Circle USYC

Circle USYC: токенизированный фонд денежного рынка, меняющий формат институционального обеспечения

Circle USYC (USYC) — это приносящий доход токен стандарта ERC‑20, который представляет акции Hashnote International Short Duration Yield Fund Ltd., зарегистрированного на Каймановых островах взаимного фонда, инвестирующего в краткосрочные казначейские векселя США и сделки обратного РЕПО. Токен накапливает доход за счёт роста цены, а не через дивидендные выплаты, что отличает его от традиционных стейблкоинов, поддерживающих статичный долларовый peg 1:1.

От эксперимента на трейдинговом деске к гиганту среди токенизированных Treasuries

Рынок токенизированных Treasuries достиг примерно $10 млрд к январю 2025 года, при этом USYC и BUIDL от BlackRock вместе приходятся примерно на треть этой суммы. В настоящее время USYC торгуется около $1,11, а активы под управлением колеблются в диапазоне от $1,4 млрд до $1,7 млрд в зависимости от институциональных потоков.

Токен появился в результате сотрудничества основателя DRW Дона Уилсона и Лео Мизухары, который до запуска Hashnote в феврале 2023 года занимался систематической торговлей инструментами с фиксированным доходом, валютами и товарами в DRW. Cumberland Labs, Web3‑инкубатор при участии партнёров DRW, предоставил $5 млн посевного капитала для создания того, что Мизухара описывал как точку схождения традиционных и децентрализованных финансов.

Circle приобрела Hashnote в январе 2025 года, получив контроль над тем, что по данным RWA.xyz на тот момент было идентифицировано как крупнейший в мире токенизированный фонд Treasuries и денежного рынка с объёмом размещённых активов $1,52 млрд.

Сделка имела стратегическое значение, выходящее за рамки простого наращивания активов. Circle, которая генерирует значительную выручку на резервах USDC (USDC), но не делится доходностью со держателями стейблкоина, получила продукт, который перераспределяет 90% доходности Treasuries держателям токена, удерживая 10% в качестве комиссии за управление.

Архитектура приносящей доход токенизации

USYC функционирует как токен ERC‑20, развернутый в сети Ethereum с использованием прокси‑шаблона контракта ERC‑1967, что позволяет Circle обновлять реализацию логики без изменения адреса контракта токена. Смарт‑контракт прошёл внешний аудит и верифицирован на Etherscan.

Помимо Ethereum, USYC существует нативно в нескольких сетях, включая Solana (стандарт SPL‑22), Base, BNB Chain, NEAR и Canton Network. Развёртывание в Canton обеспечивает конфиденциальные транзакции, при которых только эмитент и держатель знают детали движения обеспечения.

Базовый фонд Hashnote International Short Duration Yield Fund Ltd. инвестирует преимущественно в овернайт‑сделки обратного РЕПО и краткосрочные казначейские векселя США. Такая аллокация минимизирует дюрационный риск при сохранении высокой ликвидности для погашений.

Circle International Bermuda Limited, регулируемая Управлением финансовой службы Бермудских островов (Bermuda Monetary Authority), выступает администратором токена, ответственным за управление USYC от имени фонда.

Bank of New York Mellon обеспечивает кастодиальное хранение базовых активов на сегрегированном счёте, предоставляя институциональный уровень сохранности и отделяя USYC от контрагентских рисков, характерных для криптопродуктов с доходностью.

Как USYC генерирует и распределяет доходность

Механизм доходности отличается по своей сути от конкурентов, таких как BUIDL (BUIDL) от BlackRock. BUIDL поддерживает фиксированную цену токена $1 и выплачивает доходность путём выпуска новых токенов в конце месяца, в то время как USYC накапливает доход за счёт непрерывного роста цены.

Внутренняя команда фонда по инструментам с фиксированным доходом размещает активы преимущественно в обратное РЕПО, обеспечивая максимальную ликвидность и минимальный дюрационный риск. Оракл‑фид передаёт в реальном времени данные по балансу токенов, доходности и цене, обеспечивая прозрачность, недостижимую для традиционных фондов денежного рынка.

Текущая 30‑дневная годовая доходность находится на уровне около 3,1%, следуя за краткосрочной ставкой ФРС за вычетом 10% комиссии за управление, удерживаемой Circle. Доходность колеблется в зависимости от политики Федеральной резервной системы, поэтому инвесторы несут процентный риск, несмотря на «безрисковый» характер базовых активов.

