CBDC 與穩定幣：主要分別及應用場景

中央銀行數碼貨幣（CBDC） 與穩定幣的出現，不僅是現有金融科技的演進，更是對數碼時代價值流轉、儲存及管理方式的根本性重塑。

數據反映這種轉變的勢頭：穩定幣已經不再僅是小眾加密資產，處理的交易量經常超越 Visa 和 Mastercard 等產業巨頭。2022 年，泰達幣（USDT）促成 的交易金額高達 18.2 兆美元，遠超過 Visa 的 14.1 兆及 Mastercard 的 7.7 兆年交易額。

到 2024 年，這些數字更為驚人，穩定幣市場的年度總交易量約達 30 兆美元，代表資金跨境乃至金融生態系中流動方式的根本轉變。非銀行金融活動爆炸性增長，為傳統貨幣當局帶來機遇與挑戰，全球超過 130 間央行正積極探索或發展屬於自己的 CBDC。

本文將深入剖析 CBDC 與穩定幣的根本特性、技術基礎、主要分別及實際應用，協助金融專業人士清晰理解二者於重塑全球金融中的定位。

認識 CBDC

定義與基本概念

中央銀行數碼貨幣（CBDC）是國家法定貨幣的數碼型態，由中央銀行直接發行及監管。不像傳統加密貨幣遊走於現有金融架構之外，CBDC 本身就是法定貨幣的官方數碼形態，而非僅僅與法幣掛鉤。這一點將 CBDC 定位為貨幣主權的直接延伸，而非替代或平行體系。

國際清算銀行（BIS）將 CBDC 定義為「以國家記賬單位計價，由中央銀行直接負責的數碼支付工具」。

這一點強調 CBDC 與其他數碼貨幣的最大分別：CBDC 具有與實體現鈔同等的法律地位及信用，代表對中央銀行而非商業機構的債權。

技術架構

雖然 CBDC 採用類似加密貨幣的分布式帳本技術，但不同實施方案的技術結構相差頗大。大多數中央銀行採用混合或雙層架構，以在中央管控與分布式運作間取得平衡。

根據 2024 年 BIS 調查，68% 的央行傾向於混合模式：中央銀行掌控核心帳本，由授權金融機構負責面向客戶的服務及交易認證。

這些混合型架構可進一步細分為賬戶制（仿傳統銀行但由央行直接負責）及代幣制（更接近「數碼現金」的設計），兩者在私隱、安全、效率等層面具重大分別。

現代 CBDC 設計納入先進的密碼學技術，於私隱與合規間取得平衡。

歐洲央行數碼歐元原型例如就以分層私隱與零知識證明處理小額交易，令日常消費更具匿名性，同時對大額可疑轉賬維持必要監管，針對金融犯罪風險。

管治與操控

CBDC 的管治框架堅持由各國中央銀行主導，發行、監管及操控全由主權機關執行，如同對實體貨幣的管理。此中央化管理令 CBDC 具備多項重要功能：

1. 貨幣政策直接執行：CBDC 為央行提供直接向最終用戶下達貨幣政策的新渠道，例如定向補貼、負利率或設有限用途的可編程貨幣。
2. 金融穩定工具加強：遇到危機時，CBDC 可實時提供流動性或設置「熔斷」機制，防止銀行擠提及系統性風險蔓延。
3. 即時經濟數據收集：CBDC 的數碼特性利於匿名聚合數據分析，有助更靈活和實證的經濟政策決策。
4. 普惠金融推動：主權數碼貨幣可設計為無需商業銀行介入，直接為未受銀行覆蓋的人群提供基礎金融服務。

