يقول رئيس أبحاث الأصول الرقمية في VanEck، ماثيو سيغل، إن على المستثمرين ألا يفترضوا أن تراجع Marathon Digital الأخير بنسبة 50% جعل شركة التعدين مقوَّمة بأقل من قيمتها، مؤكداً أن هيكل رأس مالها قد يستمر في تشويه أدائها حتى لو تعافى Bitcoin.
ما الذي حدث؟
في تحليل مفصل تم نشره على X، قال سيغل إن Strategy توفّر تعرّضاً أكثر موثوقية لبيتكوين، واصفاً شركة البرمجيات بأنها "أداة أنظف لمدّة تعرّض BTC" مقارنةً بـ Marathon.
أشار سيغل إلى أنه رغم أن Marathon وStrategy هبطتا بأكثر من 50% خلال الأسابيع الستة الماضية، فإن أوجه الشبه تنتهي عند هذا الحد.
تبدو Marathon جذابة من حيث السعر فقط على السطح، كما قال، لأن مقاييس التقييم الرئيسية تتجاهل ديونها القابلة للتحويل البالغة 3.3 مليارات دولار.
عند خصم هذه الديون من حيازاتها من بيتكوين البالغة نحو 4.9 مليارات دولار، يحسب سيغل أن القيمة الصافية لبيتكوين لدى Marathon تبلغ حوالي 1.6 مليار دولار فقط، أي أقل بكثير من القيمة السوقية الحالية لأسهمها البالغة 4.7 مليارات دولار.
لماذا يهم ذلك؟
بحسب سيغل، فهذا يعني أن Marathon لا تتداول بخصم مقابل قيمة بيتكوين التي تحتفظ بها، بل في الواقع تتداول بعلاوة عندما تُحتسب الالتزامات بشكل صحيح.
كما طعن في الانطباع السائد بوجود مراكز بيع على المكشوف مرتفعة بشكل استثنائي في السهم. فمعدّل البيع على المكشوف المُعلن لسهم Marathon البالغ 27% ينخفض إلى نحو 15% بعد ضبطه وفقاً للمراكز التحوّطية المرتبطة بالسندات القابلة للتحويل، كما قال، في حين أن خفض نسبة البيع على المكشوف في سهم Strategy أصغر من حيث النسبة المئوية، ما يشير إلى أن تموضع الدببة في MSTR أكثر جوهرية منه هيكلية.
Also Read: Scaramucci Says Solana Will Become An Industry Standard Within Five Years
وأشار سيغل أيضاً إلى أن تذبذب سهم Marathon مدفوع أكثر بعوامل التمويل منه بحركة بيتكوين نفسها.
يبلغ معامل التحديد R² بين Marathon وبيتكوين نحو 0.4، ما يعني أن أكثر من نصف تقلبات حقوق ملكيتها نابع من عوامل هيكل رأس المال بدلاً من تحركات سعر BTC.
R² هو إحصاء يوضح مدى قرب تتبع أصلٍ ما لأصلٍ آخر، ما يعني أن سهم Marathon يعكس سعر بيتكوين فقط بنحو 40% من الوقت.
في المقابل، تمتلك Strategy معامل R² يبلغ 0.6، ما يجعلها انعكاساً أنقى لألفا/بيتا بيتكوين.
وأضاف أن هيكل Strategy نفسها أكثر بساطة، بقيمة سوقية تبلغ 53 مليار دولار مقابل 8 مليارات دولار من السندات، مع اهتمام أقل بكثير بالبيع على المكشوف المدفوع بالتحوط.
يشير تقييم سيغل إلى أن المستثمرين الباحثين عن تعرّض مرتبط ببيتكوين قد يواصلون تفضيل Strategy على Marathon، خصوصاً مع بقاء تقلبات السوق مرتفعة وتزايد دور مخاطر هيكل رأس المال عبر أسهم شركات التعدين.
Read Next: US Argues Do Kwon Deserves 12 Years For Terraform Fraud That Triggered 'Crypto Winter'