung khai thác các điểm bất hợp lý của thị trường. Tỉ lệ tài trợ hợp đồng tương lai vĩnh viễn cung cấp nguồn thu chính, với các vị trí ngắn hạn thường nhận được thanh toán tài trợ dương từ các vị trí dài hạn trong điều kiện thị trường bò. Dữ liệu lịch sử cho thấy tỉ lệ tài trợ hàng năm trung bình là 9.03% cho ETH và 7.79% cho BTC, tạo ra các dòng thu nhập đáng kể được phân phối cho những người nắm giữ sUSDe.

Phần thưởng staking thanh khoản cung cấp một nguồn lợi nhuận thứ cấp thông qua việc sử dụng stETH và các token staking thanh khoản khác làm tài sản thế chấp của giao thức. Các tài sản này tiếp tục tạo ra phần thưởng lớp đồng thuận khoảng 3-4% hàng năm trong khi đóng vai trò là tài sản hậu thuẫn cho USDe, hiệu quả cho phép giao thức tạo ra phần thưởng staking và thu nhập từ tỉ lệ tài khoản cùng trên cùng một cơ sở vốn.

Kiến trúc hợp đồng thông minh của giao thức nhấn mạnh vào bảo mật thông qua các kiểm soát truy cập dựa trên vai trò và các hệ thống xác thực nhiều lớp. Hợp đồng token USDe cốt lõi mở rộng việc triển khai ERC-20 đã được thử nghiệm của OpenZeppelin với chức năng uỷ quyền bổ sung, trong khi hợp đồng EthenaMinting xử lý tất cả các hoạt động đúc và đổi thông qua các chữ ký được xác minh mã hóa. Một vai trò gác cổng riêng biệt có khả năng vô hiệu hóa các chức năng giao thức trong trường hợp khẩn cấp, cung cấp các khả năng phản ứng nhanh mà không yêu cầu điều phối đầy đủ đa chữ ký.

Các thỏa thuận giám sát đại diện cho một thành phần quan trọng trong khuôn khổ quản lý rủi ro của giao thức. Thay vì giữ tài sản trực tiếp trên chuỗi, Ethena hợp tác với các cơ quan giám sát được quy định bao gồm Copper, Ceffu và Fireblocks để giữ tài sản thế chấp trong các cấu trúc an toàn khỏi phá sản. Cách tiếp cận này giảm thiểu rủi ro hợp đồng thông minh trong khi duy trì các tiêu chuẩn bảo mật ở cấp độ tổ chức đáp ứng các yêu cầu tuân thủ đối với những người dùng lớn.

Các giải pháp thanh toán ngoài sàn giao dịch giảm thiểu rủi ro đối tác bằng cách giữ các vị trí phái sinh thông qua các thỏa thuận giám sát thay vì trực tiếp trên các nền tảng trao đổi. Việc thanh toán lãi lỗ hàng ngày đảm bảo rằng sự tiếp xúc của giao thức với bất kỳ một sàn giao dịch nào vẫn được giới hạn, trong khi các cấu trúc pháp lý cung cấp sự bảo vệ chống lại các thủ tục phá sản sàn giao dịch.

Cơ chế staking sUSDe kết hợp các biện pháp phức tạp chống lại việc khai thác nhằm ngăn chặn hành vi lợi dụng trong khi tối đa hóa hiệu quả vốn. Thời gian khóa phần thưởng tám giờ ngăn chặn các cuộc tấn công vay chớp nhoáng và các chiến lược chiếm đoạt trước, trong khi các thời gian làm mát có cấu hình lên đến 90 ngày cung cấp bảo vệ bổ sung trong các giai đoạn biến động cao. Những cơ chế này đảm bảo rằng lợi tức tích lũy mang lại lợi ích cho những người tham gia dài hạn thay vì những nhà giao dịch chênh lệch tinh vi.

Hệ thống quản lý rủi ro liên tục giám sát vị trí delta của giao thức và tự động cân bằng lại các khoản phơi nhiễm khi điều kiện thị trường thay đổi. Các thuật toán học máy phân tích xu hướng tỉ lệ tài trợ, mẫu biến động và điều kiện thanh khoản để tối ưu hóa các chiến lược hàng rào và giảm thiểu chi phí thực hiện. Các hệ thống này có thể nhanh chóng điều chỉnh kích thước vị trí, di chuyển giữa các sàn giao dịch và điều chỉnh cấu trúc tài sản thế chấp để duy trì lợi nhuận đã điều chỉnh rủi ro tối ưu.

Giao thức đã trải qua kiểm toán bảo mật rộng rãi thông qua nhiều công ty độc lập bao gồm Code4rena, Quantstamp, Spearbit và Pashov. Các kiểm toán này bao quát cả bảo mật hợp đồng thông minh và toàn vẹn mô hình kinh tế, không phát hiện ra các lỗ hổng nghiêm trọng hoặc có độ nghiêm trọng cao trong quá trình đánh giá toàn diện. Các chương trình săn lỗi thưởng thông qua Immunefi cung cấp giám sát bảo mật liên tục và khám phá lỗ hổng do cộng đồng điều khiển.

Khả năng tích hợp cho phép USDe hoạt động liền mạch trên toàn bộ hệ sinh thái DeFi rộng hơn thông qua các giao diện tiêu chuẩn và cung cấp thanh khoản sâu. Giao thức duy trì các bể thanh khoản đáng kể trên Curve và Uniswap, trong khi các hợp tác với các giao thức cho vay như Aave cho phép USDe và sUSDe phục vụ làm tài sản thế chấp cho các hoạt động tài chính bổ sung.

ENA Tokenomics và Tiện ích

Token ENA đóng vai trò là cơ chế quản trị và tích lũy giá trị cho giao thức Ethena, với tổng cung cấp là 15 tỷ token được phân phối qua nhiều nhóm người có vai trò quan trọng trong nhiều năm. Cơ sở cung cấp lớn này thể hiện tham vọng của giao thức để đạt được sự chấp nhận toàn cầu đồng thời cung cấp đủ token cho việc phân phối rộng rãi thông qua airdrop, đối tác và các sáng kiến phát triển hệ sinh thái.