認識穩定幣

定義與基本概念

穩定幣是一類專為減少價格波動而設計的加密貨幣，通常以法幣、商品，或透過演算法機制維持穩定。

這類數碼資產源於加密貨幣生態系，用來解決比特幣等虛幣的高波動性，方便日常消費及金融用途。

據 CoinMarketCap 數據，穩定幣的市值由 2019 年約 50 億美元升至 2025 年初逾 2,000 億美元，反映其在數碼資產領域的重要地位。

市場規模增長同時帶動穩定機制及應用場景日趨多元化。

穩定機制

不同穩定幣的穩定機制體現金融工程上的多元創新，主要分為：

1. 法幣抵押型：即以等量或超額法幣儲備作保證，如 USD Coin (USDC) 與 Tether (USDT) 均屬此類，USDC 的美元儲備更經知名會計師行鑑證。至 2025 年初，這兩大穩定幣已佔整個市場逾 80% 市值。
2. 加密資產抵押型：透過超額抵押其他虛擬貨幣維持穩定。MakerDAO 發行的 Dai 屬先驅，要求用戶抵押不少於 150% 價值的加密貨幣換取 Dai，緩解市場波動風險。至 2025 年，這些系統歷多輪市場危機後仍能維持掛鈎，如 2024 年底嚴重市場調整期間。
3. 演算法型：透過各種自動調節發行及銷毀機制，根據市場需求維持價格穩定，未必有傳統抵押支持。雖然早期如 Terra 的 UST 曾爆煲，但新一代算法幣改良風險管理及引入部分抵押。最成功的 Frax Finance 混合模型，到 2025 年市值超過 150 億美元。
4. 商品抵押型：以黃金等實物資產作為儲備，如 Paxos Gold (PAXG) 及 Tether Gold (XAUT) 代表數碼化黃金持有。2025 年時，這類商品型穩定幣市值已超過 300 億美元，為虛擬貨幣市場提供防通脹選項。

管治與發行

相較於 CBDC，穩定幣一般由私人機構發行，包括從大型公司到去中心化自治組織（DAO）。治理方式涵蓋：

1. 企業發行人：如 Circle（USDC）、Tether Operations Limited（USDT）、Binance（BUSD）等，為傳統企業結構，合規及透明程度不一。
2. 聯盟制：部分穩定幣由多間公司共同治理，如已終止的前 Diem 協會（即 Libra），曾計劃建立全球性支付體系，惟受監管挑戰而終。
3. 去中心化治理：例如 MakerDAO 採用代幣投票模式，用戶可決定風險參數、抵押類型等協議細節。至 2025 年，MakerDAO 管治金庫已擁有逾 100 億美元資產。

不同治理模式反映對中心化、合規及創新等重視方向各異，每種模式均有其獨特優劣。

CBDC 與穩定幣的主要分別：數碼貨幣新格局的互補力量

發行權與法律地位

CBDC 與穩定幣最根本的分別在於發行權。CBDC 只由中央銀行發行，屬主權貨幣的數碼形態，在本國具備法定貨幣地位，即任何本國債務、公共費用、稅項均須接受 CBDC 支付。

穩定幣則由私人機構發行，並無法定貨幣地位，主要靠市場接受度推動普及，雖在特定生態系廣泛流通，但其接受本質上屬自願自發。

這種分別帶來風險特徵差異：CBDC 屬國家主權信用，沒有對手方風險；穩定幣則因結構及管治不同，可能涉及對手方、營運及監管等風險。 Treatment and Compliance Frameworks
監管及合規框架

The regulatory landscape for digital currencies has evolved rapidly, with distinct approaches for CBDCs and stablecoins:
數碼貨幣的監管環境發展迅速，中央銀行數碼貨幣（CBDC）同穩定幣（stablecoin）都有各自獨特的監管方法：

CBDCs operate within existing central banking regulations but have prompted new legislative frameworks to address their unique characteristics. The Bank of England's digital pound proposal, for example, includes specific provisions for privacy protection, data usage limitations, and integration with the existing financial system.
CBDC 基本上都依賴現有中央銀行嘅監管，但因應佢哋嘅獨特性質，都推動咗新嘅法例框架。例如英倫銀行提出嘅電子英鎊草案，已經包含咗針對私隱保障、數據用途限制，以及同現有金融體系整合嘅特別條文。

These frameworks typically emphasize consumer protection, financial stability, and monetary policy effectiveness.
呢啲框架通常強調消費者保障、金融穩定，以及貨幣政策效能。

