باعت شركات تعدين بيتكوين العامة (BTC) أكثر من 25,000 BTC في الربع الأول من عام 2026، بعد تصفية احتياطيات الخزينة لسداد الديون وتمويل التحول الجيلي نحو بنية تحتية لمراكز بيانات الذكاء الاصطناعي.
أثارت موجة البيع نقاشًا حادًا حول ما إذا كانت خزائن الشركات تتخلى عن بيتكوين أم أنها تدير ميزانياتها تحت ضغط ما بعد التنصيف. تعتمد الإجابة على نوع الشركة التي تقوم بالبيع.
كما يثير هذا الخروج أسئلة بشأن أمن شبكة بيتكوين على المدى البعيد مع تراجع معدل الهاش وفشل رسوم المعاملات في تعويض تراجع مكافآت الكتل.
الخلاصة السريعة (TL;DR)
- باع كبار معدّني بيتكوين، ومنهم MARA وRiot وBitdeer وBitfarms، مليارات الدولارات من BTC خلال الربع الأول 2026، مع خفض بعضهم حيازاته إلى الصفر
- باتت تكاليف التعدين بعد التنصيف تتجاوز سعر بيتكوين في السوق، مما يدفع المعدّنين نحو عقود مراكز بيانات ذكاء اصطناعي تتجاوز قيمتها الإجمالية 70 مليار دولار
- تمثّل Strategy (المعروفة سابقًا باسم MicroStrategy) نحو 98% من مجمل مشتريات بيتكوين المؤسسية الأخيرة، ما يخلق خطر تركّز خطير في توجه الخزائن
من يحتفظ ببيتكوين في ميزانيات الشركات؟
ينقسم عالم الشركات العامة التي تحتفظ ببيتكوين إلى قسمين.
يتكوّن القسم الأول من المعدّنين الذين ينتجون BTC كجزء من نشاطهم الأساسي. أما القسم الثاني فيضم شركات غير تعدين تبنّت بيتكوين كأصل احتياطي في الخزينة.
من بين المعدّنين، كانت MARA Holdings تمتلك أكبر حيازة عند دخول عام 2026، بحوالي 53,800 BTC.
احتفظت Riot Platforms بما يقارب 19,200 BTC. وامتلكت CleanSpark نحو 13,900 BTC، في حين احتفظت Hut 8 بحوالي 10,100 BTC.
امتلكت Bitdeer Technologies وBitfarms احتياطيات أصغر في الخزينة، لكنهما قاما بالخطوات الأكثر دراماتيكية. كما احتفظت Core Scientific باحتياطي كبير يبلغ حوالي 9,600 BTC في ذروته. وامتلكت IREN، المعروفة سابقًا باسم Iris Energy، كمية متواضعة نسبةً إلى سعة طاقتها.
على جانب الشركات غير العاملة في التعدين، تهيمن Strategy على المشهد بحيازتها 766,970 BTC. وتحتفظ شركة Twenty One Capital المدعومة من Tether وSoftBank، والتي بدأت التداول في بورصة نيويورك في ديسمبر 2025، بـ 43,514 BTC. ووصلت حيازة شركة Metaplanet المدرجة في طوكيو إلى 40,177 BTC بعد إضافة 5,075 BTC في الربع الأول 2026. وتحتفظ Coinbase بحوالي 15,389 BTC، فيما تحتفظ Tesla بـ 11,509 BTC دون نشاط حديث، وتمتلك Block 8,780 BTC، وGameStop 4,710 BTC.
يكتسب هذا التمييز أهمية لأن المعدّنين وحاملي بيتكوين غير المعدّنين يواجهون ضغوطًا اقتصادية مختلفة تمامًا. يجب على المعدّنين تغطية تكاليف الكهرباء واستهلاك المعدات وخدمة الديون من عمليات أصبحت غير مربحة. في المقابل، يمكن للحائزين غير المعدّنين تحمّل الاحتفاظ باحتياطياتهم إلى أجل غير مسمّى.
شاهد أيضًا: Solo Miner Nets $210K Bitcoin Reward On Tiny Hashrate, Against 28,000-to-1 Odds
التصفية الكبرى للمعدّنين في الربع الأول 2026
نفّذت MARA أكبر عملية بيع واحدة لبيتكوين على مستوى الشركات في التاريخ بين 4 و25 مارس.
تخلّصت الشركة من 15,133 BTC مقابل نحو 1.1 مليار دولار بسعر متوسط يقارب 72,700 دولار لكل عملة.
