Decentralized lending แต่เดิมถูกมองว่าเป็นเพียงการทดลองเฉพาะกลุ่ม ทว่าในความเป็นจริงมันได้กลายเป็นหนึ่งในผลิตภัณฑ์การเงินที่ผ่านการทดสอบความทนทานมากที่สุดเท่าที่เคยสร้างมา โดยสามารถผ่านวิกฤตฟองสบู่มูลค่า 2 ล้านล้านดอลลาร์ในปี 2022 การล่มของโปรโตคอลหลายครั้ง และวัฏจักรกฎระเบียบที่เข้มงวดสองรอบ โดยไม่ต้องพึ่งพาการอุ้มจากตัวกลางรายใดเลย
ความยืดหยุ่นนั้นไม่ใช่อุบัติเหตุ และก็ไม่ได้หมายความว่าตลาดมีสุขภาวะโดยอัตโนมัติ
ณ เดือนเมษายน 2026 Aave (AAVE) อยู่เกือบบนสุดของสแตกการให้กู้ยืม DeFi ด้วยมูลค่าตลาดมากกว่า 1.4 พันล้านดอลลาร์ และราคาราว 95 ดอลลาร์ต่อโทเค็น ในขณะที่ภาคการให้กู้ยืม DeFi โดยรวมได้ค่อย ๆ สร้างโครงสร้างพื้นฐานขึ้นมาใหม่ในรูปแบบที่ผู้เข้าร่วมตลาดส่วนใหญ่ยังไม่ได้สะท้อนราคาไว้เต็มที่ DefiLlama data ติดตามมูลค่ารวมที่ล็อกอยู่ในโปรโตคอลให้กู้ยืมในระดับที่ยังต่ำกว่าจุดสูงสุดปี 2021 แต่โครงสร้างของหลักประกันและสถาปัตยกรรมของโปรโตคอลที่รองรับหลักประกันนั้นเปลี่ยนไปอย่างสิ้นเชิงแล้วในวันนี้
TL;DR
- การให้กู้ยืม DeFi มีวุฒิภาวะเชิงโครงสร้างมากขึ้นนับจากปี 2022 โปรโตคอลเจ้าใหญ่ย้ายจากพูลเดี่ยวบนเชนเดียวไปสู่สถาปัตยกรรมแบบโมดูลาร์ รองรับหลายสินทรัพย์ ลดความเสี่ยงล้มโดมิโนของทั้งระบบ
- การผสานสินทรัพย์โลกจริงและโทเค็น Liquid Staking เป็นหลักประกัน คือสองเวกเตอร์ที่เติบโตเร็วที่สุด เปลี่ยนทั้งสิ่งที่ผู้กู้สามารถนำมาค้ำและต้นทุนการกู้
- แรงกดดันด้านกฎระเบียบจากสหรัฐฯ และสหภาพยุโรปกลับเร่งให้สถาบันเข้ามาใช้งาน โดยบีบให้ธรรมาภิบาลของโปรโตคอลต้องเป็นมืออาชีพขึ้นและเผยแพร่กรอบบริหารความเสี่ยงที่ตรวจสอบได้
1. โครงสร้างหลักประกันเปลี่ยนไปอย่างถาวร
วิกฤตปี 2022 แก่นแท้คือวิกฤตคุณภาพหลักประกัน โปรโตคอลรับโทเค็นที่สภาพคล่องตื้นและพึ่งพากันแบบวนซ้ำเป็นหลักประกันชั้นหนึ่ง และเมื่อความเชื่อมั่นพลิกกลับ การชำระบัญชีแบบลูกโซ่ก็ทำลายมูลค่าหลายหมื่นล้านดอลลาร์ในเวลาไม่กี่วัน บทเรียนนี้ชัดเจนมาก และโปรโตคอลชั้นนำเลือกแก้ไขในระดับโครงสร้าง ไม่ใช่แค่เครื่องสำอาง
Aave v3 เปิดตัวในเดือนมกราคม 2022 และอัปเกรดต่อเนื่องในปี 2024 และ 2025 แนะนำโหมด Isolation และเพดานการฝาก ที่ addressed ปัญหาหลักประกันที่มีความสัมพันธ์กันโดยตรง ภายใต้โหมด Isolation สินทรัพย์ที่ลิสต์ใหม่สามารถใช้กู้เฉพาะสเตเบิลคอยน์ที่ได้รับอนุมัติได้ถึงเพดานหนี้ที่กำหนด ป้องกันไม่ให้โทเค็นแปลก ๆ ตัวใดตัวหนึ่งปนเปื้อนทั้งพูล การตั้งค่า eMode แยกต่างหากเปิดให้ผู้กู้ที่วางหลักประกันเป็นสินทรัพย์ที่มีความสัมพันธ์กัน เช่น โทเค็น Liquid Staking ต่อกันเอง สามารถเข้าถึงอัตราส่วนเงินกู้ต่อมูลค่าหลักประกัน (LTV) เกิน 90%
ภายในเดือนเมษายน 2026 โทเค็น Liquid Staking อย่าง Lido stETH และ Rocket Pool rETH รวมกันเป็นหนึ่งในกลุ่มหลักประกันที่ใหญ่ที่สุดบน Aave v3 บน Ethereum หมวดหมู่นี้แทบไม่มีตัวตนในเชิงโปรโตคอลก่อนปี 2023 เลยด้วยซ้ำ
