أزمة سياسة العملات المستقرة في المملكة المتحدة: الصناعة تقاوم قيود الملكية غير المسبوقة المقدمة من بنك إنجلترا

اقتراح بنك إنجلترا غير المسبوق بفرض حدود ملكية فردية على العملات المستقرة بين £10,000 و£20,000 أشعل معارضة شديدة من الصناعة وسلط الضوء على انقسام جوهري في تنظيم العملات الرقمية العالمي.

بينما تسعى المملكة المتحدة للحد من الملكيات لحماية الاستقرار المالي، اختارت منافسون رئيسيون مثل الولايات المتحدة والاتحاد الأوروبي إطارات تنظيمية شاملة دون تلك القيود، مما قد يضعف مركز بريطانيا كمركز مالي رائد.

تمثل القيود المقترحة، والتي تستهدف ما يصفه بنك إنجلترا بـ"العملات المستقرة النظامية"، النهج الأكثر تقييداً بين الأنظمة القضائية الكبرى تجاه الأصول الرقمية التي وصلت إلى $289 مليار في التداول العالمي. يجادل قادة الصناعة بأن القيود لا يمكن تنفيذها من الناحية التقنية وضارة اقتصادياً، مع تحذير توم داف جوردون من كوينبيس بأنها "سيئة للمُدَّخرين في المملكة المتحدة، سيئة للمدينة وسيئة للجنيه الإسترليني". يأتي الانقسام التنظيمي بينما تعالج العملات المستقرة معاملات بقيمة $27.6 تريليون سنوياً، متجاوزة فيزا وماستركارد مجتمعين.

يتناقض موقف المملكة المتحدة الحذر بشدة مع قانون GENIUS Act الذي أُصدر حديثاً في الولايات المتحدة، والذي يضع إشرافاً اتحادياً شاملاً دون قيود على الملكية، وقوانين الاتحاد الأوروبي في أصول الأسواق المشفرة، التي تركز بالمثل على متطلبات المصدرين بدلاً من حدود الحائزين.

هذا التباين يبرز الفلسفات المتنافسة حول تنظيم الأصول الرقمية: سواء يجب تقييد الملكية الفردية لحماية البنوك التقليدية، أو تنظيم المصدرين بشكل شامل مع السماح بالتبني المدفوع بالسوق. من المرجح أن تحدد النتائج أي السلطات القضائية ستستحوذ على اقتصاد العملات المستقرة السريع النمو وإمكانيتها لإعادة تشكيل بنية الدفع العالمية.

إطار بنك إنجلترا: تحليل مفصل

يركز نهج بنك إنجلترا لتنظيم العملات المستقرة على منع ما يصفه المسؤولون على أنه تدفقات محتملة غير مستقرة من النظام البنكي التقليدي. بموجب الإطار المقترح، سوف تواجه العملات المستقرة النظامية قيود ملكية غير مسبوقة مصممة للحد من نموها خلال فترة انتقالية بينما يتكيف النظام المالي مع الأموال الرقمية.

تعريف العملات المستقرة النظامية يمثل تحديات مفاهيمية وعملية. يحدد ورقة مناقشة بنك إنجلترا في نوفمبر 2023 هذه الرموز بأنها "تستخدم بالفعل على نطاق واسع في الدفعات في المملكة المتحدة أو من المتوقع استخدامها في المستقبل" وتلك التي تعمل في أنظمة الدفع التي "قد تشكل مخاطر على الاستقرار المالي إذا استخدمت على نطاق واسع في المدفوعات بالتجزئة."

هذا التحديد لا يعتمد فقط على حجم المعاملات أو القيمة السوقية، لكن على ما إذا كان الفشل في التأثير على "عدد كبير من الأشخاص في جميع أنحاء المملكة المتحدة". يحتفظ البنك المركزي بسلطة تعيين العملات المستقرة كنظامية "عند الإطلاق" إذا أظهرت إمكانيات للتوسع السريع.

قدمت المديرة التنفيذية لبنية السوق المالية ساشا ميلز الشرح العام الأكثر تفصيلاً لقيود الملكية في خطابها في يوليو 2025 بعنوان "بناء أسواق الغد: تحويل المالية إلى الرقمية". أكدت أن البنك "يعتقد أنه من المحتمل أن تكون القيود مطلوبة على الأقل خلال فترة انتقالية بالنسبة للعملات المستقرة المستخدمة في أنظمة الدفع النظامية، للتخفيف من مخاطر الاستقرار المالي التي تنشأ نتيجة تدفقات كبيرة وسريعة من الودائع من القطاع المصرفي." وأكدت القيود المقترحة بقيمة £10,000-£20,000 للأفراد و£10 ملايين للشركات "تعتبر انتقالية وتسمح للنظام المالي بالتكيف مع أشكال جديدة من الأموال الرقمية."

تأتي الأسس التي تستند إليها قيود الملكية من قلق حول إزاحة الودائع والاستقرار النظامي. أكدت ميلز أن النمو الغير مقيد للعملات المستقرة قد يؤدي إلى "انخفاضات مفاجئة في توفير الائتمان للأعمال التجارية والأسر"، مع فرار الودائع من البنوك التقليدية إلى البدائل الرقمية. يعكس هذا القلق الأوسع للبنك المركزي إزاء احتمالية العملات المستقرة لتسريع الركض على البنوك خلال فترات الإجهاد المالي، عندما يمكن أن تضاعف توفرها المستمر وتسويتها الفورية من ديناميكيات سحب الودائع.

لا يزال الجدول الزمني والنطاق للتنفيذ مرن نسبياً، مما يعكس المشاركة المستمرة مع الصناعة. كان بنك إنجلترا قد استهدف في الأصل إطلاق نظام عام 2025 لكنه مدد جدول التوقيت بعد معارضة جوهرية من الصناعة. وأشار ميلز في يوليو 2025 إلى أننا "لا نزال نتفاعل مع الصناعة ونستمع إلى التعليقات، لذا لم تُحسم هذه المقترحات بعد." يخطط البنك المركزي لنشر وثائق استشارة رسمية لاحقًا في عام 2025، مع احتمال تأجيل التنفيذ إلى عام 2026.

يطبق الإطار خصيصاً على العملات المستقرة المسعّرة بالجنيه الإسترليني، التي يعتبرها بنك إنجلترا "الأكثر احتمالية لاستخدامها على نطاق واسع في المدفوعات" في السوق البريطانية. يعكس هذا التركيز المخاوف العملية بشأن السيادة النقدية وقدرة البنك المركزي على التأثير في أنظمة الدفع المحلية. ومع ذلك، يمكن أن يتسع النطاق ليشمل العملات المستقرة بالعملات الأجنبية إذا حققت اعتمادًا كبيرًا في المملكة المتحدة للمعاملات التجارية.

تظل آليات التنفيذ مبهمة عمداً في الاتصالات الرسمية، على الرغم من أن بنك إنجلترا قد أشار إلى أنه سيعمل مع هيئة السلوك المالي لمراقبة الامتثال بين مصدري العملات المستقرة ومقدمي الخدمات. لم يحدد البنك المركزي ما إذا كانت الحدود ستطبّق على الحيازات التراكمية عبر منصات متعددة أو كيف سيتم مراقبة المعاملات عبر الحدود. وقد غذى هذا الغموض النقد الصناعي حول الجدوى العملية للقيود المقترحة.

تطور عملية الاستشارة بشكل كبير منذ أوراق مناقشة نوفمبر 2023 الأولى، التي جذبت 47 ردًا رسميًا يعارض في الغالب قيود الملكية. أكد نائب الحاكم للاستقرار المالي سارة بريدين أن المقترحات "تهدف لدعم الابتكار الآمن بحيث يمكن للشركات فهم المخاطر التي تحتاج إلى إدارتها"، لكن ملاحظات الصناعة قد تحدت باستمرار كلا من الجدوى التقنية والاقتصادية للقيود على الملكية الفردية.

معارضة الصناعة: اللاعبين الرئيسيين والحجج

جمع صناعة العملات الرقمية في المملكة المتحدة معارضة غير مسبوقة لقيود الملكية المقترحة من بنك إنجلترا على العملات المستقرة، حيث تجادل الشركات الكبرى والجمعيات التجارية بأن القيود غير قابلة للتنفيذ من الناحية التقنية وتضر بقدرة بريطانيا على المنافسة كمركز مالي عالمي.

كانت معارضة كوينبيس خصوصًا صوتية، حيث يتصدر نائب الرئيس للسياسات الدولية توم داف جوردون حملة ضد قيود الملكية. جادل بأن "فرض القيود على العملات المستقرة سيء للمُدَّخرين في المملكة المتحدة، سيء للمدينة وسيء للجنيه الإسترليني"، مبرزًا أنه لم تتبع أي جهة قضائية كبرى تدابير تقييدية مماثلة. تعكس موقف كوينبيس المخاوف الأوسع للصناعة بأن المملكة المتحدة تخاطر بعزل نفسها عن اعتماد العملات المستقرة العالمية بينما يسعى منافسون مثل الولايات المتحدة والاتحاد الأوروبي إلى نهج تنظيمي أكثر تساهلاً.

شنّ المجلس التجاري لأصول العملات الرقمية في المملكة المتحدة، بقيادة المدير التنفيذي سيمون جينينغز، ربما أشد معارضة تفصيلية تقنياً ضد القيود المقترحة. يعتقد جينينغز أن الإنفاذ سيكون "شبه مستحيل بدون أنظمة جديدة مثل الهويات الرقمية" لأن "مصدري العملات المستقرة ليس لديهم رؤية عن حاملي رموزهم في أي وقت معين." وقارن تحدي التنفيذ بـ"محاولة تتبع من يمتلك النقود النقدية، وإنفاق ملايين للقيام بذلك"، مسلطاً الضوء على التباين الأساسي بين الرقابة المركزية وهندسة البلوكشين اللامركزية.

موقف جمعية المدفوعات، المعبّر عنه من قبل رئيس السياسة ريكاردو توريرا-ريكي، يبرز عدم التناسق مع تنظيم المالية التقليدي. جادل بأنه "كما لا توجد حدود على النقود النقدية، والحسابات المصرفية، أو الأموال الإلكترونية، لا يوجد سبب سوى الشك لفرض حدود على ملكية العملات المستقرة." يعكس هذا الموقف المشاعر الأوسع للصناعة بأن قيود الملكية تمثل تجاوز تنظيمي دون سابقة في الأدوات المالية المماثلة.

