Strategy розглядатиме ліквідацію своїх біткоїн‑активів лише в умовах крайнього фінансового тиску — зокрема, якщо акції компанії впадуть нижче чистої вартості активів і зникнуть усі можливості залучення капіталу, — розповів CEO Фонг Ле в нещодавньому інтерв’ю.
Ле повідомив у подкасті What Bitcoin Did, що якщо мультиплікатор Strategy до чистої вартості активів (mNAV) опуститься нижче 1x і опції фінансування зникнуть, продаж біткоїнів стає «математично» виправданим для захисту того, що компанія називає «біткоїн‑дохідністю на акцію». Найбільший у світі корпоративний власник біткоїнів наразі володіє 649 870 BTC приблизною вартістю 59 млрд доларів, придбаних за середньою ціною 74 433 долари за монету.
Водночас Ле наголосив, що такий крок буде радше останнім засобом, а не зміною політики. «Я не хотів би бути компанією, яка продає біткоїн», — зазначив він, додавши, що фінансова дисципліна має переважати над емоціями, коли ринки стають ворожими. Ця схема вперше чітко окреслює публічні умови, за яких керівництво Strategy може зменшити свою біткоїн‑позицію.
Бізнес‑модель Strategy ґрунтується на залученні капіталу, коли акції торгуються з премією до NAV, і спрямуванні цих коштів на купівлю додаткових біткоїнів, збільшуючи таким чином кількість BTC на акцію. Коли ця премія зникає, пояснив Ле, продаж частини активів для виконання фінансових зобов’язань може виявитися менш розмиваючим для акціонерів, ніж випуск нових акцій за невигідними цінами.
Що сталося
Розкриття цих деталей відбулося на тлі того, як інвестори уважно стежать за зростанням фіксованих платіжних зобов’язань Strategy, пов’язаних із привілейованими акціями, випущеними протягом 2024 року. Ле оцінив річні дивідендні зобов’язання приблизно в 750–800 млн доларів у міру погашення останніх випусків. Його стратегія передбачає фінансування цих виплат переважно за рахунок акціонерного капіталу, залученого з премією до mNAV.
«Чим більше ми сплачуємо дивіденди за всіма нашими інструментами щокварталу, тим більше ми “привчаємо” ринок розуміти, що навіть на ведмежому ринку ми ці дивіденди виплачуватимемо. Коли ми це робимо, вони починають зростати в ціні», — пояснив Ле під час інтерв’ю.
Минулого тижня Strategy запустила нову панель «BTC Credit», щоб заспокоїти інвесторів після недавнього падіння біткоїна та подальшого розпродажу акцій цифрових казначейських компаній. Компанія стверджує, що має достатнє покриття дивідендів на десятиліття навіть у разі стабільної ціни біткоїна, при цьому борг залишається добре забезпеченим, якщо BTC впаде до середньої ціни закупівлі в 74 000 доларів, і залишається керованим навіть на рівні 25 000 доларів.
Панель запроваджує метрику «BTC Rating», що вимірює співвідношення між біткоїн‑активами та конвертованим боргом. За підрахунками Strategy, якщо біткоїн впаде до середньої собівартості компанії, активи все одно перевищуватимуть конвертований борг у 5,9 раза. Навіть за ціни 25 000 доларів за біткоїн — приблизно на 67% нижче за поточні рівні — коефіцієнт покриття становитиме 2,0 раза, зазначили в компанії.
Ле захищав довгострокову цінність біткоїна не лише з позицій балансової звітності, характеризуючи актив як дефіцитний і несуверинний із глобальною привабливістю. «Він несуверинний, має обмежену пропозицію… люди в Австралії, США, Україні, Туреччині, Аргентині, В’єтнамі та Південній Кореї — усім подобається біткоїн», — додав він.
mNAV Strategy становив 1,16 на момент публікації панелі, що вказує на те, що компанія й надалі має теоретичну можливість випускати нові акції для залучення додаткового капіталу. Показник суттєво скоротився з піку в листопаді 2024 року на рівні 3,2x, коли інвестори платили майже вчетверо більше за кожну акцію порівняно з підкладеною в неї вартістю біткоїнів, про що йшлося у peak.