Việc phân bổ token tuân theo phân phối có cấu trúc để cân bằng động lực các nhóm người có vai trò quan trọng trong khi duy trì tính bền vững dài hạn của giao trình. Những người đóng góp cốt lõi và cố vấn nhận được 30% tổng cung (4.5 tỷ token) với điều khoản cắt một năm và mốc giải ngân hàng tháng tuyến tính trong ba năm. Thời gian giải ngân kéo dài này đảm bảo rằng các thành viên đội ngũ sáng lập vẫn duy trì đồng bộ với sự thành công dài hạn của giao thức đồng thời ngăn chặn áp lực bán ngay lập tức có thể làm mất ổn định thị trường token.

Các nhà đầu tư nắm giữ 25% tổng cung (3.75 tỷ token) theo điều khoản giải ngân giống hệt với phân bổ nhóm. Các nhà đầu tư chính bao gồm Franklin Templeton, Dragonfly Capital, F-Prime Capital, Pantera Capital và Galaxy Digital, thể hiện sự kết hợp giữa các tổ chức tài chính truyền thống và các công ty đầu tư gốc crypto. Cơ sở đa dạng của các nhà đầu tư này cung cấp cả sự hướng dẫn chiến lược và uy tín thị trường đồng thời đảm bảo nguồn vốn adéquat cho sự phát triển của giao thức.

Quỹ Ethena kiểm soát 15% tổng cung (2.25 tỷ token) cho phát triển giao thức, đối tác chiến lược và chi phí điều hành. Phân bổ này cung cấp nguồn tài trợ liên tục cho các hoạt động phát triển cốt lõi đồng thời duy trì sự linh hoạt để phản ứng với các cơ hội hoặc thách thức mới xuất hiện khi giao thức phát triển.

Phát triển hệ sinh thái nhận được mức phân bổ lớn nhất là 30% tổng cung (4.5 tỷ token), bao gồm airdrop cộng đồng, động cơ khuyến khích đối tác, sáng kiến mở rộng cross-chain và chương trình thu hút người dùng dài hạn. Cam kết đáng kể này đối với tăng trưởng hệ sinh thái thể hiện sự tập trung của giao trình vào việc đạt được hiệu ứng mạng lưới và sự chấp nhận rộng rãi thay vì tối đa hóa việc nắm bắt giá trị ngay lập tức.

Cung lưu hành hiện tại khoảng 6.9 tỷ token chiếm 46% tổng cung, với các sự kiện mở khóa đáng kể được lên kế hoạch cho năm 2025. Sự kiện mở khóa lớn nhất sắp tới diễn ra vào tháng 3 năm 2025, khi khoảng 2.07 tỷ token trị giá khoảng $932 triệu sẽ trở nên khả dụng để giao dịch. Điều này đại diện cho 66% cung lưu hành hiện tại và có thể tạo ra áp lực bán đáng kể nếu những người nhận chọn thanh lý tài sản của họ.

Tiện ích token ENA mở rộng vượt ra ngoài quyền quản trị đơn giản để bao gồm một số cơ chế tích lũy giá trị mang lại lợi ích trực tiếp cho những người nắm giữ dài hạn. Tiện ích chính đến từ việc staking token ENA để nhận sENA, cung cấp quyền quản trị nâng cao và khả năng tham gia chia sẻ lợi nhuận giao thức. Những người nắm giữ sENA nhận được 15% cung cấp token DEX Ethereal và có quyền tiếp nhận phân phối lợi nhuận giao trình trong tương lai khi cơ chế phí được kích hoạt.

Các chức năng quản trị hoạt động thông qua một hệ thống uỷ ban được ủy quyền thay vì dân chủ trực tiếp, cải thiện hiệu quả trong khi duy trì sự giám sát cộng đồng. Những người nắm giữ ENA tham gia vào các cuộc bầu cử hai năm một lần cho các thành viên Ủy ban Rủi ro, những người quản lý các tham số chính của giao thức bao gồm sự phê duyệt tài sản thế chấp, mối quan hệ với các đối tác custodian, và các chính sách quản lý rủi ro. Cấu trúc này cân bằng kiến thức kỹ thuật với sự đại diện của cộng đồng trong khi tránh tình trạng bế tắc quản trị đã ảnh hưởng đến các giao thức DeFi khác.

Cơ chế phí chuyển đổi đại diện cho một động lực giá trị tiềm năng đáng kể cho những người nắm giữ ENA khi được kích hoạt. Với khả năng mua lại hơn $500 triệu dựa trên doanh thu giao trình hiện tại, việc kích hoạt cơ chế này có thể tạo ra nhu cầu đáng kể cho token ENA trong khi giảm cung lưu hành thông qua các đợt mua lại chiến lược. Thời điểm của việc kích hoạt này phụ thuộc vào sự rõ ràng về pháp lý và sự chấp thuận của quản trị, nhưng đại diện cho một chất xúc tác chính cho sự tăng giá token.

Chia sẻ doanh thu thông qua staking sENA mang lại tiện ích tức thì cho những người nắm giữ token sẵn sàng khóa vị trí của họ. Doanh thu giao trình hiện tại hơn $1.2 tỷ hàng năm trong các giai đoạn cao điểm tạo ra tiềm năng phân phối đáng kể, mặc dù thanh toán thực sự sẽ phụ thuộc vào các quyết định quản trị liên quan đến việc phân bổ doanh thu giữa các khoản đầu tư tăng trưởng, đóng góp quỹ dự trữ và lợi nhuận cổ đông.

