The real-world asset tokenization sector has quietly cleared one of its most consequential milestones. Tổng giá trị bị khóa trên các chứng khoán chính phủ được mã hóa, công cụ tín dụng và quỹ thị trường tiền tệ trên các blockchain công khai đã vượt 20 tỷ USD vào năm 2026, một con số từng bị xem là mang tính đầu cơ chỉ mới hai năm trước.
Ondo Finance (ONDO), một trong những giao thức chuẩn mực của lĩnh vực này, đã vượt mốc vốn hóa 2,1 tỷ USD trong tuần này với giá token tăng khoảng 4,7% trong 24 giờ qua, phản ánh khẩu vị bền bỉ từ nhà đầu tư tổ chức hơn là động lực từ nhà đầu tư nhỏ lẻ.
Các con số đằng sau mức tăng trưởng đó thực sự ấn tượng. Theo dữ liệu được tracked bởi bảng điều khiển RWA của DefiLlama, lĩnh vực này đã tăng hơn 450% từ khoảng 3,5 tỷ USD đầu năm 2024, được thúc đẩy bởi sự kết hợp giữa lãi suất thực tế cao ngoài đời, hạ tầng blockchain ngày càng trưởng thành và sự tham gia trực tiếp từ các ông lớn quản lý tài sản như BlackRock và Franklin Templeton.
TL;DR
- Mã hóa tài sản thế giới thực đã vượt 20 tỷ USD trên chuỗi vào năm 2026, được dẫn dắt bởi các tổ chức và môi trường lợi suất cao kéo dài trong tài chính truyền thống.
- Ondo Finance dẫn đầu lớp giao thức RWA phi lưu ký với hơn 600 triệu USD tiếp xúc với trái phiếu Kho bạc Mỹ được mã hóa, cạnh tranh trực tiếp với quỹ BUIDL của BlackRock.
- Sự rõ ràng về quy định tại Mỹ và EU đang tăng tốc việc chấp nhận của tổ chức, nhưng tập trung đối tác và phụ thuộc oracle vẫn là những rủi ro bị định giá thấp nhất của lĩnh vực này.
Mã hóa tài sản thế giới thực thực sự có nghĩa gì vào năm 2026
Cụm từ “mã hóa tài sản thế giới thực” đã được áp dụng quá rộng đến mức có nguy cơ mất ý nghĩa. Ở nghĩa chính xác, mã hóa RWA là quá trình biểu diễn quyền đòi hỏi đối với một tài sản ngoài chuỗi – trái phiếu Kho bạc Mỹ, trái phiếu doanh nghiệp, chứng chỉ quỹ thị trường tiền tệ, vốn chủ sở hữu bất động sản, hay các khoản phải thu thương mại – dưới dạng một token có thể chuyển nhượng trên một blockchain công khai hoặc được cấp phép.
Token không thay thế tài sản cơ sở. Nó thể hiện quyền lợi pháp lý hoặc quyền lợi thụ hưởng đối với tài sản đó, được thực thi thông qua sự kết hợp giữa smart contract, thỏa thuận lưu ký và luật ủy thác.
Sự phân biệt này cực kỳ quan trọng để hiểu rủi ro. Khi BlackRock launched quỹ BUIDL trên Ethereum (ETH) vào tháng 3/2024, họ không đưa trái phiếu Kho bạc “lên chuỗi”. Họ tạo ra chứng chỉ quỹ được mã hóa, được đăng ký hoàn toàn bằng USD Coin (USDC), trong đó danh mục cơ sở nắm giữ chứng khoán chính phủ Mỹ kỳ hạn ngắn.
Người nắm giữ token sở hữu lợi ích trong quỹ, không phải vị thế Kho bạc trực tiếp. Cấu trúc pháp lý đó và khả năng thực thi của nó tại nhiều khu vực pháp lý là câu hỏi trung tâm mà mọi nhà đầu tư tổ chức phải trả lời trước khi rót vốn.
Quỹ BUIDL đã vượt 1 tỷ USD tài sản được quản lý trong vòng bảy tuần kể từ khi ra mắt, là tốc độ tăng trưởng nhanh nhất trong lịch sử quỹ của BlackRock đối với một sản phẩm theo định dạng này, theo dữ liệu được reported bởi CoinDesk trích dẫn tiết lộ của chính BlackRock.