สถาปัตยกรรม v3 ของ Compound Finance เดินเกมรุกยิ่งกว่า โดยย้ายไปสู่ตลาดแบบแยกส่วน (isolated markets) แทนพูลสภาพคล่องรวมเพียงกองเดียวโดยสิ้นเชิง ผลลัพธ์คือโปรไฟล์หลักประกันของโปรโตคอลให้กู้ยืมรายใหญ่ตอนนี้ดูคล้ายสมุดเครดิตโครงสร้างที่มีเพดานความกระจุกตัวชัดเจน มากกว่าจะเป็นคาสิโนมิ้มคอยน์แบบปี 2021
Also Read: AI-Themed CHIP Posts Massive $1.1B Volume Despite 5% Price Drop
2. โทเค็น Liquid Staking กลายเป็นหมวดหลักประกันกำหนดทิศตลาด
ไม่มีหมวดสินทรัพย์ใดที่เปลี่ยนกลไกการให้กู้ยืม DeFi ได้สุดขั้วเท่ากับโทเค็น Liquid Staking (LST) เมื่อ Ethereum (ETH) เปลี่ยนเป็น Proof-of-Stake ในเดือนกันยายน 2022 จึงเกิดสินทรัพย์ให้ผลตอบแทนแบบใหม่ที่ผู้ใช้สามารถนำมาวางเป็นหลักประกันพร้อมรับรางวัลสเตกกิ้งไปพร้อมกันได้ ผลคูณต่อประสิทธิภาพเงินทุนเกิดขึ้นทันที
stETH ของ Lido holds มากกว่า 30% ของ ETH ทั้งหมดที่ถูกสเตกตลอดประวัติการทำงาน ทำให้มันกลายเป็นอนุพันธ์ของ ETH ที่ใหญ่ที่สุด ตัวหนึ่ง ในบริบทการให้กู้ยืม DeFi ทั้ง stETH และ wstETH เวอร์ชันห่อของมัน กลายเป็นหลักประกันยอดนิยม เพราะมูลค่ามันเพิ่มขึ้นเมื่อเทียบกับ ETH ตามเวลา หมายความว่าอัตราส่วนหลักประกันต่อหนี้ของสินเชื่อที่ค้ำด้วย stETH ดีขึ้นโดยอัตโนมัติเมื่อรางวัลสเตกกิ้งทบต้น สิ่งนี้เปลี่ยนสมการความเสี่ยงทั้งของผู้กู้และโปรโตคอลในแบบที่การเงินดั้งเดิมไม่มีตัวอย่างเทียบเคียง
ผู้กู้ที่วาง wstETH เป็นหลักประกันบนตลาด Ethereum ของ Aave v3 ใน eMode สามารถกู้ ETH ด้วย LTV สูงสุดราว 93% ซึ่งเป็นอัตราประสิทธิภาพเงินทุนที่ถือว่า “ดุดัน” แม้เทียบกับตลาดรีโปมืออาชีพ
กระแสหลักประกัน LST ยังสร้างหมวดความเสี่ยงเชิงระบบแบบใหม่ที่ไม่ได้มีอยู่ในรอบปี 2021 ส่วนแบ่งตลาดมหาศาลของ Lido ทำให้เกิดการถกเถียงในธรรมาภิบาลต่อเนื่องเรื่อง concentration risk ต่อชุดตัวตรวจสอบของ Ethereum หากผู้ให้บริการ LST รายใดประสบเหตุโดน slashing มหาศาลหรือสัญญาอัจฉริยะล้มเหลว มูลค่าหลักประกันที่ค้ำเงินกู้ DeFi มูลค่าหลายพันล้านจะดิ่งลงพร้อมกัน ทีมบริหารความเสี่ยงของโปรโตคอลได้ modeled สถานการณ์เหล่านี้ แต่ห่วงโซ่พึ่งพาระหว่าง LST กับการให้กู้ยืมยังคงเป็นจุดเปราะบางเชิงโครงสร้างที่ภาคส่วนนี้จับตามองมากที่สุด
Also Read: Seeker Climbs 36% As Open Interest Hits $21M, Shorts Bet Against Rally
3. การผสานสินทรัพย์โลกจริงกำลังก้าวจากโหมดทดลองสู่โครงสร้างพื้นฐาน
สินทรัพย์โลกจริง (RWA) ในฐานะหลักประกัน DeFi ใช้เวลาปี 2022 และ 2023 อยู่ในโหมดทดลองถาวร พอถึงปี 2025–2026 หมวดนี้ได้ก้าวผ่านจุดทดลองไปเป็นชั้นโครงสร้างพื้นฐานที่ใช้งานจริงแล้ว โดยขับเคลื่อนหลักจากการโทเค็นพันธบัตรสหรัฐฯ ระยะสั้น (Treasury) และเครดิตเอกชนบนเชน
กองทุน BUIDL ของ BlackRock ที่เปิดตัวบน Ethereum ในเดือนมีนาคม 2024 crossed สินทรัพย์ภายใต้การจัดการ 500 ล้านดอลลาร์ได้เร็วที่สุดในบรรดากองทุนโทเค็นทั้งหมด เหตุการณ์นี้พิสูจน์ว่ามีดีมานด์จากสถาบันต่อการถือพันธบัตรสหรัฐฯ บนเชนจริง และจุดชนวนให้เกิดผลิตภัณฑ์คู่แข่งจาก Franklin Templeton, Ondo Finance และ Superstate ตามมา ผลิตภัณฑ์ T-bill แบบโทเค็นเหล่านี้ตอนนี้ถูกใช้เป็นหลักประกันในบริบทการให้กู้ยืม DeFi หลายแห่ง สร้างกลไกส่งผ่านโดยตรงระหว่างนโยบายดอกเบี้ยของ Fed กับต้นทุนการกู้ยืมใน DeFi