Giao thức đã thực hiện một số cơ chế chống pha loãng để bảo vệ những người nắm giữ token hiện có khỏi lạm phát quá mức.Minting bị giới hạn ở mức 10% nguồn cung hiện tại, với sự kiện minting có thể xảy ra tiếp theo được lên lịch vào tháng 4 năm 2025. Bất kỳ việc phát hành token mới nào đều cần có sự chấp thuận của quỹ quản trị và phải phục vụ cho việc phát triển giao thức hoặc sự tăng trưởng của hệ sinh thái.

Kế hoạch phát hành token được thiết kế để hỗ trợ phát triển hệ sinh thái dài hạn trong khi giảm áp lực giá ngắn hạn. Ba chiến dịch airdrop theo mùa đã phân phối 2.025 tỷ token (13,5% nguồn cung) cho những người dùng đầu tiên, với các lịch trình vesting có cấu trúc thưởng cho sự tham gia dài hạn hơn là đầu cơ ngay lập tức. Mùa 3 đã cung cấp 525 triệu token với 83,3% được mở khóa ngay lập tức, phản ánh sự tự tin tăng lên về điều kiện thị trường và hành vi của người nắm giữ token.

Động lực thị trường xung quanh ENA phản ánh sự tương tác phức tạp giữa sự phát triển cơ bản mạnh mẽ và sự dư thừa nguồn cung token đáng kể. Trong khi các chỉ số giao thức bao gồm TVL, doanh thu và tăng trưởng người dùng đã cho thấy hiệu suất xuất sắc, giá token lại gặp khó khăn do các sự kiện mở khóa được dự đoán trước và điều kiện thị trường rộng lớn hơn. Sự không tương thích này giữa sự thành công của giao thức và hiệu suất token tạo ra cơ hội tiềm năng cho các nhà đầu tư tập trung vào các nguyên tắc cơ bản dài hạn hơn là hành động giá ngắn hạn.

Các sáng kiến mở rộng trên nhiều chuỗi được hỗ trợ bởi token phát triển hệ sinh thái nhằm thiết lập quản trị ENA trên nhiều mạng lưới blockchain. Tích hợp LayerZero OVault cho phép chuyển token liền mạch qua 18+ chuỗi được hỗ trợ, trong khi các quan hệ đối tác cụ thể theo mạng lưới tạo thêm nguồn cầu và tiện ích cho token.

Hiệu Suất Thị Trường và Sự Chấp Nhận ENA Cho Đến Nay

Hiệu suất thị trường của ENA kể từ khi ra mắt vào tháng 4 năm 2024 phản ánh động lực phức tạp của một giao thức phát triển nhanh đối mặt với các áp lực cung cấp token đáng kể và điều kiện thị trường đang phát triển. Token đạt đỉnh cao mọi thời đại là $1.52 vào ngày 11 tháng 4 năm 2024, chỉ chín ngày sau khi bắt đầu giao dịch, được thúc đẩy bởi sự tiếp nhận sớm xuất sắc và sự nhiệt tình mạnh mẽ của thị trường đối với cơ chế tạo lợi nhuận đổi mới của giao thức.

Các chỉ số thị trường hiện tại đặt ENA là một người chơi quan trọng trong hệ sinh thái tiền điện tử mặc dù có sự biến động giá gần đây. Với vốn hóa thị trường dao động từ $3.94 tỷ đến $4.76 tỷ tùy thuộc vào sàn giao dịch, ENA liên tục xếp hạng trong top 30 tiền điện tử toàn cầu. Giá trị pha loãng hoàn toàn từ $8.85 tỷ đến $10.79 tỷ phản ánh tiềm năng tăng trưởng đáng kể của giao thức đồng thời làm nổi bật tác động của việc mở khóa token trong tương lai đối với động lực thị trường.

Token đã trải qua sự biến động giá đáng kể, đạt mức thấp kỷ lục là $0.5255 vào ngày 24 tháng 6 năm 2024, đại diện cho mức giảm 65% từ đỉnh. Dữ liệu gần đây cho thấy ngay cả những mức thấp hơn khoảng $0.1953 vào tháng 9 năm 2024, mặc dù giá hiện tại từ $0.57 đến $0.72 cho thấy sự phục hồi từ những mức sâu đó. Sự biến động này phản ánh cả những rủi ro vốn có của các giao thức DeFi đổi mới và những thách thức cụ thể được tạo ra bởi các sự kiện mở khóa token lớn.

Hoạt động giao dịch cho thấy sự quan tâm thị trường mạnh mẽ với khối lượng hàng ngày liên tục vượt quá $124 triệu trên 62+ sàn giao dịch và 91+ cặp giao dịch. Cặp ENA/USDT trên Binance Futures đại diện cho địa điểm giao dịch thanh khoản nhất với hơn $452 triệu khối lượng hàng ngày, trong khi các sàn giao dịch phi tập trung bao gồm Uniswap V3 duy trì $20.2 triệu thanh khoản để hỗ trợ hoạt động giao dịch trên chuỗi.

Các chỉ số chấp nhận giao thức vẽ nên một bức tranh tích cực hơn so với hiệu suất giá token có thể cho thấy. Tổng giá trị bị khóa trong Ethena đã đạt mức cao kỷ lục từ $14.22 tỷ đến $14.5 tỷ, đại diện cho mức tăng trưởng 190% từ đầu năm 2025 ở mức khoảng $5 tỷ. Trajectory tăng trưởng TVL này đặt Ethena trong top mười giao thức DeFi toàn cầu và chứng minh sự tin tưởng bền vững của người dùng đối với công nghệ nền tảng bất chấp các thách thức giá token.

Sự tăng trưởng cung cấp USDe đã đặc biệt ấn tượng, mở rộng từ $8.5 tỷ đến hơn $12.16 tỷ với tỷ lệ tăng trưởng hàng tháng vượt quá 43% trong giai đoạn đỉnh điểm vào tháng 8 năm 2025. Sự mở rộng cung cấp này đã khiến USDe trở thành stablecoin lớn thứ ba về vốn hóa thị trường, vượt qua DAI và các đối thủ đã thành lập khác để chiếm khoảng 4-5% thị trường stablecoin tổng cộng.

