Zanim Uniswap wystartował w listopadzie 2018 r., zamiana jednego tokena kryptowalutowego na inny bez scentralizowanej giełdy była uciążliwa. Trzeba było albo znaleźć chętnego kontrahenta, albo zmagać się z toporną księgą zleceń na wczesnym DEX-ie, który praktycznie nie miał obrotu.
Uniswap zmienił to jednym zaskakująco prostym pomysłem. Wyrzuć księgę zleceń do kosza i zastąp ją wzorem matematycznym oraz wspólną pulą tokenów, do której każdy może coś wpłacić.
Ten pomysł dziś nosi nazwę automatycznego animatora rynku (automated market maker, AMM). Od tamtej pory rozliczył już ponad 2 biliony dolarów w transakcjach i zainspirował całą kategorię zdecentralizowanych finansów.
Zrozumienie, jak AMM naprawdę działają, nie jest tylko akademicką ciekawostką.
Jeśli kiedykolwiek zamieniałeś tokeny na DEX-ie, dostarczałeś płynność albo zastanawiałeś się, czemu twoja transakcja została zrealizowana po nieco gorszej cenie niż notowana, to już wchodziłeś w interakcję z tym mechanizmem. Ten materiał krok po kroku wyjaśnia matematykę, bodźce ekonomiczne i kompromisy.
TL;DR
- AMM zastępuje tradycyjną księgę zleceń pulą płynności i wzorem cenowym, dzięki czemu transakcje realizują się automatycznie bez dopasowanego kontrpartnera.
- Podstawowa formuła x × y = k utrzymuje stały iloczyn rezerw dwóch tokenów, co oznacza, że kupno jednego tokena automatycznie podnosi jego cenę w puli.
- Dostawcy płynności zarabiają udział w opłatach transakcyjnych, ale ponoszą stratę nieuniknioną, gdy ceny tokenów istotnie się rozjeżdżają.
- Skoncentrowana płynność (wprowadzona w Uniswap v3) pozwala dostawcom kierować kapitał w wybrany przedział cenowy, poprawiając efektywność kapitału nawet 4000× względem pierwotnego modelu.
- Zrozumienie mechaniki AMM pomaga traderom szacować poślizg cenowy, wybierać lepsze ścieżki swapów i oceniać realne ryzyko dostarczania płynności.
Czym Właściwie Jest Automatyczny Animator Rynku
Tradycyjna giełda dopasowuje kupujących i sprzedających. Ktoś wystawia ofertę sprzedaży Bitcoina (BTC) za 65 000 $, ktoś inny składa zlecenie kupna za 65 000 $, a giełda łączy ich ze sobą. AMM całkowicie eliminuje etap dopasowywania. Zamiast czekać na kontrahenta, trader wymienia tokeny z pulą, która znajduje się w smart kontrakcie. Smart kontrakt algorytmicznie ustala cenę, natychmiast wykonuje wymianę i dostosowuje skład puli, aby odzwierciedlić transakcję.
W puli znajdują się dwa aktywa, zazwyczaj w parach, takich jak Ethereum (ETH) i USD Coin (USD Coin (USDC)). Gdy wymieniasz ETH na USDC, dodajesz ETH do puli i usuwasz z niej USDC. Im więcej ETH wrzucasz w relacji do tego, co już jest w środku, tym gorszy kurs wymiany otrzymujesz. To samoregulujące się ustalanie ceny zastępuje księgę zleceń.
Kluczowa idea: AMM to smart kontrakt, który zawsze podaje cenę, zawsze akceptuje transakcję i po każdej operacji przelicza kolejną cenę. Nigdy nie śpi, nigdy nie odmawia i nigdy nie potrzebuje dopasowanego sprzedawcy.
Określenie „automatyczny animator rynku” zapożyczono z tradycyjnych finansów, gdzie animator rynku to firma, która nieustannie wystawia oferty kupna i sprzedaży, aby utrzymać płynność rynku. AMM osiągają ten sam efekt za pomocą kodu i zbiorowej płynności zamiast kapitału instytucjonalnego.
Zobacz także: https://yellow.com/news/record-207-crypto-hacks-expose-weak-spot-in-digital-asset-security
Wzór Stałego Iloczynu, x Razy y Równa Się k
Każdy pierwotny projekt AMM, w tym Uniswap v1 i v2, opiera się na jednym równaniu: x × y = k.