تمثل تحديات التنفيذ ربما الحجة الأكثر إقناعًا للصناعة ضد قيود الملكية. يسمح الطابع اللامركزي لشبكات البلوكشين للمستخدمين بحمل الرموز عبر عناوين محافظ متعددة بدون سجلات مركزية أو رقابة. عادةً ما لا يمكن لمصدري العملات المستقرة تحديد هوية العالم الحقيقي لحائزي الرموز، حيث تحدث المعاملات بشكل مجهول الهوية على شبكات البلوكشين العامة. يخلق هذا ما يصفه خبراء الصناعة بـ"سيناريو إنفاذ مستحيل" يتطلب بنية تحتية جديدة واسعة تشمل التحقق الإجباري للهوية الرقمية، ومراقبة المحافظ في الوقت الفعلي، والتنسيق عبر آلاف مزودي الخدمة.

تتجاوز مخاوف التنفيذ التقنية عمليات تتبع المحافظ الأساسية لتشمل أساليب التملص الأكثر تعقيدًا. يمكن للمستخدمين بسهولة تقسيم الحيازات عبر عدد غير محدود من عناوين المحافظ، استخدام بروتوكولات البلوكشين التي تركز على الخصوصية، أو إجراء المعاملات من خلال بورصات لامركزية تعمل دون وسطاء تقليديين. يجادل ممثلو الصناعة بأن تنفيذ شامل سيتطلب بنية تحتية للمراقبة تكلف مئات الملايين من الجنيهات بينما لا تزال عرضة لأساليب التحايل البسيطة نسبيًا.

تركز الحجج حول تنافسية المملكة المتحدة على خطر التحكيم التنظيمي بشكل كبير، مع تحذير قادة الصناعة من أن القيود الصارمة قد تدفع نشاط العملات المستقرة إلى جهات قضائية أكثر تسامحًا. ينشئ قانون GENIUS Act للولايات المتحدة مؤخرًا إشرافًا اتحاديًا شاملاً بدون قيود على الملكية، بينما تركز لائحة MiCA للاتحاد الأوروبي بشكل مشابه على متطلبات المصدرين بدلاً من قيود الحائزين. يجادل المجموعات الصناعية بأن هذا يخلق ميزة تنافسية ضد الشركات التي تتخذ من المملكة المتحدة مقراً لها ويمكن أن يقوّض مكانة لندن كمركز مالي عالمي رائد.

المخاوف حول تأثير مدينة لندن استجلبت اهتمامًا يتجاوز صناعة العملات المشفرة، مع الجهات المتعاملة في الخدمات المالية التقليدية معبّرة عن مخاوفها القلق بشأن الآثار الأوسع على نظام التكنولوجيا المالية في بريطانيا. أشار الخبير جيل شيملا من كلية إمبريال للأعمال إلى أن "لندن تمتلك المواهب والأسواق والتاريخ لقيادة الاقتصاد الرقمي، لكن التأخير في تنفيذ إطار تنظيمي للعملات المستقرة يقترب من تقويض هذه الميزة." فقدت المملكة المتحدة مؤخرًا ترتيب استثمارها في التكنولوجيا المالية لصالح الإمارات العربية المتحدة، ويرجع ذلك جزئيًا إلى لوائح تشفير أكثر وضوحًا بما في ذلك صفقة بقيمة 2 مليار دولار مع بينانس.

تُشكّل تحديات المعاملات عبر الحدود تعقيدات تنفيذ إضافية تُجادل مجموعات الصناعة في أنها لم تُعالج بشكل كافٍ من قبل المنظمين. تعمل العملات المستقرة على شبكات بلوكتشين عالمية حيث تعبر المعاملات الحدود القضائية بسلاسة، مما يجعل من الصعب فرض سقوف الملكية الوطنية دون وجود آليات تنسيق دولية غير موجودة حاليًا. يجادل ممثلو الصناعة بأن هذه الخاصية الأساسية لتكنولوجيا بلوكتشين تجعل قيود الملكية المرتكزة على الإقليم عتيقة عمليًا.

تمثل مخاطر الإزاحة السوقية حجة صناعية رئيسية أخرى، حيث يحذر أصحاب المصالح من أن سقوف الملكية قد تدفع المستخدمين الشرعيين نحو البدائل غير المنظمة. تشير الصناعة إلى أمثلة من الولايات القضائية ذات قيود التشفير، حيث استمرت الشبكات السرية من نظير إلى نظير في التشغيل رغم الحظر الشامل. وهذا يوحي بأن سقوف الملكية قد تحقق عكس التأثير المطلوب من خلال تقليل الرقابة التنظيمية على النشاط المستقر بدلاً من الحد منه.

تكثّفت جهود الضغط والتنسيق بين مجموعات الصناعة مع استمرار عملية التشاور في بنك إنجلترا. نظم مجلس الأعمال البريطاني للعملات الرقمية مناسبات استقبال برلمانية تضم أكثر من 150 ممثلًا سياسيًا وصناعيًا، في حين قدمت جمعية المدفوعات ردود تشاور رسمية تؤكد على تحديات التنفيذ الفني. نسّقت عدة جمعيات صناعية رسائل حول العيوب التنافسية وقابلية تنفيذ القيود، مما خلق معارضة موحدة تمتد عبر مختلف قطاعات النظام البيئي التشفيري.

المشهد التنظيمي العالمي: تحليل مقارن

يكشف البيئة التنظيمية العالمية للعملات المستقرة عن اختلافات فلسفية بارزة بين الولايات القضائية الرئيسية، حيث تتبع الولايات المتحدة والاتحاد الأوروبي أطر إشراف شامل يفتقر بشكل واضح إلى قيود الملكية الفردية المقترحة من قبل بنك إنجلترا. يبرز هذا التباين النهجات المتنافسة لتنظيم الأصول الرقمية وانعكاساتها على التنافسية الدولية.

النهج الأمريكي: إطار قانون GENIUS

أقامت الولايات المتحدة الإطار التنظيمي الأكثر شمولاً للعملات المستقرة في العالم بتمرير قانون GENIUS في يوليو 2025، ووقعه الرئيس ترامب ليصبح قانونًا بدعم من الحزبين في الكونغرس. يخلق التشريع إشرافًا فيدراليًا لـ "العملات المستقرة للدفع" من خلال نهج مزدوج المسار الذي يسمح إما بالتنظيم الفيدرالي أو الحكومي بناءً على حدود رأس المال السوقي.

تركز متطلبات الترخيص الفيدرالي بموجب قانون GENIUS بشكل حصري على مصدري العملات المستقرة بدلاً من الحائزين الفرديين. ينظم مكتب مراقب العملات مصدري العملات غير المصرفية بينما يشرف الاحتياطي الفيدرالي على الشركات الفرعية البنكية، حيث يحدد عتبة رأس المال السوقي التي تبلغ 10 مليار دولار الإشراف الفيدرالي الإلزامي. يختلف هذا النهج بشكل حاد مع سقوف الملكية الفردية المقترحة في المملكة المتحدة من خلال تركيز الانتباه التنظيمي على المصدرين النظاميين بينما يترك المشاركة في السوق غير مقيدة.

تمثل متطلبات الاحتياطيات الركيزة الأساسية لتنظيم العملات المستقرة في الولايات المتحدة، إذ تفرض الدعم بنسبة 100% بأصول سائلة عالية الجودة بما في ذلك الدولارات الأمريكية وأوراق الاحتياطي الفيدرالي والخزائن قصيرة الأجل وصناديق السوق النقدية المعتمدة. يوفر الكشف العلني الشهري عن تكوين الاحتياطات والتدقيقات المستقلة من قبل شركات المحاسبة المسجلة آليات شفافية دون تقييد مستويات الملكية الفردية. يعكس هذا التركيز على التزامات المصدر بدلاً من تقييد الحائزين الفلسفة التنظيمية الأمريكية التي تعطي الأولوية لفعالية السوق والابتكار.

يمثل غياب سقوف الملكية في التشريع الأمريكي اختيار سياسة متعمد يفضل التبني المُسَير بالسوق على القيود الإدارية. سبق لرئيس الاحتياطي الفيدرالي جيروم باول أن أشار إلى الحاجة إلى تنظيم العملات المستقرة بينما يركز على سلامة وأمان المصدرين بدلاً من تقييد الحائزين. يهدف هذا النهج إلى تعزيز مكانة الدولار كعملة احتياطية عالمية من خلال تسهيل تبني العملات المستقرة بدلاً من تقييده.

كانت الاستجابة الصناعية لقانون GENIUS إيجابية بشكل كاسح، حيث أثنى كبار مصدري العملات المستقرة على وضوح وتناسب الإطار. وأشار مراقب OCC، جوناثان جولد، إلى أن القانون "سيحول صناعة الخدمات المالية" من خلال توفير اليقين التشريعي مع الحفاظ على حوافز الابتكار. يعكس نجاح التشريع تفضيل الصناعة للتنظيم الشامل للمصدرين على قيود الملكية التقييدية.

إطار الاتحاد الأوروبي: تنظيم الأسواق في الأصول المشفرة

دخل تنظيم الأسواق في الأصول المشفرة للاتحاد الأوروبي (MiCA) حيز التنفيذ في يونيو 2023 مع تنفيذ مرحلي عبر ديسمبر 2024، حيث يضع إشرافًا شاملًا على العملات المستقرة دون قيود الملكية الفردية. يميز الإطار بين الرموز المرجعية للأصول (ARTs) المدعومة بسلال الأصوليات الرقمية (EMTs) المربوطة بعملات فيات الفردية.

تتطلب متطلبات الترخيص بموجب MiCA من مصدري ART الحصول على موافقة تنظيمية من السلطات الوطنية المختصة بينما تقصر إصدار EMT على المؤسسات الائتمانية المعتمدة والشركات النقدية الإلكترونية. يوفر السلطة المصرفية الأوروبية إشرافًا معززًا للمصدرين "المهمين" الذين يستوفون حدود معينة، مما يخلق إشرافًا متدرجًا دون تقييد الممتلكات الفردية. يتوازى هذا النهج مع التركيز الأمريكي على تنظيم المصدرين بدلاً من تقييد الحائزين.

تتطلب قواعد تكوين أصول الاحتياطي دعماً بنسبة 1:1 بأصول سائلة، بما في ذلك حدود تنويع معينة ومتطلبات تحديد المواقع التي تطلب من 30-60% من الاحتياطات أن تكون في بنوك تجارية تابعة للاتحاد الأوروبي. توفر تقارير التدقيق الربع سنوية والمراقبة الشاملة للمعاملات آليات إشراف شامل بدون فرض سقوف للملكية الفردية. يعطي الإطار أولوية لحماية المستهلك من خلال التزامات المصدر بدلاً من قيود الوصول إلى السوق.

أظهرت حالة التنفيذ الفعالية العملية لـ MiCA، مع تشغيل العملات المستقرة المتوافقة بالفعل في أسواق الاتحاد الأوروبي بينما تواجه الرموز غير المطابقة لشروط التداول حذفاً من البورصات المنظمة. وقد سهلت فترة الانتقال البالغة 18 شهراً لمقدمي الخدمات الحاليين الامتثال المنظم دون تعطل السوق، مما يشير إلى أن التنظيم الشامل للمصدر يمكن أن يحقق الأهداف السياسة دون قيود الملكية.

