BitMEX共同創業者であるArthur Hayesは、暗号資産スタイルのパーペチュアル先物が伝統的な証券取引所を「殺す」と宣言し、今後10年の終わりまでに、米国主要株価指数の価格発見が暗号資産プラットフォーム上の24時間365日稼働するパーペチュアル市場へと移行すると予測している。
歯に衣着せぬ物言いで知られるこのトレーダーの予測は、CBOEやシンガポール取引所など米国およびアジアの取引所が、2025年末までに独自のパーペチュアル商品を投入しようとしているタイミングで出てきたものだ。ヘイズはこれを伝統的金融にとっての「適応か死か」の分岐点と位置づけ、既存取引所は暗号資産のパーペチュアル・スワップモデルとソーシャライズドロス型マージンシステムを模倣しなければ、より俊敏な暗号資産取引所や分散型取引所に流動性と存在意義を奪われると主張する。
最新エッセイ「Survival of the Fittest: How Perpetual Contracts Are Disrupting the Traditional Financial Landscape（適者生存：パーペチュアル契約はいかに伝統的金融の景観を破壊しているか）」の中で、ヘイズはBitMEXが考案したパーペチュアル・スワップ――満期のない先物類似商品――が、スポット価格に密着しつつ高いレバレッジを可能にする単一の契約に流動性を集約することで、暗号資産取引をどう変革したかを振り返っている。
何が起きたのか
ヘイズによれば、パーペチュアルはソーシャライズドロスシステムと保険基金と組み合わさることで、個人トレーダーが最も求める2つのニーズ――高いレバレッジへのアクセスと、取引が失敗した場合でも初期証拠金以上の法的債務を負わずに済む深い流動性――を同時に解決した。この設計が、いま株式市場にも浸透しつつあるという。
彼は、HyperliquidのHIP-3を取り上げる。これは、trade.xyzという企業がNasdaq100株式パーペチュアルをローンチできるようにしたパーミッションレスなプロトコルアップグレードであり、この商品はすでに1日当たり1億ドル超の出来高を記録している。Nasdaq先物に連動するXYZ100シンセティック市場は、パブリックローンチから24時間以内に3億2,000万ドルの出来高を生み出し、HIP-3市場の中で最も活発な取引となった。
HIP-3によってHyperliquidは、単一の分散型取引所から、50万HYPEトークン（現在価格で約2,500万ドル）をステーキングすれば、どの開発者でもパーペチュアル先物市場を展開できるパーミッションレスプラットフォームへと変貌した。最初のHIP-3市場は10月のローンチ後数週間で13億ドル超の取引高を集め、10月末までには日次出来高と建玉がそれぞれ約8,000万ドルと7,000万ドルに達した。
Trade.xyz は現在、テスラ、アップル、エヌビディア、アマゾン、マイクロソフトなどの米国株について、24時間365日のパーペチュアル取引を提供しており、1日当たりの出来高は5億ドルを超えている。同プラットフォームはオープンインタレストの上限を10月22日の2,500万ドルから6,000万ドルへと繰り返し引き上げてきたが、それでも依然として伝統的な市場の規模には遠く及ばない。例えばE-mini Nasdaq-100先物は、ある1日に2,250億ドル超の出来高を記録している。
ヘイズは、株式パーペチュアルが「2026年で最もホットな商品」になると予測し、中央集権型取引所も分散型プラットフォームも年末までにこぞって上場競争を繰り広げると見ている。また、米国規制環境の変化にも言及し、FTX破綻や自身のCFTC（商品先物取引委員会）との法廷闘争を経て長年続いた敵対的な姿勢が、暗号資産により友好的なトランプ政権下の2025年に転換したと指摘する。
この転換により、新たなデリバティブに対するサンドボックス的な実験の道が開かれ、世界の規制当局もワシントンに追随しやすくなったことで、シンガポール取引所のような市場参加者がパーペチュアル上場に踏み出す自信を得たのだとヘイズはみている。
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なぜ重要なのか
ヘイズの中心的な主張は、この10年の終わりまでには、S&P500やNasdaq100のような米国主要ベンチマークに連動する最大のデリバティブが、CMEなど既存取引所に上場する先物ではなく、暗号資産取引所で取引されるパーペチュアルになる、というものだ。彼は、伝統的な清算機関は、十分な資本を備えていない保証基金、個人レバレッジに関する厳格なルール、そして24時間情報が流れる現代にそぐわない旧来の取引時間によって制約されていると論じる。
