Strategy 表示，只有在公司遭遇極端財務壓力——即公司股份跌穿資產淨值且所有融資渠道斷絕——才會考慮出售比特幣。CEO Phong Le 最近在接受訪問時披露此策略。
Le 在 What Bitcoin Did 播客中指出，若 Strategy 市值對資產淨值比（mNAV）滑落至 1x 以下，且融資選擇消失，從「數學」角度出發，為了保護公司所謂的「每股比特幣收益」，出售比特幣才變得合理。這間全球持有最多比特幣的上市公司，現時擁有 649,870 枚比特幣，市值約 590 億美元，平均入場價為每枚 74,433 美元。
不過 Le 強調，這做法只會是最後手段，並非政策改變。「我不希望自己成為那間會賣比特幣的公司，」他說，但當市場惡化時，財務紀律要壓倒情感。今次框架是 Strategy 管理層首次公開具體列明減持比特幣的條件。
Strategy 業務模式建基於當股份溢價於資產淨值時發行新股，將所得資本購買比特幣，提升每股持幣量。當溢價消失時，Le 解釋，局部變現來履行財務責任，比按不利價格發行新股對股東損害較低。
發生了甚麼事
隨著投資者聚焦於 Strategy 2024 年推出的優先股所帶來的不斷增長固定派息義務，有關披露浮現。Le 估算，隨新批股票陸續到期，年度派息總額約 7.5 億至 8 億美元。他的策略主要是靠高於 mNAV 溢價發行新股集資來支付派息。
Le 在訪問 中提到：「我們季季以各種工具派息，逐漸向市場證明即使熊市也會派息，這樣有助提升股份定價。」
上周，Strategy 推出全新「BTC Credit」儀表板，用以於最近比特幣價格下挫及加密庫存股暴跌後安撫投資者。公司聲稱，即使比特幣價格持平數十年，現時派息能力依然充足；若跌至公司 74,000 美元均價，債務亦能完全覆蓋，甚至跌至 25,000 美元亦屬可控。
儀表板引入「BTC Rating」指標，量度比特幣資產兌可轉換債比率。Strategy 計算，即使比特幣回落至公司均價，資產仍超可轉債 5.9 倍，跌至每枚 25,000 美元——較現價低約 67%——覆蓋比率仍有 2.0 倍。
Le 認為比特幣價值長線在資產負債表以外，以其稀缺非主權屬性及全球吸引力為核心。「比特幣有限供應、無國界⋯⋯澳洲、美國、烏克蘭、土耳其、阿根廷、越南及南韓——大家都愛比特幣，」他補充。
發布儀表板時，Strategy 的 mNAV 為 1.16，反映公司理論上仍可發售新股融資。這指標自 2024 年 11 月 高峰 3.2x 大幅收窄，當時投資者為每股比特幣資產價值支付近 4 倍溢價。
意義何在
Strategy 的營運框架是企業持幣資金管理的最突出例子，影響更大範疇的加密財資公司。CEO 公開潛在減持條件，為這模式在壓力市況下劃清界限，提供重要透明度。
公司自 2024 年初以來已透過多項集資共籌逾 400 億美元，包括 270 億美元普通股及 138 億美元定息證券，令 Strategy 成為華爾街主要的比特幣上市 proxy。大舉吸納使公司持有約全球比特幣供應 3.1%。
不過，這種模式能否持續取決於股份維持資產溢價。當 mNAV 跌穿 1.0，這類企業便失去以有利價格發股集資能力，無法繼續購入比特幣，或觸發分析師謂的死亡螺旋——無法籌資還債或維持營運。
目前 Strategy 股票於 11 月單月大跌 36%，創 2024 年 4 月以來最差表現，公司市值跌至 495 億美元，比特幣持倉則高達 560 億美元，近年首次出現資產淨值折讓。
上周摩根大通分析員警告，若 MSCI 在即將檢討時將這類數碼財資公司剔出指數，或令機構持股減少並進一步壓縮 mNAV 溢價，損及集資模式。
儘管市場動盪，Strategy 管理層強調企業軟件現金流和多元資金來源大大減低清盤風險。Bitget Wallet 研究員 Lacie Zhang 指公司「多元集資與長線持幣方針，為持續增長打好基礎。」
CryptoQuant 創辦人及 CEO Ki Young Ju 則認為，Strategy 的財務實力有望於未來市況低迷時為比特幣價格帶來底部支撐。「像 MSTR 這類玩家大致不會賣幣，那些比特幣實質已被投資者鎖定，」他指或有助防止比特幣在下輪熊市重返 56,000 美元水平。
公司若毋須因履行債務而被迫賣幣，將成為加密市場所未見的發展——歷來槓桿機構經常被清盤，導致價格急瀉。Strategy 持幣承諾若能維持融資渠道，或有助未來市況不致出現惡性拋售。
Le 的框架清楚訂明界線：只要市況容許以合理估值集資，Strategy 會持續作為比特幣累積載體。只有當股價溢價消失、資本市場關閉、方才會考慮減持，股東利益高於死守持幣信念。