Tutaj x to rezerwa tokena A w puli, y to rezerwa tokena B, a k jest stałą, która musi pozostać niezmienna po każdej transakcji.
Gdy kupujesz token B, dodajesz do puli token A i usuwasz token B. Oznacza to, że x rośnie, a y maleje. Aby iloczyn nadal wynosił k, cena, jaką płacisz za jednostkę tokena B, rośnie wraz z tym, ile próbujesz go wyjąć.
Konkretny przykład sprawia, że to staje się intuicyjne. Wyobraź sobie pulę z 100 ETH i 200 000 USDC, więc k = 100 × 200 000 = 20 000 000. Chcesz kupić 10 ETH.
Po twojej transakcji w puli zostanie 90 ETH. Aby iloczyn pozostał równy 20 000 000, rezerwa USDC musi wynieść 20 000 000 / 90 = 222 222 USDC. Musiałeś dodać 22 222 USDC, aby wyjąć 10 ETH, co daje efektywną cenę 2222 $ za ETH. Gdyby pula była płytsza lub gdybyś próbował kupić 50 ETH, cena byłaby zdecydowanie gorsza. To jest poślizg cenowy i wynika bezpośrednio z krzywej.
Dlaczego k pozostaje stałe: k zmienia się tylko wtedy, gdy płynność jest dodawana lub usuwana, a nie podczas zwykłych swapów. Opłaty są jednym subtelnym wyjątkiem. W praktyce z każdej transakcji pobierana jest niewielka opłata (0,30% na Uniswap v2) i dodawana z powrotem do rezerw, co oznacza, że k bardzo delikatnie rośnie w czasie wraz z kumulacją opłat.
Zobacz także: https://yellow.com/news/xrp-tests-107-bulls
Jak Dostawcy Płynności Zasilają Pulę
Pula nie bierze się znikąd. Jest finansowana przez dostawców płynności (LP), którzy wpłacają do puli równą wartość obu tokenów w zamian za tokeny LP. Tokeny LP reprezentują proporcjonalny udział w puli. Gdy LP chce odzyskać swoje środki, spala tokeny LP i otrzymuje swoją część aktualnych rezerw, wliczając w to zgromadzone opłaty.
Zachętą są przychody z opłat.
Na Uniswap v2 z każdej wymiany pobierana jest opłata 0,30% i proporcjonalnie rozdzielana między wszystkich LP. Jeśli pula obsługuje 10 mln $ dziennego wolumenu, generuje 30 000 $ opłat dziennie, dzielonych między wszystkich deponentów zgodnie z ich udziałem w puli. Pary o dużym wolumenie, takie jak ETH/USDC, generują wystarczająco dużo opłat, by pozycje LP były realnie atrakcyjne.
Ryzyko, które ponoszą LP, nazywa się stratą nieuniknioną (impermanent loss). Gdy ceny tokenów odchodzą od proporcji z momentu depozytu, automatyczne równoważenie puli działa na niekorzyść LP względem prostego trzymania obu tokenów. Jeśli cena ETH się podwoi, arbitrażyści będą kupować ETH z puli, aż cena odzwierciedli szerszy rynek, pozostawiając w puli mniej ETH i więcej USDC niż przy wejściu LP. LP kończy z portfelem wartym mniej, niż gdyby po prostu trzymał oba tokeny. Strata jest „nieunikniona”, bo jeśli ceny powrócą do pierwotnej proporcji, znika, ale jeśli nie, staje się trwała w momencie wypłaty środków przez LP.
Zobacz także: https://yellow.com/news/crowdstrike-claude-mythos-zero-day
Arbitraż Utrzymuje Uczciwe Ceny
Wzór AMM ustala ceny algorytmicznie, ale muszą one pozostawać blisko cen na innych giełdach, inaczej pula staje się maszyną do darmowych pieniędzy. To wyrównanie utrzymywane jest wyłącznie przez arbitrażystów.
Jeśli ETH handluje po 2000 $ na Coinbase, ale pula Uniswap implikuje 1950 $ z powodu dużej ostatniej sprzedaży, arbitrażyści będą kupować ETH z puli Uniswap i sprzedawać je na Coinbase.
Będą to robić, aż cena w puli wzrośnie do poziomu rynkowego. W tym momencie okazja arbitrażowa znika, a ceny znowu się synchronizują.