Токеномика и динамика предложения

USYC функционирует без максимального лимита предложения. Новые токены чеканятся, когда инвесторы подписываются на долю фонда через USDC, а при погашении токены сжигаются. Обращающееся предложение колеблется в зависимости от чистых притоков и оттоков, в последнее время находясь в диапазоне от 1,2 млрд до 1,5 млрд токенов.

Подписки рассчитываются атомарно и мгновенно ончейн. Погашения ниже лимита мгновенного выкупа выполняются в пределах одного времени блока, в то время как более крупные погашения завершаются по схеме T+0 или T+1; при этом доступна опциональная комиссия, позволяющая полностью снять лимит на мгновенные погашения.

Структура комиссий предусматривает 0% комиссию за управление (фонд удерживает часть доходности, а не взимает процент от AUM) и 10% performance‑комиссию с сгенерированной доходности. Комиссии за обслуживание и погашение раскрываются заранее в документации фонда.

Все транзакции осуществляются в USDC, что создаёт тесную интеграцию между стейблкоином Circle и её приносящим доход продуктом. Эта взаимозаменяемость позволяет институтам почти в реальном времени перемещаться между токенизированным кэшем и Treasuries.

Институциональная инфраструктура и глубина интеграции

Deribit, доминирующая биржа криптоопционов, добавила USYC в качестве cross‑margin‑обеспечения в октябре 2024 года. Трейдеры могут использовать USYC для обеспечения позиций по деривативам на BTC (BTC), ETH (ETH), USDC и USDT (USDT), при этом залог продолжает приносить доходность.

К USYC в системе кросс‑обеспечения Deribit применяется дисконт (haircut) 10%, то есть $10 637 в USYC дают маржинальный эквивалент примерно $9 573. Для вывода средств с Deribit требуются адреса кошельков, внесённые в whitelist напрямую через Hashnote после прохождения жёсткой KYC‑процедуры.

Fireblocks развернула USYC через своё решение Off Exchange, что стало первым случаем, когда крупная деривативная биржа поддержала регулируемый токенизированный фонд денежного рынка как обеспечение через институциональную кастодиальную платформу.

Binance объявила в июле 2025 года, что институциональные клиенты могут использовать USYC в качестве внебиржевого обеспечения для торговли деривативами. Варианты кастодиального хранения включают Binance Banking Triparty с уполномоченными банками или Ceffu, институционального кастодиального партнёра Binance.

Интеграция с Binance ускорила рост USYC. Объём фонда увеличился с $242 млн в июле 2025 года до более чем $1,3 млрд к декабрю, при этом около $1,22 млрд находилось в сети BNB Chain.

Риск концентрации и вопросы распределения

Стремительный рост скрывает значимую структурную уязвимость. По данным Arkham Intelligence, Binance удерживает около $1,43 млрд в USYC, что составляет 94% от общего предложения по состоянию на январь 2025 года. Ранее ончейн‑данные показывали, что Usual Protocol имел аналогичную концентрацию, прежде чем диверсифицировать резервы в конце 2024 года.

Количество держателей остаётся крайне низким — порядка 53 адресов, при этом число активных адресов за последние 30 дней находится на однозначных значениях. Ежемесячное число переводов держится около 25, что отражает скорее институциональную, чем розничную модель использования.

Такая концентрация создаёт зависимость от единичных контрагентских отношений. account for over 95% of total value.

Usual Protocol ранее выступал основным держателем USYC до партнёрства с Binance: 97% обеспечений денежного фонда USYC поддерживали стейблкоин USD0. С тех пор Usual диверсифицировал свои резервы, включив в них M от M^0, USDtb от Ethena, BUIDL от BlackRock и OUSG от Ondo.

Regulatory Framework and Geographic Restrictions

USYC функционирует в рамках многоправовой регуляторной структуры. Circle International Bermuda Limited имеет лицензию Управления по денежному обращению Бермудских островов как цифровой финансовый бизнес. Базовый фонд зарегистрирован как взаимный фонд в Управлении по денежному обращению Каймановых островов.

Продукт прямо недоступен для лиц США в понимании Закона о ценных бумагах 1933 года, то есть граждане, резиденты и юридические лица США не могут законно держать USYC независимо от места доступа.

Hashnote Management LLC поддерживает регистрацию в Комиссии по торговле товарными фьючерсами (CFTC) как оператор товарного пула для отдельных продуктов для инвесторов из США, но USYC целенаправленно ориентирован на институциональных и состоятельных инвесторов за пределами США, соответствующих критериям квалифицированных инвесторов.