ณ ต้นปี 2026 ตัวติดตาม RWA ของ DefiLlama tracker แสดงมูลค่า RWA บนเชนรวมในโปรโตคอลหลักเกิน 10 พันล้านดอลลาร์ โดยพันธบัตรรัฐบาลสหรัฐฯ แบบโทเค็นครองสัดส่วนมากที่สุด
ผลเชิงปฏิบัติสำหรับการให้กู้ยืม DeFi มีนัยสำคัญ ผู้กู้สามารถนำสินทรัพย์ที่ให้ดอกเบี้ยและอ้างอิงดอลลาร์มาเป็นหลักประกันแล้วกู้สเตเบิลคอยน์ออกไป สร้างสถานะเลเวอเรจบนส่วนต่างผลตอบแทนระหว่างอัตราผลตอบแทน T-bill กับต้นทุนการกู้ DeFi Morpho Labs และ Euler Finance ต่างสร้างโครงสร้างตลาดแบบแยกส่วนอย่างตั้งใจเพื่อรองรับหลักประกัน RWA พร้อมการตั้งค่าโอราเคิลเฉพาะ คำถามในปี 2026 จึงไม่ใช่ว่า RWA จะเชื่อมกับการให้กู้ DeFi หรือไม่ แต่เป็นว่าโครงสร้างพื้นฐานการชำระราคาแบบดั้งเดิมกับการชำระแบบออนเชนจะพึ่งพากันลึกแค่ไหน
Also Read: Researcher Breaks 15-Bit Bitcoin Key In Largest Quantum Attack to Date
4. สถาปัตยกรรมการให้กู้แบบโมดูลาร์มาแทนโมเดลพูลรวม
แพตเทิร์นการออกแบบหลักของโปรโตคอลให้กู้ยืม DeFi เปลี่ยนเชิงสถาปัตยกรรมอย่างสิ้นเชิง โมเดลพูลรวมแบบก้อนเดียว ซึ่งทุกสินทรัพย์แชร์สภาพคล่องและเสี่ยงต่อการชำระบัญชีล้มโดมิโนด้วยกัน ใช้ครองตลาดตั้งแต่ Compound เปิดตัวจนราว ๆ ปี 2023 ตอนนี้กำลังถูกแทนที่อย่างเป็นระบบด้วยโครงสร้างตลาดแบบโมดูลาร์และ permissionless
Morpho Labs เป็นผู้บุกเบิกแนวคิดนี้อย่างชัดเจนที่สุดด้วย Morpho Blue ที่ launched ในเดือนมกราคม 2024 โปรโตคอลแยกตรรกะหลักประกันและการกู้ออกเป็นตลาดย่อยแบบอะตอมที่กำหนดโดย 4 พารามิเตอร์คือ สินทรัพย์หลักประกัน สินทรัพย์เงินกู้ อัตรา LTV และโอราเคิล ใครก็สามารถดีพลอยตลาดที่มีชุดพารามิเตอร์ใด ๆ ก็ได้ การจัดการความเสี่ยงผลักไปที่เลเยอร์คิวเรเตอร์ ซึ่งหน่วยงานอย่าง Gauntlet และ Block Analitica สร้างและดูแลวอลต์ที่รวบรวมจากหลายตลาดย่อยเหล่านี้
Morpho Blue surpassed ยอดฝากรวม 2 พันล้านดอลลาร์ภายในหกเดือนหลังเปิดตัว ยืนยันว่าตลาดต้องการสร้างตลาดให้กู้แบบ permissionless ในระดับที่แม้แต่ผู้ก่อตั้งโปรโตคอลยังประหลาดใจ
Euler Finance v2 ซึ่งรีลอนช์หลังเหตุแฮ็ก 197 ล้านดอลลาร์และชำระคืนเต็มจำนวนในปี 2023 นำแนวทางโมดูลาร์มาใช้เช่นกันผ่านสถาปัตยกรรม Ethereum Vault Connector แก่นคิดร่วมของทั้งสองโปรโตคอลคือ การแยกความเสี่ยงในระดับ “ตลาด” จะกันไม่ให้การกำหนดราคาที่ผิดพลาดของโทเค็นที่สภาพคล่องต่ำตัวเดียวทำลายทั้งระบบเหมือนปี 2022 โทเค็น illiquid ที่ตั้งราคาผิดในตลาดหนึ่งของ Morpho จะไม่สามารถกระตุ้นการชำระบัญชีในตลาด stETH/USDC อีกตลาดหนึ่งได้ การแยกโครงสร้างความเสี่ยงเช่นนี้ถือเป็นการยกระดับการบริหารความเสี่ยงที่สำคัญที่สุดอย่างหนึ่งที่ภาคส่วนนี้ทำได้ตั้งแต่เกิดวิกฤต
Also Read: Ledger Eyes $4B NYSE IPO As Hardware Wallet Sales Top 7M Devices
5. การให้กู้แบบไม่ต้องวางหลักประกันเต็มมูลค่าเติบโตเป็นช่องทางเฉพาะที่ใช้งานได้จริง
