sUSDS
SUSDS#39
sUSDS: la stablecoin derivata a rendimento di Sky Protocol
sUSDS (SUSDS) è nata dalla trasformazione di MakerDAO in Sky Protocol nel settembre 2024, portando con sé quasi un decennio di infrastruttura di stablecoin decentralizzate in un formato a rendimento incorporato.
Il token rappresenta una quota dei depositi in USDS che guadagnano il tasso Sky Savings Rate, permettendo ai detentori di accumulare rendimenti in modo passivo mantenendo al contempo piena liquidità e componibilità tra i vari protocolli DeFi.
Lo strumento attualmente detiene circa 4,2 miliardi di dollari di offerta circolante, classificandosi tra le prime tre stablecoin a rendimento a livello globale insieme a sUSDe di Ethena e al fondo BUIDL di BlackRock. Il suo prezzo viene scambiato leggermente sopra 1,08 dollari, riflettendo il rendimento accumulato piuttosto che uno scostamento dal peg: una distinzione chiave rispetto alle stablecoin tradizionali che mantengono una stretta equivalenza al dollaro.
sUSDS affronta un divario strutturale nell’utilità delle stablecoin: capitale inattivo che non produce alcun rendimento. Man mano che il mercato delle stablecoin a rendimento è cresciuto da 1,5 miliardi a oltre 11 miliardi di dollari tra l’inizio del 2024 e la metà del 2025, la domanda di asset produttivi denominati in dollari è diventata un trend determinante nella finanza decentralizzata.
Dal Maker Savings Rate all’infrastruttura di rendimento di Sky
La genealogia tecnica di sUSDS risale direttamente al meccanismo del Dai Savings Rate di MakerDAO, introdotto per la prima volta nel 2017. Rune Christensen, co‑fondatore di Maker, pubblicò il concetto originale di eDollar nel marzo 2015, delineando un sistema di credito permissionless garantito da collaterale cripto.
MakerDAO è cresciuta fino a diventare il più grande protocollo di lending decentralizzato entro il 2021, con DAI che ha raggiunto una circolazione di diversi miliardi di dollari. Tuttavia, sfide di scalabilità e complessità di governance hanno portato al piano di ristrutturazione “Endgame”, culminato nel rebranding ad agosto 2024 in Sky Protocol.
Il rebranding ha introdotto USDS come successore di DAI insieme a SKY come nuovo token di governance, con un tasso di conversione di 1:24.000 da MKR. sUSDS è stato lanciato come derivato a rendimento, rispecchiando la funzione di sDAI ma all’interno dell’infrastruttura ampliata di Sky.
La transizione riflette una più ampia evoluzione del settore verso un design modulare dei protocolli e l’integrazione di asset del mondo reale — ciò che Christensen ha descritto come il posizionare Sky per competere su “scala gigantesca” con stablecoin centralizzate come Tether.
Architettura ERC‑4626 e meccaniche di rendimento cumulativo
sUSDS implementa lo standard ERC‑4626 per i vault tokenizzati, abilitando funzioni di deposito e prelievo standardizzate tra i vari protocolli DeFi. Il contratto viene distribuito come proxy aggiornabile seguendo i pattern di storage ERC‑1822 UUPS ed ERC‑1967, consentendo modifiche controllate dalla governance.
Il token opera come asset ad accumulo e non come asset rebasing. I saldi dei detentori rimangono costanti mentre il valore di riscatto sottostante aumenta in funzione dello Sky Savings Rate — attualmente fissato a circa il 4% annuo tramite voto di governance.
Questo design semplifica contabilità e trattamento fiscale rispetto alle alternative rebasing in cui la quantità di token cambia.
Quando gli utenti depositano USDS nel modulo Sky Savings Rate, ricevono sUSDS che rappresenta la loro quota proporzionale del pool sottostante.
Il protocollo aggiunge continuamente USDS a questo pool sulla base del rendimento maturato, aumentando il valore di riscatto di ciascun token sUSDS senza richiedere richieste attive o azioni di staking.
Il meccanismo di finanziamento del rendimento attinge da tre principali flussi di entrate: le commissioni di stabilità applicate ai prestiti cripto‑collateralizzati, i rendimenti derivanti da investimenti in Treasury bill statunitensi tramite allocazioni in asset del mondo reale e il reddito da fornitura di liquidità proveniente da SparkLend e dallo Spark Liquidity Layer. I rendimenti dei Treasury hanno recentemente guidato spostamenti di allocazione man mano che i tassi tradizionali sono scesi sotto il 4%.
