ビットコイン（BTC）の売りは、新たな大暴落の始まりというよりも、「レバレッジ解消」と「資本ローテーション」によって特徴づけられる、構造的に異なるベアマーケットの中盤局面として解釈されつつある。panic-driven capitulation. ではないという見方だ。
Kaikoの分析によると、今回のサイクル高値から約50％のドローダウンは、これまでの半減期サイクルで見られたピーク後の歴史的な調整局面とよく整合している。
価格下落は急激だったものの、市場の内部動向を見ると、システミックなストレスというより、統制のとれたポジション解消が進んでいるように見える。
キャピチュレーションの代わりにデレバレッジ
Kaikoのデータによれば、直近の下落局面ではデリバティブエクスポージャーが急速に縮小しており、先物の建玉はピークから半分以上減少している。
清算は相応の規模に達したものの、典型的な「最終局面のキャピチュレーション」に見られるような連鎖的・カオス的な清算は目立たなかった。
現物取引高は下落局面を通じて低水準にとどまり、リテールはポジションから一斉に逃げ出すのではなく、市場参加自体を一歩引いている状況がうかがえる。
こうしたパニック売りの不在は、強制清算や流動性のフリーズが損失拡大を加速させた2022年の環境とは対照的だ。
今回のドローダウンはむしろ、金融環境の引き締まりやマクロ指標の弱さを背景に、トレーダーやファンドがリスクを抑えようとレバレッジを意図的に落としているプロセスを反映している。
ビットコインの値動きは、以前にも増して他のリスク資産と歩調を合わせており、市場行動を左右しているのはクリプト固有のショックではなく、マクロ流動性であるという見方を強めている。
資本は退出せずローテーション
「中間サイクルのリセット」仮説を裏付ける最もわかりやすいシグナルの一つが、ステーブルコインのドミナンス上昇だ。現在は暗号資産全体の時価総額の10％超まで高まっている。
Kaikoによれば、過去に同様の水準が見られたのは、市場が完全に放棄された局面ではなく、防御的なポジショニングが強まっていた局面だった。
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これは、資本がクリプト市場から完全に流出しているのではなく、より明確なシグナルを待ちながら「サイドラインの流動性」として待機していることを示唆している。
こうした環境下では、過去にも価格発見のペースが落ち、ボラティリティが圧縮される「持ち合い・コンソリデーション」の期間が続いた後に、再びアキュムレーション（蓄積）局面へ移行する傾向があった。
同時に、ETFのフローデータは機関投資家のエクスポージャーがより戦術的になっていることも示している。
サイクル初期を特徴づけたような大規模な資金流入は一服しているものの、保有残高自体は依然として高水準にあり、全面撤退ではなくポジションの組み替えが進んでいると考えられる。
選別が進むマーケット
現局面を特徴づけるもう一つのポイントは、暗号資産間のパフォーマンス格差が拡大していることだ。
多くのアルトコインが2023年の安値水準に近づくなかで、実際の収益創出や機関利用ケースに結びついた一部トークンは、相対的な底堅さを示している。
Kaikoは、この乖離を「市場構造の成熟」の兆候として指摘する。資本が測定可能なファンダメンタルズを持つ資産に集中しつつあり、セクター全体を一様に押し上げるのではなく、銘柄ごとの選別が進んでいるというわけだ。これは、投機的モメンタムが市場全体を一斉に動かしがちだった過去サイクルとは対照的である。
これらのデータを総合すると、ビットコインは、暴力性は低いもののより長期化しうるベアマーケットの中盤を進んでいる可能性がある。
レバレッジは概ね洗い流され、流動性も慎重姿勢を崩していないことから、次のフェーズはデリバティブ主導の急騰よりも、現物ベースの持続的な需要とマクロ環境の安定に左右される公算が大きい。
そうした条件が整うまで、回復は一様ではなく、急速なサイクル高値の奪還というより、持ち合いとセクターローテーションによって特徴づけられる展開になるとアナリストは警告している。
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