مثّل ذلك 28% من إجمالي حيازات MARA، فانخفضت خزينة الشركة من ذروة تُقدّر بنحو 53,800 BTC إلى حوالي 38,700 BTC.
وصف الرئيس التنفيذي فريد ثيل البيع بأنه قرار لتخصيص رأس المال يهدف إلى تقوية الميزانية العمومية.
وُجّهت العائدات نحو إعادة شراء سندات قابلة للتحويل بقيمة اسمية قدرها مليار دولار بدون كوبون، بخصم 9% عن القيمة الاسمية. خفّضت الخطوة إجمالي ديون MARA القابلة للتحويل من 3.3 مليار دولار إلى 2.3 مليار دولار، وحققت مكسبًا اقتصاديًا قدره 88.1 مليون دولار.
بالتوازي، خفّضت MARA قوتها العاملة بنسبة 15%. وارتفع سهمها بنسبة 10% عقب الإعلان، إذ كافأ المستثمرون عملية خفض الرافعة المالية.
قامت Riot ببيع 3,778 BTC مقابل 289.5 مليون دولار في الربع الأول 2026، بسعر متوسط يبلغ 76,626 دولارًا للعملة الواحدة، أي ما يعادل 2.5 ضعف ما قامت بتعدينه خلال الربع. وانخفضت حيازاتها إلى 15,680 BTC، أي بتراجع 18% على أساس سنوي.
كانت Riot قد باعت بالفعل 1,818 BTC في ديسمبر 2025 و1,080 BTC أخرى في يناير 2026 لتمويل صفقة استحواذ على أرض في روكديل، تكساس.
ذهبت Bitdeer إلى أبعد حد؛ فقد خفضت احتياطياتها من بيتكوين إلى الصفر بحلول 20 فبراير، بعد تصفية نحو 2,000 BTC متراكمة عبر السنوات السابقة.
تبيع Bitdeer الآن كامل إنتاجها فورًا، وتتعامل مع بيتكوين كمخزون تجاري لا كأصل خزينة.
أدلى الرئيس التنفيذي لـ Bitfarms بن غانيون بأوضح إعلان علني خلال مكالمة أرباح الربع الرابع 2025، إذ قال إن الشركة لم تعد شركة بيتكوين، وإنها تخطط في الوقت المناسب لعدم الاحتفاظ بأي بيتكوين. وتعتزم Bitfarms إعادة تسمية نفسها إلى Keel Infrastructure تحت الرمز KEEL، ونقل مقرها من كندا إلى الولايات المتحدة، والسعي لبناء خط أنابيب لمراكز بيانات ذكاء اصطناعي بقدرة 2.2 غيغاواط.
باعت Core Scientific حوالي 1,900 BTC مقابل 175 مليون دولار في يناير 2026. وتراجعت حيازاتها من ذروة بلغت 9,618 BTC إلى حوالي 630 BTC، مع خطط لبيع الباقي هذا العام.
شاهد أيضًا: Bitcoin Rallies Past $69K On Thin Volume, Glassnode Reports
لماذا لم يعد بإمكان المعدّنين تحمّل الاحتفاظ ببيتكوين؟
خفّض تنصيف بيتكوين في أبريل 2024 مكافآت الكتلة من 6.25 إلى 3.125 BTC، لتتقلّص إيرادات المعدّنين لكل كتلة إلى النصف بين ليلة وضحاها، دون أن تنخفض التكاليف التشغيلية.
قدّرت CoinShares في تقريرها لتعدين بيتكوين عن الربع الأول 2026 أن متوسط التكلفة النقدية المرجّحة لإنتاج بيتكوين واحد بين المعدّنين المدرجين في البورصة بلغ حوالي 80,000 دولار في الربع الرابع 2025.
وارتفع هذا الرقم إلى نطاق تقديري بين 80,000 و88,000 دولار في الربع الأول 2026.
تداولت بيتكوين بين 60,000 و69,000 دولار طوال معظم هذه الفترة، ما يعني أن أغلب المعدّنين يخسرون بين 11,000 و19,000 دولار في كل عملة ينتجونها.
تراجع معدل الهاش في الشبكة من ذروة تقارب 1,160 إكساهاش في الثانية في أكتوبر 2025 إلى حوالي 920 EH/s، تلتها ثلاثة تخفيضات متتالية في صعوبة التعدين. وانهار سعر الهاش إلى نحو 28 إلى 30 دولارًا لكل بيتاهاش في الثانية يوميًا في أوائل مارس 2026، وهو أدنى مستوى خلال خمس سنوات.