يوفر إشراف المنظم الوطني معايير موحدة عبر 27 دولة عضو بينما يسمح للسلطات الوطنية بالإشراف على المصدرين الأصغر حجماً. يوفر هذا النهج الفيدرالي التناسق التنظيمي دون مراقبة مركزية الملكية، على عكس متطلبات إنفاذ سقوف الملكية الفردية المقترحة من المملكة المتحدة.

الولايات القضائية الرئيسية الأخرى

يمثل الإطار القانوني الشامل لليابان النظام التنظيمي الكامل للعملات المستقرة الأول في العالم، الذي دخل حيز التنفيذ في يونيو 2023 من خلال تعديلات على قانون الخدمات الدفع. تقيد وكالة الخدمات المالية الإصدار بالبنوك وشركات الثقة والمزودين المرخص لهم بتحويل الأموال بينما تطلب دعم كامل بأصول عالية السيولة. بشكل ملحوظ، لا تفرض اليابان سقوفاً للملكية الفردية بينما تحافظ على إشراف صارم على المصدرين، مما يدل على أن تحقيق الأهداف الاستقرار المالي يمكن تحقيقها بدون قيود على الحائزين.

تُركّز هيئة النقد السنغافورية (MAS) في نهجها التنظيمي على العملات المستقرة ذات العملات الفردية المرتبطة بالدولار السنغافوري أو عملات مجموعة العشر من خلال تعديلات قانون الخدمات الدفع التي اكتملت في أغسطس 2023. يتطلب الإطار رخص المؤسسات الرئيسية للدفع للمصدرين الذين يتجاوز تداولهم 5 ملايين دولار سنغافوري بينما يفرض متطلبات صارمة على تكوين الاحتياطي ومعايير الاسترداد. مثل الولايات القضائية الكبرى الأخرى، تحقق سنغافورة إشرافاً شاملاً دون تقييد الملكية الفردية.

يعمل الإطار التطوري لكندا تحت لائحة الأوراق المالية المؤقتة من خلال إشعار طاقم إدارة الأوراق المالية الكندية 21-333، مما يخلق تعقيدات قضائية بين السلطات الفيدرالية والإقليمية. يسمح الإطار فقط للعملات المستقرة المرتبطة بالدولار الكندي أو الدولار الأمريكي على المنصات المسجلة بينما يتطلب من المصدرين الالتزام بالإفصاح العام. على الرغم من متطلبات الإشراف الشاملة، لا تفرض كندا قيوداً على الملكية الفردية بينما تطور التنظيم المالي الفيدرالي.

أطلق صندوق الرمال التنظيمي في هونغ كونغ في مارس 2024 مع دخول القانون التنظيمي للعملات المستقرة حيز التنفيذ في أغسطس 2025، مما يخلق تراخيص إلزامية للمصدرين المقيمين في هونغ كونغ والعملات المستقرة المربوطة بالدولار الهونغ كونغي عالمياً. تشرف سلطة النقد في هونغ كونغ على العملات المستقرة المرتبطة بالعملات الورقية من خلال متطلبات الحوكمة والاحتياطيات الشاملة دون سقوف للملكية الفردية. تشارك المؤسسات المالية الكبرى مثل ستاندرد تشارترد في صندوق الرمال التنظيمي، مما يدل على قبول الصناعة للإشراف المرتكز على المصدرين.

التحليل المقارن: الاختلافات الفلسفية

النهج الأمريكي المدفوع بالسوق يركز على الابتكار والتنافسية العالمية للدولار من خلال تنظيم شامل للمصدرين دون قيود على الوصول إلى السوق. يوفر إطار قانون GENIUS الفيدرالي والولائي المزدوج المرونة التنظيمية مع المحافظة على معايير السلامة الموحدة، مما يعكس تفضيل أمريكي للكفاءة السوقية على الضوابط الإدارية.

تعطي مبادئ الاتحاد الأوروبي الاحترازية الأولوية لحماية المستهلك والاستقرار المالي من خلال معايير موحدة عبر الدول الأعضاء، مع ضمان التحكم التنظيمي من خلال متطلبات تحديد المواقع والتنويع الصارمة. ومع ذلك، يحققق ميكا هذه الأهداف من خلال تنظيم المصدر بدلاً من قيود الحائزين.The text has been translated into Arabic while skipping markdown links as requested:

المحتوى: الالتزامات بدلاً من قيود الملكية الفردية، مما يُظهر أن الإشراف الشامل لا يجب أن يقيد المشاركة في السوق.

الابتكار التنظيمي في آسيا في اليابان وسنغافورة وهونغ كونغ يُظهر طرقًا بديلة لتحقيق الاستقرار المالي من خلال الإشراف الشامل على المُصدرين ومتطلبات الاحتياطيات ومعايير الحوكمة بدون قيود على الملكية الفردية. تشير هذه الأطر إلى أن مُصدري العملات الثابتة الممكن تنظيمهم بشكل صحيح يمكنهم العمل بأمان دون قيود مصطنعة للوصول إلى السوق.

تمثل حدود الملكية المقترحة في المملكة المتحدة نهجًا تنظيميًا فريدًا بين الولايات القضائية الكبرى، حيث لا توجد قيود مماثلة في الولايات المتحدة أو الاتحاد الأوروبي أو المراكز المالية الآسيوية الرائدة. يثير هذا التباين أسئلة حول موقف المملكة المتحدة التنافسي وفعالية قيود الملكية مقابل التنظيم الشامل للمُصدرين في تحقيق أهداف الاستقرار المالي.

التحليل الفني والاقتصادي

تمثل العملات الثابتة تطورًا أساسيًا في البنية التحتية للمدفوعات الرقمية، مع آليات تقنية مصممة للحفاظ على استقرار الأسعار مع تمكين قابلية البرمجة للمال. يوفر فهم خصائص التشغيل لهذه الأنظمة سياقًا حاسمًا لتقييم فعالية وجدوى القيود المقترحة على الملكية.

تعمل ميكانيكا العملات الثابتة لاستقرار الأسعار من خلال ثلاثة نماذج أساسية، كل منها له ملفات مخاطر وآثار اقتصادية مميزة. تحافظ العملات الثابتة المساندة بالعملات الفيات، التي تمثل حوالي 90% من سوق يبلغ 289 مليار دولار، على الاستقرار من خلال دعم مباشر باحتياطيات العملات التقليدية المحتفظ بها لدى البنوك الوصية. تشمل الأمثلة البارزة Tether (USDT) بتداول بقيمة 143 مليار دولار وUSDC الخاص بـ Circle مع رأس مال سوقي بقيمة 64 مليار دولار. تحقق هذه الأنظمة الاستقرار من خلال آليات الاسترداد المباشر حيث يمكن للمستخدمين تبادل الرموز مقابل العملات الفيات الأساس على قيمة ثابتة.

تختلف نماذج الدعم الاحتياطي بشكل كبير في خصائص المخاطر الخاصة بها والآثار التنظيمية. تعتمد العملات الثابتة المساندة بالعملات الفيات على ترتيبات وصاية مع البنوك التقليدية، مما يخلق اعتمادًا على البنية التحتية المالية القائمة مع تقديم أعلى درجات الاستقرار والسيولة. تستخدم الأنظمة المدعومة بالعملات المشفرة مثل DAI الخاص بـ MakerDAO التزام فائض باستخدام الأصول المشفرة، مع آليات تصفية تلقائية للحفاظ على الاستقرار أثناء تقلب الأسواق. تحاول العملات الثابتة الخوارزمية، والتي تمثل أقل من 0.2% من السوق بعد انهيار TerraUSD بقيمة 60 مليار دولار، الاستقرار من خلال تعديلات العرض البرمجية لكنها أظهرت مخاطر نظامية حادة.

ظهرت نظرية displacement في ودائع البنوك كقلق رئيسي للمؤسسات المالية التقليدية والمنظمين، رغم أن الأدلة التجريبية تشير إلى تأثيرات قابلة للإدارة في ظل الأطر التنظيمية المناسبة. تشير أبحاث بنك التسويات الدولية إلى أن العملات الثابتة قد تعزز من معدلات سحب الودائع خلال ضغوط البنوك، لاسيما بالنظر إلى توفرها 24/7 مقابل قيود ساعات العمل للبنوك التقليدية. ومع ذلك، تشير تحليلات الاحتياطي الفيدرالي إلى أن هذه المخاطر قابلة للإدارة مع تدابير تحفظية مناسبة ومرافق سيولة للبنك المركزي.

تركز معايير تقييم المخاطر النظامية التي وضعتها الهيئات التنظيمية الدولية على الحجم، والتشابك، وتأثيرات الشبكة، والقابلية للاستبدال، والتعقيد التشغيلي بدلاً من حدود الملكية العشوائية. يؤكد إطار عمل مجلس الاستقرار المالي على مبدأ "النشاط المتساوي، المخاطر المتساوية، التنظيم المتساوي"، مما يشير إلى أن العملات الثابتة ينبغي أن تواجه إشرافًا مكافئًا لأدوات سوق المال التقليدية بدون قيود إضافية على الملكية.

تُظهر تأثيرات الشبكة واقتصاديات أنظمة الدفع قدرة العملات الثابتة على تعطيل البنية التحتية للدفع التقليدية من خلال خصائص التكلفة والسرعة المتفوقة. وصلت حجم المعاملات الكلي للعملات الثابتة إلى 27.6 تريليون دولار في عام 2024، متجاوزًا التشغيل المجمع من Visa وMastercard، مع نمو النشاط العضوي بنسبة 28% سنة على سنة. التكلفة الفعلية للتحويلات بين الحدود باستخدام العملات الثابتة تتراوح بين 0.5% إلى 3% مقارنةً برسوم قدرها 6.35% في الأنظمة التقليدية، بينما يتم التسوية في دقائق بدلاً من أيام. تشير هذه المزايا الاقتصادية إلى أن حدود الملكية قد تعوق اعتماد التكنولوجيا الفعّالة في الدفع.

يكشف تحليل التركيز السوقي عن مركزية كبيرة بين المصدرين الرئيسيين للعملات الثابتة، حيث تسيطر Tether على 58.84% من حصة السوق رغم المخاوف التنظيمية بشأن شفافية الاحتياطي. يشير هذا التركيز إلى أن التنظيم الشامل للمصدرين قد يحقق أهداف الاستقرار بشكل أكثر فعالية من قيود الملكية، حيث إن الإشراف على عدد محدود من المصدرين المهمين نظاميًا يقدم تحديات أقل في الإنفاذ من مراقبة ملايين الأفراد المالكين.

