До запуска Uniswap в ноябре 2018 года обмен одного криптотокена на другой без централизованной биржи был настоящей головной болью. Нужно было либо искать контрагента, готового совершить сделку, либо бороться с неудобным ордербуком на раннем DEX с почти нулевым объёмом торгов.
Uniswap всё изменил одной поразительно простой идеей. Полностью отказаться от ордербука и заменить его математической формулой и общим пулом токенов, в который любой может внести средства.
Сейчас эта идея называется автоматизированный маркет‑мейкер, или AMM. С тех пор с его помощью проведено сделок более чем на $2 трлн, и он породил целую категорию децентрализованных финансов.
Понимание того, как AMM работают на самом деле, — это не просто теория.
Если вы когда‑либо меняли токены на DEX, предоставляли ликвидность или задумывались, почему итоговая цена сделки оказалась немного хуже котировки, вы уже взаимодействовали с этим механизмом. В этом разборе с нуля объясняются математика, стимулы и компромиссы.
Кратко
- AMM заменяет традиционный ордербук пулом ликвидности и ценовой формулой, поэтому сделки исполняются автоматически без встречной заявки.
- Базовая формула x × y = k сохраняет произведение двух резервов токенов постоянным, поэтому покупка одного токена автоматически повышает его цену в пуле.
- Провайдеры ликвидности зарабатывают долю торговых комиссий, но сталкиваются с непостоянными потерями, когда цены токенов сильно расходятся.
- Концентрированная ликвидность (появилась в Uniswap v3) позволяет провайдерам сосредоточить капитал в выбранном ценовом диапазоне, повышая эффективность капитала до 4 000 раз по сравнению с исходной моделью.
- Понимание механики AMM помогает трейдерам оценивать проскальзывание, подбирать лучшие маршруты обмена и трезво оценивать риск предоставления ликвидности.
Что такое автоматизированный маркет‑мейкер на самом деле
Традиционная биржа сводит покупателей и продавцов. Кто‑то выставляет ордер на продажу Bitcoin (BTC) по $65 000, кто‑то другой выставляет заявку на покупку по $65 000, и биржа их матчит. AMM полностью убирает этап сопоставления заявок. Вместо ожидания контрагента трейдер обменивается активы с пулом токенов, который находится в смарт‑контракте. Смарт‑контракт алгоритмически задаёт цену, мгновенно исполняет обмен и корректирует состав пула с учётом сделки.
Пул содержит два актива — обычно в парах вроде Ethereum (ETH) и USD Coin (USD Coin (USDC)). Когда вы меняете ETH на USDC, вы добавляете ETH в пул и забираете из него USDC. Чем больше ETH вы вносите относительно уже имеющегося объёма, тем хуже становится ваш курс обмена. Это самоизменяющееся ценообразование и заменяет ордербук.
Ключевая идея: AMM — это смарт‑контракт, который всегда котирует цену, всегда принимает сделку и пересчитывает следующую цену после каждой транзакции. Он никогда не «спит», не отказывается и не требует встречного продавца.
Термин «автоматизированный маркет‑мейкер» заимствован из традиционных финансов, где маркет‑мейкер — это фирма, которая постоянно выставляет котировки на покупку и продажу, поддерживая ликвидность рынка. AMM достигают того же результата с помощью кода и коллективной ликвидности вместо институционального капитала.
Также читайте: https://yellow.com/news/record-207-crypto-hacks-expose-weak-spot-in-digital-asset-security
Формула постоянного произведения: x умножить на y равно k
Каждый оригинальный дизайн AMM, включая Uniswap v1 и v2, построен на одном уравнении: x × y = k.
Здесь x — резерв токена A в пуле, y — резерв токена B, а k — константа, которая должна оставаться неизменной после каждой сделки.
Когда вы покупаете токен B, вы добавляете токен A в пул и забираете токен B. То есть x растёт, а y уменьшается. Чтобы произведение по‑прежнему было k, цена, которую вы платите за единицу токена B, тем выше, чем больше вы пытаетесь его забрать.
Конкретный пример делает это интуитивно понятным. Представьте пул со 100 ETH и 200 000 USDC, так что k = 100 × 200 000 = 20 000 000. Вы хотите купить 10 ETH.
После вашей сделки в пуле останется 90 ETH. Чтобы произведение осталось 20 000 000, резерв USDC должен стать 20 000 000 / 90 = 222 222 USDC. Вам пришлось добавить 22 222 USDC, чтобы забрать 10 ETH, что даёт эффективную цену $2 222 за ETH. Если бы пул был более «тонким» или вы попытались купить 50 ETH, цена была бы значительно хуже. Это и есть проскальзывание, и оно напрямую следует из кривой.
Почему k остаётся постоянной: k меняется только при добавлении или выводе ликвидности, но не во время обычных свопов. Комиссии — одно тонкое исключение. На практике с каждой сделки взимается небольшая комиссия (0,30% в Uniswap v2) и добавляется обратно в резервы, то есть k со временем слегка растёт по мере накопления комиссий.