تشمل ديناميكيات التكلفة الرئيسة التي تدفع المعدّنين إلى منطقة الخسارة ما يلي:
- أسعار كهرباء تتراوح بين 0.045 و0.065 دولار لكل كيلوواط/ساعة في كبرى المرافق بأميركا الشمالية، بزيادة 15% إلى 20% على أساس سنوي
- تسارع وتيرة اهتلاك المعدات مع طرح أجهزة ASIC من الجيل الجديد من Bitmain وMicroBT التي تجعل الأجهزة الأقدم غير مجدية أسرع
- ارتفاع تكاليف الفائدة على الديون القابلة للتحويل التي أُصدرت خلال دورة التوسع في 2024 و2025
- معيار المحاسبة بقيمة السوق العادلة (FASB) الذي يفرض الإبلاغ الفصلي عن تقييمات الأصول المشفرة عبر قائمة الدخل
أحدثت هذه النقطة الأخيرة خسائر ضخمة في عناوين الأخبار على مستوى القطاع. فقد سجّلت MARA خسارة سلبية بقيمة عادلة قدرها 1.5 مليار دولار على الأصول الرقمية في الربع الرابع 2025.
ودوّنت Hut 8 خسارة تقييم سوقي قدرها 401.9 مليون دولار. وسجّلت Strategy خسارة تشغيلية قدرها 17.4 مليار دولار في الربع الرابع 2025. ورغم أن هذه الأرقام غير نقدية، فإنها تثير ذعر المستثمرين وتعزّز الضغوط لخفض الرافعة المالية.
تُعد CleanSpark واحدة من أكثر المشغّلين كفاءة بتكلفة تعدين مباشرة تقارب 36,100 دولار لكل BTC. ومع ذلك، يتجاوز إجمالي نسبة التكلفة لديها 100% من إيرادات التعدين عند احتساب الإهلاك. وتُعد IREN، بتكلفة إجمالية تقارب 41,000 دولار لكل BTC، من بين قلّة نادرة من المعدّنين الذين ما زالوا يحققون هوامش إيجابية.
شاهد أيضًا: Strategy Resumes Bitcoin Buying With 4,871 BTC For $330M
التحوّل إلى الذكاء الاصطناعي بقيمة 70 مليار دولار
إن التحول الأهم في عام 2026 ليس بيع بيتكوين نفسه، بل ما يموله هذا البيع. تمتلك شركات التعدين ما تحتاجه شركات الحوسبة السحابية الضخمة بالضبط: إمكانية الوصول إلى طاقة رخيصة على نطاق واسع، وأراضٍ حاصلة على التراخيص، وبنية تبريد قائمة.
تفسّر اقتصادياتُ القطاع هذا التحول بوضوح.
يدرّ استضافة الذكاء الاصطناعي ما بين مليون إلى أربعة ملايين دولار لكل ميغاواط سنويًا، بهوامش تشغيل تفوق 85% ورؤية واضحة للإيرادات على عدة سنوات، في حين يحقق تعدين بيتكوين الآن عوائد سلبية لمعظم المشغّلين.
تشمل أكبر العقود التي وقّعها معدّنون سابقون ما يلي:
- حصلت IREN على عقد لمدة خمس سنوات بقيمة 9.7 مليار دولار مع Microsoft للبنية التحتية لسحابة وحدات GPU، مع دفعة مقدّمة بقيمة 1.9 مليار دولار
- وقّعت Hut 8 عقد إيجار لمدة 15 عامًا بقيمة 7 مليارات دولار مدعوم من Google لـ 245 ميغاواط في حرم River Bend في لويزيانا
- أبرمت Core Scientific عقودًا تقارب 10 مليارات دولار على مدى 12 عامًا مع CoreWeave تغطي 590 ميغاواط
- وقّعت Cipher Digital صفقات بقيمة حوالي 9.3 مليار دولار إجماليًا، بما في ذلك عقد إيجار لمدة 15 عامًا بقدرة 300 ميغاواط مع AWS
- حصلت TeraWulf على 12.8 مليار دولار في عقود عملاء طويلة الأجل، وتمتلك Google حصة قدرها 14% من حقوق الملكية
- Applied Digital leased 600 ميغاواط تمثل ما يقرب من 16 مليار دولار من الإيرادات المتعاقد عليها على مدى 15 عامًا
حتى الشركات التي قاومت التحول في البداية انضمت إلى الهجرة. وقّعت Riot اتفاقية لمدة 10 سنوات مع AMD لتوفير 25 ميغاواط في منشأتها في روكيديل. وتحالفت MARA مع Starwood Capital في مشروع مشترك لمركز بيانات يستهدف واحد غيغاواط على المدى القريب.