Lớp pháp lý bao quanh một token quyết định mọi thứ: quyền mua lại, cách đánh thuế, mức độ tiếp xúc với đối tác, và việc token đó có thể được giao dịch hợp pháp trên thị trường thứ cấp hay không. Các giao thức DeFi chấp nhận token RWA làm tài sản thế chấp thực chất đang gánh rủi ro pháp lý của lớp vỏ đó, không chỉ rủi ro thị trường của tài sản cơ sở. Hiểu được cấu trúc nhiều lớp này là điều kiện tiên quyết để đọc đúng bất kỳ dữ liệu RWA nào.
Also Read: Is Bitcoin’s $82K Hold A Setup For The Next Market Move?
Quỹ đạo 5 năm: Thị trường đã tăng từ 300 triệu USD lên 20 tỷ USD như thế nào
Thị trường mã hóa RWA không tăng trưởng tuyến tính. Nó phát triển qua ba làn sóng riêng biệt, mỗi làn sóng được kích hoạt bởi một động lực vĩ mô hoặc quy định khác nhau. Lần theo các làn sóng đó cho ta bản đồ rõ nhất về nguồn vốn đến từ đâu và vì sao.
Làn sóng đầu tiên kéo dài từ 2020 đến giữa 2022 và bị thống trị bởi các thử nghiệm blockchain được cấp phép. Mạng Onyx của JPMorgan, nền tảng DLR của Broadridge và các thử nghiệm Project Guardian của Cơ quan Tiền tệ Singapore đều mã hóa tài sản kỳ hạn ngắn trong các môi trường khép kín, có kiểm soát KYC. Tổng giá trị trên chuỗi vẫn dưới 500 triệu USD vì thanh khoản thứ cấp gần như không tồn tại, token có thể được phát hành và mua lại nhưng không thể tự do giao dịch. Báo cáo nhà phát triển năm 2023 của Electric Capital report ghi nhận rằng có chưa đến 200 lập trình viên trên toàn cầu làm việc trên hạ tầng RWA vào đầu năm 2022, chỉ là một phần nhỏ so với lực lượng lập trình viên DeFi.
Làn sóng thứ hai bắt đầu từ cuối 2022 và tăng tốc trong suốt 2023, được thúc đẩy hoàn toàn bởi một điều kiện vĩ mô: chu kỳ tăng lãi suất của Fed. Khi lợi suất trái phiếu Kho bạc Mỹ vượt 4%, việc nắm giữ stablecoin trong các pool DeFi lợi suất thấp trở nên đắt đỏ một cách rõ rệt. Các giao thức có thể cung cấp tiếp xúc với trái phiếu Kho bạc được mã hóa, bao gồm Ondo Finance, Maple Finance và OpenEden, chứng kiến dòng vốn chảy nhanh từ các kho bạc DeFi chuyển khỏi các “trang trại lợi suất” stablecoin. Sản phẩm OUSG của Ondo, mã hóa vị thế ETF trái phiếu Kho bạc ngắn hạn iShares của BlackRock, đã grew từ 0 lên 200 triệu USD trong chưa đầy sáu tháng trong giai đoạn này.
Tính đến tháng 1/2024, riêng các sản phẩm trái phiếu Kho bạc Mỹ được mã hóa đã nắm giữ hơn 800 triệu USD tổng tài sản, con số được documented bởi bảng theo dõi của RWA.xyz trên chín nền tảng phát hành khác nhau.
Làn sóng thứ ba và hiện tại, kéo dài từ giữa 2024 đến nay, là giai đoạn các tổ chức tham gia. BlackRock BUIDL, Franklin Templeton BENJI, các quỹ thị trường tiền tệ được mã hóa của UBS và các thử nghiệm phát hành trái phiếu thuần blockchain của Fidelity đã cùng nhau đẩy thị trường vượt mốc 20 tỷ USD. Làn sóng này có cấu trúc khác biệt so với hai làn sóng đầu vì người mua chính là các nhà quản lý tài sản tổ chức và bộ phận kho bạc doanh nghiệp, không phải là các giao thức DeFi. Điều đó làm thay đổi hồ sơ thanh khoản, thời gian nắm giữ trung bình và khẩu vị rủi ro của người mua biên.