Stablecoins face an evolving patchwork of regulations globally:
穩定幣就面對全球碎片化，不斷演變嘅監管環境：

• In the United States, the Financial Stability Oversight Council has designated certain stablecoin activities as systemically important payment activities, subjecting large issuers to Federal Reserve oversight. The SEC has also taken enforcement actions against certain stablecoin issuers, particularly those using algorithmic mechanisms.
  喺美國，金融穩定監管委員會已經將某啲穩定幣活動界定為系統重要嘅支付活動，令大型發行人受聯邦儲備局監管。而證券交易委員會（SEC）都對某啲穩定幣發行人，特別係使用算法穩定機制嘅，採取執法行動。

• The European Union's Markets in Crypto-Assets (MiCA) regulation, fully implemented in 2025, created a comprehensive framework specifically for stablecoins, imposing reserve requirements, consumer protection measures, and operational resilience standards.
  歐盟《加密資產市場規例》（MiCA）將於2025年全面實施，為穩定幣建立完善監管框架，涵蓋儲備要求、消費者保障措施、同埋營運韌性標準。

• Singapore's Payment Services Act established a regulatory framework for "digital payment tokens" that includes specific provisions for stablecoins, focusing on reserve management and disclosure requirements.
  新加坡《支付服務法》設立咗針對「數碼支付代幣」嘅監管架構，包括穩定幣相關嘅特定條款，重點放喺儲備管理同披露要求。

These regulatory differences reflect the distinct risk profiles and policy concerns associated with each type of digital currency.
呢啲監管差異反映出唔同類型數碼貨幣帶來嘅各自風險特徵同政策考慮。

International Acceptance and Cross-Border Utility

國際認受性及跨境應用

The international dimension reveals another crucial distinction between these digital currency types:
從國際角度睇，兩種數碼貨幣有另一個重要分別：

CBDCs are inherently tied to their national currencies and therefore carry the same international acceptance limitations. While the digital yuan may achieve widespread acceptance in countries with strong Chinese trade relationships, it faces the same geopolitical constraints as the physical yuan.
CBDC 本質上同本國貨幣掛鉤，所以會有同樣國際認受性嘅限制。雖然數碼人民幣可能喺同中國有緊密貿易關係嘅國家被廣泛接受，但佢仲係會受到同實體人民幣一樣嘅地緣政治限制。

Recognizing this limitation, major central banks including the Federal Reserve, European Central Bank, Bank of Japan, Bank of England, and Swiss National Bank have established Project Dunbar to explore technical standards for CBDC interoperability in cross-border payments.
意識到呢個局限，聯邦儲備局、歐洲央行、日本銀行、英倫銀行同瑞士國家銀行等主要央行，已經合作推出 Dunbar 項目，研究 CBDC 跨境支付互通嘅技術標準。

Stablecoins, particularly those pegged to the US Dollar, have achieved remarkable global reach without formal international agreements. Their borderless nature and integration with cryptocurrency exchanges worldwide have made them de facto international settlement instruments within the digital asset ecosystem.
穩定幣，特別係同美元掛鉤嗰啲，無需正式國際協議就已經喺全球廣泛流通。由於佢哋冇國界，再加上同全球加密貨幣交易所對接，已經成為數碼資產生態圈內事實上嘅國際結算工具。

Future Outlook and Strategic Implications

未來展望及策略含意

The Evolving Relationship Between CBDCs and Stablecoins

CBDC 同穩定幣之間嘅關係正在演變

Rather than direct competition, the relationship between CBDCs and stablecoins appears to be evolving toward a complementary ecosystem. This complementarity is emerging in several forms:
CBDC 同穩定幣未必係直接競爭，反而係逐步發展成互補生態系統。呢種互補性主要表現在幾個方面：

1. Technical convergence: CBDCs are adopting technical innovations pioneered in the stablecoin space, particularly around scalability and privacy-preserving technologies. Simultaneously, stablecoin issuers are implementing more robust governance and compliance measures that resemble traditional financial infrastructure.
   技術趨同：CBDC 開始採納由穩定幣領先開發出嚟嘅技術創新，例如擴展性同保障私隱技術。同時，穩定幣發行商都採用越來越嚴謹嘅管治同合規措施，好似傳統金融基建一樣。