تتوقّع CoinShares projects أن يتمكّن المعدّنون المدرجون في البورصة من تحقيق ما يصل إلى 70% من إجمالي إيراداتهم من الذكاء الاصطناعي بحلول نهاية 2026.
يتداول المعدّنون الذين لديهم عقود حوسبة عالية الأداء (HPC) مضمونة عند 12.3 ضعف مبيعات الاثني عشر شهرًا القادمة، مقابل 5.9 أضعاف لمعدّني البيتكوين المتخصّصين فقط.
قامت CleanSpark sold ببيع 97% من إنتاجها في فبراير لتمويل التوسّع في الذكاء الاصطناعي. وصاغ الرئيس التنفيذي Matt Schultz نموذج الشركة على أنه نموذج تموّل فيه عمليات تعدين البيتكوين المنصّة، ويقوم الذكاء الاصطناعي بتحقيق الدخل منها، بينما تعمل إدارة الأصول الرقمية على تحسينها عبر جميع الدورات.
Also Read: Crypto Developer Numbers Crash To 2017 Levels But That May Not Be Bearish
شركة Strategy تقف وحدها كمشتري مهيمن
قد لا يكون التباين بين تراجع قطاع التعدين واستمرار شركة Strategy في التراكم أكثر وضوحًا مما هو عليه الآن. فقد addedت الشركة التي يقودها Michael Saylor حوالي 94,473 بيتكوين بقيمة 7.65 مليار دولار في الربع الأول 2026 وحده. وكان ذلك حوالي 40% مما اشترته في عام 2025 بأكمله.
تبلغ حيازاتها الإجمالية الآن 766,970 بيتكوين بتكلفة إجمالية تقارب 58 مليار دولار.
متوسط سعر الشراء عبر كامل المركز هو 75,644 دولارًا. ويمثّل ذلك 3.8% من إجمالي البيتكوين المتداول.
قال سايلور في مقابلة مع CNBC في فبراير 2026 إن نسبة الرفع المالي للشركة لا تزال عند نصف متوسط شركة ذات تصنيف استثماري. وذكر أن Strategy تحتفظ بما يعادل عامين ونصف من توزيعات الأرباح نقدًا.
لكن هيمنة Strategy reveals هشاشة في أطروحة البيتكوين على مستوى الشركات عمومًا. فقد وجدت أبحاث CryptoQuant أن الشركات الأخرى غير Strategy التي تحتفظ بالبيتكوين في خزائنها اشترت مجتمعة 1,000 بيتكوين فقط خلال 30 يومًا المنتهية في أواخر مارس 2026. وهذا يمثل تراجعًا بنسبة 99% عن ذروة أغسطس 2025 البالغة 69,000 بيتكوين.
انخفض عدد المشترين النشطين من الشركات بنسبة 76%، من 54 عملية شراء منفصلة خلال نافذة واحدة مدّتها 30 يومًا إلى 13 فقط. وتستحوذ Strategy وحدها على حوالي 98% من مشتريات البيتكوين الأخيرة من قبل الشركات، وتمتلك ما يقرب من 65% من إجمالي البيتكوين المحتفظ به علنًا من قبل الشركات.
الشركات الأخرى التي لا تزال تراكم:
- أضافت Metaplanet نحو 5,075 بيتكوين في الربع الأول 2026 بمتوسط سعر 78,000 دولار، لتصل حيازتها الإجمالية إلى 40,177 بيتكوين
- تمتلك Twenty One Capital عدد 43,514 بيتكوين بعد طرحها للاكتتاب العام في ديسمبر 2025
- تقوم Coinbase بمشتريات أسبوعية وتحتفظ بحوالي 15,389 بيتكوين
- تضيف Block تدريجيًا، وتحمل الآن 8,780 بيتكوين
لا تزال Tesla تحتفظ بـ 11,509 بيتكوين دون أي نشاط منذ منتصف 2022. وتمتلك GameStop عدد 4,710 بيتكوين، لكنها استخدمت معظم مركزها في إستراتيجية بيع عقود خيار مغطّاة. وقد teased الرئيس التنفيذي Ryan Cohen ما وصفه بصفقة استحواذ تحولية اعتبرها أكثر جاذبية من البيتكوين.