หลายปีที่ผ่านมา การให้กู้ยืมแบบวางหลักประกันไม่เต็มมูลค่าถูกมองว่าเป็นชิ้นส่วนที่ขาดหายของ DeFi เป็นฟีเจอร์ที่จะทำให้ภาคส่วนนี้ตอบโจทย์ดีมานด์เศรษฐกิจจริงได้ในที่สุด แทนที่จะรองรับแต่เลเวอเรจเชิงเก็งกำไร ความพยายามหลายครั้งก่อนปี 2023 รวมถึง Maple Finance, TrueFi และ Clearpool ต่างเผชิญการผิดนัดชำระอย่างมีนัยในวิกฤตเครดิตปี 2022 เมื่อผู้กู้แบบศูนย์รวมอย่าง Celsius, Three Arrows Capital** และ Alameda Research ล้มเหลว
ตลาดสินเชื่อด้อยหลักประกัน (undercollateralized) หลังปี 2022 มีลักษณะแตกต่างไปอย่างมีนัยสำคัญ Maple Finance ได้ ปรับโครงสร้าง โมเดลการรับความเสี่ยงของตนใหม่ โดยกำหนดให้ตัวแทนที่ดูแลพูลต้องนำเงินทุนส่วนแรกที่พร้อมรับความสูญเสีย (real first-loss capital) เข้ามารับความเสี่ยงเอง เพื่อสร้าง “skin-in-the-game” ที่สอดคล้องกับโครงสร้างกองทุนเครดิตแบบดั้งเดิม พูลบริหารเงินสดของแพลตฟอร์ม ซึ่งมุ่งเน้นไปที่ผู้กู้สถาบันที่ต้องวางหลักประกันเกินมูลหนี้ (overcollateralized) และผลิตภัณฑ์ผลตอบแทนระยะสั้น ได้ เติบโต จนมียอดปล่อยกู้สะสมเกิน 500 ล้านดอลลาร์สหรัฐภายในปลายปี 2025 Clearpool ก็หันไปโฟกัสผู้กู้ประเภท prime brokerage ฝั่งสถาบันที่มีงบการเงินตรวจสอบได้เช่นกัน
บทเรียนสำคัญที่ทั้งอุตสาหกรรมซึมซับคือ การปล่อยกู้ด้อยหลักประกันบนเชน คือ “การทำเครดิตอันเดอร์ไรท์ที่ใช้บล็อกเชนเป็นเลเยอร์การชำระราคา” ไม่ใช่สินทรัพย์เสี่ยงประเภทใหม่โดยพื้นฐาน โปรโตคอลที่เพิกเฉยต่อข้อเท็จจริงนี้ล้มเหลว ส่วนโปรโตคอลที่จ้างนักวิเคราะห์เครดิตสายดั้งเดิมกลับอยู่รอด
โครงสร้างพื้นฐานด้านคะแนนเครดิตสำหรับอัตลักษณ์บนเชนก็พัฒนาก้าวหน้าอย่างมากเช่นกัน Spectral Finance และ Cred Protocol ได้ พัฒนา โมเดลให้คะแนนเครดิตบนเชนที่นำประวัติกระเป๋าเงิน ประวัติการชำระหนี้ และพฤติกรรมข้ามโปรโตคอลมาใช้ประกอบ แม้โมเดลเหล่านี้ยังไม่มีความลึกด้านความครอบคลุมเทียบเท่าคะแนน FICO ในระบบการเงินดั้งเดิม แต่ก็สะท้อนถึงการลงทุนด้านวิจัยจริงจังในการสร้าง “เครดิตพริมิติฟ” ที่ก้าวไปไกลกว่าการดูมูลค่าหลักประกันล้วนๆ ตลาดสินเชื่อด้อยหลักประกันจะยังมีขนาดเล็กกว่าสินเชื่อที่มีหลักประกันเกินมูลหนี้ด้วยเหตุผลเชิงโครงสร้าง แต่มันก็ได้พบตลาดที่ยั่งยืนในกลุ่มลูกค้าสถาบันและการบริหารเงินคงคลังของภาคธุรกิจแล้ว
อ่านเพิ่มเติม: KAT Token Climbs 77% While Trading Volume Dwarfs Its $43M Market Cap
6. กลไกอัตราดอกเบี้ยมีความซับซ้อนมากขึ้นอย่างมีนัยสำคัญ
โมเดลอัตราดอกเบี้ยในยุคแรกของการปล่อยกู้แบบ DeFi ถูกออกแบบให้เรียบง่ายโดยตั้งใจ โมเดลอิงอัตราการใช้งานของ Compound ดั้งเดิมจะปรับอัตราดอกเบี้ยกู้ยืมโดยอัตโนมัติตามสัดส่วนของสินทรัพย์ในพูลที่ถูกยืม ความเรียบง่ายนั้นเหมาะกับตลาดเริ่มต้น แต่ก็สร้างปัญหาที่เดาได้: ในช่วงตึงเครียด อัตราดอกเบี้ยอาจพุ่งขึ้นเป็นระดับหลายร้อยเปอร์เซ็นต์ต่อปีภายในไม่กี่ชั่วโมง ขณะที่ในช่วงที่ดีมานด์ต่ำ ดอกเบี้ยจะร่วงลงเกือบศูนย์โดยไม่สนใจภาวะตลาดภายนอก