La distribuzione cross‑chain opera tramite il protocollo Native Token Transfer di Wormhole, mantenendo una liquidità unificata su Ethereum, Base e Solana senza frammentazione tramite token wrapped.
I bridge SkyLink permettono alla governance di controllare il movimento di asset verso ulteriori reti Layer 2, tra cui Arbitrum, Optimism e Unichain.
Dinamiche dell’offerta e distribuzione dei ricavi
sUSDS non ha un limite massimo di offerta: i token vengono coniati quando gli utenti depositano USDS e bruciati al momento del prelievo. L’offerta circolante attuale è di circa 4,2 miliardi di token, fluttuando in base all’attività dei depositanti e ai flussi di riscatto.
La stablecoin sottostante USDS è cresciuta da 98,5 milioni a oltre 2,32 miliardi di offerta nei suoi primi cinque mesi, rappresentando un’adozione rapida parallelamente alla persistente domanda di DAI — che mantiene circa 5 miliardi di dollari in circolazione.
La distribuzione dei ricavi fluisce interamente attraverso il meccanismo del tasso di risparmio senza commissioni di protocollo applicate a depositi o prelievi. Il processo di adeguamento dello Sky Savings Rate opera tramite governance decentralizzata, con i detentori di token SKY che votano sui parametri del tasso in base alle entrate del protocollo e al posizionamento competitivo.
Storicamente i tassi sono variati tra il 4% e il 9% annuo a seconda delle condizioni di mercato e dei rendimenti dei Treasury.
A giugno 2025 lo Spark Liquidity Layer ha registrato una media di 460.700 dollari di ricavi giornalieri, sebbene l’APY medio sia diminuito del 57% anno su anno, dal 10,9% al 4,6%, man mano che i rendimenti DeFi si sono compressi a livello di settore.
Le analisi di concentrazione rivelano che i grandi detentori istituzionali costituiscono la principale base utenti di sUSDS, con Galaxy Digital citata come staker di rilievo. Il rapporto 2025 della Sky Frontier Foundation ha indicato che l’offerta di USDS è cresciuta dell’86% annuo, raggiungendo 9,86 miliardi di dollari tra DAI e USDS combinati.
Componibilità DeFi e uso istituzionale di tesoreria
sUSDS funziona come collaterale idoneo in numerosi protocolli di lending, creando strategie di rendimento con leva non disponibili con stablecoin non produttive. Morpho elenca sUSDS come collaterale per i vault di punta in ETH, USDC e USDT su Ethereum mainnet.
Lo Spark Liquidity Layer fornisce liquidità in USDS direttamente al mercato di lending di Lido su Aave e ai mercati collaterali USDe/sUSDe di Morpho, generando rendimento che fluisce indietro ai depositanti SSR.
Curve Finance ospita la coppia di trading sUSDS più attiva con FRXUSD, mentre Uniswap V3 e V4 offrono ulteriori sedi di liquidità. Gli utenti DeFi possono abbinare sUSDS in automated market maker per sommare le commissioni di swap al tasso di risparmio nativo, oppure aprire posizioni a leva tramite protocolli come Gearbox.
La gestione di tesoreria rappresenta il principale caso d’uso istituzionale. DAO e fondi parcheggiano le riserve di stablecoin inattive in sUSDS per generare rendimento senza sacrificare la liquidità immediata. La struttura non‑custodiale significa che i protocolli mantengono il controllo diretto anziché depositare presso controparti centralizzate.
L’integrazione di Spark con PayPal ha lanciato un PYUSD Savings Vault a dicembre 2025, ancorando i rendimenti della stablecoin di PayPal allo Sky Savings Rate e puntando a 1 miliardo di dollari di depositi — a dimostrazione dei crescenti canali di domanda istituzionale.
Preoccupazioni di centralizzazione e valutazione del merito di credito
S&P Global ha assegnato a Sky Protocol un rating di credito B‑ nell’agosto 2025 — la prima valutazione di una grande agenzia per qualsiasi protocollo DeFi. La valutazione ha esaminato esplicitamente sUSDS e sDAI come parte della struttura delle passività di Sky.
Il rating ha citato un’elevata concentrazione dei depositanti, governance centralizzata, dipendenza dal fondatore, incertezza normativa e bassa capitalizzazione come principali fattori di rischio.
USDS ha ricevuto un rating di stabilità “4” (constrained) sulla scala 1‑5 di S&P, dietro alla valutazione “strong” di USDC.
Il fondatore Rune Christensen controlla quasi il 9% dei token di governance tramite potere di voto delegato, con S&P che osserva come “il processo di governance del protocollo rimanga altamente centralizzato a causa della bassa partecipazione al voto durante le decisioni chiave”. Il rapporto di capitale rettificato per il rischio era solo dello 0,4% a luglio 2025, fornendo un margine minimo contro potenziali perdite di credito.