2. Market segmentation: CBDCs appear well-positioned for domestic retail payments and government interactions, while stablecoins maintain advantages in cross-border transfers and integration with decentralized finance applications.
   市場分工：CBDC 更適合用作本地零售支付同政府互動，而穩定幣則喺跨境轉賬同接入去中心化金融（DeFi）應用方面有優勢。

3. Regulatory harmonization: As regulatory frameworks mature, both CBDCs and regulated stablecoins are likely to operate under increasingly similar standards regarding reserve management, consumer protection, and operational resilience.
   監管趨同：隨住監管框架成熟，CBDC 同受規管嘅穩定幣喺儲備管理、消費者保障、營運韌性方面嘅監管標準將會越來越一致。

This evolving relationship suggests a future digital currency landscape characterized by specialized roles rather than winner-take-all competition.
呢種互補關係預示著未來數碼貨幣格局會係各自專責分工，多過一方獨大。

Strategic Considerations for Financial Institutions

金融機構嘅策略考慮

For financial institutions navigating this evolving landscape, several strategic considerations emerge:
金融機構要應對呢個轉變中嘅格局，有幾個重要策略要考慮：

1. Infrastructure readiness: Banks and payment providers must prepare technical infrastructure to integrate with multiple digital currency types, potentially including several CBDCs and major stablecoins.
   基礎設施準備：銀行同支付服務商要預早準備技術基建，能夠對接多種數碼貨幣，包括唔同國家CBDC及主流穩定幣。

2. New service opportunities: The programmable nature of digital currencies enables new financial products around conditional payments, automated compliance, and integrated finance.
   新服務機遇：數碼貨幣可編程性令創新金融產品，例如有條件支付、自動合規同一體化金融服務變得可能。

3. Disintermediation risks: CBDCs could potentially disintermediate commercial banks from certain payment functions, though most CBDC designs explicitly preserve roles for regulated financial institutions.
   中介風險：CBDC 有機會令商業銀行喺某啲支付功能上被邊緣化，雖然大部分CBDC設計都明確保留受規管金融機構嘅角色。

4. Compliance capabilities: Enhanced transaction monitoring and identity verification systems will be essential for navigating the regulatory requirements of both CBDC and stablecoin ecosystems.
   合規能力：要符合CBDC 及穩定幣生態系統嘅監管要求，加強交易監控同身份驗證系統係不可或缺。

Financial institutions that develop strategic capabilities across both currency types will be best positioned to thrive in the emerging digital currency landscape.
能夠提升兩種貨幣類型相關能力嘅金融機構，將會最有優勢喺未來數碼貨幣世界中立足。

Final thoughts

總結

CBDCs and stablecoins representing different but complementary approaches to bringing stability, efficiency, and programmability to money. While sharing certain technological foundations and aims for transaction efficiency, these currency types differ fundamentally in their issuance, governance, backing mechanisms, and regulatory treatment - differences that shape their respective use cases and potential impact on the global financial system.
CBDC 同穩定幣分別以唔同但互補嘅方式提升貨幣嘅穩定性、效率同可編程性。雖然佢哋喺技術基礎同提升交易效率方面有共通目標，但喺發行、管理、抵押機制同監管處理方面有根本性差異，呢啲差別決定咗佢哋各自嘅應用場景同對全球金融體系潛在影響。

The technical and governance choices made in designing these digital currencies will have profound implications for privacy, financial inclusion, monetary sovereignty, and the future of money itself.
設計呢啲數碼貨幣時作出嘅技術同管治選擇，對私隱保障、普惠金融、貨幣主權甚至未來貨幣形態，都會帶嚟重大影響。

By appreciating both the distinctions and complementarities between CBDCs and stablecoins, stakeholders can better position themselves to thrive in the emerging digital currency landscape.
如果能夠了解CBDC同穩定幣之間嘅分別同互補之處，各持份者就更可以喺新興數碼貨幣生態中搵到最有利位置。