สนามนี้พัฒนาก้าวหน้าไปมาก Aave ได้ปรับยุทธศาสตร์อัตราดอกเบี้ยผ่านกระบวนการกำกับดูแลซ้ำแล้วซ้ำเล่า โดยเพิ่มความชันของอัตราดอกเบี้ยที่ระดับการใช้งานสูง และกำหนดอัตราพื้นฐานให้สะท้อนสภาพแวดล้อมดอกเบี้ยมหภาคมากขึ้น ที่สำคัญกว่านั้น โครงสร้างตลาดของ Morpho เปิดให้เกิดการแข่งขันด้านอัตราดอกเบี้ยระหว่างหลายๆ vault ที่ผ่านการคัดสรร โดยให้เงินทุนไหลไปหาผลตอบแทนที่ปรับตามความเสี่ยงแล้วที่ดีที่สุดในแบบที่คล้ายกับตลาดปล่อยกู้แข่งขันเสรีมากขึ้น
งานวิจัยจาก a16z crypto ได้ ศึกษา ตัวชี้วัดอัตราดอกเบี้ยการปล่อยกู้บนเชนและพบว่า อัตราดอกเบี้ยใน DeFi สำหรับการกู้เหรียญ stablecoin ที่อ้างอิงดอลลาร์สหรัฐมีแนวโน้มบรรจบเข้าหาอัตราใกล้เคียง Fed Funds ในช่วงตลาดมีเสถียรภาพมากขึ้น ซึ่งเป็นพัฒนาการที่แทบไม่น่าเชื่อในปี 2021
การปล่อยกู้แบบอัตราคงที่ใน DeFi ก็ได้กลายเป็นหมวดหมู่ที่มีนัยสำคัญเช่นกัน Notional Finance และ Pendle Finance ได้สร้างโครงสร้างพื้นฐานเส้นอัตราผลตอบแทน (yield curve) ที่เปิดให้ผู้กู้ล็อกต้นทุนดอกเบี้ยคงที่ และให้ผู้ให้กู้ซื้อขายสตรีมผลตอบแทนในอนาคตได้ มูลค่าสินทรัพย์ล็อกทั้งหมด (TVL) ของ Pendle แตะระดับ หลายพันล้านดอลลาร์ในปี 2025 โดยมีแรงขับเคลื่อนหลักจากดีมานด์อันต้องการผลตอบแทนคงที่จาก LST yield การเกิดขึ้นของเส้นอัตราผลตอบแทน DeFi ที่ทำงานได้จริงถือเป็นหนึ่งในการพัฒนาทางโครงสร้างที่ถูกประเมินค่าต่ำที่สุดของภาคส่วนนี้ และสร้างเงื่อนไขให้ผลิตภัณฑ์ป้องกันความเสี่ยงอัตราดอกเบี้ยที่ซับซ้อนยิ่งขึ้นเกิดขึ้นได้
อ่านเพิ่มเติม: SUI Holds Top-30 Market Cap As Layer-1 Competition Intensifies
7. การปล่อยกู้ข้ามเชนก้าวหน้า แต่ก็สร้างความเสี่ยงสะพานข้ามเชนรูปแบบใหม่
วัฏจักร DeFi ปี 2021 เกือบทั้งหมดอยู่บน Ethereum เป็นหลัก ภายในปี 2026 โปรโตคอลปล่อยกู้ได้ขยายไปทำงานบนเชน EVM และนอก EVM หลายสิบเครือข่าย และคำถามเรื่องการเคลื่อนย้ายหลักประกันและสภาพคล่องระหว่างเชนจึงกลายเป็นหัวใจของการออกแบบโปรโตคอล
Aave ได้ปรับใช้บน Arbitrum, Optimism, Base, Polygon, Avalanche และ BNB Chain เป็นต้น แต่ละดีพลอยเมนต์ทำงานแยกจากกัน ซึ่งช่วยจำกัดการลุกลามของปัญหาข้ามเชน แต่ก็ทำให้สภาพคล่องแตกกระจาย Stablecoin GHO ของ Aave ที่เปิดตัวในปี 2023 ถูกออกแบบส่วนหนึ่งเพื่อแก้ปัญหาการกระจายตัวนี้ ด้วยการทำหน้าที่เป็นสกุลเงินกู้รวมที่สามารถสร้าง (mint) ได้ข้ามดีพลอยเมนต์ CCTP (Cross-Chain Transfer Protocol) ของ Circle ได้ มอบ เลเยอร์การชำระราคาที่ทำให้การปล่อยกู้ stablecoin แบบหลายเชนใช้เงินทุนมีประสิทธิภาพมากขึ้นเรื่อยๆ
อย่างไรก็ดี การโจมตีสะพานข้ามเชน ก่อให้เกิด ความสูญเสียสะสมรวมกันมากกว่า 2 พันล้านดอลลาร์สหรัฐตามข้อมูลย้อนหลังของ Chainalysis และเงินทุกดอลลาร์ที่เป็นสภาพคล่องการปล่อยกู้ DeFi ข้ามเชนล้วนมีความเสี่ยงตกค้างต่อสมมติฐานด้านความปลอดภัยของโครงสร้างพื้นฐานสะพานข้ามเชนที่เชื่อมมันไว้