Чому це важливо
Операційна модель Strategy є найпомітнішим прикладом корпоративного управління біткоїн‑казначейством, а підхід компанії впливає на ширшу категорію фірм, що зберігають цифрові активи в балансі. Публічне визнання CEO потенційних умов продажу забезпечує важливу прозорість щодо меж цієї моделі в умовах ринкового стресу.
З початку 2024 року компанія залучила понад 40 млрд доларів завдяки поєднанню 27 млрд доларів від розміщення звичайних акцій і 13,8 млрд доларів у боргових цінних паперах із фіксованим доходом, перетворивши Strategy на основний біржовий проксі для біткоїна на Уолл‑стрит. Така агресивна стратегія акумуляції зробила компанію власником приблизно 3,1% загальної пропозиції BTC.
Однак життєздатність моделі залежить від підтримання ціни акцій на рівні премії до підкладеної вартості біткоїна. Коли mNAV падає нижче 1,0, казначейські компанії втрачають можливість розміщувати акції за вигідними цінами для подальших купівель біткоїна, що потенційно запускає, за висловом аналітиків, «спіралі смерті», коли фірми не можуть залучати капітал для обслуговування боргу чи фінансування операційної діяльності.
Наразі Strategy перебуває під посиленою увагою, оскільки її акції впали приблизно на 36% лише в листопаді, що є найгіршим місячним результатом із квітня 2024 року. Ринкова капіталізація компанії скоротилася до 49,5 млрд доларів, тоді як її біткоїн‑активи оцінюються більш ніж у 56 млрд доларів, що вперше за останні роки створює дисконт до чистої вартості активів.
Аналітики JPMorgan попередили минулого тижня, що Strategy стикається з ризиками, якщо MSCI під час майбутніх переглядів виключить компанії з цифровими казначейськими активами зі своїх індексів. Таке виключення може скоротити частку інституційних інвесторів і ще більше стиснути премію mNAV, яка забезпечує працездатність моделі залучення капіталу компанією.
Попри ринкові потрясіння, керівництво Strategy наполягає, що грошові потоки від підприємного ПЗ та диверсифіковані джерела фінансування суттєво зменшують ризик примусової ліквідації. Дослідниця Bitget Wallet Лейсі Чжан відзначила, що «диверсифіковане фінансування та стратегія hodl добре позиціонують компанію для довгострокового зростання».
Кі Янг Джу, засновник і CEO CryptoQuant, припустив, що фінансова стійкість Strategy може сформувати ціновий «підлогу» для біткоїна під час майбутніх спадів. «Гравці на кшталт MSTR навряд чи продаватимуть, і ці монети фактично вилучені з ринку», — що потенційно не дозволить біткоїну знову опуститися до своєї реалізованої ціни близько 56 000 доларів під час наступного ведмежого ринку, зазначив він.
Здатність компанії обслуговувати борг без вимушеного продажу біткоїнів стане суттєвим відходом від попередніх циклів крипторинку, коли високозалежні від позикових коштів учасники часто потрапляли в лавиноподібні ліквідації, які посилювали падіння цін. Готовність Strategy утримувати біткоїни під час волатильності — за умови збереження доступу до ринків капіталу — може зменшити системний тиск продажів у майбутні періоди спаду.
Рамки, окреслені Ле, задають чіткі параметри: Strategy залишається «транспортом» для накопичення біткоїна, доки ринкові умови дозволяють залучати капітал за розумними оцінками. Лише коли і премія до NAV зникне, і ринки капіталу зачиняться, компанія розглядатиме можливість скорочення позиції, віддаючи перевагу вартості для акціонерів над ідеологічною відданістю вічному hodl.