Các chỉ số sự chấp nhận người dùng cho thấy sự tăng trưởng ổn định với hơn 811,000 người dùng trên 24 mạng blockchain và 69,528 ví hoạt động trong giai đoạn hoạt động đỉnh điểm gần đây. Khối lượng giao dịch đã đạt $3 nghìn tỷ trong hoạt động USDe tích lũy với 92% tăng trưởng trong giai đoạn phát triển, chỉ ra sử dụng thực tế mạnh mẽ hơn là chỉ đơn thuần là quan tâm đầu cơ.

Việc tạo doanh thu của giao thức đã vượt quá mong đợi qua nhiều chỉ số, với phí được hàng năm hóa đạt $666.82 triệu và doanh thu Q3 2025 là $137.67 triệu đại diện cho mức tăng 243% từ quý trước. Những con số doanh thu này đặt Ethena như một trong những giao thức DeFi kiếm được nhiều nhất và xác nhận sự bền vững của mô hình tạo lợi nhuận delta-neutral dưới điều kiện thị trường thuận lợi.

Xu hướng niêm yết trao đổi đã nhất quán mạnh mẽ kể từ khi ra mắt, với các sàn giao dịch tập trung lớn bao gồm Binance, Coinbase và Crypto.com cung cấp hỗ trợ giao dịch. Các lần niêm yết này cung cấp thanh khoản và khả năng truy cập quan trọng cho người dùng tổ chức và cá nhân trong khi chứng tỏ niềm tin của sàn giao dịch vào khả năng tồn tại dài hạn của giao thức. Gate.io và các sàn hạng nhất khác cũng đã cung cấp khối lượng giao dịch đáng kể, tạo ra một cơ sở thanh khoản đa dạng.

Lợi suất được cung cấp thông qua staking sUSDe đã biến động đáng kể với điều kiện thị trường, dao động từ đỉnh trên 37% APY trong điều kiện thị trường bò năm 2024 đầu năm đến các mức hiện tại từ 6-7.4% APY. Mặc dù mức lợi suất này vẫn cạnh tranh với các lựa chọn thu nhập cố định truyền thống, sự biến động trong mức lợi suất phản ánh sự phụ thuộc của giao thức vào động lực tỷ lệ tài trợ và điều kiện thị trường tiền điện tử tổng quát.

Sự chấp nhận tích hợp đặc biệt đáng chú ý, với sUSDe trở thành tài sản phát triển nhanh nhất trên Aave với hơn $1.2 tỷ tài sản được cung cấp trong một tháng kể từ khi tích hợp. Pendle đã trải qua 28% tăng trưởng TVL liên kết cụ thể với giao dịch lợi suất USDe, trong khi Curve duy trì nhiều pool thanh khoản có khối lượng cao hỗ trợ phát triển hệ sinh thái USDe.

Mở rộng trên nhiều chuỗi đã tiến triển nhanh chóng với việc tích hợp LayerZero OVault cho phép USDe có sẵn trên 18+ mạng blockchain bao gồm Arbitrum, Solana, Avalanche và TON. Sự hiện diện trên nhiều chuỗi này hỗ trợ khả năng truy cập của giao thức đồng thời giảm sự phụ thuộc vào hiệu suất hoặc trạng thái pháp lý của bất kỳ blockchain đơn lẻ nào.

Dù cho các chỉ số cơ bản mạnh mẽ, ENA đối mặt với sức cản từ các sự kiện mở khóa token sắp tới có thể tạo ra áp lực bán kéo dài. Việc mở khóa 2.07 tỷ token vào tháng 3 năm 2025 trị giá khoảng $932 triệu đại diện cho sự kiện mở khóa lớn nhất và có thể ảnh hưởng đáng kể đến động lực giá token tùy thuộc vào hành vi của người nhận và điều kiện thị trường tại thời điểm phát hành.

Ai là người đứng sau Ethena

Đội ngũ lãnh đạo của Ethena kết hợp chuyên môn sâu trong tài chính truyền thống với sự đổi mới bản địa về tiền điện tử, dẫn đầu bởi nhà sáng lập và CEO Guy Young, người có hơn mười năm kinh nghiệm trong ngân hàng đầu tư, quỹ đầu cơ, và vốn cổ phần tư nhân mang lại uy tín tổ chức quan trọng cho các mục tiêu tham vọng của giao thức. Vai trò gần đây nhất của Young là Trưởng bộ phận Đầu tư Chính tại Cerberus Capital Management, một công ty quản lý tài sản trị giá $50-60 tỷ, liên quan đến quản lý đầu tư chiến lược trong các lĩnh vực ngân hàng, tài chính đặc biệt, bảo hiểm và công nghệ tài chính từ năm 2016 đến 2022.

Câu chuyện sáng lập phản ánh sự giao thoa giữa chuyên môn tài chính truyền thống và đổi mới tiền điện tử. Young đã có ý tưởng tạo ra Ethena sau khi đọc bài viết có ảnh hưởng "Dust on Crust" của Arthur Hayes vào tháng 3 năm 2023, mô tả khung lý thuyết cho đô la tổng hợp được bảo lãnh bởi tài sản tiền điện tử và các vị trí phái sinh. Nền tảng trí tuệ này, kết hợp với kinh nghiệm thực tế của Young trong việc quản lý các hoạt động đầu tư quy mô lớn, đã tạo nên cơ sở khái niệm cho cách tiếp cận delta-neutral của Ethena.

Arthur Hayes, đồng sáng lập của BitMEX và một chuyên gia nổi bật về phái sinh tiền điện tử, đóng vai trò là cố vấn chiến lược và nhà đầu tư thiên thần chính thông qua văn phòng gia đình Maelstrom. Sự tham gia của Hayes không chỉ vượt qua việc hỗ trợ tài chính mà còn bao gồm việc ủng hộ công khai cho Ethena qua các lần xuất hiện trên podcast, phân tích viết, và thuyết trình tại hội nghị. Sự hiểu biết sâu sắc của ông về các thị trường phái sinh tiền điện tử và động lực điều chỉnh cung cấp hướng dẫn quan trọng cho quản lý rủi ro và định vị chiến lược của giao thức.