การเกิดขึ้นของโปรโตคอลสะพานข้ามเชนแบบ intent-based และโซลูชันสื่อสารข้ามเชนโดยกำเนิดที่ถูกรวมอยู่ในโรดแมปของ Ethereum คาดว่าจะช่วยลดความเสี่ยงนี้ในเชิงโครงสร้าง Across Protocol และ LayerZero ต่างก็ได้วนปรับโมเดลความปลอดภัยของตนผ่านปี 2025 เพื่อรับมือช่องโหว่ที่รู้แล้ว แต่การประเมินอย่างตรงไปตรงมาสำหรับปี 2026 คือ การปล่อยกู้ข้ามเชนเป็นฟีเจอร์ที่มีดีมานด์ผู้ใช้จริง และมีความเสี่ยงสะพานข้ามเชนจริงที่ยังไม่ถูกแก้ไขอย่างสมบูรณ์ โปรโตคอลที่บริหารจัดการความเสี่ยงนี้ได้ดีมักจะแยกดีพลอยเมนต์ข้ามเชนของตนออกจากกันในระดับสัญญาอัจฉริยะ แทนที่จะสร้างพูลสภาพคล่องร่วมที่เชื่อมหลายเชนเข้าด้วยกัน
อ่านเพิ่มเติม: Mining Royalty Firm Elemental Offers XAU₮ Dividend In Industry First
8. แรงกดดันด้านกฎระเบียบผลักให้การกำกับดูแลโปรโตคอลต้องเป็นมืออาชีพ
สภาพแวดล้อมด้านกฎระเบียบสำหรับการปล่อยกู้ DeFi เปลี่ยนไปอย่างมีนัยสำคัญระหว่างปี 2023 ถึง 2026 การบังคับใช้กฎหมายของ SEC ต่อผู้ให้บริการปล่อยกู้คริปโตแบบรวมศูนย์หลังวิกฤติปี 2022 ได้ก่อให้เกิดบรรทัดฐานด้านคดี และแนวทางต่อมาจากทั้ง SEC และ Commodity Futures Trading Commission ก็เริ่มมุ่งเป้าไปที่โปรโตคอล DeFi อย่างเฉพาะเจาะจงมากขึ้น
กฎระเบียบ Markets in Crypto-Assets (MiCA) ของสหภาพยุโรป ซึ่งมีผลเต็มรูปแบบในเดือนธันวาคม 2024 ได้ สร้าง กรอบการออกใบอนุญาตที่กดดันโดยอ้อมให้โปรโตคอล DeFi ที่ให้บริการผู้ใช้ยุโรปต้องแสดงความรับผิดชอบด้านธรรมาภิบาล MiCA ไม่ได้กำกับโปรโตคอลสัญญาอัจฉริยะโดยตรง แต่กำกับช่องทางแปลงฟังก์ชันเงินเฟียตเข้าออก และผู้ออกโทเคนที่อ้างอิงสินทรัพย์ซึ่งโปรโตคอล DeFi พึ่งพาอยู่ ทำให้แรงกดดันด้านกฎระเบียบไล่ย้อนขึ้นไปทั้งสแตก
ระบบกำกับดูแลของ Aave ได้ เผยแพร่ กรอบความเสี่ยงอย่างเป็นทางการในปี 2024 ซึ่งอ้างอิงผู้ประเมินความเสี่ยงภายนอกอย่าง Gauntlet และ Chaos Labs อย่างชัดเจน สร้างร่องรอยธรรมาภิบาลเป็นลายลักษณ์อักษรที่ที่ปรึกษากฎหมายของผู้ใช้สถาบันสามารถนำไปใช้อ้างอิงเมื่อตรวจสอบความเสี่ยงด้านการปฏิบัติตามกฎระเบียบ
สหรัฐอเมริกาเคลื่อนไหวช้ากว่าแต่ก็มีผลไม่แพ้กัน กฎหมาย Financial Innovation and Technology for the 21st Century Act (FIT21) ซึ่งผ่านสภาผู้แทนราษฎรในเดือนพฤษภาคม 2024 ได้ กำหนด กรอบการตัดสินว่าโทเคนดิจิทัลใดถือเป็นหลักทรัพย์หรือสินค้าโภคภัณฑ์ ความคืบหน้าในวุฒิสภายังไม่เสถียร แต่สัญญาณทิศทางคือ โปรโตคอลที่มีขั้นตอนการกำกับดูแลชัดเจน มีรายงานตรวจสอบโค้ด และมีการกระจายโทเคนอย่างกระจายศูนย์ จะได้รับการปฏิบัติที่เอื้ออำนวยกว่ารายอื่น ความคาดหวังด้านกฎระเบียบนี้ได้เร่งให้การทำให้การกำกับดูแลแบบ DAO มีความเป็นมืออาชีพยิ่งขึ้นในทุกโปรโตคอลปล่อยกู้รายใหญ่
อ่านเพิ่มเติม: Revolut Pulls Gold And Silver From 30 EU Markets, Doubles Down On Crypto
9. โครงสร้างพื้นฐานด้านการชำระบัญชีถูกสร้างใหม่จากศูนย์
วิกฤติปี 2022 เปิดโปงจุดอ่อนร้ายแรงในกลไกชำระบัญชีของ DeFi ในช่วงที่ราคาผันผวนรุนแรง ค่าก๊าซบน Ethereum สูงกว่าโบนัสการชำระบัญชีที่บอทจะได้รับ ทำให้เกิดช่วงเวลาที่ไม่สามารถชำระบัญชีสถานะที่ด้อยหลักประกันได้อย่างมีกำไร ซึ่งมีส่วนทำให้เกิดหนี้เสียสะสมในหลายโปรโตคอล