يمثل جودة أصول الاحتياطيات عاملاً ربما هو الأهم في استقرار العملة الثابتة، حيث أن الأساليب المختلفة للدعم تخلق مستويات متفاوتة من المخاطر النظامية. توفر الأصول السائلة عالية الجودة بما في ذلك الأوراق المالية الحكومية والودائع في البنوك المركزية الاستقرار خلال اضطرابات السوق، بينما يؤدي الورق التجاري والديون الشركات إلى قنوات العدوى المحتملة. الأطر التنظيمية الحديثة في الولايات المتحدة والاتحاد الأوروبي تفرض معايير تركيب احتياطي محددة دون قيود الملكية، مما يشير إلى أن صانعي السياسات يرون في تنظيم المصدر أكثر فعالية من حدود الملكية.

يشير نمذجة تأثير القطاع المصرفي التي يقوم بها البنوك المركزية إلى أن نمو العملات الثابتة يمكن أن يقلل من ودائع البنوك التقليدية، لا سيما بين العملاء التجزئة الذين يسعون إلى بدائل ذات عائد أعلى. ومع ذلك، قد يمثل هذا الإزاحة تخصيصًا فعالًا للسوق بدلاً من المخاطر النظامية، حيث يمكن أن توفر العملات الثابتة المدعومة بشكل مناسب وظائف نقدية مكافئة مع خصائص تكنولوجية متفوقة. تشير أبحاث بنك إنجلترا الخاصة إلى أن مخاطر السيولة "قابلة للإدارة على المدى الطويل" مع تسهيلات بنك مركزي مناسبة.

يُظهر تحليل التدفقات عبر الحدود دور العملات الثابتة في تسهيل المدفوعات الدولية والتدفقات الرأسمالية، مع حجم معاملات شهرية يقارب 3.6 تريليون دولار عبر الحدود الإقليمية. تشير هذه الخاصية العالمية بطبيعتها إلى أن قيود الملكية الوطنية قد تكون غير فعّالة، حيث قد يختار المستخدمون ببساطة التعامل عبر منصات أجنبية أو بروتوكولات لامركزية تتجاوز متناول التنظيم المحلي.

توفر اقتصاديات تكلفة المعاملات حججًا قوية لاعتماد العملات الثابتة، حيث توفر الأنظمة المستندة إلى البلوكشين تحسينات كفاءة هائلة على الشبكات المصرفية المراسلة التقليدية. تُكبد معاملات التجارة الإلكترونية عبر العملات الثابتة حوالي 0.1% من الرسوم مقارنةً بـ 3.5% لبطاقات الائتمان، في حين أن ميزات المال المبرمجة يمكنها من إجراء تسوية ذرية ودمج العقود الذكية الذي يستحيل تحقيقه بأنظمة الدفع التقليدية.

تشير أنماط السرعة والتداول إلى أن العملات الثابتة تعمل أساسًا كوسائط دفع بدلاً من أدوات لتخزين القيمة، مع تحول سريع يشير إلى الاستخدام النشط في المعاملات التجارية. يشير هذا التصفة العالية إلى أن حدود الملكية قد تكون أقل فعالية مما متوقع، حيث يستمر المستخدمون في التدوير عبر الحيازات لأغراض المعاملات بدلاً من التجميع على المدى الطويل.

يكشف تحليل البنية السوقية عن آليات تحكيم متقدمة تحافظ على استقرار سعر العملات الثابتة عبر منصات البورصات وشبكات البلوكشين المتعددة. يقوم صناع السوق والمشاركون المصرح لهم بتعديل العرض والطلب بشكل مستمر من خلال عمليات الاسترداد والتصريح، مما يخلق اكتشاف أسعار فعال دون تدخل مركزي. يمكن أن تؤدي قيود الملكية إلى عرقلة هذه الآليات عن طريق حصر قدرة المشاركين على الاحتفاظ بمخزون كافٍ لعمليات التحكيم الفعالة.

السياق التاريخي والحالات السابقة

يوفر فهم المحاولات السابقة لتنظيم الأصول الرقمية والقيود المالية المماثلة سياقًا قيمًا لتقييم فعالية حدود الملكية للعملات الثابتة والمضامين الأوسع لاستقرار النظام المالي.

أثبتت قيود الملكية السابقة على الأصول الرقمية عادةً أنها غير فعّالة أو غيرمنتجة، حيث يجد المستخدمون المتقدمون طرقًا للالتفاف حول الإضافات بينما يواجه المشاركون الشرعيون عبء الامتثال. الحظر الشامل على العملات الرقمية في الصين، الذي تم تنفيذه عبر إجراءات تنظيمية متعددة بين عامي 2017 و2021، قلل النشاط التجاري المحلي في البداية ولكنه فشل في القضاء على الاستخدام حيث استمرت الشبكات الند للند ضمن نشاطها تحت الأرض. على نحو مشابه، شهدت محاولات الهند لقيود العملات الرقمية تكيّف السوق بشكل كبير مع التغييرات التنظيمية دون تحقيق القضاء الكامل لنشاط الأصول الرقمية.

تقدم قيود المالية التقليدية المقارنة دروسًا مختلطة حول فعالية حدود الملكية في الخدمات المالية. حقق فصل قانون Glass-Steagall بين البنوك التجارية والاستثمارية الحفاظ على تقسيم السوق لعقود ولكن في النهاية ثبت أنه غير مستدام مع نشوء ابتكار مالي جديد وأحمال تنافسية متزايدة. ركزت قوانين صناديق سوق المال بعد أزمة المالية 2008 على متطلبات السيولة وبوابات الاسترداد بدلاً من حدود الملكية الفردية، مما يشير إلى أن الهيئات التنظيمية رأت أن الإشراف على المصدرين أكثر فعالية من قيود المالك.

تحليل السوابق الدولية يكشف أن المراكز المالية الرئيسية تجنبت بشكل عام فرض حدود الملكية الفردية على الأدوات المالية المماثلة. يضبط توجيه UCITS للاتحاد الأوروبي نظم الاستثمار الجماعي من خلال متطلبات شاملة للمصدرين دون تقييد مشاركة المستثمرين الفرديين. بالمثل، يتولى الولايات المتحدة تنظيم صناديق المال من خلال معايير صارمة للاحتياطيات والسيولة مع السماح بحيازات غير محدودة للفرد mateix

أتمنى أن تكون هذه الترجمة وافية وتلبي طلبك في استنثاء الروابط. إذا كان لديك جزء محدد تود إثراءه أو تعديله، فلا تتردد في إشعاري بذلك.``` أمثلة حول التحديات التي تواجه تنفيذ قيود على ملكية الأصول الرقمية. واجهت حدود روسيا المقترحة لملكية الأصول الرقمية تحديات تقنية في التنفيذ ومعارضة من الصناعة قبل التخلي عنها لصالح متطلبات شاملة للضريبة والتقارير. محاولات فنزويلا لتقييد استخدام العملات المشفرة من خلال عملة بترو الرقمية واللوائح المرتبطة بها فشلت إلى حد كبير بسبب صعوبات التنفيذ وتكيف السوق.

يمثل تطوير العملات الرقمية للبنوك المركزية نهجًا بديلاً لمعالجة مخاوف السياسة المرتبطة بالعملات المستقرة دون فرض قيود على ملكية الأصول الرقمية الخاصة. ومع ذلك، يعكس الأمر التنفيذي للرئيس ترامب بحظر تطوير العملات الرقمية الفدرالية للبنوك المركزية تفضيل الولايات المتحدة للحلول القائمة على العملات المستقرة الخاصة، بينما تتقدم مبادرات العملة الرقمية للبنك المركزي في أوروبا والصين بخصائص تصميم وأهداف سياسة مختلفة. من المحتمل أن يؤثر النجاح النسبي للعملات المستقرة الخاصة مقابل عملات البنك المركزي على النهج التنظيمي المستقبلي للقيود على الملكية.

تظهر سوابق التنظيم المصرفي من التمويل التقليدي نهجًا ناجحًا وغير ناجح لإدارة المخاطر النظامية من خلال القيود الهيكلية. حدود تغطية المؤسسة الاتحادية للتأمين على الودائع بمبلغ 250,000 دولار لكل حساب توفر حماية للمستهلك دون تقييد المشاركة العامة للبنوك، بينما القيود على استثمارات البنوك التجارية وفقًا للوائح Y أثبتت قابليتها للتكيف مع الظروف السوقية المتغيرة. تشير هذه الأمثلة إلى أن القيود محدودة الوقت أو السياق قد تكون أكثر استدامة من الحدود المطلقة للملكية.

تقدم الرقابة على المال الإلكتروني تطوراً مباشراً للأسواق المالية. وضعت توجيهات المال الإلكتروني في الاتحاد الأوروبي متطلبات شاملة للإصدار البطاقات المدفوعة مسبقًا وأنظمة الدفع الرقمي دون فرض حدود على حيازة الأفراد. أثبت هذا الإطار تنظيم أدوات المال الإلكتروني بنجاح لأكثر من عقدين، مما يشير إلى أن الرقابة المصممة بشكل جيد على المُصدر يمكن أن تحقق أهداف السياسة دون قيود الملكية.

تاريخ تنظيم نظم الدفع يُظهر تفضيلًا رقابيًا للإشراف المؤسسي بدلاً من حدود مشاركة الأفراد. يركز إشراف الاحتياطي الفيدرالي على نظم الدفع الهامة نظامياً على مرونة العمليات، إدارة المخاطر ومعايير قابلية التفاعل، دون تقييد أحجام المعاملات الفردية أو الممتلكات. ساعد هذا النهج في الحفاظ على الاستقرار المالي مع السماح بالابتكار في التقنيات المتعلقة بالدفع ونماذج الأعمال.

تُركِّز الاستجابات للأزمات المالية عمومًا على تعزيز المؤسسات بدلاً من قيود الوصول للأفراد. قادت أزمة التمويل لعام 2008 إلى تعزيز متطلبات رأس المال المصرفي، معايير السيولة، وإجراءات القرار دون فرض حدود على الودائع أو الاستثمارات الفردية. وبالمثل، دفعت أزمة الديون السيادية الأوروبية إلى إصلاحات مؤسساتية بما في ذلك الاتحاد المصرفي والإشراف المعزز بدلاً من فرض قيود على المشاركة الفردية في أسواق الديون الحكومية.

أمثلة التحكيم التنظيمي في التاريخ المالي تُظهر التحديات في المحافظة على القيود عندما تقدم الأطر القانونية البديلة إطارًا أكثر سماحًا. تطور سوق اليورودولار استجابة للتنظيمات المصرفية الأمريكية يُظهر كيف يمكن للنشاط المالي الهجرة إلى بيئات قانونية أكثر تساهلاً. وبالمثل، يعكس نمو المراكز المالية الخارجية تكيف السوق مع التنظيمات المحلية المرهقة، مما يشير إلى أن القيود البريطانية على العملات المستقرة قد تدفع النشاط إلى ولايات قضائية منافسة.