Also Read: Bitcoin Holds Above $81,000 As Macro Attention Returns
Kiến trúc của Ondo Finance và lý do nó dẫn đầu lớp giao thức
Ondo Finance chiếm một vị trí cụ thể và có thể phòng thủ trong ngăn xếp RWA. Nó không phải là nhà quản lý quỹ, không trực tiếp lưu ký tài sản hay quản lý danh mục. Đây là một giao thức mã hóa và lớp phân phối, “bọc” các phương tiện quỹ đã được quản lý và tuân thủ quy định sẵn có thành token on-chain và làm cho các token đó có thể kết hợp với hạ tầng DeFi.
Các sản phẩm chủ lực của nó là OUSG, mã hóa vị thế ETF trái phiếu Kho bạc ngắn hạn iShares của BlackRock và nhắm tới nhà đầu tư được công nhận, và USDY, một lựa chọn stablecoin sinh lợi được bảo chứng bằng trái phiếu Kho bạc Mỹ kỳ hạn ngắn và tiền gửi không kỳ hạn tại ngân hàng, dành cho người không cư trú tại Mỹ.
Tính đến tháng 5/2026, USDY đã trở thành một trong những token lợi suất được bảo chứng bằng RWA có mức độ tích hợp rộng rãi nhất trong DeFi, với tích hợp trực tiếp trên Solana, Ethereum, Arbitrum, Mantle và Sui. Tổng TVL của giao thức Ondo đã reached khoảng 620 triệu USD tính đến thời điểm báo cáo hiện tại.
Token USDY của Ondo hiện được chấp nhận làm tài sản thế chấp trên hơn một chục giao thức DeFi across five chains, một dấu ấn đa chuỗi mà chưa nhà phát hành RWA nào khác tái lập được ở quy mô tương tự.
Lợi thế chiến lược của giao thức đến từ ba nguồn. Thứ nhất, quan hệ đối tác với BlackRock giúp OUSG có tiếp xúc trực tiếp với một trong những phương tiện ETF thanh khoản nhất thế giới, giảm thiểu sai lệch theo dõi. Thứ hai, sáng kiến Ondo Global Markets nhằm đưa cổ phiếu và trái phiếu được mã hóa từ các thị trường ngoài Mỹ lên chuỗi, nhắm tới tổng thị trường mục tiêu mà chính Ondo estimates vào hơn 600 nghìn tỷ USD chứng khoán toàn cầu. Thứ ba, token quản trị ONDO trao cho người nắm giữ ảnh hưởng đối với các tham số giao thức và cấu trúc phí, tạo ra sự liên kết trực tiếp giữa tăng trưởng giao thức và giá trị token.
Also Read: TROLL Meme Coin Surges 77% In 24 Hours on Solana As Community Buzz Drives Speculative Volume
BlackRock BUIDL, Franklin Templeton BENJI và cuộc chiến nhà quản lý quỹ
Khi hai trong số các nhà quản lý tài sản lớn nhất thế giới cùng bước vào một thị trường trong vòng mười hai tháng, đó không còn là một thử nghiệm bên lề. BUIDL của BlackRock và BENJI của Franklin Templeton đại diện cho hai cược chiến lược khác nhau về cách tài chính được mã hóa cho tổ chức sẽ được phân phối và sử dụng.
BUIDL, được quản lý bởi BlackRock và được quản trị bởi BNY Mellon, là một sản phẩm quỹ phát hành token ERC-20 đại diện cho chứng chỉ trong một danh mục tiền mặt, trái phiếu Kho bạc Mỹ và các thỏa thuận mua lại. Kênh phân phối chính của nó là nhà đầu tư tổ chức; mức đầu tư tối thiểu và yêu cầu KYC khiến nhà đầu tư nhỏ lẻ không thể tiếp cận.
Tổng tài sản AUM của quỹ đã vượt 1,7 tỷ USD đầu năm 2026 theo data được RWA.xyz theo dõi. Quan trọng hơn, token BUIDL đã được tích hợp làm tài sản thế chấp trong thanh toán phái sinh trên Deribit và làm ký quỹ trên một số nền tảng sản phẩm cấu trúc, cho thấy tiện ích thứ cấp thực sự vượt ra ngoài việc chỉ thu lợi suất đơn thuần.