Требования KYC/AML распространяются на всех участников. Допущенные к участию организации должны пройти проверку и внести свои адреса кошельков в «белый список» до взаимодействия со смарт‑контрактами USYC.

Competitive Positioning Against BUIDL and Others

Рынок токенизированных казначейских облигаций включает шесть доминирующих продуктов, контролирующих 88% общего выпуска. Лидирует BUIDL от BlackRock с объёмом около 1,7 млрд долларов; USYC ненадолго обогнал его в конце января 2025 года, после чего позиции сместились.

BENJI от Franklin Templeton удерживает около 880 млн долларов, далее следуют USDY от Ondo с 860 млн долларов, OUSG от Ondo с 770 млн долларов и WTGXX от WisdomTree с 737 млн долларов. USTB от Superstate замыкает список крупных конкурентов с 622 млн долларов.

USYC выделяется за счёт модели прироста стоимости по сравнению с дивидендной моделью BUIDL, но это создаёт сложности учёта для части институциональных пользователей, привыкших к традиционным структурам денежных фондов.

Минимальные пороги входа существенно различаются. Для USYC на Binance требуется минимум 100 000 долларов для институционального выпуска, тогда как BUIDL требует 5 млн долларов, что может объяснять более быстрый рост USYC среди институциональных трейдеров среднего уровня.

Risks, Limitations, and Structural Vulnerabilities

Риск смарт‑контрактов сохраняется несмотря на внешние аудиты. Используемый прокси‑паттерн с возможностью обновления вводит теоретические векторы атаки в случае компрометации механизма обновления.

Регуляторные изменения могут существенно нарушить работу продукта.

Бермудская и кайманская структуры обеспечивают текущую определённость, но меняющиеся приоритеты правоприменения SEC США или международная координация регуляторов могут изменить ландшафт комплаенса. Грядущее IPO Circle также может повлиять на приоритетность продуктов.

Чувствительность к процентным ставкам означает, что доходность USYC снижается при снижении ставок ФРС. Текущая годовая доходность в 3% полностью зависит от сохранения повышенных ставок по краткосрочным казначейским облигациям.

Ограничения ликвидности существуют для крупных погашений. В то время как небольшие суммы рассчитываются мгновенно, значительные выводы осуществляются с расчётом T+0–T+1, что может создавать несоответствие с круглосуточной волатильностью крипторынка.

Разрешительный характер токена ограничивает компонуемость. В отличие от permissionless DeFi‑токенов, USYC требует включения кошельков в «белый список», что сдерживает интеграцию в автоматизированные стратегии доходности без институциональной инфраструктуры комплаенса.

Опасения по поводу централизации выходят за рамки концентрации держателей. Критики отмечают, что Circle контролирует эмиссию, механизм обновления и решения о включении в «белый список», что противоречит идее децентрализации блокчейна.

Pathway to Continued Relevance

Дорожная карта Circle предусматривает нативную поддержку USDC в сети Canton, обеспечивающую приватные транзакции и круглосуточную конвертацию 24/7/365 между USDC и USYC для задач традиционных финансов.

Cumberland, маркет‑мейкер, аффилированный с DRW, обязался расширять институциональную ликвидность и возможности расчётов как для USDC, так и для USYC. Поддержка одного из крупнейших OTC‑провайдеров ликвидности в криптоиндустрии должна способствовать институциональному принятию.

Мультичейн‑экспансия продолжается с развёртыванием в сетях Ethereum, Solana, Base, BNB Chain, NEAR и Canton, каждая из которых нацелена на разные пользовательские базы и кейсы.

Рынок токенизированных казначейских облигаций, по оценкам BCG‑Ripple, может достичь от 12,5 до 23,4 трлн долларов к 2033 году, хотя текущие оценки около 10 млрд долларов составляют примерно 0,04% от рынка казначейских облигаций США объёмом 28 трлн долларов.

Успех USYC зависит от диверсификации базы держателей за пределы концентрации на одном контрагенте, поддержания регуляторного соответствия в расширяющемся числе юрисдикций и навигации в условиях конкуренции как со стороны крипто‑нативных эмитентов, так и традиционных управляющих активами, выходящих на рынок токенизации.

Продукт представляет собой значимый мост между традиционными денежными рынками и блокчейн‑инфраструктурой, но его институциональный характер доступа, географические ограничения и концентрированная база держателей ограничивают потенциал массового принятия в краткосрочной перспективе.