Em 1992, o furacão Andrew causou US$27 bilhões em perdas para o setor de seguros. As resseguradoras ficaram sem capacidade, e a resposta do mercado foi buscar capital fora de seus próprios balanços. Trinta e quatro anos depois, esse dinheiro externo, que o setor chama de insurance-linked securities (ILS), representa cerca de 17% de um pool de resseguro hoje avaliado em algo como US$785 bilhões.
A explicação padrão para a baixa participação de capital externo no mercado de resseguro é que isso é um teto natural e que simplesmente não existe apetite. Mas não é isso que ouço quando sento com alocadores para entender seus pontos de dor e como o blockchain pode modernizar a infraestrutura de seguros.
O que os alocadores realmente dizem
Os alocadores geralmente não têm aversão à resseguro porque é uma das poucas classes de ativos restantes que é genuinamente descorrelacionada de ações e risco de default. Pegue o risco de catástrofe, por exemplo: um furacão não se importa com o que o Fed fez na semana passada.
Em um mundo em que todo alocador busca diversificação, um retorno limpo e descorrelacionado deveria estar super demandado, dependendo do preço. A resseguro deveria ser atrativa mesmo que o perfil de retorno fosse semelhante ao de um título com risco e yield parecidos, por causa do benefício de diversificação.
Quando perguntados por que ficam longe da resseguro, porém, eles descrevem um conjunto de problemas mecânicos que nada têm a ver com apetite.
A mecânica do teto da resseguro
O acordo é que, ao dar lastro a um tratado de resseguro, você precisa aportar garantias que ficam travadas naquele tratado específico por todo o seu prazo. Então, se sua visão sobre o risco muda em seis meses, você não tem como agir sobre isso. Seu capital fica soldado naquela posição.
Não existe mercado secundário para risco de resseguro. Um investidor em cat bond pode vender antes do vencimento se aparecer um comprador, mas uma posição de resseguro colateralizada, na maior parte das vezes, não pode ser vendida. Em parte isso se deve a exigências regulatórias, como ser uma resseguradora licenciada, mas compare isso a praticamente qualquer outra classe de ativos institucional que um alocador possui. Ações, crédito ou mesmo crédito privado — todas têm, cada vez mais, um mercado secundário. A resseguro parece ainda operar nos anos 1990.
Em um nível mais profundo, há um problema de fragmentação. Cada parte em uma cadeia de resseguro mantém seus próprios livros, e não há um registro compartilhado, em tempo real, do que está sendo cedido, para quem ou em quais termos. Assim, antes de um alocador comprometer capital, ele precisa passar por um processo de data room que pode levar noventa dias ou mais para reconstruir a exposição a partir de documentos, segundo algumas conversas que tivemos.
O resultado líquido é que os alocadores exigem um retorno maior para compensar o capital que não conseguem movimentar. Isso exclui muitos deles por completo e limita quanto do portfólio o restante está disposto a alocar.
Quando olhamos por esse ângulo, aquele teto de 17% para capital alternativo se deve principalmente a um gargalo de dados e de registro. Isso impede que essas passivos de risco sejam precificados corretamente e transformados em produtos líquidos. É um problema de liquidez que tem mais a ver com processos ultrapassados do que com o apetite de risco dos alocadores e os retornos da resseguro.
E se consertarmos o encanamento?
Hoje temos a tecnologia para que duas coisas aconteçam e possam efetivamente romper esse teto:
Primeiro, podemos criar um registro compartilhado e verificável de exposição usando blockchains para iluminar os riscos que hoje estão em silos entre as seguradoras. Isso seria um único ledger que todas as partes envolvidas podem ver, em vez de cada lado reconciliar seus próprios livros com os dos outros com atraso.
Essa não é uma ideia nova. O setor já testou isso com o consórcio B3i. Quinze grandes seguradoras e resseguradoras, incluindo Munich Re, Swiss Re, Allianz e Zurich, passaram seis anos e investiram dinheiro de verdade construindo um ledger compartilhado de seguros e resseguro em um registro distribuído. Ele acabou sendo encerrado em 2022 e a explicação comum foi que as seguradoras não viam um caso comercial para isso. Na minha visão, foi porque o setor, e a infraestrutura de blockchain em geral, simplesmente não estavam tão preparados quanto hoje. Era mais um problema de dependências.
Hoje, as stablecoins se tornaram encanamento financeiro comum em vez de um produto cripto de nicho, e a resseguro tokenizada não é mais teórica. A Schroders Capital e a Hannover Re fecharam um acordo ao vivo de resseguro colateralizado tokenizado em abril de 2026.
Uma vez que tenhamos todas as partes relevantes participando de um ledger compartilhado assim, poderíamos construir em cima dele e transformar o risco subjacente em algo que se comporte como um ativo. O próprio risco poderia ser colateralizado, precificado e capaz de mudar de mãos antes do vencimento, desde que esteja devidamente representado on-chain. Isso poderia até abrir novas oportunidades de formação de capital que rompam o teto de 17% de ILS. Claro que isso abre todo tipo de questão, como quem faz esses mercados e as implicações regulatórias de ter uma resseguradora licenciada operando on-chain.
A boa notícia é que todas as peças que faltavam para construir isso já existem hoje. A tokenização já funciona para muitas outras classes de ativos, como T-bills, empréstimos com garantia imobiliária e crédito privado. A infraestrutura de mercados de capitais para risco de seguros pode ser a próxima, e ela pode existir sem nenhuma das antigas restrições estruturais.