Una controversia di governance del febbraio 2025 ha illustrato queste dinamiche di centralizzazione quando Christensen ha fatto passare una proposta di emergenza che ampliava i parametri di prestito di MKR — i critici hanno sostenuto che i cambiamenti proteggessero le sue posizioni a leva personali consolidando al contempo il controllo di voto.
Il rischio di smart contract persiste nonostante molteplici audit da parte di ChainSecurity e Cantina, con un bug bounty da 10 milioni di dollari su Immunefi che fornisce un ulteriore incentivo alla sicurezza.
L’architettura proxy aggiornabile introduce vettori di attacco alla governance che i contratti statici evitano.
L’esposizione regolamentare rimane indefinita mentre i framework specifici per la DeFi continuano a evolversi. Il GENIUS Act negli Stati Uniti bars gli emittenti di stablecoin dal distribuire direttamente il rendimento, spingendo il capitale verso alternative native del protocollo come sUSDS, anche se questo arbitraggio normativo potrebbe essere oggetto di esame in futuro.
Posizionamento competitivo nei mercati delle stablecoin a rendimento
La categoria delle stablecoin a rendimento distributed oltre 250 milioni di dollari in ricompense nel 2025, con sUSDS che rappresenta circa il 14,2% di tale totale. sUSDe di Ethena è in testa con il 24,9%, seguito da BUIDL di BlackRock con il 9,7%.
sUSDS competes direttamente con sUSDe, che offre rendimenti variabili più elevati (in media tra il 7% e il 19% storicamente) ma comporta un’esposizione sintetica ai tassi di funding dei perpetual futures. BUIDL fornisce un’esposizione a titoli del Tesoro USA di livello istituzionale ma manca di composabilità DeFi e richiede la qualifica di investitore accreditato.
USDY di Ondo tokenizes direttamente i Treasury bill con un rendimento annuo del 4,25%, mentre sUSD di Solayer e syrupUSDC di Maple Finance si rivolgono rispettivamente a specifici ecosistemi di chain e a nicchie di lending istituzionale.
sUSDS si differenzia attraverso la sua eredità decennale da Maker, smart contract collaudati sul campo e profonda integrazione nella DeFi, piuttosto che tramite la massimizzazione del rendimento. L’approccio conservativo attrae i treasury manager che danno priorità alla sicurezza rispetto all’ottimizzazione marginale del ritorno.
La continua circolazione di DAI insieme a USDS creates una dinamica competitiva insolita all’interno dello stesso protocollo: le metriche di adozione suggeriscono che la domanda di DAI si è stabilizzata invece di migrare completamente verso USDS, nonostante i programmi di incentivi di Sky.
Requisiti strutturali per una rilevanza sostenuta
sUSDS dipende dalla continua adozione di USDS come base di collateral sottostante. L’impegno da 2,5 miliardi di dollari dell’incubatore Obex di Sky Protocol e l’iniziativa di tokenizzazione da 500 milioni di dollari su Solana aim ad espandere questa base attraverso progetti di rendimento di livello istituzionale.
La decentralizzazione della governance rimane il principale punto debole strutturale.
La valutazione S&P ha specificamente evidenziato una probabilità di default superiore al 12% entro tre anni sulla base dell’attuale concentrazione della governance, una metrica che gli allocatori istituzionali non possono ignorare.
La compressione dei rendimenti dei Treasury ha già forced una diversificazione verso fonti di rendimento cripto-native tramite il fondo USCC di Superstate, introducendo un’esposizione a basis trade che differisce fondamentalmente dal backing in debito governativo.
Il previsto Sky Agent Framework e l’evoluzione della governance tramite il Core Council target un orizzonte di due anni per strutture di governance di livello istituzionale. Rimane incerto se questa tempistica soddisfi i requisiti di due diligence degli investitori istituzionali.
La concorrenza da parte di stablecoin integrate nel sistema bancario incombe mentre le istituzioni finanziarie tradizionali explore prodotti di rendimento tokenizzati nell’ambito di nuovi framework regolamentari. A16z prevede che le stablecoin diventeranno parte dello stack tecnologico bancario, potenzialmente rendendo una commodity la distribuzione del rendimento che attualmente differenzia i protocolli DeFi.
sUSDS occupies l’intersezione tra infrastruttura decentralizzata e generazione di rendimento tradizionale, una posizione che offre sia opportunità sia rischio esistenziale man mano che questi mondi continuano a convergere.