Also Read: Bitmine Acquires 71K ETH In One Week Before NYSE Listing, Nears 4% Of Supply
الجدل بين المتفائلين والمتشائمين بشأن إيمان الشركات بالبيتكوين
برز Geoff Kendrick، رئيس قسم أبحاث الأصول الرقمية عالميًا في Standard Chartered، كأهم صوت مؤسسي على الجانب المتشائم. فقد argued في مذكرة في ديسمبر 2025 أن موجة الشراء من قبل شركات الخزينة ربما انتهت لأن التقييمات لم تعد تدعم المزيد من التوسّع.
خفض هدفه لسعر البيتكوين في نهاية 2026 من 300,000 دولار إلى 150,000 دولار في ديسمبر 2025، ثم إلى 100,000 دولار في فبراير 2026. وحذّر من احتمال هبوط أولي إلى 50,000 دولار.
تعتمد الأطروحة الهابطة على عدد من المخاوف الهيكلية:
- نسبة القيمة السوقية إلى صافي قيمة الأصول لشركة Strategy هبطت دون 1.0 للمرة الأولى منذ 2023، مقتربة مما يسميه المحلّلون منطقة الخطر
- تواجه الشركة التزامات توزيعات أرباح تفضيلية سنوية تتراوح بين 750 و800 مليون دولار عبر فئتين من الأسهم الممتازة
- أقرّ الرئيس التنفيذي Phong Le في إفصاح عن المخاطر بأن Strategy قد تبيع بيتكوين في ظل ظروف أزمات محددة
- قفزت نسب الحيتان على البورصات من 0.34 في يناير إلى 0.79 بحلول أواخر مارس 2026
- ظل الطلب الظاهر سلبيًا بحوالي 63,000 بيتكوين، ما يعني أن الشراء الجديد لا يواكب المعروض والبيع
تعتمد الأطروحة الصعودية rests على حجج هيكلية مختلفة. كتب Matt Hougan، كبير مسؤولي الاستثمار في Bitwise، في مذكرة للعملاء أن المخاوف بشأن البيع القسري غير صحيحة. ولا تزال الشركات المدرجة تمتلك مجتمعة حوالي 1.16 مليون بيتكوين، أي ما يمثل 5.4% من إجمالي المعروض.
وقد تجاوزت مشتريات الربع الأول 2026، التي تراوحت بين 62,000 و68,000 بيتكوين، مستويات الربع الرابع 2025 فعلًا.
يجادل عدد من المحلّلين بأن التحول نحو الذكاء الاصطناعي قد يقلّل في النهاية من ضغط البيع. فإذا ولّد المعدّنون تدفّقات نقدية كافية من استضافة أعباء عمل الذكاء الاصطناعي لتغطية النفقات التشغيلية، فلن يعودوا بحاجة إلى بيع البيتكوين الذي يعدّنونه.
وأشار كيندريك نفسه noted إلى أن علامة فارقة رئيسية لعام 2026 ستتحقق عندما يتجاوز حجم الإقراض المضمون بالبيتكوين 100 مليار دولار. وسيخلق ذلك دورة من ضغط بيع أقل، وفائدة أكبر، وأسعار أعلى.
Also Read: Polymarket Launches Own Stablecoin In Major Platform Overhaul
ما الذي تظهره أرقام الأرباح
تُظهر نتائج الربع الرابع 2025 والربع الأول 2026 المالية paint صورة لصناعة تمرّ بمرحلة انتقالية مؤلمة.
أعلنت MARA عن إيرادات لعام 2025 بلغت 907 ملايين دولار، بزيادة 38% على أساس سنوي، لكنها سجّلت صافي خسارة قدرها 1.31 مليار دولار مدفوعة بتغيّرات القيمة العادلة للأصول الرقمية.
سجّلت Riot إيرادات قياسية لعام 2025 بلغت 647 مليون دولار، بزيادة 72%، لكنها تكبّدت صافي خسارة قدرها 663 مليون دولار. وبلغ صافي خسارة Hut 8 للعام بأكمله 248 مليون دولار. وأظهرت نتائج الربع الأول المالي 2026 لشركة CleanSpark صافي خسارة قدرها 378.7 مليون دولار رغم كونها واحدة من أكثر المشغّلين كفاءة.
قدّمت Strategy reported الأرقام الأكثر درامية: خسارة تشغيلية في الربع الرابع 2025 بلغت 17.4 مليار دولار وصافي خسارة قدرها 12.6 مليار دولار، ناتجة تقريبًا بالكامل عن تأثيرات غير نقدية من قياس القيمة السوقية.