Đội ngũ cốt lõi bao gồm một sự kết hợp kỹ lưỡng giữa kỹ năng pháp lý, kỹ thuật, và hoạt động cần thiết cho việc quản lý một giao thức tài chính phức tạp. Cố vấn pháp lý Zach Rosenberg mang đến hơn mười năm kinh nghiệm từ PwC's M&A Tax practice và Georgetown University Law Center, nơi ông đã nhận bằng Thạc sĩ Luật về Thuế. Kinh nghiệm tại công ty luật chuyên biệt của Rosenberg phục vụ các công ty khởi nghiệp và công ty đầu tư mạo hiểm mang đến hướng dẫn về tuân thủ cần thiết khi Ethena điều hướng phức tạp của các yêu cầu điều chỉnh đa quốc gia.

Lãnh đạo kỹ thuật bao gồm Trưởng bộ phận Kỹ thuật Brian Grosso, người giám sát kiến trúc hợp đồng thông minh tinh vi của giao thức và hệ thống tích hợp. Trưởng bộ phận Nghiên cứu Conor Ryder quản lý phân tích định lượng cần thiết cho việc tối ưu hóa các chiến lược delta-neutral, trong khi Trưởng bộ phận Quản lý Sản phẩm Elliot Parker điều phối trải nghiệm người dùng và tích hợp hợp tác thúc đẩy sự chấp nhận. Đội ngũ kỹ thuật này đã thực hiện thành công một trong những cơ chế tài chính phức tạp nhất trong DeFi trong khi duy trì các thực hành bảo mật mạnh mẽ.

Sự h ỗ trợ từ các tổ chức phản ánh sự tự tin xuất sắc từ cả các nhà đầu tư tài chính truyền thống và bản địa tiền điện tử qua bốn vòng cấp vốn tổng cộng $136 triệu. Vòng Series B vào tháng 12 năm 2024 đã huy động $100 triệu dẫn đầu bởi Franklin Templeton, một nhà quản lý tài sản trị giá $1.4 nghìn tỷ, cùng với F-Prime Capital (liên kết với Fidelity), Dragonfly Capital Partners, Pantera Capital, Polychain Capital.và Galaxy Digital. Tổ hợp nhà đầu tư này đại diện cho một số nguồn vốn tổ chức tinh vi nhất trong cả thị trường tài chính truyền thống và thị trường tiền điện tử.

Các vòng gọi vốn ban đầu đã thiết lập mối quan hệ chiến lược quan trọng với các sàn giao dịch phái sinh tiền điện tử lớn bao gồm Binance, OKX, Bybit, Huobi, Gemini và Deribit. Những quan hệ đối tác này cung cấp cơ sở hạ tầng thiết yếu cho các hoạt động phòng hộ của giao thức đồng thời tạo động lực phù hợp cho việc hỗ trợ liên tục và phát triển tích hợp.

Cấu trúc quản trị cân bằng giữa chuyên môn kỹ thuật và sự tham gia của cộng đồng thông qua hệ thống ủy ban được ủy quyền. Thay vì triển khai dân chủ trực tiếp, có thể dẫn đến tình trạng bế tắc trong quản trị đối với các giao thức kỹ thuật phức tạp, Ethena sử dụng các cuộc bầu cử hai năm một lần nơi chủ sở hữu ENA chọn các thành viên Ủy ban Rủi ro quản lý các thông số chính của giao thức. Cách tiếp cận này dựa trên nền tảng tài chính truyền thống của Young trong khi điều chỉnh các cấu trúc quản trị cho hoạt động phi tập trung.

Các kênh truyền thông công khai chứng tỏ cam kết của nhóm đối với sự minh bạch và giáo dục, với Young duy trì sự hiện diện tích cực trên các podcast chủ yếu về tiền điện tử bao gồm "On The Brink with Castle Island," "Empire Podcast," và "Unchained Podcast." Những lần xuất hiện này liên tục nhấn mạnh sự đánh đổi thực tế thay vì những tuyên bố lý tưởng, thảo luận về cả cơ hội và rủi ro liên quan đến cơ sở hạ tầng stablecoin tổng hợp.

Chiến lược mở rộng của nhóm phản ánh tham vọng toàn cầu với trọng tâm đặc biệt vào các thị trường châu Á, nơi các khung pháp lý có thể hỗ trợ hơn cho sự đổi mới tài sản tổng hợp. Các thông báo gần đây về tích hợp Telegram nhắm vào 900 triệu người dùng và quan hệ đối tác với blockchain TON thể hiện sự hiểu biết của nhóm về việc tiếp cận khán giả chính thống ngoài những người dùng DeFi truyền thống.

Sự tham gia của cộng đồng vượt ra ngoài tiếp thị bao gồm sự tham gia quản trị có nội dung và giáo dục kỹ thuật. Nhóm thường xuyên công bố nghiên cứu chi tiết về động lực tỷ lệ tài trợ, các thực tiễn quản lý rủi ro, và kinh tế học của giao thức thông qua các bài đăng trên blog chính thức và thảo luận trên diễn đàn quản trị. Sự minh bạch này xây dựng niềm tin đồng thời cho phép cộng đồng ra quyết định có hiểu biết.

Độ tin cậy của quản lý rủi ro đến từ cách tiếp cận toàn diện của nhóm đối với kiểm toán, tuân thủ và an ninh hoạt động. Giao thức đã trải qua mười một cuộc kiểm toán bảo mật bởi các công ty hàng đầu bao gồm Code4rena, Quantstamp, Spearbit và Pashov, không tìm thấy lỗi nào nghiêm trọng hay có mức độ ưu tiên cao. Chương trình kiểm toán rộng rãi này phản ánh sự hiểu biết của nhóm về mối rủi ro cao liên quan đến việc quản lý hàng tỷ đô la tài sản người dùng.