Ta ciągła aktywność arbitrażowa sprawia, że pule AMM działają jak mechanizmy odkrywania ceny, mimo że sam wzór nie ma żadnej świadomości rynków zewnętrznych. Arbitrażyści są pętlą sprzężenia zwrotnego. Zarabiają na rozbieżności cen, ale przy okazji przywracają ich poprawność. Koszt tej korekty ponoszą jednak LP w formie straty nieuniknionej. Za każdym razem, gdy arbitrażysta koryguje cenę, de facto kupuje tanio z puli, pozostawiając LP z mniejszą ilością zyskującego na wartości aktywa.
Pętla arbitrażu: Zewnętrzna zmiana ceny → cena AMM się spóźnia → arbitrażyści kupują tanio → cena w puli się koryguje → LP absorbują różnicę. Ten cykl bez przerwy powtarza się we wszystkich pulach na każdym DEX-ie.
Zobacz także: https://yellow.com/news/meta-watermelon-catches-gpt55
Skoncentrowana Płynność i Przełom Uniswap V3
Oryginalny wzór stałego iloczynu rozkłada płynność na wszystkie możliwe ceny od zera do nieskończoności. W praktyce większość handlu odbywa się w wąskim paśmie wokół bieżącej ceny rynkowej. Płynność znajdująca się w punktach cenowych daleko od bieżącej ceny praktycznie nie zarabia opłat, bo prawie nie dochodzi tam do transakcji.
Uniswap v3, uruchomiony w maju 2021 r., wprowadził skoncentrowaną płynność, aby to naprawić. Zamiast deponować środki na całej krzywej cen, LP wybierają teraz konkretny przedział cenowy. Cały ich kapitał pracuje tylko w tym zakresie i zarabia opłaty tylko z transakcji, które w nim zachodzą.
Gdy cena wychodzi poza wybrany zakres, pozycja przestaje zarabiać opłaty i staje się w całości jednym aktywem.
Zyski z efektywności kapitału są dramatyczne. Analiza Uniswap pokazała, że LP dostarczający płynność w przedziale 0,10% ceny w puli ETH/USDC może osiągnąć nawet 4000-krotnie wyższe przychody z opłat niż pozycja v2 o tej samej wielkości, zakładając, że cena pozostaje w zakresie. Sprawiło to, że pozycje ze skoncentrowaną płynnością zaczęły przypominać zlecenia z limitem z dodatkowym dochodem z opłat, zamieniając pasywne pozycje LP w aktywne strategie.
Ceną za to jest większa złożoność. LP w v2 może zdeponować środki i ignorować pozycję przez miesiące. LP w v3 musi wybrać zakres, monitorować, czy cena się w nim utrzymuje, i rebalansować po jego opuszczeniu. Ta złożoność otworzyła drogę dla protokołów aktywnego zarządzania płynnością, które automatycznie równoważą pozycje w imieniu pasywnych LP.
Zobacz także: Hollywoodzki reżyser dostaje 30 miesięcy po zakładach na krypto i akcje
Poślizg, Wpływ na Cenę i Dlaczego Głębokość Puli Ma Znaczenie
Każdy trader na AMM spotyka się z poślizgiem. To różnica między ceną pokazywaną w momencie inicjowania swapa a ceną, po której transakcja faktycznie zostaje zrealizowana. Na AMM poślizg ma dwa źródła: wpływ na cenę i front‑running.
Wpływ na cenę to Strukturalna. Formuła stałego iloczynu gwarantuje, że większe transakcje silniej wpływają na cenę. W głębokim basenie płynności, takim jak ETH/USDC z 500 milionami dolarów płynności, zamiana o wartości 10 000 dolarów powoduje ledwie zauważalny ruch ceny. W płytkim basenie z 50 000 dolarów płynności ta sama zamiana 10 000 dolarów może przesunąć cenę o 10% lub więcej. Traderzy używają ustawień tolerancji poślizgu, zwykle 0,5%–1,0%, aby określić maksymalne akceptowalne odchylenie. Jeśli cena zmieni się bardziej niż ta tolerancja między złożeniem a realizacją, transakcja zostaje wycofana.
Front-running jest drugim źródłem i wynika ze sposobu działania blockchainów.