انخفض سهمها بحوالي 60% خلال 12 شهرًا. وخفّضت المؤسسات حيازاتها من أسهم MSTR بمقدار 5.4 مليار دولار في ربع واحد.
على جانب الإيرادات، بدأ التحول نحو الذكاء الاصطناعي يُظهر نتائجه. فقد قفزت إيرادات IREN في الربع الأول من سنتها المالية 2026 بنسبة 355% على أساس سنوي إلى 240.3 مليون دولار مع تحقيق صافي دخل قياسي بلغ 384.6 مليون دولار.
وصلت حصة الاستضافة المرتبطة بالذكاء الاصطناعي في Core Scientific إلى 39% من إجمالي الإيرادات في الربع الرابع 2025. وشكّلت إيرادات الحوسبة عالية الأداء لدى TeraWulf نسبة 27% من إجمالي إيراداتها.
تُثبت هذه الأرقام المبكرة صحة الأطروحة القائلة إن بنية التعدين التحتية يمكن إعادة توجيهها لتحقيق عوائد أعلى. لكن فترة الانتقال قاسية.
Also Read: Franklin Templeton Launches Crypto Unit Targeting Pension Funds
هل يمكن لشبكة البيتكوين استيعاب خروج المعدّنين
السؤال الذي يخيّم على موجة البيع بأكملها هو ما إذا كان خروج المعدّنين الكبار المدرجين في البورصة يشكّل تهديدًا حقيقيًا لشبكة البيتكوين. الجواب القصير معقّد. فقد صُمّم البروتوكول لتحمّل هذا النوع تحديدًا من عمليات التصفية، لكن حجم وسرعة التحوّل الحالي يختبران افتراضات لم تُختبر من قبل بهذا المستوى.
انخفض إجمالي التجزئة (الهاش ريت) للبيتكوين fell بنحو 4% في الربع الأول 2026، وهو أول انخفاض في الربع الأول منذ ست سنوات.
من ذروة بلغت حوالي 1.16 زيتاهاش في الثانية في أكتوبر 2025، انخفضت القدرة الحاسوبية إلى ما بين 920 و1,000 إكساهاش في الثانية تقريبًا، اعتمادًا على نافذة القياس.
جاء هذا الانخفاض بعد خمس سنوات متتالية من النمو المزدوج الرقم.
تراجعت صعوبة التعدين بنسبة 7.76% في أحدث تعديل نصف شهري في 21 مارس، وهو ثاني أكبر تعديل سلبي في 2026. وكان الهبوط الأكبر بنسبة 11.16% في فبراير أشدّ حدّة. وتقبع الصعوبة الآن بنحو 10% دون المستوى الذي بدأت به العام.
يُعدّ آلية تعديل الصعوبة بمثابة ممتص الصدمات المدمج في البيتكوين. فكل 2,016 كتلة، أي كل أسبوعين تقريبًا، يقوم البروتوكول recalibrates بإعادة الضبط للحفاظ على متوسط زمن إنتاج الكتلة عند 10 دقائق.
عندما يغادر المعدّنون، تنخفض الصعوبة. ويعثر من يبقون على الكتل بسهولة أكبر. ويصحّح النظام نفسه ذاتيًا.
لكن تظهر ثلاثة مخاطر عندما يحدث التصحيح بهذه الوتيرة:
- يؤدي انخفاض الهاش ريت بشكل مستدام إلى تقليل الكلفة النظرية لهجوم 51%، حتى لو ظل مثل هذا الهجوم غير عملي اقتصاديًا على النطاق الحالي
- يمكن أن يؤدّي تباطؤ إنتاج الكتل بين فترات التعديل إلى زيادة مؤقتة في أوقات التأكيد وتقلب الرسوم للمستخدمين
- يزداد تركّز الجغرافيا، إذ إن المعدّنين الأميركيين المدرجين في البورصة شكّلوا أكثر من 40% من الهاش ريت العالمي، وقد يترك تراجعهم الشبكة أكثر اعتمادًا على مشغّلين خاصّين في روسيا والصين والأسواق الناشئة
لقد بدأ التحوّل الجغرافي بالفعل. يظهر تقرير مؤشر الهاش ريت للربع الثاني 2026 أنheatmap يوضح أن معدل الهاش العالمي يواصل الانخفاض ليصل إلى 1,004 إكساهاش في الثانية.
