O Conselho de Cooperação do Golfo (CCG) está se tornando rapidamente uma das regiões mais ambiciosas do mundo em tokenização de ativos do mundo real (RWA).
A Mubadala Capital de Abu Dhabi tokenizou um fundo de mercados privados, a Arábia Saudita concluiu a primeira transferência do mundo de escritura de propriedade tokenizada soberana nativa, enquanto o Catar se prepara para tokenizar imóveis.
Mas, se você perguntar a um investidor em qualquer um desses negócios o que ele realmente possui, a resposta nunca permanece a mesma. É uma reivindicação sobre o ativo subjacente ou sobre a promessa do emissor? Se a plataforma sair do ar, a propriedade sobrevive ou depende inteiramente de a empresa permanecer solvente? E quando algo dá errado, quem é responsável?
A verdade é que “ativo tokenizado” não é um único produto com um conjunto de direitos de propriedade. É um rótulo atualmente estendido sobre 13 instrumentos financeiros estruturalmente diferentes, cada um com diferentes direitos de propriedade. À medida que o setor passa de projetos-piloto para adoção em escala institucional, reduzir a distância entre o rótulo e o que a tokenização realmente significa torna-se o verdadeiro problema.
A propriedade de ativos tokenizados é agrupada em uma única categoria
Um token pode representar o próprio ativo, uma reivindicação legal sobre esse ativo ou simplesmente uma reivindicação sobre a promessa de outra instituição em relação a esse ativo. Essas são formas de propriedade fundamentalmente diferentes, mas são rotineiramente discutidas como se fossem intercambiáveis ou, pior, iguais.
Essa distinção importa porque as soluções em blockchain não expõem toda a história. A propriedade frequentemente depende de contratos legais, custodiante, emissores, registros e tribunais que existem totalmente off-chain. Se uma plataforma falha, um emissor se torna insolvente ou um custodiante desaparece, os direitos vinculados ao token podem ser muito diferentes daquilo que os investidores presumiam ter comprado.
A indústria usa o termo “ativo tokenizado” para descrever um produto, quando na realidade não é. O painel da RWA.xyz, por exemplo, mostra que a categoria “Real World Assets” atualmente abrange pelo menos 13 instrumentos financeiros estruturalmente diferentes, incluindo stablecoins, que são um produto muito diferente.
Excluindo stablecoins, o mercado de RWAs tokenizados está acima de 36 bilhões de dólares. Incluindo stablecoins, esse valor ultrapassa 340 bilhões de dólares. De acordo com a RWA.xyz, esses 36 bilhões de dólares se dividem em 12 categorias separadas: dívida do Tesouro dos EUA, commodities, crédito lastreado em ativos, finanças especializadas, dívida de governos não americanos, ações, estratégias ativas, capital de risco, crédito corporativo, crédito diversificado, imóveis e private equity. Stablecoins são um produto totalmente diferente.
Considere três exemplos. Primeiro, um título do Tesouro americano tokenizado emitido pela Ondo. Segundo, um fundo de terras agrícolas em Iowa tokenizado. Terceiro, uma cota tokenizada de uma serigrafia de Warhol. Todos vivem na mesma blockchain, liquidam por meio de infraestrutura semelhante e aparecem nas mesmas estatísticas de mercado de RWAs.
No entanto, quase nada mais têm em comum. Um é uma reivindicação sobre um valor mobiliário mantido por um custodiante que deve ao detentor um fluxo de caixa; as terras agrícolas são uma sociedade limitada que possui terras e distribui resultados; e a obra de arte é uma sociedade de responsabilidade limitada (LLC) que possui uma pintura, em que o detentor não possui nada tangível até que a maioria vote pela venda.
Cada um é um produto completamente diferente, com um modo de falha totalmente distinto, e ainda assim todos contam como “tokenização de ativos do mundo real”.
Propriedade pode significar coisas diferentes
A questão da propriedade não tem uma única resposta. Produtos tokenizados na verdade se dividem em quatro categorias, com base em quando a propriedade é legalmente transferida e qual instituição valida, ou autoriza, essa mudança.
