คณะกรรมการกำกับหลักทรัพย์และตลาดหลักทรัพย์ของสหรัฐอเมริกา (SEC) ได้ยกข้อกังวลทางกฎหมายใหม่เกี่ยวกับสองกองทุนซื้อขายแลกเปลี่ยนสกุลเงินดิจิทัล (ETF) ที่เกี่ยวข้องกับ Ethereum (ETH) และ Solana (SOL) เพียงไม่กี่วันหลังจากมีการออกคำชี้แจงในทางที่ดูดีเกี่ยวกับการ staking ของคริปโต
ในจดหมายที่ส่งเมื่อวันที่ 31 พฤษภาคม ถึงที่ปรึกษากฎหมายของ ETF Opportunities Trust คณะกรรมาธิการได้ชี้ให้เห็นถึงปัญหาที่ยังไม่ได้รับการแก้ไขซึ่งอาจเสี่ยงต่อสถานการณ์ทางกฎหมายของ REX-Osprey ETH และ SOL ETFs
แม้ว่าการจดทะเบียนของทั้งสอง ETFs จะมีผลอย่างเป็นทางการในวันที่ 30 พฤษภาคม แต่ SEC เตือนว่ากองทุนอาจไม่ปฏิบัติตามกฎหมายหลักทรัพย์ของรัฐบาลกลางเนื่องจากลักษณะโครงสร้างของพวกเขา โดยเฉพาะการใช้กลไก staking และข้อซักถามว่าพวกเขามีคุณสมบัติตามกฎหมายเป็น "บริษัทการลงทุน" ภายใต้ Investment Company Act of 1940 หรือไม่
การพัฒนานี้เพิ่มความซับซ้อนให้กับผลิตภัณฑ์การลงทุนที่เกี่ยวข้องกับคริปโตที่กำลังเป็นที่ถกเถียงอยู่แล้ว โดยเฉพาะในช่วงเวลาที่อุตสาหกรรมกำลังตีความแนวทางของ SEC เมื่อเร็ว ๆ นี้ว่าเป็นการออกแนวทางในเชิงสนับสนุนที่มีความอ่อนตัวมากขึ้นเกี่ยวกับการปฏิบัติการ staking
ปัญหาหลักของ ก.ล.ต. อยู่ที่ว่า REX-Osprey Ethereum และ Solana ETFs ที่เสนอนั้นตรงตามคำจำกัดความทางกฎหมายของ "บริษัทการลงทุน" ตามที่ระบุไว้ใน Investment Company Act of 1940 หรือไม่ภายใต้พระราชบัญญัตินี้ กองทุนจะต้องมีการลงทุน ซื้อขาย หรือเก็งกำไรในหลักทรัพย์เป็นหลัก หรือถือครองสินทรัพย์มากกว่า 40% ในหลักทรัพย์จึงจะมีคุณสมบัติ
ในจดหมาย เจ้าหน้าที่ SEC ระบุว่า: “เจ้าหน้าที่คณะกรรมาธิการยังคงมีคำถามที่ยังไม่ได้รับการแก้ไขว่า กองทุน หากโครงสร้างและดำเนินการตามที่เสนอ จะสามารถตามคำนิยามของ ‘กองทุนการลงทุน’ ภายใต้ Investment Company Act ได้หรือไม่”
นอกจากนี้ คณะกรรมาธิการยังตั้งข้อซักถามเกี่ยวกับกระบวนการจดทะเบียนของกองทุน การยื่นถูกส่งภายใต้ Form N-1A ซึ่งสำรองไว้สำหรับกองทุนรวมที่อยู่ภายใต้คำนิยามของกองทุนการลงทุนโดยเฉพาะ หาก ก.ล.ต. สรุปว่า ETF คริปโตเหล่านี้ไม่ตรงตามคำนิยามนั้น การใช้ Form N-1A จะถูกพิจารณาว่าไม่ถูกต้อง