لا تزال الدول الثلاث الكبرى، الولايات المتحدة والصين وروسيا، تسيطر على ما يقرب من 68% من إجمالي قوة الهاش. لكن الأسواق الناشئة، بما في ذلك باراغواي وإثيوبيا وعُمان وقيرغيزستان، دخلت لأول مرة ضمن قائمة أكبر 10 دول عالميًا.
المُنقِّبون من القطاع الخاص والمُدعومون من الدول يملؤون جزءًا من الفجوة. وقد أشارت شركة CoinShares إلى أن معدل الهاش على الشبكة أظهر قدرًا لافتًا من الصمود رغم ضغط الهوامش، ويرجع ذلك على الأرجح إلى العمليات المدعومة حكوميًا ذات الأهداف الاستراتيجية لا الربحية، والمشغّلين الذين يتمتعون بإمكانية الوصول إلى طاقة رخيصة للغاية، ومُصنّعي أجهزة ASIC الذين يوصلون المخزون غير المباع بمرافقهم الخاصة.
هؤلاء المشاركون لا يحتاجون إلى تحقيق أرباح فصلية للمساهمين. فهم يُنقِّبون لأسباب مختلفة.
يواجه المشغّلون الصغار من القطاع الخاص معادلة قاسية.
بلغ متوسط التكلفة الكلية لإنتاج بيتكوين واحد حوالي 88,000 دولار وفقًا لنموذج الانحدار الصعوباتي الخاص بـ Checkonchain. ويتداول البيتكوين بالقرب من 67,000 إلى 69,000 دولار.
الأرقام لا تنجح إلا للمشغّلين الذين لديهم عقود كهرباء أقل من 0.045 دولار لكل كيلوواط ساعة وأجهزة جيل حديث تعمل بأقل من 15 جول لكل تيراهاش. كل من عداهم يُنقِّب بخسارة.
فجوة الكفاءة تخلق ديناميكية داروينية:
- المُنقِّبون الصناعيون في تكساس وباراغواي وآيسلندا وعُمان الذين لديهم وصول إلى طاقة عالقة يظلون إيجابيي التدفقات النقدية حتى مع سعر أقل من 70,000 دولار
- مشغّلو أجهزة الجيل المتوسط التي تعمل عند 25 إلى 30 جول لكل تيراهاش باتوا دون نقطة التعادل بكثير ويقومون بالإغلاق
- المُنقِّبون الأفراد الذين يدفعون تعرفة كهرباء تجارية أعلى من 0.08 دولار لكل كيلوواط ساعة تم عمليًا تسعيرهم خارج الشبكة
- يُقدَّر أن نحو 252 إكساهاش من القدرة الحدّية باتت خارج الخدمة بالفعل، ومعظمها من العتاد القديم الذي لن يعود أبدًا
لا تزال CoinShares تتوقع نمو معدل الهاش إلى نحو 1.8 زيتهاتش في الثانية بحلول نهاية 2026، ولكن فقط إذا تعافى سعر البيتكوين باتجاه 100,000 دولار.
من دون هذا التعافي السعري، يصبح نمو معدل الهاش مسطّحًا أو ينكمش أكثر. من المتوقع طرح عتاد الجيل القادم من Bitmain و SEALMINER، الذي يعمل بأقل من 10 جول لكل تيراهاش، على نطاق واسع خلال النصف الأول من 2026، ما قد يوسع فجوة الكفاءة ويُسرّع وتيرة استبدال الأساطيل لدى الناجين.
صورة رسوم المعاملات تضيف طبقة أخرى من القلق. فقد ساهمت الرسوم بحوالي 300,000 دولار يوميًا في إيرادات المُنقِّبين في أواخر 2025، أي أقل من 1% من إجمالي دخلهم. وقد انهارت هذه الحصة من نحو 7% في 2024، عندما خلقت Ordinals وتوكنات BRC-20 وRunes طلبًا كثيفًا على مساحة الكتل. ومع تلاشي تلك الطفرة في النشاط على السلسلة، يعتمد المُنقِّبون اليوم بشكل شبه كامل على إعانة الكتلة البالغة 3.125 BTC إلى جانب سعر السوق للبيتكوين.
هذا يخلق هشاشة هيكلية. فإعانة الكتلة ستنخفض مجددًا في 2028 إلى 1.5625 BTC. وإذا لم تنمُ إيرادات رسوم المعاملات بشكل ملموس قبل ذلك، فإن الحافز الاقتصادي لتأمين الشبكة سيزداد ضعفًا. سيتعين على مجتمع البيتكوين بناء تطبيقات وحالات استخدام تولّد طلبًا مستدامًا على مساحة الكتل على السلسلة.