التوازن بين الابتكار والتنظيم قد فضل تاريخياً النهج التي توجه بدلاً من تقييد التطور التكنولوجي. واجه تطوير الإنترنت عدم يقين تنظيمياً في البداية لكنه ازدهر في نهاية المطاف تحت الأطر التي عالجت القضايا السياسة المشروعة بينما حافظت على حوافز الابتكار. واجهت تداول الأوراق المالية الإلكتروني، والخدمات المصرفية عبر الإنترنت والمدفوعات عبر الجوال شكوكاً تنظيمية من قبل لكنها وصلت إلى القبول التيار السائد من خلال الرقابة الشاملة بدلاً من القيود على الاستخدام.

الغوص العميق في وجهات نظر الأطراف المعنية

أثارت النقاشات حول سقف ملكية العملات المستقرة أطرافاً متنوعة عبر المال المؤسس على تقنيات البلوكشين، مظهراً خلافات أساسية حول فلسفة تنظيم الأصول الرقمية والتوازن المناسب بين الابتكار والاستقرار.

المؤسسات المالية التقليدية

تتمحور مخاوف صناعة البنوك حول الإزاحة التنافسية والاستقرار النظامي، حيث تعبر المؤسسات الكبرى عن وجهات نظر مختلطة حول نمو العملة المستقرة والاستجابات التنظيمية المقترحة. حذر معهد سياسة البنوك، الذي يمثل البنوك التجارية الكبرى في الولايات المتحدة، من أن التوسع غير المنضبط للعملة المستقرة قد يؤدي إلى تحويلات ضخمة في الودائع تصل إلى 6.6 تريليون دولار ويهدد توافر الائتمان. ومع ذلك، يرى العديد من البنوك في الوقت نفسه العملات المستقرة كتحسينات تكنولوجية تستحق التكامل مع نظم الدفع التقليدية بدلاً من التقييد من خلال قيود الملكية.

يكشف وضع معالجي الدفع عن تكيُّف الصناعة مع تبني العملة المستقرة بدلاً من المقاومة للتكنولوجيا نفسها. استحواذ Stripe على Bridge لتمكين المعاملات التجارية باستخدام العملات المستقرة يُظهر تبني المعالجين الرئيسيين للأصول الرقمية بينما يتقاضون حوالي نصف الرسوم الخاصة بالدفع بالبطاقات التقليدية. وقد أعلنت كلاً من Mastercard وVisa عن مبادرات تكامل العملة المستقرة، مما يشير إلى أن شركات الدفع الحالية ترى في التكنولوجيا أنها مكملة وليست منافسة لنماذج أعمالها الأساسية.

وجهات نظر الاتحادات الائتمانية وجمعيات البناء لم تحظَ باهتمام عام كبير لكنها تمثل اعتبارات هامة للخدمات المالية التجارية. عادةً ما تركز هذه المؤسسات على خدمات الأعضاء أكثر من تحقيق أقصى ربح، مما قد يجعلها أكثر تعاطفاً مع المزايا الاستهلاكية لتبني العملة المستقرة. ومع ذلك، تعتمد نماذج أعمالها بشكل كبير على تمويل الودائع، مما يخلق مخاوف مشابهة حول الإزاحة التي تحفز حذر المؤسسات المصرفية الكبرى من التنظيم.

يقضي اهتمام أقسام الامتثال التنظيمي عبر المؤسسات المالية التقليدية بالتعقيد وبتكاليف التنفيذ في مراقبة الحدود الملكية للعملات المستقرة عبر العلاقات العميلية. تستثمر البنوك الكبرى بالفعل مبالغ ضخمة في نظم مراقبة المعاملات لغرض مكافحة غسيل الأموال والامتثال للضوابط الداخلية، لكن الرقابة على العملات المستقرةستتطلب قدرات تكنولوجية جديدة للتحليل عبر منصات البلوكشين والتنسيق بين الأنظمة المختلفة.

قطاعات صناعة العملات المشفرة

أظهرت الجهات المصدرة للعملات المستقرة معارضة موحدة لقيود الملكية بينما أبدت استعدادًا لقبول متطلبات شفافة بشأن الاحتياطات والحوكمة. وأكدت تيثير، رغم استمرارها في مواجهة تدقيق تنظيمي بشأن شفافية الاحتياطات، أن القيود الاصطناعية على الملكية ستقوّض فائدة العملات المستقرة للمعاملات التجارية المشروعة. وقد وضعت سيركل نفسها كداعمة لـ"التنظيم المدروس"، معارضةً قيودًا قد "تؤخر الابتكار والقيادة الأمريكية في مجال الأصول الرقمية".

تواجه منصات التداول الرقمي تحديات تشغيلية فريدة نابعة من قيود الملكية بسبب دورها كوسيط في الاحتفاظ بأصول العملاء في محفظات احتياطية مشتركة. تجادل البورصات الكبرى بأن مراقبة تعرض العملاء الفرديين عبر منصات متعددة ستتطلب تنسيقًا غير مسبوق وتقاسم بيانات في الوقت الفعلي، مما قد يضر باستراتيجياتهم التنافسية وخصوصية العملاء. وقد أشارت بعض المنصات إلى أنها قد تقيد الخدمات لمستخدمي المملكة المتحدة بدلاً من تنفيذ أنظمة مراقبة ملكية معقدة.

تثير اعتبارات بروتوكولات التمويل اللامركزي (DeFi) تعقيدات خاصة، حيث تدمج التطبيقات المالية اللامركزية العملات المستقرة كبُنية تحتية أساسية للإقراض والتداول وتوليد العوائد. تعمل العديد من بروتوكولات التمويل اللامركزي من خلال العقود الذكية مع درجات متنوعة من اللامركزية، مما يجعل الامتثال التنظيمي التقليدي صعبًا أو مستحيلًا. لقد اعترفت وزارة الخزانة باستكشاف آليات الامتثال المدمجة من خلال تعديلات العقود الذكية، لكن يبقى التنفيذ التقني نظريًا إلى حد كبير.

تعكس اعتبارات التبني المؤسسي الاهتمام المتزايد للشركات الكبرى ومؤسسات إدارة الاستثمار في العملات المستقرة لغرض إدارة الخزينة والمدفوعات عبر الحدود. تمتلك شركات كبرى مثل تسلا ومايكروستراتيجي وسكوير مراكز كبيرة في العملات المشفرة، بينما تعرض مديري الأصول منتجات استثمارية في الأصول الرقمية. يمكن أن تحد قيود الملكية من مشاركة المؤسسات في النشاطات التجارية المشروعة، مما يعيق قدرة المملكة المتحدة على جذب استثمارات مرتبطة بالتقنيات البلوكشين.

يمثل مقدمو التعدين والبنية التحتية مجموعة من أصحاب المصلحة التي يتم التغاضي عنها غالبًا، والذين يمكن أن تتأثر عملياتهم بشكل غير مباشر بقيود الملكية. يحتفظ عمال التعدين المشفرين، والعقد المحققون، ومقدمو بنية البلوكشين بالعملات المستقرة لأغراض تشغيلية بما في ذلك مدفوعات الكهرباء، وشراء المعدات، والمعاملات عبر الحدود. قد تزيد قيود الملكية التعقيد التشغيلي والتكاليف لهؤلاء المزودين الأساسيين لبنية البلوكشين.

وجهات نظر السياسة والأكاديميين

الخبراء في الاستقرار المالي قد عبروا عن وجهات نظر متباينة حول مدى الحاجة والفعالية لقيود الملكية على العملات المستقرة.

ترك توصيات مجلس الاستقرار المالي تركيزًا على تنظيم شامل يعالج مبدأ "نفس النشاط، نفس الخطر، نفس التنظيم" دون دعم صريح لقيود الملكية. تشير تحليلات صندوق النقد الدولي إلى أن الأنظمة المستقرة ذات التنظيم الجيد يمكن أن تعزز الاستقرار المالي بدلاً من تهديده من خلال توفير بنية تحتية مستقرة للمدفوعات.

**Academic research institutions have produced extensive analysis of stablecoin systemic risk.**
أنتجت المؤسسات الأكاديمية أبحاثًا واسعة حول مخاطر النظام النقدي المستقر، حيث خلصت إلى أن المصدرين المنظمين بشكل صحيح يمثلون تهديدات يمكن التحكم بها للاستقرار المالي. يشير البحث الذي أجراه بنك التسويات الدولية إلى أن متطلبات الاحتياطي الشامل والإشراف يمكن أن تعالج معظم الشواغل النظامية دون تقييد المشاركة الفردية. كما شددت أبحاث بنك الاحتياطي الفيدرالي على تنظيم المصدرين بدلاً من قيود الحائزين كأدوات سياسية أكثر فعالية.

**Think tank policy recommendations reflect broader ideological divisions about digital asset regulation.**
تعكس توصيات مراكز الفكر انقسامات أيديولوجية أوسع حول تنظيم الأصول الرقمية وتدخل الحكومات في الأسواق المالية. أكد المجلس الأطلسي على دور العملات المستقرة في تعزيز الهيمنة العالمية للدولار، مجادلاً بأن قيود الملكية قد تقوض المصالح الاستراتيجية الأمريكية. في حين لاحظت مؤسسة بروكينغز المخاوف المشروعة المتعلقة بالتمويل غير الشرعي متسائلة عما إذا كانت الحدود العامة تمثل استجابات مناسبة للمخاطر المحددة.

**International organization perspectives generally favor comprehensive regulatory frameworks.**
تفضل وجهات نظر المنظمات الدولية عموما الأطر التنظيمية الشاملة بدلاً من قيود الملكية، حيث يؤكد كل من بنك التسويات الدولية، صندوق النقد الدولي، ومجلس الاستقرار المالي على الرقابة على المصدرين كأدوات سياسية رئيسية. وقد أوصت منظمة التعاون الاقتصادي والتنمية باتباع أساليب قائمة على المخاطر التي تعالج خصائص العملات المستقرة المحددة بدلاً من فرض قيود ملكية موحدة عبر حالات استخدام وأنواع مستخدمين متنوعة.

**Privacy and civil liberties organizations have expressed significant concern.**
أعربت منظمات الخصوصية والحريات المدنية عن قلق كبير بشأن تداعيات المراقبة التي تتطلبها مراقبة الملكية الشاملة لفرض الحدود. تجادل مؤسسة الحدود الإلكترونية ومجموعات مماثلة بضرورة تركيز الرقابة على العملات المستقرة على الشفافية وحماية المستهلك بدلاً من مراقبة المعاملات التي يمكن أن تقوض حقوق الخصوصية المالية. اكتسبت هذه المخاوف زخمًا سياسيًا في الولايات التي تؤكد على حماية الخصوصية الفردية.