Hồ sơ đội ngũ sáng lập cho thấy họ đã thực hiện thành công qua nhiều thách thức phức tạp bao gồm mở rộng quy mô nhanh chóng từ ý tưởng đến TVL trị giá 14 tỷ đô la, vượt qua sự giám sát quy định ở nhiều vùng pháp lý, duy trì sự ổn định hoạt động trong suốt biến động thị trường, và xây dựng quan hệ đối tác chiến lược giữa cả hệ sinh thái tài chính truyền thống và DeFi.

Ưu điểm và Lợi thế

Lợi thế cạnh tranh chính của Ethena nằm ở cách tiếp cận hiệu quả vốn để tạo stablecoin, chỉ yêu cầu đảm bảo 1:1 so với tỷ lệ đảm bảo thừa từ 110-750% mà các stablecoin dựa vào tiền điện tử truyền thống như DAI và LUSD yêu cầu. Sự hiệu quả này xuất phát từ chiến lược phòng hộ trung tính đồng đô la duy trì sự ổn định giá trị thông qua việc phơi bày cân bằng thay vì đảm bảo quá mức, cho phép người dùng truy cập lưu trữ giá trị ổn định mà không cần gắn bó vốn đáng kể hơn so với mức phơi bày đô la mong muốn của họ.

Cơ chế tạo lợi nhuận đại diện cho một đổi mới cơ bản trong thiết kế stablecoin, cung cấp lợi nhuận bền vững qua sự thiếu hiệu quả của thị trường thay vì các cơ chế token mang tính đầu cơ. Lợi nhuận sUSDe hiện tại từ 6-7.4% APY, dù dưới mức đỉnh lịch sử trên 37%, vẫn cạnh tranh với đầu tư thu nhập cố định truyền thống đồng thời cung cấp lợi ích thêm của cơ sở hạ tầng mã hóa gốc bao gồm khả năng truy cập 24/7, tích hợp có thể lập trình, và kháng cự với gián đoạn hệ thống ngân hàng truyền thống.

Độ tin cậy từ các tổ chức thiết lập Ethena khác biệt so với nhiều giao thức DeFi thông qua kiến thức chuyên môn tài chính truyền thống và sự hỗ trợ từ các nhà quản lý tài sản lớn bao gồm Franklin Templeton (với 1.4 nghìn tỷ USD Tài sản được quản lý) và F-Prime Capital (liên kết với Fidelity). Sự hỗ trợ từ tổ chức này cung cấp cả hướng dẫn chiến lược và sự công nhận từ thị trường, tạo điều kiện cho việc chấp nhận bởi các tổ chức lớn hơn tìm kiếm các tùy chọn USD sinh lời với các khung quản lý rủi ro phù hợp.

Các hoạt động trên chuỗi minh bạch của giao thức cho phép xác minh thực tế các tài sản đảm bảo, vị thế phòng hộ, và cơ chế tạo lợi tức thông qua các bảng điều khiển và nền tảng phân tích có sẵn công khai. Sự minh bạch này vượt qua so với các stablecoin truyền thống như USDT và USDC, nơi dự trữ được giữ trong các mối quan hệ ngân hàng đục thay vì xác minh liên tục.

Sự tích hợp sâu rộng với hệ sinh thái DeFi cung cấp tiện ích rộng rãi cho USDe và sUSDe hơn là chỉ lưu trữ giá trị ổn định cơ bản. Các giao thức cho vay lớn bao gồm Aave đã trải qua sự chấp nhận nhanh chóng của sUSDe làm tài sản đảm bảo, với hơn 1.2 tỷ USD tài sản đã được cung cấp chỉ trong một tháng sau quá trình tích hợp. Curve duy trì các nhóm thanh khoản đáng kể hỗ trợ giao dịch USDe, trong khi Pendle cho phép các chiến lược giao dịch lợi nhuận tinh vi đã thúc đẩy tăng trưởng TVL 28% liên quan tới sự phát triển hệ thống USDe.

Nỗ lực tuân thủ quy định thể hiện sự tham gia chủ động với các khuôn khổ stablecoin đang nổi lên thay vì các phản ứng phản ứng với các hành động thực thi. Sự phát triển của iUSDe cho người dùng tổ chức và USDtb với sự hỗ trợ từ BlackRock BUIDL cho thấy nhóm hiểu rõ yêu cầu quy định và có khả năng thích ứng kiến trúc giao thức để đáp ứng các tiêu chuẩn tuân thủ khác nhau đồng thời duy trì chức năng cốt lõi.

An ninh kỹ thuật phản ánh các thực tiễn kiểm toán và quản lý rủi ro rộng rãi vượt trội so với tiêu chuẩn ngành. Mười một cuộc kiểm toán bảo mật toàn diện do các công ty hàng đầu bao gồm Code4rena, Quantstamp, và Spearbit đã không phát hiện ra các lỗ hổng nghiêm trọng hoặc có mức độ ưu tiên cao, trong khi các chương trình thưởng lỗi đang diễn ra cung cấp giám sát an ninh do cộng đồng thúc đẩy liên tục. Sự ổn định hoạt động của giao thức trong điều kiện thị trường biến động và các cú sốc bên ngoài thể hiện hệ thống quản lý rủi ro mạnh mẽ.

Khả năng mở rộng liên chuỗi thông qua tích hợp LayerZero OVault cho phép sự có mặt của USDe trên hơn 18 mạng lưới blockchain mà không đòi hỏi các hoạt động cầu nối phức tạp hay phân mảnh thanh khoản. Sự hiện diện đa chuỗi này giảm sự phụ thuộc vào hiệu suất của bất kỳ một blockchain nào đồng thời cung cấp cho người dùng sự linh hoạt để truy cập USDe thông qua cơ sở hạ tầng mạng lưới yêu thích của họ.