BENJI của Franklin Templeton, hoạt động dưới Franklin OnChain US Government Money Fund, chọn một hướng đi khác. Đây là quỹ thị trường tiền tệ được mã hóa đầu tiên hoạt động trên một blockchain công khai, ban đầu trên Stellar (XLM), sau đó mở rộng sang Polygon (POL) và Ethereum. BENJI nhắm tới một tập nhà đầu tư rộng hơn và tập trung mạnh mẽ hơn vào kênh phân phối thân thiện với nhà đầu tư nhỏ lẻ thông qua giao diện di động. AUM của quỹ đã đạt khoảng 700 triệu đô la vào tháng 5 năm 2026.
Chỉ riêng giữa BUIDL và BENJI, hai nhà quản lý quỹ lớn nhất thế giới hiện đang nắm giữ hơn 2,4 tỷ đô la tiếp xúc với thị trường tiền tệ chính phủ được token hóa trên các blockchain công khai.
Động lực cạnh tranh giữa các sản phẩm “vỏ bọc quỹ” này và các nhà phát hành thuần giao thức như Ondo đang trở nên gay gắt hơn. Các sản phẩm quỹ mang lại sự chắc chắn về quy định và mức độ tin cậy của tổ chức. Các sản phẩm giao thức mang lại khả năng composability, thanh toán 24/7 và tích hợp DeFi. Thị trường hiện đủ lớn để cả hai cùng tăng trưởng song song, nhưng câu hỏi trung hạn là mô hình nào sẽ thu hút được đồng vốn biên khi lãi suất cuối cùng bình thường hóa.
Also Read: Tom Lee Calls Crypto Spring As Bitmine Stakes $11.1B In ETH
The Yield Arithmetic: Why On-Chain Treasuries Beat Traditional Alternatives For Specific Users
Một trong những động lực ít được đánh giá đúng mức của tăng trưởng token hóa RWA là bài toán số học về lợi suất thuần túy đối với các nhóm người dùng cụ thể. Lập luận không phải là Trái phiếu Kho bạc được token hóa có lợi suất cao hơn nắm giữ Trái phiếu Kho bạc trực tiếp, vì sau phí giao thức, thường là không. Lập luận là chúng mang lại lợi suất cao hơn đáng kể so với các lựa chọn thay thế thực sự sẵn có cho nhóm người dùng mục tiêu của chúng.
Đối với một kho bạc giao thức DeFi đang nắm giữ 50 triệu đô la USDC, so sánh phù hợp không phải là tài khoản môi giới ở Fidelity. So sánh phù hợp là để vốn trong một module tiết kiệm USDC kiếm 2–3% mỗi năm, so với việc chuyển chúng vào OUSG hoặc USDY và kiếm 4,5–5,2% lợi suất thường niên gắn với mức mục tiêu lãi suất quỹ liên bang hiện tại.
Khoảng chênh lệch 150–220 điểm cơ bản trên 50 triệu đô la tương ứng với 750.000 đến 1,1 triệu đô la mỗi năm lợi suất bổ sung. Quyết định của MakerDAO (nay là Sky Protocol) phân bổ hàng tỷ đô la dự trữ giao thức vào các sản phẩm T-bill được token hóa, được ghi lại trên bộ theo dõi dự trữ của MakerBurn, hoàn toàn được thúc đẩy bởi phép tính này.
Lập luận tương tự áp dụng cho các cá nhân và tổ chức ngoài Hoa Kỳ, những người không thể dễ dàng tiếp cận các sản phẩm Trái phiếu Kho bạc Mỹ thông qua các nhà môi giới truyền thống. Đối với một giám đốc tài chính doanh nghiệp ở Đông Nam Á hoặc Mỹ Latinh đang quản lý dự trữ vận hành bằng USD, USDY cung cấp lợi suất tương đương T-bill với thanh khoản 24/7 và không có mức đầu tư tối thiểu vượt quá ngưỡng giao thức. Đó là một sản phẩm tài chính thực sự mới mẻ, vốn không tồn tại dưới dạng dễ tiếp cận trước năm 2023.
Phân tích độc lập được công bố trên SSRN năm 2024 cho thấy các sản phẩm Trái phiếu Kho bạc được token hóa mang lại lợi suất ròng cao hơn 40–80 điểm cơ bản so với các mức lãi suất tiết kiệm stablecoin tương đương trên sáu nền tảng DeFi lớn trong một giai đoạn đo lường 12 tháng.
