Em 1992, o furacão Andrew gerou US$27 bilhões em perdas para o setor de seguros. As resseguradoras esgotaram sua capacidade e a resposta do mercado foi buscar capital fora de seus próprios balanços. Trinta e quatro anos depois, esse dinheiro externo, que o setor chama de insurance-linked securities (ILS), representa algo em torno de 17% de um pool de resseguro hoje avaliado em cerca de US$785 bilhões.
A explicação padrão para a baixa participação de capital externo no mercado de resseguro é que existe um teto natural e que o apetite simplesmente não existe. Mas não é isso que eu ouço quando sento com alocadores para entender seus pontos de dor e como o blockchain pode modernizar a infraestrutura de seguros.
O que os alocadores realmente dizem
Os alocadores geralmente não têm aversão à resseguro porque é uma das poucas classes de ativos que ainda é genuinamente descorrelacionada de ações e risco de default. Pegue o risco de catástrofe, por exemplo: um furacão não se importa com o que o Fed fez na semana passada.
Em um mundo em que todo alocador persegue diversificação, um retorno limpo e descorrelacionado deveria ser super demandado dependendo do preço. A resseguro deveria ser atraente mesmo se o perfil de retorno fosse semelhante ao de um título com risco e yield similares, por causa do benefício de diversificação.
Quando perguntados por que ficam longe da resseguro, porém, eles descrevem um conjunto de problemas mecânicos que nada têm a ver com apetite.
A mecânica do teto da resseguro
O acordo é que dar lastro a um tratado de resseguro significa aportar colateral que fica travado naquele tratado específico por todo o seu prazo. Então, se sua visão sobre o risco mudar em seis meses, não há como agir. Seu capital está soldado naquela posição.
Não existe mercado secundário para risco de resseguro. Um investidor em cat bond pode vender antes do vencimento se houver comprador, mas uma posição em resseguro colateralizada, na maior parte, não pode ser vendida. Isso se deve em parte a exigências regulatórias, como ser uma resseguradora licenciada, mas compare isso com praticamente qualquer outra classe de ativos institucionais que um alocador possui. Ações, crédito ou mesmo crédito privado — todos têm, cada vez mais, um mercado secundário. A resseguro parece ainda operar nos anos 1990.
Em um nível mais profundo, há um problema de fragmentação. Cada parte na cadeia de resseguro mantém seus próprios livros e não existe um registro compartilhado, em tempo real, do que está sendo cedido, para quem ou em quais termos. Assim, antes de um alocador comprometer capital, ele precisa passar por um processo de data room que pode levar noventa dias ou mais para reconstruir a exposição a partir de documentos, segundo algumas conversas que tivemos.
O resultado líquido é que os alocadores exigem um retorno maior para compensar o capital que não conseguem movimentar. Isso exclui muitos completamente e limita quanto do livro os demais estão dispostos a alocar.
Visto dessa forma, esse teto de 17% para capital alternativo se deve principalmente a um gargalo de dados e de registro. Isso impede que essas responsabilidades de risco sejam precificadas corretamente e transformadas em produtos líquidos. É um problema de liquidez que tem mais a ver com processos desatualizados do que com o apetite de risco dos alocadores e os retornos da resseguro.
E se consertarmos o encanamento?
Hoje temos tecnologia para que duas coisas aconteçam e possam, na prática, romper esse teto:
Primeiro, podemos criar um registro compartilhado e verificável de exposição usando blockchains para iluminar os riscos que hoje estão em silos entre as seguradoras. Seria um único livro-razão que todas as partes envolvidas podem ver, em vez de cada lado reconciliar seus próprios livros com os dos demais, com atraso.
Isso não é uma ideia nova. O setor já testou isso com o consórcio B3i. Quinze grandes seguradoras e resseguradoras, incluindo Munich Re, Swiss Re, Allianz e Zurich, passaram seis anos e investiram dinheiro de verdade na construção de um livro-razão compartilhado de seguros e resseguros em um ledger distribuído. Ele acabou encerrando as atividades em 2022, e a explicação comum foi que as seguradoras não viam um caso comercial. Na minha visão, foi porque o setor, e a infraestrutura de blockchain em geral, simplesmente não estavam tão preparados quanto hoje. Era mais um problema de dependências.
Hoje, stablecoins viraram encanamento financeiro comum em vez de um produto cripto de nicho, e a resseguro tokenizada deixou de ser teórica. A Schroders Capital e a Hannover Re fecharam um negócio real de resseguro colateralizado tokenizado em abril de 2026.
Quando tivermos todas as partes relevantes participando de um livro-razão compartilhado assim, poderemos construir em cima dele e transformar o risco subjacente em algo que se comporte como um ativo. O próprio risco poderia ser colateralizado, precificado e negociado antes do vencimento, uma vez devidamente representado on-chain. Isso poderia até abrir novas oportunidades de formação de capital que rompam o teto de 17% do ILS. Claro que isso levanta várias questões, como quem faz esse mercado e as implicações regulatórias de ter uma resseguradora licenciada on-chain.
A boa notícia é que todas as peças que faltavam para construir isso existem hoje. A tokenização já funciona para várias outras classes de ativos, como T-bills, empréstimos com garantia imobiliária e crédito privado. A infraestrutura de mercados de capitais para risco de seguros pode ser a próxima — e pode existir sem nenhuma das antigas restrições estruturais.