專注於代幣化私人信貸的協議 Pareto，推出 USP，一種全數由鏈下貸款以及現有法幣穩定幣（如 USDC 和 USDT）作為抵押品的合成美元。
這一舉措 再次推動將現實世界資產（RWA）導入區塊鏈原生金融基礎設施，特別強調為機構投資人提供合規進入私人信貸收益的渠道。
雖然合成穩定幣仍屬於整體穩定幣市場的小眾領域，但它們作為可編程金融工具逐漸獲得關注，為流動性生成及資本效率帶來新機制，尤其是在持續發展的 DeFi 生態系。Pareto 選擇與先前因抵押管理不善及回饋循環失靈而失敗的演算法設計不同，改採用超額抵押的方式，直接以法幣支撐的穩定幣及機構債務作為獲利來源。
當用戶將 USDC 或 USDT 存入協議時，Pareto 的 USP 代幣就會被鑄造，這些存款用於通過 Pareto 管理的鏈上信貸金庫撥貸給機構借款人。每一枚 USP 僅在有等值的穩定幣鎖定時產生，Pareto 稱此為「原生支持」。
這種模式同時針對兩大問題：
- 穩定幣發行有透明的抵押品支撐
- 基於 DeFi 關鍵基礎的私人信貸收益入口
為了維持 USP 與美元的 1:1 錨定，Pareto 採用套利機制，並設立了協議資金組成的穩定準備金，作為防範借款人違約的第二道防線。這種結構進一步鞏固 USP 的償付能力與信心，即便借款方出現還款問題也能維持價值錨定。
此設計對比當年因鼓勵循環、抵押品不足而於 2022 年崩潰的 TerraUSD，是以法幣穩定幣和經審核債務作為基礎，使信任感得以維持，同時推動 RWA 在 DeFi 應用層的拓展。
為什麼選擇私人信貸？
私人信貸即指非銀行向機構或企業借貸，目前全球規模達 1.7 兆美元，但對散戶投資人來說資訊透明度和參與門檻都極高。過去 18 個月，包括 Blackstone、Apollo、KKR 等金融機構積極透過結構基金或資產支持證券方式擴張布局。
如 Pareto 等區塊鏈專案正在探索如何透過代幣化減少該市場的信息不透明和流動性不足。利用鏈上信貸金庫，理論上投資人可即時監控資產表現、自動化還款流程、並降低對中介的依賴。
但私人信貸仍伴隨特有風險，包括違約率、利率錯配、資訊不對稱等。Pareto 表示其信貸池僅限「經過審查的機構借款人」，但對於風險評級、承作標準、借款人結構等資訊，公開透明程度仍需觀察。像預設率追蹤、借款人身分、貸款值比等關鍵鏈上透明度，將成該專案能否擴展的關鍵。
機構進場：監管與合規
Pareto 的推出恰逢機構對 RWA 興趣升溫，特別是代幣化私人信貸已成為 DeFi 新型基礎建設。今年，包括 Tradable、Centrifuge、Securitize 等也推出結合 TradFi 收益和區塊鏈架構的信貸投組。
和 Aave、Compound 等完全開放的借貸平台不同，這類協議特別針對機構配置人的合規需求，如 KYB 驗證、監管地區對接、資產來源可追溯等。Pareto 主打 USP 為「受監管、鏈上進入私人信貸的入口」，但未說明實際授權地或證券法規如何符合。
這些問題重要，因為代幣化債務工具常橫跨穩定幣、證券、衍生品甚至集體投資計畫等多重監管定義。雖然 Pareto 模型未設計帶息代幣，以避免引發證券監理，但其信貸金庫、借款人審查、收益分配等亦存監管歸屬疑慮。
合成美元崛起
USP 等合成美元產品，反映穩定幣正走向超越單純法幣掛鉤的變革。目前由中心化機構 Tether 和 Circle 主導的市場，已在探索多元抵押、收益及跨境應用新模式。
例如 Ethena 的 sUSDe 透過永續合約的中性策略提供逾 10% 年化收益，但同時引入交易所對手風險、市場波動敏感等高度複雜的風險敞口。
USP 與此不同，不依賴衍生性商品，而是直接連結現實世界的私人信貸獲利。這可能吸引追求波動性較低收益的另一類型投資者，但相對流動性降低、也更曝險於宏觀債務市場風險。
合成穩定幣與傳統抵押穩定幣的差異，已成監管關注重點。美國國會推動的 STABLE 法案、GENIUS 法案等，欲規範穩定幣準備金與披露、發照制度。這些法案儘管以法幣穩定幣為主，合成美元若市占擴大，也有機會納入更大系統風險管理架構。
為何美元錨定仍重要
背後更大背景，是合成美元如 USP 剛好處於全球貨幣格局重整之際。雖然金磚國轉向去美元化、本地貨幣結算在跨境貿易需求增加，美元主導地位依舊穩固—尤其在加密市場。
2025 年時，美元穩定幣已佔穩定幣總量 90% 以上，總供應超過 1600 億美元，每日跨 DeFi 平台、中心交易所、匯款網路移動數十億。分析認為，美元穩定幣已超過全球 M2 貨幣供應的 1%。
Interop Labs 執行長 Sergey Gorbunov 指出，「這已不僅僅是加密問題，而是如何確保美國在數位金融時代的領導權。」他認為，合成或法幣穩定幣的監管明確性，正是維持美元霸權抵抗數位人民幣等競爭關鍵。
儘管 Pareto 的 USP 現階段規模有限，卻為多元的加密美元架構增添新一層風險模式、用戶層與監管影響。
未來挑戰
雖然以私人信貸為支撐的合成美元極具創新，仍有多項核心問題待釐清：
- 透明度：投資人能否獨立查驗信貸金庫狀態、借款人表現及穩定準備金水位？
- 流動性風險：與 USDC、USDT 相比，USP 在高壓情境下（如借款延遲、贖回高峰）是否面臨流動性瓶頸？
- 監管不確定性：當監管機構規範代幣化資產與穩定幣，USP 是否會陷入多重分類與運作風險？
- 對手風險：雖強調借款人經審核，但缺乏公開的風險評分或法域資訊，反而帶入 DeFi 最初要解決的信任假設。
最後思考
Pareto 推動的 USP，有機會標誌穩定幣從中心化法幣映射，邁向可編程、多元抵押價值表徵的新階段。將私人信貸嵌入 DeFi，合成資產從單純交易，跨足借貸、結算與收益聚合。
未來能否被廣泛採納，關鍵在於協議如何在資訊透明與複雜性間取得平衡，以及監管機構如何認定這類產品。對機構投資人而言，若治理、審計、合規性夠健全，鏈上介接私人信貸極具吸引力。
未來幾個月 USP 的表現—用戶採用、錨定穩定性、信貸運作狀況—將考驗合成美元模型能否負責任地擴展。若取得成功，有望推動房地產、大宗商品、主權債支撐等更多樣化抵押模式，使穩定幣進一步成為可編程金融核心。
但在明確法律規範與風險揭露標準成熟前，USP 這類合成美元還會繼續停留在穩定幣創新最前沿。問題已不再是 DeFi 能否代幣化 RWA，而是它能否避免重蹈過去脆弱金融架構的覆轍。