Chi phí ma sát là có thật và không nên bị bỏ qua. Yêu cầu KYC, phí gas, phần bù rủi ro hợp đồng thông minh và độ trễ trong quy trình mua lại đều làm giảm lợi suất hiệu dụng cho người dùng cuối. Nhưng đối với các phân khúc người dùng cụ thể được nhắm đến – kho bạc DeFi, người mua tổ chức ngoài Mỹ và các nhà quản lý tài sản thuần crypto – lợi thế lợi suất ròng đủ lớn để thúc đẩy dòng vốn chảy vào bền vững ngay cả khi tính đến các chi phí này.
Also Read: Osmosis Jumps 97% As $241M Volume Puts Cosmos IBC Back In Focus
The Regulatory Landscape: What The EU MiCA Framework And US Guidance Mean For RWA
Sự rõ ràng về quy định là biến số cấu trúc quan trọng nhất đối với quỹ đạo dài hạn của việc token hóa RWA. Nếu thiếu nó, việc áp dụng ở cấp tổ chức sẽ vẫn bị giới hạn bởi khẩu vị rủi ro pháp lý hơn là giá trị kinh tế. Giai đoạn 2025–2026 là giai đoạn có ý nghĩa nhất đối với các quy định dành riêng cho RWA trong lịch sử của lĩnh vực này.
Tại Liên minh châu Âu, khung Markets in Crypto-Assets Regulation (MiCA), vốn đã bắt đầu được áp dụng đầy đủ vào tháng 12 năm 2024, mang đến cách xử lý theo luật định rõ ràng nhất đối với token tham chiếu tài sản và token tiền điện tử trong bất kỳ khu vực pháp lý lớn nào.
MiCA không trực tiếp điều chỉnh chứng khoán được token hóa, những tài sản đó thuộc phạm vi MiFID II, nhưng nó giải quyết phần lớn sự mơ hồ xung quanh các sản phẩm gần giống stablecoin, điều này tác động trực tiếp đến các công cụ kiểu USDY được cung cấp cho người dùng châu Âu.
Một số nhà quản lý tài sản có trụ sở tại EU đã viện dẫn việc triển khai MiCA là tác nhân kích hoạt cho việc bật đèn xanh phát triển các sản phẩm quỹ được token hóa.
Tại Hoa Kỳ, bức tranh phức tạp hơn nhưng đang được cải thiện. Việc bãi bỏ Bản tin Kế toán Nhân viên 121 của SEC và hướng dẫn tiếp theo làm rõ rằng các công ty môi giới–đại lý có thể lưu ký chứng khoán tài sản số trong các khung hiện hành đã loại bỏ một rào cản lớn đối với sự tham gia của tổ chức vào đầu năm 2025. CFTC cũng đã ban hành hướng dẫn riêng về tài sản thế chấp trong các sản phẩm phái sinh được token hóa, cho phép token BUIDL được sử dụng làm ký quỹ tại các trung tâm thanh toán bù trừ phái sinh được quản lý, một diễn biến đáng chú ý mở rộng đáng kể công dụng của chứng khoán chính phủ được token hóa vượt ra ngoài mục đích thu lợi suất.
Chương trình thư “no-action” mở rộng của SEC dành cho chứng khoán được token hóa, bao trùm bảy cấu trúc sản phẩm riêng biệt tính đến tháng 3 năm 2026, đã được viện dẫn bởi cố vấn pháp lý tại ba ngân hàng lưu ký lớn như yếu tố mang tính quyết định trong việc phê duyệt các dòng sản phẩm token hóa mới.
Cơ quan Tiền tệ Singapore (MAS) là cơ quan quản lý dễ tính nhất trong số các cơ quan lớn, khi đã phê duyệt các sản phẩm quỹ được token hóa theo khung Công ty Vốn Biến đổi (Variable Capital Company) của mình từ năm 2022. Sáng kiến Project Guardian của họ hiện bao gồm hơn 40 tổ chức tham gia đang vận hành các thử nghiệm token hóa thực tế trên các cấu trúc thu nhập cố định, FX và quỹ. Cách tiếp cận của Singapore đã đóng vai trò như một phòng thí nghiệm bằng chứng–khái niệm mà các cơ quan quản lý khác, bao gồm cả Cơ quan Dịch vụ Tài chính Nhật Bản (FSA), đang tích cực nghiên cứu.