بالنسبة للمستخدمين اليوميين للبيتكوين، تظل الآثار القريبة المدى محدودة. فقد ظلت أزمنة الكتل قريبة من الهدف البالغ 10 دقائق بفضل تعديلات الصعوبة. كما بقيت رسوم المعاملات منخفضة خلال فترة تراجع النشاط على السلسلة. ولم تتدهور سرعة التأكيد بشكل ملموس.
الخطر الحقيقي ليس آنيًا، بل تراكمي.
رئيس أبحاث الأصول الرقمية لدى VanEck، ماثيو سيغل، أشار إلى أن المُنقِّبين يجلسون على منجم ذهب من حيث قيمة قدراتهم الكهربائية لتطبيقات الذكاء الاصطناعي. فكل ميغاواط ينتقل من تجزئة البيتكوين إلى استضافة الذكاء الاصطناعي يقلل من ميزانية أمان الشبكة على المدى الطويل. وإذا ولّد الذكاء الاصطناعي إيرادات أكثر استقرارًا وهوامش ربح أعلى من التعدين، فإن المشغلين العقلانيين سيواصلون إعادة تخصيص رؤوس أموالهم.
النتيجة التراكمية هي انخفاض معدل الهاش وميزانية أمان أقل، حتى مع بقاء البروتوكول نفسه دون تغيير من الناحية التقنية.
التاريخ يوفر بعض العزاء. فقد وجدت أبحاث VanEck أن البيتكوين حقق عوائد إيجابية على مدى 90 يومًا لاحقة في 65% من الفترات التي كان فيها معدل الهاش في حالة انكماش. حظر التعدين في الصين عام 2021 قضى على نحو 50% من قوة الهاش العالمية بين ليلة وضحاها، ومع ذلك تعافت الشبكة خلال أشهر. أما التراجع الحالي، ورغم أنه هيكلي لا تنظيمي، فهو أصغر بكثير من حيث الحجم.
البروتوكول سينجو من موجة خروج المُنقِّبين؛ هذا واضح من تصميمه. السؤال الأكثر إلحاحًا هو ما إذا كان نموذج أمان البيتكوين يمكن أن يظل متينًا خلال العقد المقبل مع اقتراب إعانات الكتلة من الصفر وعدم تعويضها برسوم كافية. لقد حوّل التحول نحو الذكاء الاصطناعي هذا القلق النظري طويل الأمد إلى واقع تشغيلي قريب الأمد.
Also Read: Bybit Rolls Out Crypto-Powered Fiat Transfers
الخلاصة
موجة بيع البيتكوين من الشركات في عام 2026 لا تمثل فقدانًا شاملًا للقناعة في BTC كأصل خزينة. نموذج الاقتصاد لصناعة التعدين انهار بعد تنصيف أبريل 2024، واكتشفت الشركات التي لديها وصول إلى طاقة رخيصة أنها تستطيع توليد قيمة أكبر بكثير من خلال استضافة عبء عمل الذكاء الاصطناعي.
البيع هنا مُوجَّه: لسداد الديون، وتمويل أعمال الإنشاء، وتمويل تحول بنيوي في البنية التحتية على مستوى جيل كامل.
يكمن الخطر الأعمق في التركّز. هيمنة Strategy باعتبارها المشتري المؤسسي الكبير الوحيد تقريبًا تخلق هشاشة لم يسعرها السوق بالكامل بعد. فإذا استمر تدهور نسبة صافي قيمة أصولها أو تعرضت توزيعات أرباحها المفضلة لضغوط، فستواجه أطروحة "عدم البيع أبدًا" أول اختبار حقيقي لها.
في الوقت نفسه، يشير ظهور مركبات خزينة متخصصة مثل Twenty One Capital وMetaplanet إلى أن الطلب على تعرض الشركات للبيتكوين ينتقل من المُنقِّبين إلى شركات مصممة لهذا الغرض. قد لا يكون أهم رقم في هذا المشهد هو رصيد أي شركة من البيتكوين، بل العقود البالغة 70 مليار دولار في مجال الذكاء الاصطناعي التي وقعها المُنقِّبون السابقون مع أطراف مقابلة مثل مايكروسوفت وغوغل وأمازون.
Read Next: Is The Worst Over For Stocks? Tom Lee Says 95% Of War Sell-Off Is Done