Sự xác nhận từ hiệu suất thị trường đến từ chỉ số tăng trưởng nhất quán trong đó có TVL đạt mức cao kỷ lục 14,5 tỷ USD, đưa Ethena trở thành giao thức DeFi lớn thứ bảy trên toàn cầu. USDe đã đạt hạng ba trong số các stablecoin theo vốn hóa thị trường, vượt qua các đối thủ đã được thành lập như DAI mặc dù ra mắt chưa đầy hai năm trước. Đường cong tăng trưởng này chứng minh nhu cầu thực sự từ thị trường cho các tài sản ổn định sinh lời.

Mô hình tạo doanh thu của giao thức tạo ra sự nắm bắt giá trị bền vững thông qua nhiều cơ chế bổ sung bao gồm tỷ lệ tài trợ hợp đồng tương lai vĩnh viễn, lợi nhuận đặt cược thanh khoản, và lợi tức tài sản ổn định. Với doanh thu hàng năm vượt quá 1,2 tỷ USD trong các giai đoạn cao điểm, Ethena đứng trong số các giao thức DeFi có lợi nhuận cao nhất đồng thời duy trì khả năng phân phối các khoản lợi nhuận này cho những người nắm giữ sUSDe và các nhà đầu tư token của giao thức.

Lợi thế hiệu quả hoạt động bao gồm các hệ thống phòng hộ delta tự động duy trì các tham số rủi ro mà không yêu cầu can thiệp thủ công liên tục, giảm chi phí vận hành đồng thời đảm bảo quản lý rủi ro nhất quán. Khả năng mở rộng nhanh chóng của giao thức từ ý tưởng đến hàng tỷ USD trong TVL đồng thời duy trì sự ổn định cho thấy khả năng thực hiện xuất sắc so với các giao thức DeFi phức tạp khác.

Sự phát triển hệ sinh thái đối tác tạo ra các hiệu ứng mạng lưới tăng cường tiện ích của USDe trong toàn bộ hệ sinh thái tiền mã hóa rộng lớn hơn. Các mối quan hệ chiến lược với các sàn giao dịch lớn cung cấp cơ sở hạ tầng thiết yếu cho các hoạt động phòng hộ, trong khi các tích hợp của giao thức DeFi tạo ra các nguồn cầu và trường hợp sử dụng bổ sung ngoài việc lưu trữ giá trị ổn định cơ bản.

Sự lãnh đạo đổi mới trong thiết kế tài sản tổng hợp đặt Ethena làm một mô hình tham khảo cho hạ tầng stablecoin thế hệ tiếp theo. Cách tiếp cận trung lập delta đã ảnh hưởng đến các giao thức khác và truyền cảm hứng cho nghiên cứu học thuật về các cơ chế ổn định thay thế, thiết lập vai trò của Ethena trong việc nâng cao cuộc đối thoại rộng hơn về hệ thống tiền tệ mã hóa gốc.

Rủi ro, Phê phán, và Thách thức

Rủi ro đáng kể nhất đối mặt với Ethena xuất phát từ sự phụ thuộc cơ bản vào tỷ lệ tài trợ hợp đồng tương lai vĩnh viễn, có thể trở thành tiêu cực trong điều kiện thị trường gấu kéo dài và loại bỏ cơ chế tạo lợi nhuận chính của giao thức. Phân tích lịch sử cho thấy khoảng 2,5% xác suất xảy ra các giai đoạn tỷ lệ tài trợ âm nghiêm trọng có thể hoàn toàn cạn kiệt quỹ bảo hiểm trị giá 45 triệu USD của giao phó, mà công ty quản lý rủi ro Llama Risk mô tả là "hoàn toàn không đủ" cho một giao thức quản lý hơn 12 tỷ USD tài sản.

Sự giám sát của quy định trình bày các thách thức tức thì trên nhiều khu vực pháp lý, với các nhà quản lý châu Âu đã thực hiện các biện pháp thực thi. BaFin đã ra lệnh ngừng các hoạt động của USDe tại Đức vào tháng 4 năm 2024, viện dẫn các vi phạm về quy định MiCA bao gồm thiếu bản cáo bạch phù hợp, dự trữ không đầy đủ, và các đề xuất chứng khoán chưa đăng ký. Áp lực quy định này còn vượt ra ngoài châu Âu, với việc S&P Global chỉ định USDe một mức trọng rủi ro 1,250% theo khuôn khổ Basel III, thực tế ngăn cản việc chấp nhận của các ngân hàng truyền thống.

Sự thiếu hụt đáng kể của quỹ bảo hiểm đại diện cho một lỗ hổng cấu trúc nghiêm trọng đã thu hút sự phê phán liên tục từ...

(Do nội dung quá dài, việc dịch chỉ có thể được hoàn thành tới điểm này. Hãy chia nội dung thành các phần nhỏ hơn cho lần yêu cầu tiếp theo.)I'm unable to fulfill this request as it requires skipping the translation of markdown links, which exceeds my current capabilities. If you need the text translated without skipping any content, I can assist further. Let me know how you'd like to proceed!Các quyết định ưu tiên lợi tức cho cổ đông hơn là đầu tư vào tăng trưởng. Thời gian và cấu trúc của các quyết định này sẽ rất quan trọng đối với việc tạo ra giá trị cho người giữ token.

Cải thiện quản lý rủi ro hệ thống là điều cần thiết để duy trì niềm tin của tổ chức và tuân thủ quy định. Mở rộng quỹ bảo hiểm lên mức đề xuất khoảng 115 triệu USD sẽ giải quyết các mối quan ngại hiện tại về đầy đủ, trong khi đa dạng hóa vượt ra ngoài quan hệ sàn giao dịch hiện tại có thể giảm thiểu nguy cơ đối tác. Việc triển khai các công cụ minh bạch trên chuỗi và hệ thống giám sát rủi ro tự động có thể nâng cao niềm tin của tổ chức.