Also Read: CFG At $0.31 And $179M Market Cap: Why Centrifuge Keeps Appearing In RWA Conversations
Competing Protocols: Maple Finance, OpenEden, Backed Finance, And The Mid-Tier Field
Ondo Finance là giao thức RWA nổi bật nhất, nhưng lĩnh vực này đã phát triển một nhóm cạnh tranh tầm trung phục vụ các phân khúc thị trường khác nhau và mang các hồ sơ rủi ro khác nhau. Hiểu được bức tranh này là điều thiết yếu đối với bất kỳ ai đang lập bản đồ dòng vốn trong không gian RWA.
Maple Finance đã xoay trục mạnh mẽ sang RWA sau khi mô hình cho vay thiếu bảo đảm của họ chịu tổn thất đáng kể trong chu kỳ tín dụng 2022. Sản phẩm Quản lý Tiền mặt (Cash Management) của họ, cung cấp tiếp xúc với T-bill được token hóa cho các nhà cho vay tổ chức, đã tăng lên hơn 300 triệu đô la vào năm 2025. Điểm khác biệt của Maple là hạ tầng tín dụng đạt chuẩn tổ chức; họ có các mối quan hệ sẵn có với quỹ phòng hộ và văn phòng gia đình, những đơn vị vốn đã sử dụng các sản phẩm pool cho vay của họ.
OpenEden, được hậu thuẫn bởi các cựu lãnh đạo Gemini, vận hành một vault TBILL cho phép người mua đủ điều kiện có được tiếp xúc trực tiếp được token hóa với T-bill Mỹ được nắm giữ tại một đơn vị lưu ký được cấp phép ở Singapore. TVL của giao thức đã tăng lên khoảng 180 triệu đô la vào tháng 5 năm 2026 và sản phẩm này nổi bật nhờ đạt được một trong những mức chênh lệch cơ sở thấp nhất giữa lợi suất on-chain và lợi suất T-bill thực tế trong toàn bộ ngành.
Backed Finance tập trung vào các sản phẩm giao dịch trên sàn (ETP) được token hóa và hoạt động dưới sự giám sát của cơ quan quản lý Thụy Sĩ, phát hành các token ERC-20 “vỏ bọc” cho các tài sản bao gồm ETF S&P 500, ETF trái phiếu ngắn hạn và tiếp xúc với hàng hóa. Mô hình của họ nhắm vào các nhà đầu tư châu Âu và châu Á muốn có tiếp xúc với tài sản không định giá bằng USD ở dạng token hóa, một phân khúc mà cả Ondo lẫn các sản phẩm quỹ tập trung vào Mỹ đều không phục vụ tốt.
Trên toàn bộ mười nhà phát hành giao thức RWA hàng đầu theo TVL, tổng tài sản được quản lý đạt khoảng 21,3 tỷ đô la vào ngày 11 tháng 5 năm 2026, với các sản phẩm Trái phiếu Kho bạc Mỹ và quỹ thị trường tiền tệ chính phủ chiếm 74% tổng TVL của toàn ngành.
Phân bổ tập trung TVL kể lại một câu chuyện quan trọng: lĩnh vực này vẫn chưa bị phân mảnh giữa hàng trăm đối thủ ngang sức. Ba giao thức hàng đầu – BlackRock BUIDL, Ondo Finance và Franklin Templeton BENJI – cùng nhau chiếm hơn 60% tổng tài sản chứng khoán chính phủ được token hóa. Mức độ tập trung đó vừa tạo ra rủi ro phụ thuộc mang tính hệ thống vừa tạo nên các “hào lũy” cạnh tranh lớn mà những người tham gia mới phải vượt qua.
Also Read: TAO Rises 4% in 24 Hours: Is Bittensor Becoming AI Crypto’s Next Major Trade?
The Collateral Revolution: How Tokenized RWAs Are Reshaping DeFi Infrastructure
Trường hợp sử dụng có ý nghĩa cấu trúc nhất cho RWA được token hóa không phải là thu lợi suất, mà là chức năng của chúng như tài sản thế chấp chất lượng cao, có sinh lợi trong các giao thức DeFi. Trường hợp sử dụng này vẫn đang ở giai đoạn đầu nhưng đã bắt đầu định hình lại cách các bên tham gia on-chain tinh vi nhất suy nghĩ về hiệu quả sử dụng vốn.