Также читайте: https://yellow.com/news/xrp-tests-107-bulls
Как провайдеры ликвидности наполняют пул
Пул не возникает из ниоткуда. Его финансируют провайдеры ликвидности (LP), которые вносят равную по стоимости сумму обоих токенов в пул в обмен на LP‑токены. Эти LP‑токены представляют пропорциональную долю пула. Когда LP хочет забрать свои средства, он сжигает LP‑токены и получает свою долю текущих резервов, включая накопленные комиссии.
Комиссионный доход — это стимул.
В Uniswap v2 с каждого обмена взимается комиссия 0,30% и пропорционально распределяется между всеми LP. Если пул обрабатывает суточный объём $10 млн, он генерирует $30 000 комиссий в день, которые делятся между всеми вкладчиками пропорционально их доле в пуле. Пары с высоким объёмом, такие как ETH/USDC, приносят достаточно комиссий, чтобы позиции LP были действительно привлекательными.
Риск LP называется непостоянной потерей (impermanent loss). Когда цены токенов отходят от соотношения на момент депозита, автоматическое ребалансирование пула работает против LP по сравнению с простым хранением обоих токенов. Если цена ETH удваивается, арбитражёры будут покупать ETH из пула, пока цена не отразит рынок в целом, оставляя пул с меньшим количеством ETH и большим количеством USDC, чем было при входе LP. В итоге портфель LP стоит меньше, чем если бы он просто держал токены. Потеря «непостоянная», потому что если цены вернутся к исходному соотношению, она исчезнет, но если нет — станет постоянной в момент вывода ликвидности.
Также читайте: https://yellow.com/news/crowdstrike-claude-mythos-zero-day
Арбитраж поддерживает честные цены
Формула AMM задаёт цены алгоритмически, но эти цены должны оставаться близкими к ценам на других биржах, иначе пул превратится в машину по раздаче бесплатных денег. Это выравнивание поддерживается полностью арбитражёрами.
Если ETH торгуется по $2 000 на Coinbase, а пул Uniswap показывает $1 950 из‑за крупной недавней продажи, арбитражёры будут покупать ETH в пуле Uniswap и продавать его на Coinbase.
Они продолжают это делать, пока цена пула не вырастет до рыночной. В этот момент возможность арбитражной прибыли исчезает, и цены снова синхронизируются.
Такая постоянная арбитражная активность означает, что пулы AMM выступают механизмами ценообразования, даже несмотря на то, что сама формула не знает ничего о внешних рынках. Арбитражёры — это обратная связь. Они зарабатывают на расхождении цен, но одновременно восстанавливают точность. Однако цену этой корректировки несут LP в виде непостоянных потерь. Каждый раз, когда арбитражёр исправляет цену, он фактически покупает дёшево из пула и оставляет LP с меньшим количеством растущего актива.
Арбитражный цикл: внешняя цена двигается → цена AMM отстаёт → арбитражёры покупают дёшево → цена пула корректируется → LP поглощают разницу. Этот цикл непрерывно повторяется во всех пулах на каждом DEX.
Также читайте: https://yellow.com/news/meta-watermelon-catches-gpt55
Концентрированная ликвидность и прорыв Uniswap v3
Исходная формула постоянного произведения распределяет ликвидность по всем возможным ценам — от нуля до бесконечности. На практике же большая часть торгов происходит в узком диапазоне вокруг текущей рыночной цены. Ликвидность, находящаяся на ценовых уровнях далеко от текущей, почти не зарабатывает комиссий, потому что сделок там почти нет.
Uniswap v3, запущенный в мае 2021 года, ввёл концентрированную ликвидность, чтобы решить эту проблему. Вместо депозита вдоль всей ценовой кривой LP теперь выбирают конкретный ценовой диапазон. Весь их капитал работает только внутри этого диапазона и получает комиссии только за сделки, происходящие в нём.
Когда цена выходит за пределы выбранного диапазона, позиция перестаёт зарабатывать комиссии и превращается целиком в один актив.
Рост эффективности капитала стал драматическим. По анализу самого Uniswap, LP, который предоставляет ликвидность в диапазоне 0,10% цены в пуле ETH/USDC, может получить до 4 000‑кратного увеличения комиссионного дохода по сравнению с позицией v2 того же размера, если цена остаётся в диапазоне. Это сделало позиции с концентрированной ликвидностью похожими на лимитные ордера с доходом от комиссий, превратив пассивные позиции LP в активные стратегии.
Обратная сторона — возросшая сложность. LP в v2 может внести ликвидность и забыть о позиции на месяцы. LP в v3 должен выбрать диапазон, следить, остаётся ли цена внутри, и ребалансировать, когда она выходит за пределы. Эта сложность открыла дорогу протоколам активного управления ликвидностью, которые автоматически ребалансируют позиции от имени пассивных LP.
