Pontos principais
A SEC publicou em 17 de setembro uma ordem que permite a plataformas de valores mobiliários tokenizados negociar ações americanas por cinco anos sem registro como bolsa Só se qualificam as plataformas que operam com automated market makers, o que exclui a tecnologia de livro de ordens usada pelas principais bolsas e por grandes venues cripto A Goldman Sachs afirma que a formação de preços por AMM "prejudica a liquidez à medida que os mercados crescem", limitando a isenção onde o volume já é mais profundo Nasdaq e NYSE seguem tokenizando dentro das regras atuais, com cobertura sobre ações do Russell 1000, e o serviço da DTCC deve estrear em outubro
A Goldman Sachs afirmou na sexta-feira que a nova ordem da SEC para ações tokenizadas foi desenhada para permanecer pequena.
O regulador autorizou, pela primeira vez nesta semana, a negociação on-chain de ações americanas, mas a isenção está aberta apenas a plataformas cuja tecnologia piora à medida que o volume cresce. Enquanto isso, as incumbentes de Wall Street já avançam com uma versão sem essas restrições.
A ordem, publicada em 17 de setembro, concede às plataformas de valores mobiliários tokenizados uma isenção condicional de cinco anos para operar sem registro como bolsa.
O presidente Paul Atkins classificou a medida como um passo "para levar os mercados de capitais dos Estados Unidos à era digital". A decisão veio dois dias depois de a CLARITY Act ficar 11 votos aquém de aprovação no Senado.
A cláusula que define o teto
Só se qualificam plataformas que usem automated market makers. Os central limit order books, adotados pelas bolsas tradicionais e pela maioria das grandes plataformas centralizadas de cripto, ficam de fora.
Para os analistas do Goldman, isso não parece acidental. A exigência "parece ter sido direcionada especificamente para fomentar a inovação entre plataformas de execução menores e ainda incipientes no universo das finanças descentralizadas, dado que os AMMs funcionam melhor em menor escala, enquanto os CLOBs são mais eficientes em mercados mais profundos e líquidos", escreveram.
A mecânica confirma essa leitura. À medida que os lotes negociados aumentam, o preço formado por AMM gera mais slippage, o que, segundo o banco, "prejudica a liquidez à medida que os mercados se expandem". Em outras palavras, a tecnologia autorizada funciona melhor quando o volume é baixo e perde eficiência quando o mercado cresce.
As restrições se acumulam
As plataformas enfrentam limites para o número de ativos listados e para o volume negociado. Só vale ação tokenizada nativa, ou seja, tokens que reproduzam os mesmos direitos de dividendos e voto da ação subjacente, o que exclui os wrappers de natureza derivativa vendidos hoje no exterior.
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As empresas também têm poder de veto. Antes de listar uma versão tokenizada de uma ação que não tenha sido criada pela própria plataforma, é preciso notificar o emissor e dar a ele a chance de se opor.
Wall Street prepara a versão maior
As gigantes do mercado estão tokenizando dentro das regras já existentes. Em março, a Nasdaq obteve aprovação da SEC para um piloto em que ordens tokenizadas entram no mesmo livro de ofertas das ações tradicionais, cobrindo componentes do Russell 1000 e grandes ETFs de índices, com o serviço de tokenização da DTCC previsto para outubro. A NYSE segue caminho semelhante e desenvolve uma plataforma separada para negociação 24 horas por dia e financiamento com stablecoins, ainda sujeita à aprovação regulatória.
O Goldman espera que essa divisão continue e conclui que, "diante dos limites de volume e da capacidade de os emissores corporativos optarem por não participar", a ordem deverá ter "impacto mínimo sobre os volumes das bolsas tradicionais".
Os dois caminhos têm prazo
As isenções das plataformas expiram em cinco anos, e o piloto da Nasdaq dura três.
O alerta do Goldman vai além. "A ação regulatória não tem a permanência da legislação, pois pode ser revertida ou alterada por futuros reguladores por meio de regras", escreveram os analistas, argumentando que uma liberalização completa ainda depende do Congresso.
O projeto de lei que poderia entregar esse resultado morreu no plenário do Senado dois dias antes da assinatura da ordem.
O Goldman vê a Coinbase, com recomendação de compra, como a principal beneficiada, destacando o negócio de custódia e a plataforma Coinbase Tokenize. Já a Robinhood, também com recomendação de compra, teria de reformular seu produto europeu de ações tokenizadas para atender ao teste de tokenização nativa exigido pela ordem. O banco observa que mantém relações comerciais com as empresas que cobre.
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