ก.ล.ต. ยังระบุว่า ETFs อาจไม่ปฏิบัติตาม Rule 6c-11 ซึ่งกำหนดเงื่อนไขสำหรับการดำเนินงานของ ETFs และรายการเพิ่มเติมโดยไม่ต้องการข้อยกเว้นเฉพาะ หากโครงสร้างของ ETFs อยู่นอกขอบเขตของกฎนี้ ผู้สนับสนุนอาจต้องผ่านกระบวนการอนุมัติที่ยาวนานขึ้นหรือมีโอกาสถูกปฏิเสธโดยสิ้นเชิง
เมื่อจดทะเบียนแล้วแต่ไม่ได้ลิสต์: ภาวะสีเทาทางกฎหมาย
แม้ว่าคำแถลงการจดทะเบียนของ ETFs จะได้รับการอนุมัติเมื่อวันที่ 30 พฤษภาคม แต่ไม่ถือเป็นการอนุญาตให้ซื้อขายสาธารณะได้ กองทุนทั้ง Ethereum และ Solana ยังไม่ถูกลิสต์บนตลาดแลกเปลี่ยน และการดำเนินการเพิ่มเติมจาก SEC อาจทำให้การเปิดตัวของพวกเขาถูกชะลอหรือล้มเลิกได้
ETFs ได้รับการสนับสนุนจาก REX Shares และ Osprey Funds โดยใช้ ETF Opportunities Trust เป็นผู้ออกกฎหมาย การยื่นเริ่มต้นที่ส่งเมื่อมกราคม 2025 ยังรวมถึงการสมัครสำหรับกองทุนสินทรัพย์ดิจิทัลอื่น ๆ รวมถึงกองทุน ETF ที่เสนอกับ Bitcoin, XRP และเหรียญมีมความผันผวนสูงหลายตัวอย่าง Dogecoin, BONK และโทเค็นที่เกี่ยวกับบุคลิกสาธารณะของโดนัลด์ ทรัมป์
จดหมายจาก ก.ล.ต. มาเพียงหนึ่งวันหลังจากที่กรมฝ่ายการเงินองค์กรของหน่วยงานออกแนวทางอัปเดตที่แสดงให้เห็นว่ารูปแบบ staking เฉพาะบางอย่าง เช่น self-staking หรือ custodial staking ผ่าน validators ไม่ตรงตามเกณฑ์สำหรับการพิจารณาเป็นหลักทรัพย์ภายใต้ Howey Test การชี้แจงนั้นถือเป็นการเปลี่ยนแปลงจากคดีการบังคับใช้งานก่อนหน้า โดยที่ ก.ล.ต. เคยโต้แย้งว่ารูปแบบให้บริการ staking เป็นหลักทรัพย์ไม่ได้จดทะเบียน
แม้ว่าแนวทางไม่ได้มีผลบังคับตามกฎหมายและยังมีข้อโต้แย้งจากกรรมการแครอลีน เครนชอว์ แต่ก็ปรากฏว่าให้พื้นที่หายใจในด้านการกำกับดูแลสำหรับเครือข่ายคริปโตที่พึ่งพาการพิสูจน์ด้วยการถือสิทธิ์ (PoS) หลังจากนั้น แต่ข้อกังวลต่อมากับองค์ประกอบ staking ที่ฝังอยู่ภายในโครงสร้าง ETF ของ ก.ล.ต. เสนอว่า staking อาจยังคงมีปัญหาในยานพาหนะการลงทุนที่มีการควบคุม แม้ว่าจะสามารถใช้ในบริบทที่เกี่ยวกับผู้ใช้โดยตรง
นี้ชี้ให้เห็นถึงความไม่สอดคล้องทางกฎหมายที่กว้างขึ้น: staking อาจไม่เป็นหลักทรัพย์เมื่อดำเนินการโดยบุคคลหรือผู้เก็บรักษา แต่สามารถยกธงกฎหมายเมื่อฝังอยู่ในกองทุนที่ทำการตลาดกับนักลงทุนทั่วไปและสถาบัน
ผลกระทบทางกฎหมายและตลาด
ข้อกังวลของ ก.ล.ต. เกี่ยวกับการยื่นของ REX-Osprey ชี้ให้เห็นถึงการเตือนว่าแม้ผลิตภัณฑ์ที่เกี่ยวข้องกับคริปโตจะได้รับความเร็วในการรับรองก็ตาม แต่ก็ยังคงเผชิญกับอุปสรรค - โดยเฉพาะเมื่อพวกเขาเบลอเส้นแบ่งระหว่างประโยชน์คล้ายสินค้าโภคภัณฑ์กับโครงสร้างคล้ายการลงทุน