一方でヘイズの説明によれば、パーペチュアル・スワップは、取引所に多額の資金を預けなくても意味のあるエクスポージャーを持てるようにすることで、このモデルを反転させた。ハッキングや破綻が相次いだ業界において、取引所への大口資金の預け入れを減らせることは、ますます重要になっている。
TokenInsightのデータによると、パーペチュアル・スワップ契約の取引量は、現物取引量の4〜6倍に容易に達している。ヘイズは2014年にBitMEXでパーペチュアル・スワップを考案し、現金決済のビットコイン契約に最大100倍レバレッジを提供した。この商品は、月次満期によってポジションのロールと手数料発生を強いられるといった、初期デリバティブ市場を悩ませていた多くの摩擦を取り除くツールを提供することで、暗号資産取引を根本から変えた。
パーペチュアル契約は満期を迎える代わりに、ロングとショートの間で行われる資金調達支払い（ファンディング）によって価格をスポットに連動させる。契約価格がスポットを上回るとロングがショートに支払い、下回るとショートがロングに支払う。これにより市場は自己修正的となり、満期日を不要にし、取引コストを削減し、あらゆる暗号資産取引所が即座に模倣したツールが誕生した。
2025年には、RobinhoodやCoinbaseのような一般向けプラットフォームでさえ独自のパーペチュアル商品をローンチし、Hyperliquidのような新興取引所はヘイズのinnovationを中核にビジネスを構築している。Hyperliquidのパフォーマンス指標は伝統的デリバティブ市場に匹敵し、オンチェーンのパーペチュアル先物市場のうち70〜73.1％を獲得、24時間出来高は最大86億ドルに達している。
ヘイズは、主要メディアがCMEのGlobex版ではなく、S&P500パーペチュアル契約の気配値を優先的に報じるようになったとき、市場の風景は大きく変わると予測する。「次の暗号資産取引所ビリオネアの波は、パーペチュアル契約と株式の交差点から生まれるだろう」と彼はエッセイで述べている。
FalconXリサーチは、HIP-3によるビルダー主導のパーペチュアル先物市場から生じる追加手数料が、今後1年でHYPE価格を67％押し上げる可能性があると試算しており、その牽引役は株式と株価指数市場になるとみている。同社は保守的な前提を用い、「マグニフィセント・セブン」銘柄の出来高のわずか0.75％を獲得するだけで、1日9億ドルの出来高となると試算しており、Hyperliquidが最初のHIP-3市場だけで既に1日8,000万ドルの出来高を記録していることを踏まえると、決して非現実的な数字ではないとする。
インデックス側では、FalconXはHyperliquidが、指数向けゼロデイズ・トゥ・エクスピレーション（ゼロDTE）オプションに流れるフローの最大0.50％を取り込める可能性があるとみており、これが実現すれば1日当たり約90億ドルの出来高になると予測する。Bloomberg Intelligenceによれば、S&P500ゼロDTEオプションの名目取引額だけで、2025年3月には1日平均1.5兆ドル超、2025年8月には平均1.8兆ドルに達している。
ヘイズ自身はいまもアクティブかつ時に物議を醸すトレーダーとして活動している。直近のオンチェーンデータでは、市場が急落した局面で、彼がETH、ENA、ETHFI、LDO、AAVE、UNIの大口ポジションを手放したことが示されており、以前「ETHスタックでは利確しない」とほのめかしていた発言と対照的だ。一方で、直近のポジショニングの中で異彩を放つのがプライバシーコインのZECであり、ヘイズはアルト市場全体を上回る月次3桁のリターンを叩き出したとしてこれを称賛している。
トークナイズド株式先物というニッチ市場でプラットフォームが成功を収める一方で、そのアーキテクチャに疑問を呈する暗号資産ネイティブもいる。競合プラットフォームOstium Labsの共同創業者Kaledora Kiernan-Linnは、Hyperliquidは「暗号資産に対しては非常によく機能している」が、「TradFi資産をオンチェーンにもたらすための正しいアーキテクチャではない」可能性があると指摘し、オーダーブックの流動性をゼロから再構築するよりも、原資産市場から直接クオートする方が適切だと示唆している。Ostiumは全資産合計で2億4,600万ドルのオープンインタレストを維持している。