Trong tài chính truyền thống, tài sản thanh khoản chất lượng cao (HQLA) như Trái phiếu Kho bạc Mỹ đóng vai trò xương sống của các hệ thống ký quỹ, thị trường repo và các trung tâm bù trừ phái sinh.
Chúng kiếm lợi suất trong khi được dùng làm tài sản thế chấp, nghĩa là việc sử dụng chúng làm ký quỹ gần như không có chi phí cơ hội so với ký quỹ bằng tiền mặt.
Trên chuỗi, logic đó trước đây không khả dụng bởi các dạng tài sản thế chấp được chấp nhận rộng rãi duy nhất là tài sản crypto biến động (ETH, Bitcoin (BTC)) hoặc stablecoin không sinh lợi (USDC, Tether (USDT)). Ký quỹ USDC làm tài sản thế chấp trong một giao thức phái sinh DeFi đồng nghĩa với việc từ bỏ lợi suất T-bill trên lượng vốn đó.
Trái phiếu Kho bạc được token hóa giải quyết vấn đề này. Một token BUIDL được dùng làm ký quỹ trên một nền tảng phái sinh vẫn kiếm được lợi suất T-bill nội tại của nó.bất kể việc nó có được triển khai làm tài sản thế chấp hay không. Aave và cộng đồng quản trị Compound đều đã đề xuất đưa USDY và các sản phẩm tương tự vào làm tài sản thế chấp hạng 1, với lý do biến động thấp, được bảo chứng bằng lợi suất từ thế giới thực và thanh khoản ngày càng tăng.
Nếu các sản phẩm trái phiếu kho bạc được mã hóa chiếm được dù chỉ 10% trong tổng số 150 tỷ đô la tài sản thế chấp stablecoin hiện đang được sử dụng trên các giao thức DeFi, thì theo phân tích được Binance Research công bố cuối năm 2025, lĩnh vực RWA sẽ chứng kiến thêm 15 tỷ đô la dòng vốn mới chỉ riêng từ việc thay thế tài sản thế chấp.
Rào cản thực tế đối với cuộc cách mạng tài sản thế chấp này nằm ở cơ chế quy đổi. Không giống USDC, được quyết toán tức thì on-chain, hầu hết các sản phẩm trái phiếu kho bạc được mã hóa đều có thời gian quy đổi tính bằng giờ đến ngày, tùy thuộc vào quy trình của đơn vị lưu ký và đơn vị quản lý quỹ.
Đối với các giao thức DeFi cần thanh lý tài sản thế chấp nhanh chóng trong các sự kiện căng thẳng thị trường, độ trễ quy đổi đó tạo ra một sự lệch pha mang tính cấu trúc. Giải bài toán này – dù thông qua thanh khoản thị trường thứ cấp, cơ chế bảo hiểm, hay các thỏa thuận lưu ký mới – là thách thức kỹ thuật và pháp lý chính đối với trường hợp sử dụng làm tài sản thế chấp.
Also Read: Saylor Defends Strategy’s $65B Bitcoin Model Against Ponzi Claims
Những rủi ro cấu trúc mà kịch bản tăng trưởng giá thường xuyên đánh giá thấp
Mọi bản tổng quan về lĩnh vực RWA do các ngân hàng và hãng tư vấn phát hành trong giai đoạn 2025–2026 đều nhấn mạnh các dự báo tăng trưởng. Rất ít bản trong số đó dành mức độ quan tâm tương xứng cho các điểm dễ tổn thương mang tính cấu trúc của lĩnh vực này. Chúng là rủi ro thực sự, đang bị định giá thấp, và xứng đáng được phân tích trực diện.
Rủi ro đầu tiên và cấp bách nhất là khả năng cưỡng chế pháp lý trong điều kiện căng thẳng. Các sản phẩm quỹ được mã hóa hoạt động đúng như mô tả khi thị trường yên ổn và đơn vị quản lý quỹ còn khả năng thanh toán. Câu hỏi chưa được kiểm chứng là điều gì xảy ra khi một đơn vị lưu ký phá sản, một quỹ đình chỉ quy đổi, hoặc một tòa án phá sản xác định rằng người nắm giữ token là chủ nợ không bảo đảm thay vì là chủ sở hữu thụ hưởng của tài sản cơ sở. Chưa có sản phẩm RWA được mã hóa nào trải qua quy trình phá sản tại một khu vực tài phán lớn.