คำตอบคือการยกเครื่องการออกแบบกลไกชำระบัญชีอย่างเป็นระบบ Aave v3 แนะนำโหมดประสิทธิภาพ (efficiency mode) ที่ปรับพารามิเตอร์การชำระบัญชีตามความสัมพันธ์ของประเภทหลักประกัน ที่สำคัญกว่านั้น การเติบโตของโครงสร้างพื้นฐาน MEV (maximal extractable value) ได้ช่วยให้ความน่าเชื่อถือของการชำระบัญชีดีขึ้นอย่างน่าแปลกใจ ผู้ค้นหา MEV มืออาชีพแข่งขันกันอย่างเข้มข้นเพื่อชำระบัญชีสถานะทันทีที่เข้าเกณฑ์ โดยใช้รีเลย์ธุรกรรมส่วนตัวอย่าง Flashbots Protect เพื่อหลีกเลี่ยงการถูก front-run กันเอง ในขณะที่ยังคงดำเนินการบนเชนได้ทันที
งานวิจัยจาก Financial Stability Board ระบุ ว่า กลไกชำระบัญชีของ DeFi เป็นรูปแบบหนึ่งของ “margin call อัตโนมัติ” ที่ทำงานได้เร็วกว่าโครงสร้างที่มีคนกลางทุกแบบ คุณสมบัตินี้ช่วยลดความเสี่ยงการสะสมคู่สัญญา แต่ก็เร่งความผันผวนในตลาดที่สภาพคล่องบางเช่นกัน
โมเดลการชำระบัญชีแบบประมูลดัตช์ (Dutch auction) ซึ่งบุกเบิกโดย Euler Finance ก่อนการถูกแฮ็กในปี 2023 และปัจจุบันถูกนำมาใช้แพร่หลายยิ่งขึ้น ช่วยให้ผู้ชำระบัญชีกำหนดราคาขั้นต่ำที่ต้องการได้โดยตรงbonus ที่พวกเขาต้องการ โดยมีการปรับปรุงราคาในระบบประมูลตามเวลาไปเรื่อย ๆ จนกว่าจะมีผู้ชำระบัญชีมารับข้อเสนอ วิธีการนี้ใช้เงินทุนได้มีประสิทธิภาพมากกว่ารูปแบบส่วนลดคงที่ และหลีกเลี่ยงสงครามค่าแก๊สที่ทำให้การชำระบัญชีหยุดชะงักในปี 2022 Morpho Blue ใช้โมเดลที่คล้ายกัน ผลลัพธ์โดยรวมคือโครงสร้างพื้นฐานด้านการชำระบัญชีที่สนับสนุนการให้กู้ยืมใน DeFi ปี 2026 มีความแข็งแกร่งอย่างมีนัยสำคัญกว่าสิ่งที่มีอยู่ในช่วงเหตุการณ์ตึงเครียดครั้งก่อน
Also Read: Binance Unveils Keyless AI Wallet For Web3, Offers 20 Gas-Free Trades In Launch Promo
10. การยอมรับจากสถาบันได้ผ่านอุปสรรคที่แท้จริงครั้งแรกไปแล้ว
การมีส่วนร่วมของสถาบันในตลาดให้กู้ยืม DeFi ส่วนใหญ่แล้วเป็นเพียงความคาดหวังมากกว่าความจริงตลอดประวัติศาสตร์ของภาคส่วนนี้ อุปสรรคมีอยู่จริง ได้แก่ ความไม่เข้ากันของการดูแลสินทรัพย์ การตีความภาษีที่ยังไม่ชัดเจน การไม่มีคู่สัญญาที่สามารถรับประกันความเสี่ยงได้ และสิทธิการโหวตผ่านโทเค็นกำกับดูแลที่สร้างความเสี่ยงทางกฎหมายให้กับผู้รับหน้าที่ดูแลผลประโยชน์ผู้อื่น อุปสรรคแต่ละข้อเหล่านี้ได้ถูกลดทอนลงอย่างมีนัยสำคัญตลอดปี 2025 และต่อเนื่องถึง 2026
Coinbase Institutional, BitGo และ Fireblocks ต่างก็ integrated การเข้าถึงโปรโตคอล DeFi เข้ากับแพลตฟอร์มการดูแลสินทรัพย์และการจัดการธุรกรรมสำหรับสถาบันระหว่างปี 2023 ถึง 2025 ซึ่งหมายความว่าเฮดจ์ฟันด์หรือผู้จัดการสินทรัพย์สามารถโต้ตอบกับ Aave หรือ Morpho ผ่านช่องทางการดูแลทรัพย์สินที่ใช้อยู่เดิม พร้อมระบบตรวจสอบการเซ็นธุรกรรมอย่างครบถ้วน และรายงานที่สอดคล้องกับขั้นตอนการปฏิบัติตามกฎระเบียบที่มีอยู่ อุปสรรคด้านปฏิบัติการ ซึ่งอาจจะใหญ่กว่าอุปสรรคด้านกฎระเบียบสำหรับหลายสถาบัน ได้ลดลงอย่างมีนัยสำคัญ