**Consumer advocacy groups present mixed perspectives on stablecoin ownership caps.**
تقدم مجموعات الدفاع عن المستهلك وجهات نظر متنوعة بشأن حدود ملكية العملات المستقرة، حيث يدعم بعضهم القيود كإجراءات لحماية المستهلك بينما يركز الآخرون على الوصول إلى تكنولوجيا دفع متفوقة. لاحظت تقارير المستهلك الفوائد المحتملة للعملات المستقرة للسكان غير المتعاملين مع البنوك والمدفوعات عبر الحدود مع الاعتراف بالمخاوف المشروعة المتعلقة بحماية المستثمر والمخاطر النظامية. تفضل هذه المجموعات عمومًا الإفصاح والتعليم على قيود الملكية كآليات رئيسية لحماية المستهلك.

**Fintech industry associations across multiple jurisdictions have generally opposed ownership caps.**
عارضت جمعيات صناعة التكنولوجيا المالية قيود الملكية بشكل عام بينما دعمت أطرًا تنظيمية شاملة توفر اليقين القانوني دون إعاقة الابتكار. أكدت جمعية التكنولوجيا المالية في الولايات المتحدة ومنظمات مماثلة في أوروبا وآسيا أن القيود الاصطناعية يمكن أن تدفع الابتكار إلى ولايات أكثر تسامحًا بينما تفشل في معالجة المخاوف السياسية الكامنة المتعلقة بمخاطر العملات المستقرة.

**Legal scholars and practitioners have raised constitutional and practical concerns.**
أثار الباحثون والممارسون القانونيون مخاوف دستورية وعملية بشأن فرض حدود الملكية، خاصةً فيما يتعلق بحقوق الخصوصية المالية وإمكانية مراقبة الشبكات البلوكشين اللامركزية. تشير التحليلات القانونية إلى أن المراقبة الشاملة للملكية قد تواجه تحديات قضائية بموجب حماية الخصوصية بينما تثبت عدم فعاليتها عمليًا ضد تقنيات التهرب المتقدمة.

## **Implementation Challenges and Practical Considerations**

> **The technical and operational complexities of enforcing stablecoin ownership caps present formidable challenges.**
تقدم التعقيدات التقنية والتشغيلية لإنفاذ حدود ملكية العملات المستقرة تحديات قوية تتجاوز بكثير التنظيم المالي التقليدي، وتتطلب قدرات مراقبة غير مسبوقة وتثير أسئلة أساسية حول الخصوصية والفعالية والتكاليف الاقتصادية.

تشكل متطلبات التحقق من الهوية الرقمية العقبة التنفيذية الأهم حيث يتطلب مراقبة الملكية الفعالة ربط كل عنوان محفظة بلوكشين بهويات حقيقية موثوقة. تعمل الأنظمة الحالية لمكافحة غسل الأموال و"اعرف عميلك" في التمويل التقليدي عبر وسطاء مركزيين كالبنوك والوسطاء، ولكن العملات المستقرة تعمل على شبكات بلوكشين بلا إذن حيث يمكن للمستخدمين إنشاء عناوين محفظة غير محدودة دون أي رقابة من الوسيط. سيتطلب التنفيذ الشامل فرض التحقق من الهوية لجميع عمليات إنشاء المحافظ، مما سيغير بشكل أساسي الطبيعة اللامركزية لأنظمة بلوكشين.

**Cross-border transaction monitoring capabilities face inherent limitations due to blockchain's global nature.**
تواجه قدرات مراقبة المعاملات عبر الحدود قيودًا متأصلة نظرًا للطبيعة العالمية والمسموح بها لشبكات البلوكشين. تعمل العملات المستقرة عبر بروتوكولات بلوكشين متعددة بما في ذلك إيثريوم، ترون، وحلول طبقة 2 مختلفة، مع عبور المعاملات للحدود القضائية بسلاسة. سيتطلب مراقبة التدفقات عبر الحدود تعاونًا دوليًا غير مسبوق وبنية تحتية تقنية لا توجد حاليًا، بينما يمكن للمستخدمين بسهولة تجاوز القيود من خلال توجيه المعاملات عبر منصات أجنبية أو تبادلات لامركزية تعمل خارج نطاق أي اختصاص قضائي واحد.

**Privacy implications and surveillance concerns have emerged as significant policy considerations.**
ظهرت تداعيات الخصوصية والمخاوف المتعلقة بالمراقبة كاعتبارات سياسة مهمة حيث تتطلب مراقبة الملكية الشاملة تتبعًا في الوقت الفعلي لجميع معاملات العملات المستقرة وملكياتها عبر منصات متعددة. قد تتجاوز هذه القدرات مراقبة الأدوات المالية التقليدية، مما يخلق مخاطر جديدة على الخصوصية المالية والحريات المدنية. قد يفاقم تنظيم عام لحماية البيانات في الاتحاد الأوروبي وأطر الخصوصية المشابهة من تعقيدات تنفيذ أنظمة المراقبة الشاملة، خاصة فيما يتعلق بمتطلبات الاحتفاظ بالبيانات ومشاركة الحدود عبر البلاد.

**Technology infrastructure needs for effective ownership cap enforcement require massive investments.**
ستتطلب احتياجات البنية التحتية التقنية لإنفاذ فعال لقيود الملكية استثمارات ضخمة في قدرات تحليل البلوكشين، وأنظمة مراقبة في الوقت الفعلي، ومنصات التنسيق التي تربط بين آلاف مقدمي الخدمة. تقدم حاليًا شركات تحليل البلوكشين مثل Chainalysis وElliptic تتبع المعاملات لأغراض تنفيذ القانون والامتثال، إلا أن توسيع هذه القدرات لمراقبة مئات الملايين من عناوين المحافظ في الوقت الفعلي سيتطلب موارد حسابية أكبر بكثير وتعقيد فني.

**Compliance costs for service providers could prove prohibitive for smaller companies.**
قد تثبت تكاليف الامتثال لمقدمي الخدمات أنها مانعة للشركات الصغيرة بينما تخلق حواجز دخول للمشاركين الجدد. سيتطلب مراقبة شاملة لملكية متخصصين في التحليل البلوكشين، ومتخصصي الامتثال، وفرق البنية التحتية التقنية، بتكلفة محتملة تصل إلى ملايين الجنيهات سنويًا للمنصات الأكبر. يمكن لهذه التكاليف أن تقود إلى تركز السوق بجعل الامتثال الشامل ممكنًا فقط للشركات الكبيرة ذات رأس المال الوفير، مما قد يقلل من المنافسة والابتكار في خدمات الأصول الرقمية.

**Underground and peer-to-peer market displacement risks represent a fundamental challenge to ownership cap effectiveness.**
تمثل مخاطر تحول الأسواق تحت الأرض ونظير إلى نظير تحديًا أساسيًا لفعالية قيود الملكية، حيث يمكن للمستخدمين المتقدمين تجاوز القيود بسهولة عبر بروتوكولات لامركزية وشبكات بلوكشين مركزة على الخصوصية. تظهر الأمثلة التاريخية من الولايات التي تفرض قيودًا على العملات المشفرة أن الحظر غالبًا ما يدفع النشاط إلى السرية بدلاً من القضاء عليه، مما قد يقلل من الرقابة التنظيمية بينما يفشل في تحقيق الأهداف السياسية. توفر التبادلات اللامركزية، بروتوكولات التداول النظرية، والعملة الشخصية بدائل متاحة بسهولة للمستخدمين الراغبين في تجنب مراقبة الملكية.

**Regulatory arbitrage and jurisdiction shopping concerns reflect global blockchain networks' nature.**
تعكس مخاوف التحكيم التنظيمي والتسوق بين الولايات الطبيعة العالمية لشبكات البلوكشين والسهولة التي يستطيع بها المستخدمون والأعمال الانتقال إلى بيئات تنظيمية أكثر تسامحًا. تظهر الهجرة الأخيرة للشركات المشفرة من الولايات المقيدة إلى الولايات الأكثر تسامحًا حساسية السوق تجاه النهج التنظيمية، مما يشير إلى أن حدود الملكية المفرطة يمكن أن تدفع النشاط المشروع إلى الخارج بينما تفشل في منع التحايل المصمم.

**Technical evasion methods available to users include wallet address fragmentation.**
تشمل طرق التهرب التقنية المتاحة للمستخدمين تجزئة عناوين المحفظة، بروتوكولات البلوكشين المركزة على الخصوصية، خدمات الخلط اللامركزية، والمقايضة الذرية بين العملات المشفرة المختلفة. يمكن للمستخدمين الحفاظ على مليكات أقل من الحدود عبر مئات عناوين المحفظة بينما يستخدمون أدوات آلية لتنسيق المعاملات، مما يحافظ على مواقع كبيرة بينما يبدون متوافقين مع حدود الملكية الفردية. قد يستخدم المستخدمون الأكثر تقدمًا العملات الشخصية، والتبادلات اللامركزية، أو البروتوكولات عبر السلسلة لإخفاء الملكية بالكامل.

**Enforcement agency capabilities would require substantial expansion.**
ستتطلب قدرات وكالة التنفيذ توسعًا كبيرًا لمعالجة التعقيدات التقنية لمراقبة البلوكشين والتحقيق. تفتقر الهيئات الرقابية المالية التقليدية إلى الخبرة التقنية المتخصصة المطلوبة للرقابة الشاملة على العملات المشفرة، مما يستلزم برامج توظيف وتدريب مهمة. ستحتاج وكالات تنفيذ القانون إلى تعزيز قدرات تحليل البلوكشين بينما ستتطلب الهيئات الرقابية بنية تحتية تقنية جديدة للمراقبة في الوقت الفعلي وتقييم الامتثال.

**International coordination requirements for effective ownership cap enforcement.**
ستلزم متطلبات التنسيق الدولي لإنفاذ فعال لقيود الملكية تعاونًا غير مسبوق بين الهيئات الرقابية عبر العديد من الولايات القضائية، حيث تعبر معاملات العملات المستقرة الحدود خلال دقائق أو ثوانٍ.الاتفاقيات المعونة واتفاقيات التعاون التنظيمي صُممت للأنظمة المالية التقليدية ذات الحدود القضائية الواضحة، مما يجعلها غير مناسبة للأنظمة القائمة على تقنية البلوكشين التي تعمل عبر شبكات عالمية في آن واحد.

