Strategy作為全球最大企業比特幣持有者，強調即使比特幣價格暴跌至25,000美元——比公司平均購入價低66%——財務狀況仍可承受此一災難情境，同時正面臨被MSCI指數剔除可能誘發高達88億美元被動賣壓的壓力。
公司強調以所謂「BTC 評級」系統展現財務韌性，該指標用於衡量比特幣作為抵押資產覆蓋債務的能力。按當前比特幣約87,000美元計算，Strategy持有的649,870枚BTC估值約565億美元，為其82億美元可轉換債提供6.9倍的抵押緩衝。公司指出，即使在比特幣跌至25,000美元的最壞情境下，資產對債務比率也仍有2.0倍。
「如果BTC跌至我們的74,000美元平均持有成本，我們對可轉債資產仍有5.9倍的保障，也就是所謂BTC債務評級。若BTC跌至25,000美元，也還有2.0倍。」公司在X（原Twitter）上發布。
這份聲明出現在Strategy股價自去年10月高點已經下跌49%，並回到2024年底的水準之際。該公司於2025年2月自MicroStrategy更名為Strategy，現正面臨其最大結構性挑戰：有可能被主要股權指數剔除。
發生了什麼事
根據11月17日的公司披露文件，Strategy共計持有649,870枚比特幣，平均購買成本為每枚74,433美元，總支出48.37億美元。以現有價格，該持倉浮盈約130億美元，使Strategy成為全球最大的企業比特幣持有者，佔比超過比特幣總供應量的3%。
公司資本結構包括82.14億美元可轉債，償還期限分布於2028年至2032年，單筆BTC評級從7倍覆蓋到超過50倍。債務層之下則有總額77.79億美元的五個系列優先股：STRF（Strife）、STRC（Stretch）、STRE（Stream）、STRK（Strike）及STRD（Stride），這些永久優先證券的年息介於8%至10.5%。
綜合來看，Strategy總義務約159.93億美元。按現價計算，這些負債由總體3.6倍BTC評級支撐，意即公司持有的比特幣資產價值超過總義務三倍半。
此財務韌性評估假設比特幣價格下跌至25,000美元——較現價跌幅71%，並比公司平均購入價低66%。在此假設下，Strategy的649,870枚BTC市值仍有162億美元，是其82億美元可轉債的兩倍。
不過，挑戰在11月20日進一步升級，當日MSCI宣布考慮制訂規則，將數位資產占比超過總資產50%的公司排除於基準指數之外。Strategy的比特幣持倉約佔其資產負債表77%，直接受到政策變動衝擊。
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為什麼這很重要
預計將於2026年1月15日作出的MSCI決策，有可能觸發追蹤主流指數的被動基金大規模強制拋售。摩根大通策略師Nikolaos Panigirtzoglou估算，Strategy約590億美元市值中，約有90億美元來自透過ETF與共同基金追蹤主流基準指數的被動投資。
「隨著MSCI考慮將MicroStrategy及其他持有大量數位資產的公司從指數中剔除…若MicroStrategy被移除，流出金額可能達28億美元，若其他指數供應商跟進MSCI，總體被動賣壓或達88億美元，」摩根大通分析師於研究報告中寫道。
公司已在9月被S&P 500拒於門外，儘管其市值、流動性及獲利皆符合定量標準。指數委員會選擇了Robinhood與AppLovin，理由在於Strategy比特幣部位過於集中及收益波動性完全由加密貨幣價格驅動。
難題更甚之處，Strategy上週打破連續六週買進比特幣的紀錄，暫停增持，因其市值淨值比溢價下探至約1.16倍——據CoinDesk統計為本輪週期最低。牛市期間，該溢價多徘徊在2至3倍，使Strategy得以以有利估值發行股票再購買比特幣。
執行董事長Michael Saylor於11月21日為公司結構辯護：「Strategy不是基金，不是信託，也非控股公司。我們是一家公開上市的軟體營運公司，擁有5億美元軟體業務，並以比特幣作為生產性資本的獨特財庫策略。」
儘管市況不佳，Strategy仍持續透過優先股平台募資。根據最新監管文件，2025年公司融資總額達208億美元，包括119億美元普通股、69億美元優先股及20億美元可轉債。
最終看法
Strategy強調的資產負債表強度，與其股價表現形成鮮明對比。11月25日收盤價約在172–173美元左右，已從2025年高點超過540美元下跌約68%。公司目前交易價格僅約1.1倍於其比特幣部位，為自2020年8月開始推動比特幣策略以來最窄溢價。
S&P全球評級於10月給予Strategy「B-」信用評級，原因包括「高比特幣集中、業務單一、風險調整後的資本薄弱及美元流動性低」等。此評級反映其在現狀能履行債務，但若市況惡化，違約風險不容忽視。
公司每年股息及利息支出合計6.89億美元，目前市值下僅佔比特幣持有量的1%不到。當中包含可轉債利息支出3500萬美元（平均0.42%成本）及優先股全系列（STRF、STRC、STRK、STRD、STRE）合計支付利息6.54億美元。
公司也積極分散託管風險。區塊鏈分析公司Arkham披露，近數月內Strategy已將價值145億美元的165,709枚BTC轉入Fidelity託管，並與Coinbase多家合規服務商分散存放部位。
雖然以比特幣作擔保的資產負債表有效抗衡價格波動所帶來的風險，但MSCI的決策則屬不同類別——屬結構性被動拋售，與公司財務實力或比特幣基本價值無關。1月15日的裁決將決定Strategy能否繼續作為比特幣主流權益的代理，或自此因資產過度集中特性而被邊緣化。
目前比特幣交投於87,000美元附近，Strategy帳面仍有16%未實現收益。但如跌破70,000美元，帳面獲利便全部蒸發，屆時公司市值及信評或將面臨外界更大檢視，這也是自創辦人Michael Saylor將前軟體公司轉型為全球首家比特幣財庫公司以來，性質最重大的關鍵時刻。