Wszystkie oczekujące transakcje na Ethereum (ETH) trafiają do publicznego mempoola, zanim górnicy lub walidatorzy włączą je do bloku. Boty monitorują ten mempool w poszukiwaniu dużych transakcji swap i wstawiają własne transakcje przed nimi, nieco przesuwając cenę przed realizacją pierwotnej transakcji, a następnie natychmiast je odwracając. Jest to forma MEV (maksymalnie ekstrakcyjnej wartości) zwana atakiem kanapkowym (sandwich attack). Tolerancja poślizgu w pewnym stopniu przed tym chroni, ponieważ atak kanapkowy, który przesuwa cenę poza ustaloną tolerancję, spowoduje wycofanie pierwotnej transakcji.
Głębokość puli bezpośrednio określa podatność pary na obie formy poślizgu. Głębokie pule, zasilane przez wielu dostawców płynności przyciąganych wysokimi opłatami, chronią traderów. Płytkie pule, typowe dla nowych lub niskowolumenowych par, zmuszają traderów do akceptowania szerszego poślizgu lub handlu w mniejszych częściach.
Also Read: Bitget Becomes First Crypto Exchange To Offer US Stock Options
Kto Najbardziej Korzysta z Zrozumienia Mechaniki AMM
Przeciętni swapperzy mogą ignorować większość tych szczegółów przez większość czasu na głównych parach z głęboką płynnością. Jednak kilka typów czytelników zyskuje realną przewagę dzięki zrozumieniu mechaniki.
Aktywni traderzy, którzy korzystają z agregatorów DEX, takich jak 1inch lub własny smart order router Uniswapa, korzystają z wiedzy, dlaczego routing przez wiele pul zmniejsza wpływ na cenę. Swap o wartości 100 000 dolarów podzielony na trzy pule przesuwa cenę mniej niż pojedynczy swap 100 000 dolarów uderzający w jedną pulę. Agregatory wykorzystują to automatycznie, ale zrozumienie „dlaczego” pomaga traderom ocenić, czy proponowana trasa jest faktycznie optymalna.
Dostawcy płynności, którzy chcą zarabiać na opłatach, muszą zrozumieć nietrwałą stratę (impermanent loss) przed zdeponowaniem środków. W parach skorelowanych, takich jak ETH/stETH, cena rzadko się mocno rozchodzi, więc nietrwała strata jest mała, a opłaty bezpiecznie się kumulują. W parach nieskorelowanych lub zmiennych, nietrwała strata może przewyższyć przychód z opłat. Modelowanie obu tych czynników przed zajęciem pozycji jest kluczowe.
Deweloperzy DeFi budujący na AMM-ach — czy to optymalizatory zysków, protokoły lewarowanego farmingu, czy produkty strukturyzowane — potrzebują precyzyjnego zrozumienia matematyki puli, aby poprawnie wyceniać swoje produkty i unikać przypadków brzegowych, które mogłyby wyssać środki użytkowników.
Twórcy tokenów używający AMM-ów do stworzenia początkowej płynności dla nowych tokenów muszą rozumieć, jak cena inicjalizacji puli i wielkość początkowego depozytu określają podatność ich startu na wczesny arbitraż i sniping.
Also Read: GLM-5.2 Tests OpenAI And Anthropic With Cheaper AI Power
Myśli Końcowe
Automatyczny animator rynku należy do najbardziej znaczących wynalazków w historii infrastruktury finansowej.
Pojedyncze równanie, x × y = k, zastąpiło cały aparat market makingu, który kiedyś wymagał licencjonowanych instytucji, dedykowanych działów kapitałowych i ram regulacyjnych.
Każdy, kto ma dwa tokeny, może teraz stworzyć dla nich rynek. Każdy, kto ma kapitał, może zarabiać opłaty, dostarczając płynność do tego rynku. A każdy na świecie z dostępem do internetu może z nim handlować.
Bieżący wolumen Uniswapa mówi sam za siebie. Obecnie konsekwentnie powyżej 300 milionów dolarów dziennie pokazuje, że kompromisy są akceptowalne dla wystarczającej liczby uczestników, aby utrzymać funkcjonujący rynek.
Projekty AMM stale ewoluują — lepsze struktury poziomów opłat, dynamiczne zakresy, egzekucja odporna na MEV.
Ale podstawowa logika stałego iloczynu, od której wszystko się zaczęło, pozostaje najczystszą soczewką, przez którą można zrozumieć, jak faktycznie działa zdecentralizowany handel.
Read Next: Tron Processes 385.77M Transactions In A Record-Breaking June