สำหรับผู้จัดการสินทรัพย์และผู้สนับสนุน ETF จดหมายบ่งชี้ถึงการตรวจสอบที่เข้มงวดขึ้นในวิธีที่การ staking และการรักษาความปลอดภัยสินทรัพย์ดิจิทัลถูกผสมผสานเข้ากับการออกแบบกองทุน อาจกระตุ้นให้เกิดความล่าช้าหรือการดัดแปลงเพิ่มเติมในการยื่นสำหรับ ETF ที่เกี่ยวข้องกับคริปโตที่ไม่ใช่ Bitcoin โดยเฉพาะผู้ที่พึ่งพา staking เพื่อความปลอดภัยของเครือข่ายและรางวัลจากการตรวจสอบ
ในขณะที่ นักลงทุนที่คาดหวังการเปิดตัวที่รวดเร็วของกลุ่มผลิตภัณฑ์ ETF ที่ครอบคลุมของคริปโตอาจต้องปรับลดความคาดหวัง แม้ว่า ETF ของ Bitcoin แบบรายจุดจะเห็นความเร็วในการอนุมัติโดยกฎเกณฑ์ แต่นำผลิตภัณฑ์ Ethereum และ Solana มาประสบภาวะความไม่แน่นอนทางกฎหมาย - ทั้งเนื่องจากคุณสมบัติทางเทคนิคของพวกเขาและการอาจจัดประเภทเป็นหลักทรัพย์ภายใต้กฎหมายหลักทรัพย์
ภูมิอากาศการกำกับดูแลที่กว้างขึ้น
จุดยืนสองด้านของ ก.ล.ต. - อนุญาต staking ในบางบริบทในขณะที่ตั้งคำถามในบริบทอื่น ๆ สะท้อนถึงธรรมชาติที่ชิ้นส่วนและพัฒนาของการกำกับดูแลคริปโตในสหรัฐอเมริกา คณะกรรมาธิการยังคงไม่มีกรอบแนวทางที่ครอบคลุมสำหรับสินทรัพย์ดิจิทัล ทำให้เกิดการตัดสินกรณีต่อกรณีและการตีความที่ไม่สอดคล้องกัน
สถานการณ์ยิ่งสลับซับซ้อนมากยิ่งขึ้นโดยการพิจารณากฎหมายที่ค้างชำระใน Congress ซึ่งในที่สุดอาจจะกำหนดกฏเกณฑ์ที่ชัดเจนขึ้นสำหรับ ETF ของคริปโต, การปฏิบัติการ staking, และการจัดประเภทโทเค็นต่าง ๆ จนกว่าจะถึงเวลานั้น ผู้สนับสนุน ETF อาจพบกับอุปสรรคที่ไม่คาดหมายในด้านการกำกับดูแล โดยเฉพาะสำหรับผลิตภัณฑ์ที่เกี่ยวข้องกับแบบบล็อกเชนใหม่หรือองค์ประกอบที่สร้างรายได้
แม้ว่าการจดทะเบียนที่มีประสิทธิภาพของ REX-Osprey Ethereum และ Solana ETFs อาจดูเหมือนบ่งชี้ความก้าวหน้าสำหรับผลิตภัณฑ์การลงทุนคริปโต แต่คำเตือนของ ก.ล.ต. ให้เห็นถึงความไม่แน่นอนทางกฎหมายที่ยังคงเกิดขึ้น - โดยเฉพาะที่จุดตัดของ staking และกฎหมายหลักทรัพย์
เนื่องจากกรอบการกำกับดูแลยังคงพัฒนาไป คู่สัญญาของ ETF คริปโตจะต้องเผชิญกับแรงกดดันที่เพิ่มมากขึ้นในการประมวลนวัตกรรมทางเทคนิคกับการปฏิบัติตามกฎหมาย ผลลัพธ์ของกรณีนี้อาจช่วยกำหนดขอบเขตว่าโมเดล ETF จะสามารถขยายไปสู่โลกของบล็อกเชน Layer 1 ที่เต็มไปด้วย staking ได้ไกลแค่ไหน