Esses grupos incluem:
- Tokens referenciais, usados principalmente por stablecoins, que registram um saldo em um livro-razão enquanto a liquidação econômica ocorre em outro lugar, geralmente quando um emissor honra um resgate.
- Tokens contratuais carregam direitos executáveis definidos por contratos legais, com a conclusão ocorrendo nos tribunais e não no livro-razão, como refletem os exemplos das terras agrícolas e do Warhol.
- Tokens de título surgem em jurisdições que reconheceram o livro-razão on-chain como o registro de propriedade autoritativo, como fizeram a Lei de DLT da Suíça e o regime de valores mobiliários eletrônicos da Alemanha.
- Tokens atômicos são aqueles em que a própria operação no livro-razão completa a transferência, porque o ativo não existe em nenhum outro lugar. Bitcoin e Ether se enquadram nessa categoria, mas quase nenhum ativo do mundo real atualmente se enquadra ou pode se enquadrar, porque ativos têm fundamentos jurídicos no mundo real.
Na prática, quase todo ativo RWA tokenizado no mercado hoje se enquadra nos dois primeiros grupos. Seus preços, marketing e, cada vez mais, a regulação tratam os quatro como se fossem intercambiáveis. Mesmo quando claramente não são.
As consequências já chegaram
A lacuna entre como um produto tokenizado é chamado e o que ele realmente contém não é teórica. Ela já causa perdas reais.
Quando o Silicon Valley Bank quebrou após uma corrida bancária em março de 2023, a Circle divulgou que 3,3 bilhões de dólares das reservas de USDC estavam no banco. Em poucas horas, o USDC caiu para cerca de 0,87 dólar. Nada falhou on-chain. Os contratos inteligentes funcionaram normalmente e a blockchain continuou processando transações exatamente como projetado. O que falhou foi a dependência off-chain que sustentava o produto.
Muitos detentores acreditavam possuir dólares digitais. Na realidade, detinham uma reivindicação cujo valor dependia da capacidade da Circle de recuperar reservas de um banco comercial.
O mesmo princípio se aplica ao crédito tokenizado, private equity, imóveis e infraestrutura. Cada produto depende de uma combinação diferente de direitos legais, contrapartes e instituições que determinam o que os investidores de fato possuem quando os mercados entram em estresse.
Por que isso importa para o CCG
A questão torna-se cada vez mais importante à medida que o CCG avança de pilotos para tokenização em escala institucional.
A região busca tornar-se líder global em mercados de capitais digitais. Fundos soberanos e instituições financeiras estão investindo fortemente em fundos tokenizados, imóveis e outros ativos do mundo real. No entanto, muitos desses produtos ainda não comunicam com clareza o que os investidores realmente possuem.
Se dois produtos são descritos como “imóveis tokenizados”, mas um representa título de propriedade legal direto enquanto o outro representa apenas uma reivindicação contratual administrada por um intermediário, os investidores não deveriam descobrir essa distinção apenas depois que algo dá errado.
O que precisa ser feito
O conserto mais rápido é um vocabulário compartilhado. Começando pela divulgação, todo produto tokenizado deveria responder a três perguntas em linguagem simples, em sua página principal. Elas incluem:
- O que muda quando o token se move?
- Que ação adicional (se houver) faz essa mudança produzir efeito?
- Quem tem autoridade para validar a transferência?
O MiCA e o Project Guardian de Cingapura apontam na direção correta ao classificar onde a conclusão ocorre, e não apenas o que o ativo é. Um token que liquida no livro-razão é um objeto de supervisão diferente de um que depende de uma contrassignatura em outro sistema.
A tokenização vai continuar seu crescimento explosivo. Se a próxima fase conquistará a confiança institucional depende de o setor estar disposto a ser específico sobre onde os 13 produtos que hoje estão agrupados na categoria “ativos do mundo real” se encaixam em uma taxonomia clara.