Bitcoin 持有人平均錄得 93% 盈利，網絡活躍度也創新高，但比特幣卻在 $110,000 附近停滯。CryptoQuant CEO Ki Young Ju 指出，這次是不同尋常的盤整，而不是傳統牛市頂部。現時強勁基本因素與橫行的價格走勢，不同於以往由早期買家獲利回吐、機構資金穩定流入，形成對峙，打破傳統周期模式。
要知事項：
- 比特幣實現市值一星期內急增 80 億美元，但有利可圖的持有人賣壓令價格維持區間震盪，即使需求流入亦未能推高價格。
- 不同投資群體回報差異極大，長期巨鯨盈利 155%，但 ETF 投資者大致打和，消除了恐慌性拋售和推動價格的動能。
- 傳統四年週期或不再適用，機構參與和資金來源多元化已經干擾歷史積累與派發模式。
盈利分佈揭示市場分歧
比特幣持有者平均持續 93% 盈利，錢包成本約 $55,900。實現市值過去一星期漲約 80 億美元，反映鏈上資金流動強勁。
然而，價格仍被困。「價格未升不是需求弱，而是賣壓造成的，」Ju 在分析中指出。市場正在吸收獲利回吐，同時新資金進入，形成一個平衡，不見爆發型動升。
持有人類型的盈利情況有明顯分野。
ETF 和託管錢包成本約 $112,000，近期機構進場者有 1% 浮虧。幣安交易員和礦工的平均成本為 $56,000，錄得 96% 利潤，而長期巨鯨的成本則是 $43,000，獲利 155%。這種分布令近期買家既未恐慌拋售，也未獲得進一步推動市場的重大回報。
Ju 指出，比特幣的估值乘數仍被抑制。
約有 1 萬億美元鏈上流入，帶來 2 萬億美元市值，他稱這是「目前屬溫和。」這反映市場未進入歷次大調整前的投機過熱狀態，同時也顯示缺乏引發拋物線式上升的狂熱買盤。
「巨鯨的未實現利潤並不極端，」Ju 指出，這有兩個解讀：「熱潮未到——我們仍遠離狂熱情緒，」或是「今次不同，市場體量太大，難見極高利潤比。」
槓桿動態與機構資金流
比特幣由現貨平台轉往衍生品交易所的流量大幅減少。巨鯨減少以比特幣作抵押開新槓桿倉，導致原本的機械性買壓下降。整體永續期貨槓桿仍高於過去，即使近日有清算，也未出現明確單向走勢。
網絡基本因素則另作一景。比特幣算力近期再創新高，約有 596 萬台 ASIC 投入運作。上市礦企持續擴張，沒有縮減規模，反映對長期經濟效益有信心。不過，礦業增產亦會因應財政和支出壓力，在需求放緩時帶來額外賣壓。
目前主要需求來自現貨 ETF 和企業比特幣資金策略，但這兩類購買動作最近明顯放慢。
Ju 把這視作關鍵變量。「如果這兩個渠道復甦，市場動力極可能重現，」他說。
傳統四年週期或不再適用。「如今更難預料新資金注入的時間和規模，令比特幣難以再循相同周期發展，」Ju 解釋。機構參與和資金多元，或已經打破過往由散戶和大戶分掌的可預期積累與派發模式。
結語
Ju 的數據顯示，當前市場實現市值上升、各類持有人穩健獲利、網絡安全性創新高，但巨鯨於槓桿倉位減少、需求受制於機構渠道，令市況即使基本面穩健仍見停滯。這究竟只是更高升幅的休整，還是市場進入波動減弱的新結構，現時未見分曉。