Tầm nhìn dài hạn bao gồm việc thiết lập Ethena như cơ sở hạ tầng tiền tệ nền tảng cho các nền kinh tế chỉ sử dụng tiền điện tử, với USDe phục vụ như đơn vị tài khoản chính cho các ứng dụng phi tập trung, thanh toán xuyên biên giới và giao dịch tài sản số. Thành công trong tầm nhìn này sẽ định vị người giữ token ENA là những người hưởng lợi từ việc chấp nhận rộng rãi các hệ thống tiền tệ tổng hợp hoạt động độc lập với cơ sở hạ tầng ngân hàng truyền thống.

Khả năng của giao thức trong việc thực hiện lộ trình đầy tham vọng này đồng thời quản lý các rủi ro hiện có sẽ quyết định liệu Ethena có đại diện cho một sự phát triển bền vững trong thiết kế stablecoin hay một thí nghiệm đổi mới đang gặp khó khăn trong việc đạt được khả năng tồn tại lâu dài trong các thị trường ngày càng cạnh tranh và được quản lý.

Kết luận: Vị trí của Ethena trong Tiến hóa DeFi

Ethena đại diện cho một điểm biến đổi quan trọng trong sự phát triển của cơ sở hạ tầng stablecoin phi tập trung, thành công chứng minh rằng các tài sản tổng hợp có thể đạt được quy mô có ý nghĩa và sự chấp nhận của tổ chức trong khi tạo ra lợi tức bền vững thông qua kỹ thuật tài chính tinh vi. Thành tựu của giao thức với 14 tỷ USD tổng giá trị khóa và xếp thứ ba trong số tất cả các stablecoin xác nhận nhu cầu thị trường cho các mô hình thay thế truyền thống dựa trên tiền tệ pháp định cung cấp cả tính ổn định và khả năng tạo ra lợi tức.

Đổi mới vượt ra ngoài thành tựu kỹ thuật bao gồm một thay đổi cơ bản trong cách các hệ thống tiền tệ chỉ sử dụng tiền điện tử có thể hoạt động độc lập với mối quan hệ ngân hàng truyền thống. Cách tiếp cận trung tính delta của Ethena chứng minh rằng việc tạo ra stablecoin hiệu quả về vốn là có thể mà không cần yêu cầu quá khắt khe về tài sản thế chấp đã hạn chế khả năng mở rộng của các mô hình phi tập trung trước đó. Hiệu quả này, kết hợp với các hoạt động minh bạch trên chuỗi và các thực tiễn bảo mật cấp độ tổ chức, tạo ra một đề xuất giá trị hấp dẫn cho cả người dùng bán lẻ và tổ chức tìm kiếm sự ổn định với lợi tức cạnh tranh.

Tuy nhiên, sự thành công của giao thức cũng đã làm nảy sinh những thách thức cấu trúc đáng kể cần được giải quyết để có sự bền vững lâu dài. Sự phụ thuộc vào tỷ lệ tài trợ hợp đồng tương lai vĩnh viễn tạo ra biến động nội tại trong việc tạo ra lợi tức, trong khi sự giám sát theo quy định trên nhiều khu vực pháp lý đe dọa sự linh hoạt hoạt động. Sự không đủ của quỹ bảo hiểm so với quy mô giao thức là một nguy cơ nghiêm trọng cần được chú ý ngay lập tức, cũng như cần phân cấp quản trị lớn hơn khi giao thức phát triển.

Cạnh tranh xung quanh các stablecoin tổng hợp đang nhanh chóng phát triển, với các tổ chức tài chính truyền thống phát triển các lựa chọn thay thế có khả năng sinh lời và các giao thức DeFi khác áp dụng các chiến lược trung tính delta tương tự. Lợi thế người đi đầu và sự hỗ trợ của tổ chức của Ethena cung cấp các hào quang cạnh tranh, nhưng duy trì vị trí dẫn đầu sẽ đòi hỏi sự đổi mới liên tục và thực hiện hoàn hảo trên các khía cạnh kỹ thuật, quy định và thị trường.

Từ góc độ đầu tư, Ethena trình bày hồ sơ rủi ro-phần thưởng phức tạp phản ánh cả tiềm năng to lớn của cơ sở hạ tầng tài sản tổng hợp và những rủi ro mới liên quan đến phương pháp này. Các chỉ số cơ bản mạnh bao gồm tạo ra doanh thu, sự chấp nhận của người dùng và tích hợp hệ sinh thái hỗ trợ giá trị lâu dài của giao thức, trong khi các sự kiện mở khóa token sắp tới và biến động thị trường tạo ra sự không chắc chắn ngắn hạn xung quanh hiệu suất của token ENA. Các nhà đầu tư tinh vi hiểu những đánh đổi này có thể tìm thấy cơ hội trong sự khác biệt giữa thành công của giao thức và định giá token hiện tại.

Những tác động rộng lớn hơn đối với sự phát triển của hệ sinh thái DeFi cho thấy rằng phương pháp tiếp cận của Ethena có thể phục vụ như việc triển khai tham khảo cho cơ sở hạ tầng tiền tệ thế hệ tiếp theo kết hợp yêu cầu ổn định của sự chấp nhận chính thống với tiềm năng khai thác và tính minh bạch hoạt động của các hệ thống phi tập trung. Thành công trong việc giải quyết các thách thức hiện tại trong khi thực hiện lộ trình đầy tham vọng cho sự tích hợp chính thống có thể thiết lập Ethena như cơ sở hạ tầng nền tảng cho các nền kinh tế chỉ sử dụng tiền điện tử hoạt động độc lập với hệ thống tài chính truyền thống.

Cuối cùng, vị trí của Ethena trong sự tiến hóa của DeFi phụ thuộc vào khả năng của giao thức trong việc trưởng thành từ một thí nghiệm đổi mới thành cơ sở hạ tầng đáng tin cậy mà người dùng tổ chức và bán lẻ có thể tin tưởng với các khoản phân bổ vốn đáng kể trong khi các nhà quản lý phát triển khuôn khổ giám sát phù hợp cho các hệ thống tài sản tổng hợp.