Также читайте: Режиссёр из Голливуда получил 30 месяцев тюрьмы после ставок на крипто и акции
Проскальзывание, ценовое воздействие и почему глубина пула важна
Каждый трейдер в AMM сталкивается с проскальзыванием. Это разница между ценой, показанной при инициации свопа, и ценой фактического исполнения сделки. В AMM у проскальзывания две причины: ценовое воздействие и фронт‑раннинг.
Ценовое воздействие — это структурное. Формула постоянного произведения гарантирует, что крупные сделки сильнее сдвигают цену. В глубоком пуле вроде ETH/USDC с ликвидностью $500 млн своп на $10 000 вызывает едва заметное ценовое движение. В тонком пуле с ликвидностью $50 000 тот же своп на $10 000 может сдвинуть цену на 10% и более. Трейдеры используют настройки допуска проскальзывания, обычно 0,5–1,0%, чтобы задать максимально приемлемое отклонение. Если цена смещается больше этого допуска между отправкой и исполнением транзакции, транзакция откатывается.
Фронт‑раннинг — второй источник и вытекает из принципов работы блокчейнов.
Все ожидающие транзакции в сети Ethereum (ETH) находятся в публичном мемпуле, прежде чем майнеры или валидаторы включат их в блок. Боты мониторят этот мемпул в поисках крупных своп‑транзакций и вставляют свои сделки перед ними, слегка сдвигая цену до исполнения исходной сделки, а затем сразу же ее разворачивая. Это форма MEV (maximal extractable value — максимально извлекаемая стоимость), называемая «сэндвич‑атака». Допуск проскальзывания частично защищает от этого, поскольку сэндвич‑атака, которая сдвигает цену за пределы допуска, приведет к откату исходной транзакции.
Глубина пула напрямую определяет, насколько уязвима пара к обеим формам проскальзывания. Глубокие пулы, финансируемые множеством LP, привлеченных высоким комиссионным доходом, защищают трейдеров. Мелкие пулы, типичные для новых или низколиквидных пар, вынуждают трейдеров принимать больший допуск проскальзывания или торговать меньшими частями.
Также читайте: Bitget Becomes First Crypto Exchange To Offer US Stock Options
Кому больше всего выгодно понимать механику AMM
Обычные своперы могут игнорировать большую часть этих деталей большую часть времени на основных парах с глубокой ликвидностью. Но несколько типов читателей получают реальное преимущество от понимания этой механики.
Активные трейдеры, которые пользуются DEX‑агрегаторами вроде 1inch или собственным смарт‑роутером ордеров Uniswap, выигрывают от понимания того, почему маршрутизация через несколько пулов уменьшает ценовое воздействие. Своп на $100 000, разбитый на три пула, сдвигает цену в каждом меньше, чем один своп на $100 000 по одному пулу. Агрегаторы используют это автоматически, но понимание причин помогает трейдерам оценивать, действительно ли предложенный маршрут оптимален.
Поставщикам ликвидности, которые хотят зарабатывать на комиссиях, нужно понимать непостоянный убыток, прежде чем вносить депозит. В коррелированных парах вроде ETH/stETH цена редко сильно расходится, поэтому непостоянный убыток мал, а комиссии накапливаются относительно безопасно. В некоррелированных или волатильных парах непостоянный убыток может превысить комиссионный доход. Моделирование и того, и другого до входа в позицию крайне важно.
DeFi‑разработчикам, создающим протоколы поверх AMM — будь то оптимизаторы доходности, протоколы кредитного фарминга с плечом или структурные продукты, — необходимо точное понимание математики пулов, чтобы корректно оценивать свои продукты и избегать крайних случаев, которые могут осушить средства пользователей.
Запускателям токенов, использующим AMM для создания первоначальной ликвидности для новых токенов, нужно понимать, как стартовая цена пула и размер первоначального депозита определяют уязвимость их запуска к раннему арбитражу и снайпингу.
Также читайте: GLM-5.2 Tests OpenAI And Anthropic With Cheaper AI Power
Заключительные мысли
Автоматизированный маркет‑мейкер — одно из самых значимых изобретений в истории финансовой инфраструктуры.
Одно уравнение x × y = k заменило целый аппарат маркет‑мейкинга, который раньше требовал лицензированных институтов, выделенных десков капитала и регуляторных рамок.
Теперь любой, у кого есть два токена, может создать для них рынок. Любой, у кого есть капитал, может зарабатывать комиссии, поставляя ликвидность в этот рынок. И любой человек в мире с доступом к интернету может торговать на нем.
Текущие объемы Uniswap говорят сами за себя. Сейчас они стабильно превышают $300 млн в день, что показывает: компромиссы приемлемы для достаточно большого числа участников, чтобы поддерживать функциональный рынок.
Дизайны AMM продолжают развиваться — более гибкие структуры комиссионных уровней, динамические диапазоны, исполнение, устойчивое к MEV.
Но лежащая в основе логика постоянного произведения, с которой все началось, остается самым ясным инструментом для понимания того, как на самом деле работает децентрализованная торговля.
Читайте далее: Tron Processes 385.77M Transactions In A Record-Breaking June