Fidelity Digital Assets published งานวิจัยช่วงปลายปี 2024 โดยระบุว่าอัตราผลตอบแทนจากการให้กู้ยืม DeFi ใน USD Coin (USDC) ที่มีสินทรัพย์ค้ำประกันคุณภาพดี ให้ผลตอบแทนปรับตามความเสี่ยงที่สามารถแข่งขันได้กับตราสารหนี้ระยะสั้นสำหรับบัญชีสถาบันคุณสมบัติเหมาะสม นับเป็นครั้งแรกที่ผู้จัดการสินทรัพย์แบบดั้งเดิมรายใหญ่เปรียบเทียบผลตอบแทนจาก DeFi โดยตรงกับตราสารหนี้คงที่ในตลาดดั้งเดิม
การตีความภาษียังคงเป็นอุปสรรคด้านสถาบันที่ยังไม่ได้รับการแก้ไขมากที่สุด IRS ได้ออก guidance เกี่ยวกับรางวัลจากการ staking แล้ว แต่ยังไม่ได้ระบุถึงการจัดเก็บภาษีดอกเบี้ยจากการให้กู้ยืมที่เกิดขึ้นในสมาร์ตคอนแทรกต์อย่างเฉพาะเจาะจง จนกว่าจะมีแนวทางนั้น ฝ่ายภาษีของสถาบันยังไม่สามารถสร้างแบบจำลองความเสี่ยงจากการให้กู้ยืมใน DeFi ได้อย่างมั่นใจ ทิศทางโดยรวมมุ่งไปสู่การหาข้อยุติมากกว่าการห้าม แต่กรอบเวลาในการออกกฎยังไม่แน่นอน แม้เช่นนั้น ข้อมูลการไหลของเงินจากการวิเคราะห์บนเชนชี้ให้เห็นว่า ตำแหน่งการลงทุนขนาดสถาบันที่สูงกว่า 1 ล้านดอลลาร์ในตลาดให้กู้ยืม DeFi เติบโตอย่างมีนัยสำคัญตลอดปี 2025 และ 2026 บ่งชี้ว่าสถาบันจำนวนมากเลือกที่จะเดินหน้าด้วยการจัดการความไม่แน่นอน แทนการรอความชัดเจนด้านกฎระเบียบอย่างสมบูรณ์
Read Next: Aave Draws Renewed Trader Interest As DeFi Lending Volumes Rise
Conclusion
การให้กู้ยืม DeFi ในปี 2026 ไม่ได้เป็นตลาดที่เคลิบเคลิ้มไร้กรอบเหมือนปี 2021 และก็ไม่ใช่ซากปรักหักพังตามที่ผู้มองโลกในแง่ร้ายคาดการณ์หลังปี 2022 แต่มันคือสิ่งที่น่าสนใจกว่าและทนทานกว่า: ภาคส่วนที่ผ่านความตึงเครียดรุนแรง เรียนรู้บทเรียนจริงจัง และสร้างสถาปัตยกรรมหลักขึ้นใหม่โดยฝังบทเรียนเหล่านั้นไว้ในเลเยอร์ของโปรโตคอล แทนที่จะเป็นเพียงการปะติดปะต่อด้านบน
แรงผลักดันทั้งสิบประการที่วิเคราะห์ไปไม่ใช่เทรนด์ที่แยกจากกัน พวกมันเสริมกันและกันในแบบที่ช่วยเพิ่มการพัฒนาทางโครงสร้างของภาคส่วน สถาปัตยกรรมตลาดแบบโมดูลาร์ช่วยลดการแพร่กระจายของความเสี่ยงด้านหลักประกัน โครงสร้างพื้นฐานด้านการชำระบัญชีที่ดีขึ้นช่วยสนับสนุนประสิทธิภาพการใช้ทุนที่สูงขึ้น การผสาน RWA ทำให้มีหลักประกันที่ให้ผลตอบแทนและมีความผันผวนต่ำกว่า การผสานกับผู้ดูแลทรัพย์สินสถาบันช่วยดึงดูดตำแหน่งขนาดใหญ่ที่มีเสถียรมากขึ้น การทำให้กระบวนการด้านกฎระเบียบเป็นมืออาชีพสร้างเอกสารกำกับดูแลที่ทีมคอมพลายแอนซ์ของสถาบันต้องการ การพัฒนาแต่ละด้านทำให้อีกด้านหนึ่งมีความเป็นไปได้มากขึ้น
ความเสี่ยงที่ยังคงอยู่เป็นเรื่องจริงและไม่ควรถูกมองข้าม การกระจุกตัวของ LST ทำให้เกิดความเสี่ยงการชำระบัญชีแบบมีความสัมพันธ์กันในขนาดใหญ่ โครงสร้างพื้นฐานของบริดจ์ยังคงมีสมมติฐานด้านความปลอดภัยที่ยังไม่ได้แก้ไข การสรุปกฎระเบียบในสหรัฐอเมริกายังไม่เสร็จสิ้น และแนวโน้มของตลาดที่แสดงให้เห็นถึงการใช้เลเวอเรจซ้ำ ๆ หมายความว่าการกลับตัวของความเชื่อมั่นอย่างฉับพลันครั้งต่อไปจะทดสอบสถาปัตยกรรมยุคปี 2026 ในแบบที่โมเดลความเสี่ยงในปัจจุบันอาจยังคาดไม่ถึง แต่เป็นครั้งแรกนับตั้งแต่ภาคส่วนนี้ถือกำเนิดขึ้น โครงสร้างพื้นฐานพื้นฐานของการให้กู้ยืม DeFi ดูเหมือนถูกออกแบบมาเพื่อความทนทาน ไม่ใช่เพียงเพื่อความรวดเร็วเท่านั้น