تظهر قضايا حماية البيانات والامتثال للخصوصية من جمع ومشاركة المعلومات الشخصية بشكل واسع، مما يُلزم برصد الملكية الشامل. يجادل أنصار الخصوصية المالية بأن هذا النوع من المراقبة يتجاوز متطلبات التنظيم المعقولة بينما يخلق في نفس الوقت نقاط ضعف جديدة لاختراقات البيانات وسوء استخدامها المحتمل. الامتثال للوائح الخصوصية الحالية أثناء تنفيذ مراقبة الملكية الشاملة يطرح تحديات قانونية معقدة لم يتم معالجتها بالكامل في المقترحات التنظيمية الحالية.

متطلبات موثوقية النظام ومرونة التشغيل للبنية التحتية لمراقبة الملكية تحتاج إلى تحقيق نفس معايير البنية التحتية المالية الحرجة، حيث تعمل بشكل مستمر مع فترات توقف قليلة وحمايات قوية للأمن السيبراني. تعقيد مراقبة شبكات بلوكتشين متعددة في ذات الوقت مع الحفاظ على سجلات الملكية الدقيقة يخلق نقاط فشل محتملة يمكن أن تعطل الاستخدام المشروع للعملات المستقرة إذا واجهت أنظمة المراقبة مشاكل تقنية.

## تحليل تأثير السوق

> التنفيذ المحتمل لسياسة حدود ملكية العملات المستقرة سوف يُحدث تأثيرات كبيرة تمتد عبر أسواق الأصول الرقمية والنظم المالية الأوسع، مع تداعيات تمتد إلى ما وراء متطلبات الامتثال الفورية إلى أسئلة أساسية حول الابتكار، المنافسة، والكفاءة الاقتصادية.

تشير التوقعات لحجم ونمو سوق العملات المستقرة إلى النطاق الاقتصادي المتأثر بالقيود المحتملة على الملكية. مع القيمة السوقية الحالية البالغة 289.4 مليار دولار وأحجام المعاملات السنوية البالغة 27.6 تريليون دولار، حققت العملات المستقرة اعتمادًا واسع النطاق عبر العديد من حالات الاستخدام بما في ذلك المدفوعات العابرة للحدود، بروتوكولات DeFi، وإدارة الخزانة الشركية. توقعات الأبحاث المؤسسية لكوين بيس تشير إلى إمكانية النمو وصولاً إلى 1.2 تريليون دولار في القيمة السوقية بحلول عام 2028، بينما تحليل ماكنزي يقترح استمرارية التوسع الأسي إذا ظهرت وضوح تنظيمي. يمكن أن تُقيِّد حدود الملكية بشدة مسار النمو هذا عن طريق تقليص مشاركة الأفراد والشركات في الأنشطة التجارية المشروعة.

يتعرض موقف سوق التشفير في المملكة المتحدة لمخاطر كبيرة من حدود الملكية المقيدة مقارنة بالمنافسين الدوليين. تحتل بريطانيا حالياً مكانة خلف الإمارات العربية المتحدة في جذب الاستثمار في التكنولوجيا المالية، يُعزى ذلك جزئيًا إلى عدم اليقين التنظيمي حول الأصول الرقمية. يمكن أن تُسرع الحدود المقترحة هذا التراجع التنافسي عن طريق دفع جهات إصدار العملات المستقرة والمنصات التجارية والأعمال ذات الصلة إلى هيئات قضائية أكثر تسامحًا تقدم أطر تنظيمية شاملة بدون قيود على الملكية. قامت شركات التشفير الكبرى مثل Binance بالفعل بنقل عمليات تشغيل كبيرة من بيئات تنظيمية مقيدة، مما يُظهر حساسية السوق تجاه النهج السياسية.

سيناريوهات الهروب الرأسمالي المحتملة قد تنشأ إذا دفعت حدود الملكية المستخدمين والشركات المشروعة إلى منصات أجنبية أو هيئات قضائية خارجية. تتم المعاملات عبر الحدود باستخدام البلوكشين بسلاسة في غضون دقائق، مما يجعل التحكيم التنظيمي تقنيًا تافهًا للمستخدمين الماهرين. الزبائن التجاريون الذين يحتاجون إلى حيازات من العملات المستقرة تتجاوز الحدود المقترحة قد يقومون بنقل عمليات الخزانة إلى هيئات قضائية بدون مثل هذه القيود، مما يقلل من النشاط المالي في المملكة المتحدة والإيرادات الضريبية المرتبطة بها.

تمتد تداعيات نظام الابتكار إلى ما وراء أسواق العملات المستقرة إلى تطوير التكنولوجيا المالية والبلوكشين بشكل أوسع. قد تشكل سياسات الملكية المقيدة إشارات عدائية تنظيمية أوسع تجاه الابتكار في الأصول الرقمية، مما يُحتمل ردع الاستثمار في شركات البلوكشين البريطانية والمبادرات البحثية. تعتمد مكانة مدينة لندن كمركز عالمي للابتكار المالي جزئيًا على المقاربات التنظيمية التي توازن بين الإشراف المشروع وحوافز الابتكار، مما يجعل احتمالية أن تكون حدود الملكية غير منتجة لأهداف التنمية الاقتصادية الأوسع.

كشف اعتبارات الشركات الناشئة والشركات التكنولوجية المالية عن نقاط ضعف خاصة تجاه القيود على الملكية بين الشركات الأصغر التي تعتمد على العملات المستقرة للمدفوعات الدولية المختصرة، إدارة الخزانة، والمرونة التشغيلية. تعمل العديد من شركات البلوكشين بفِرق وقواعد عملاء دولية، تتطلب حيازات الأصول الرقمية للعمليات التجارية الروتينية. قد تزيد حدود الملكية من تكاليف التشغيل والتعقيد للشركات بينما توفر مزايا تنافسية للمؤسسات المالية التقليدية التي تقل اعتمادًا على البنية التحتية للأصول الرقمية.

قد يثبت تأثير التبني المؤسسي أنه مهم بشكل خاص حيث تدمج الشركات الكبرى ومديرو الاستثمار العملات المستقرة بشكل متزايد في عمليات الخزانة وأنظمة الدفع. قد تواجه الشركات التي تستخدم العملات المستقرة للمدفوعات عبر الحدود للموردين أو التعويضات للموظفين أو إدارة الخزانة تعطيلات تشغيلية بسبب قيود الملكية. قد يجد مديري الأصول الذين يقدمون منتجات استثمارية في التشفير استراتيجياتهم محدودة بفعل حدود الحيازة الفردية، مما يقلل من تنافسية المنتجات مقابل العروض من الهيئات القضائية بدون مثل هذه القيود.

تمثل تعطيل بروتوكول DeFi فئة معقدة من تأثيرات السوق، حيث تعتمد تطبيقات المالية اللامركزية اعتماداً كبيراً على سيولة العملات المستقرة لأنشطة الإقراض والتداول وتوليد العوائد. قد تفتت قيود الملكية الأفرادية توفير السيولة عبر حسابات ومنصات متعددة، محتملين تقليل الكفاءة التشغيلية وزيادة المخاطر النظامية من خلال تحديات التنسيق. قد تصبح بعض بروتوكولات DeFi غير قابلة للتطبيق من الناحية الفنية إذا لم يتمكن المشاركون الرئيسيون من الحفاظ على حيازات كافية من العملات المستقرة لأنشطة صناعة السوق والتحكيم.

قد تنخفض كفاءة نظام الدفع إذا منعت حدود الملكية الشركات من الحفاظ على أرصدة عمل كافية للعمليات الروتينية. قد تواجه الشركات التي تستخدم العملات المستقرة للرواتب، ومدفوعات الموردين، أو استرداد العملاء تعطيلات تشغيلية بفعل حدود الحيازة المصطنعة. يمكن أن تتدهور كفاءة الدفع عبر الحدود، حيث تقدم العملات المستقرة مزايا كبيرة في التكلفة والسرعة على الخدمات المصرفية التقليدية، إذا لم تتمكن الشركات من الاحتفاظ بأرصدة كافية لتسهيل المعاملات.

تقدم تأثيرات صانع السوق والتحكيم اعتبارات نظامية لآليات استقرار أسعار العملات المستقرة. يحافظ صانعو السوق المحترفون على مخزونات كبيرة من العملات المستقرة لتوفير السيولة عبر بورصات متعددة وتسهيل عمليات التحكيم التي تحافظ على استقرار الأسعار. قد تعطل حدود الملكية هذه العمليات عبر منع صانعي السوق من الاحتفاظ بما يكفي من المخزون، مما يزيد من تقلب الأسعار وتقليل كفاءة السوق ككل.

قد تتغير الديناميكيات التنافسية بين مصدري العملات المستقرة بشكل كبير إذا خلقت حدود الملكية آثار ندرة مصطنعة أو أفادت بعض نماذج الأعمال على حساب الأخرى. قد تستفيد الجهات المصدرة التي تركز على المستخدمين الأفراد من الحدود التي تقلل من التركيز المؤسسي، بينما قد تواجه الجهات التي تخدم زبائن الأعمال عوائق تنافسية. قد تقلل هذه التشوهات في السوق حوافز الابتكار وتنافسية الصناعة بشكل عام مقابل البدائل الدولية.

تشكل تأثيرات الاستبدال في القطاع المصرفي ديناميات معقدة يمكن أن تثبت أنها غير منتجة للأهداف السياسية. إذا منعت حدود الملكية تبني العملات المستقرة بشكل فعال للاستخدامات الشرعية، قد تسوء الأوضاع بالبحث عن حلول بديلة للأصول الرقمية بما في ذلك العملات الخصوصية، أو العملات المستقرة التى تصدر في الخارج، أو حيازات العملات المشفرة المباشرة. يمكن أن يؤدي مثل هذا الاستبدال إلى تقليل الاستقرار المالي بدلاً من تعزيزه عبر دفع النشاط نحو بدائل أقل تنظيماً.Content:

استقبلت فعاليات استقبال المجلس البرلماني لمجلس أعمال الأصول الرقمية في المملكة المتحدة والردود الرسمية على التشاورات السياسية أصحاب المصلحة السياسيين خارج القنوات التنظيمية التقليدية، في حين أبرزت المشاركة الدولية للصناعة التداعيات التنافسية لقيادة الخدمات المالية في المملكة المتحدة. تعارض الصناعة الموحدة يبرز بوضوح مقابل الانخراط السياسي المجزأ عادة لصناعة العملات الرقمية، مما يشير إلى تصاعد الرهانات والقدرات التنسيقية.

قد تظهر مواقف التسوية المحتملة من عمليات التشاور الجارية، وقد تتضمن مستويات ملكية أعلى، جداول زمنية للتنفيذ المتدرج، أو استثناءات لحالات استخدام محددة بما في ذلك العمليات التجارية وبروتوكولات التمويل اللامركزي (DeFi). قد تركز مقاربات بديلة على تحسين متطلبات الإفصاح، التأمين الإجباري، أو الإشراف القائم على المخاطر بدلاً من حدود الملكية المطلقة. إقرار بنك إنجلترا بالتغذية الراجعة من الصناعة يشير إلى استعداده للنظر في التعديلات التي تعالج القضايا السياسية بينما تقلل من تعقيد التنفيذ.

تبقى احتمالات التنسيق الدولي محدودة بسبب الاختلافات الفلسفية الأساسية بين الولايات القضائية الكبرى. يرفض قانون GENIUS الأمريكي حدود الملكية بوضوح، في حين يركز تنظيم MiCA في الاتحاد الأوروبي بالمثل على متطلبات المُصدِر بدلاً من القيود على الحامل. تبنت المراكز المالية الآسيوية بما في ذلك سنغافورة وهونغ كونغ واليابان إشرافاً شاملاً بدون قيود ملكية، مما يشير إلى أن التوافق الدولي من المرجح أن يفضل أساليب أقل تقييداً بدلاً من حدود المملكة المتحدة.

قد يتسارع التحكيم التنظيمي إذا تقدمت المملكة المتحدة بحدود الملكية في حين تحافظ الولايات القضائية الأخرى على أطر أكثر تساهلاً. سهولة نقل عمليات الأصول الرقمية بين الولايات، جنبًا إلى جنب مع الطبيعة العالمية لشبكات البلوكشين، يشير إلى أن السياسات التقييدية قد تثبت أنها مضيعة للذات من خلال دفع النشاط الشرعي إلى الخارج مع الفشل في منع التحايل المتعمد. أمثلة حديثة لهجرة أعمال العملات الرقمية من ولايات تقييدية تظهر حساسية السوق تجاه النهج التنظيمية.

تقديم العملة الرقمية للبنك المركزي يحمل تداعيات تنافسية وتكميلية لتنظيم الستابل كوين. في حين أن الأمر التنفيذي للرئيس ترامب يحظر تطوير العملة الرقمية للبنك المركزي الفيدرالي في الولايات المتحدة، تواصل المملكة المتحدة استكشاف إمكانيات الجنيه الرقمي. يمكن أن يُظهر اعتماد الستابل كوين الخاص الناجح طلب السوق على حلول الدفع الرقمي بينما يوفر خبرة تنظيمية ذات صلة بتصميم العملة الرقمية للبنك المركزي. من ناحية أخرى، قد تسرع السياسات التقييدية للستابل كوين من تطوير العملة الرقمية للبنك المركزي كمنهجيات بديلة لتحفيز الابتكار في الدفع الرقمي.

تشير سيناريوهات تطور التكنولوجيا إلى أن نظم البلوكشين والأصول الرقمية ستستمر في التطور بطرق تتحدى النهج التنظيمية التقليدية. قد تجعل تقنيات الخصوصية المحسنة، والتشغيل البيني عبر السلاسل، وحوكمة المنظمات المستقلة اللامركزية مراقبة الملكية صعبة بشكل متزايد بغض النظر عن المتطلبات التنظيمية. قد يحتاج صانعو السياسات إلى الاعتراف بالحقائق التكنولوجية عند تصميم أطر تنظيمية مستدامة بدلاً من محاولة تقييد التطور التكنولوجي من خلال القيود الإدارية.

من المرجح أن تستمر تحولات صناعة الخدمات المالية مع أو بدون حدود ملكية معينة للستابل كوين، حيث تؤثر الاتجاهات الرقمية الأوسع على البنوك التقليدية والدفعات وإدارة الاستثمارات. بالفعل، تقوم المؤسسات المالية الرئيسية بدمج قدرات الأصول الرقمية بينما تطور شركات التكنولوجيا المالية بدائل تعتمد على البلوكشين للخدمات التقليدية. قد تؤثر حدود الملكية على وتيرة وموقع هذا التحول لكنها من غير المحتمل أن تمنع التطور الأساسي للصناعة.

تعكس اعتبارات الاقتصاد السياسي أسئلة أوسع حول الدور المناسب للحكومة في الابتكار المالي وتطوير الأسواق. رزحت المخاوف من الاستقرار المالي في صراع مع دفع الابتكار مما يمثل تنازلات تنظيمية كلاسيكية تتجاوز قضايا الستابل كوين المحددة. قد تختلف الدعم السياسي للأساليب التقييدية مع الظروف الاقتصادية، التطورات التكنولوجية، والضغوط التنافسية الدولية، مما يشير إلى أن المواقف السياسية الحالية قد تثبت أنها غير مستدامة على مدار الفترات الزمنية الأطول.

من المرجح أن يشهد تطور النظام المالي على المدى الطويل استمرار الدمج بين النظم التقليدية والأصول الرقمية بغض النظر عن النهج التنظيمية المحددة. العملات الرقمية للبنوك المركزية، المال القابل للبرمجة، ونظم الدفع القائمة على البلوكشين تمثل مسارات تكنولوجية تعبر النقاشات السياسية الحالية حول حدود ملكية الستابل كوين. قد تثبت الأطر التنظيمية التي تحاول تقييد هذه التطورات بدلًا من توجيهها بأنها غير فعالة أو تأتي بنتائج عكسية مع مرور الوقت.

تلميحات تخطيط السيناريوهات تقترح عدة نتائج محتملة بناءً على القرارات السياسية واستجابات الصناعة. يمكن أن يبطئ تنفيذ حدود الملكية بنجاح اعتماد الستابل كوين بشكل نظري بينما يحافظ على استقرار النظام البنكي التقليدي، إلا أن تحديات التنفيذ تجعل هذه النتيجة غير مؤكدة. قد تجعل تكيف الصناعة من خلال الحلول الفنية أو الهجرة من هذه الحدود غير فعالة بينما تفرض تكاليف الامتثال على المشاركين الشرعيين. قد تضطر الضغوط التنافسية الدولية إلى عكس السياسات إذا ثبتت الأساليب التقييدية بأنها غير ملائمة اقتصاديًا مقابل ولايات قضائية منافسة.

قد يحدث تعلم مؤسسي وتكيف مع اكتساب المنظمين للخبرة بالإشراف على الأصول الرقمية وتطوير المشاركين في السوق لقدرات الامتثال. قد تدفع تحديات التنفيذ المبكرة إلى تعديلات في السياسات، بينما قد تتطلب التطورات التكنولوجية نهجًا تنظيمية جديدة تمامًا. طبيعة أسواق الأصول الرقمية الديناميكية تشير إلى أن المناقشات السياسية الحالية تمثل مراحل مبكرة من تطور تنظيمي طويل الأمد بدلاً من تسويات سياسية حاسمة.

## النقاط الأساسية

> تمثل مقترحات بنك إنجلترا لحدود ملكية الستابل كوين لحظة حاسمة في تنظيم الأصول الرقمية العالمية، تجسد التوترات الأساسية بين مخاوف الاستقرار المالي وتعزيز الابتكار التي ستشكل مستقبل المال والمدفوعات. بينما تعكس حذر البنك المركزي بشأن إزاحة الودائع والمخاطر النظامية مخاوف سياسية مشروعة، تواجه القيود المقترحة تحديات كبيرة في التنفيذ ومعارضة قوية من الصناعة التي تشكك في جدواها وفعاليتها.

يتجلى التوتر التنظيمي الأساسي بين الاستقرار والابتكار بوضوح في النهج المختلفة التي تبنتها الولايات القضائية الرئيسية. تقف حدود الملكية الفردية المقترحة من المملكة المتحدة وحدها بين الاقتصادات المتقدمة، مع قانون GENIUS في الولايات المتحدة، وتنظيم MiCA في الاتحاد الأوروبي، والأطر في اليابان وسنغافورة وهونغ كونغ جميعًا تحقق إشرافًا شاملاً بدون قيود على الحاملين. يوحي هذا العزلة إما بريادة تنظيمية أو سؤ تقدير سياسي، حيث تعتمد التقييم النهائي على نجاح التنفيذ ونتائج السوق.

الأبعاد التنافسية العالمية تخلق تداعيات استراتيجية فورية على قيادة الخدمات المالية في المملكة المتحدة، حيث قد تدفع السياسات التقييدية للملكية النشاط الشرعي للستابل كوين إلى ولايات قضائية أكثر تساهلاً بينما تفشل في منع التحايل البارع. يشير سهولة التحكيم التنظيمي القائم على البلوكشين، إلى جانب اعتماد لندن التقليدي على النشاط المالي الدولي، إلى أن الاعتبارات التنافسية قد تثبت في النهاية الحاسمة في تشكيل السياسة بغض النظر عن التفضيلات التنظيمية النظرية.

يبدو أن احتمالية التنفيذ غير مؤكدة بشكل متزايد بالنظر إلى مزيج من التحديات التقنية للتنفيذ، معارضة موحدة من الصناعة، وسابقة دولية محدودة لقيود مشابهة. يشير الجدول الزمني المطول للتشاور الخاص ببنك إنجلترا والاعتراف بالتغذية الراجعة من الصناعة إلى إعادة النظر بشكل جدي في المقترحات الأصلية، على الرغم من أن الالتزامات السياسية والمؤسساتية للاستقرار المالي قد تمنع التخلي التام عن حدود الملكية.

من المرجح أن تفضل تطورات التنظيم الشامل للإشراف على المُصدر عوضًا عن القيود الفردية على الملكية، كما يوضحه نجاح الأطر التنظيمية في ولايات قضائية رئيسية أخرى. التركيز على متطلبات الاحتياطي، ومعايير الحوكمة، والإشراف يوفر أدوات سياسية فعالة لمعالجة مخاطر الستابل كوين الشرعية دون فرض قيود على الابتكار النافع أو إحداث تشوهات في السوق من خلال حدود الملكية.

جدل حول حدود ملكية الستابل كوين يعكس في النهاية أسئلة أعمق حول الاستجابة التنظيمية المناسبة للابتكار المالي والتوازن بين أهداف السياسة العامة وتطور التكنولوجيا التي يقودها السوق. مع استمرار الدمج بين الأصول الرقمية والنظام المالي التقليدي، يواجه صانعو السياسات خيارات ستحدد ما إذا كانوا سينجحون في توجيه الابتكار نحو نتائج نافعة أو سيقيدون التقدم التكنولوجي من خلال قيود ذات نية حسنة ولكن تأتي بنتائج عكسية في النهاية.

قرار المملكة المتحدة بشأن حدود ملكية الستابل كوين سيوفر دليلًا حاسمًا حول فعالية النهج التقييدية مقارنة بالتنظيم الشامل، مع تداعيات تتجاوز الأصول الرقمية إلى أسئلة أوسع حول سياسات الابتكار المالي والتنافسية الدولية في الأسواق العالمية المتطورة بسرعة.