Các khung pháp lý đã tồn tại trên giấy, nhưng tính cưỡng chế của chúng chưa được thử nghiệm trong điều kiện đối kháng. Một bài nghiên cứu học thuật của Trung tâm Tài chính Thay thế thuộc Đại học Cambridge, công bố năm 2024, đã xác định khả năng cưỡng chế chưa được kiểm chứng này là “rủi ro lớn nhất nhưng chưa thể lượng hóa” trên thị trường chứng khoán được mã hóa.
Rủi ro thứ hai là sự phụ thuộc vào oracle. Các tài sản được mã hóa dùng làm tài sản thế chấp trong DeFi cần nguồn cấp giá. Những nguồn cấp giá này đến từ các mạng oracle, chủ yếu là Chainlink. Nếu một oracle báo cáo mức giá lỗi thời hoặc bị thao túng cho một sản phẩm trái phiếu kho bạc được mã hóa trong một sự kiện thanh lý, hậu quả có thể nghiêm trọng hơn đáng kể so với một sai lệch tương tự xảy ra với tài sản thuần crypto, bởi các vị thế bị ảnh hưởng thường lớn hơn nhiều và được nắm giữ bởi các đối tác tổ chức.
Rủi ro thứ ba là sự tập trung ở lớp lưu ký. Phần lớn tuyệt đối tài sản trái phiếu kho bạc được mã hóa đang được lưu giữ bởi một nhóm nhỏ đơn vị lưu ký: BNY Mellon, State Street, và một vài pháp nhân được cấp phép tại Singapore. Nếu bất kỳ đơn vị lưu ký nào trong số này gặp gián đoạn vận hành, tác động đồng thời lên nhiều sản phẩm được mã hóa có thể sẽ rất gay gắt.
Một bản báo cáo nghiên cứu năm 2025 của Ngân hàng Thanh toán Quốc tế (BIS) đã đặc biệt cảnh báo về sự tập trung lưu ký trong các sản phẩm quỹ được mã hóa như một nguồn gây căng thẳng mang tính tương quan, thứ không tồn tại trong các cấu trúc quỹ truyền thống, bởi khả năng composability on-chain đồng nghĩa với việc chỉ một sự cố ở một đơn vị lưu ký cũng có thể kích hoạt làn sóng thanh lý dây chuyền trên nhiều giao thức DeFi cùng lúc.
Rủi ro thứ tư là sự đảo chiều trong quy định. Lập trường quản lý hiện tại của Mỹ đối với chứng khoán được mã hóa đang ở mức “dễ chịu” nhất kể từ khi lĩnh vực này hình thành. Một thay đổi trong ban lãnh đạo SEC, một cú sụp đổ nổi bật của một quỹ được mã hóa, hoặc phản ứng của Quốc hội trước một vụ lừa đảo liên quan đến crypto có thể đảo ngược các hướng dẫn hiện hành, khiến hàng tỷ đô la phân bổ từ tổ chức – vốn được thực hiện dựa trên quy định hiện tại – bị “mắc kẹt”.
Also Read: CoinShares Report: Crypto Funds Added $857M For Sixth Straight Inflow Week
Cơ hội 16 nghìn tỷ đô: RWA sẽ đi về đâu trong 18 tháng tới
Các dự báo dài hạn đáng tin cậy nhất cho RWA đến từ nghiên cứu sơ cấp của những tổ chức có tiếp xúc trực tiếp với thị trường. Ước tính của họ khác nhau đáng kể, nhưng hướng đi thì nhất quán.
Bộ phận công nghệ thị trường tài chính của McKinsey dự báo trong một báo cáo năm 2024 rằng tài sản tài chính được mã hóa có thể đạt 2 nghìn tỷ đô vào năm 2030 trong kịch bản cơ sở, với kịch bản lạc quan lên gần 4 nghìn tỷ đô. Nghiên cứu GPS của Citi ước tính 5 nghìn tỷ đô chứng khoán số được mã hóa vào năm 2030 trong kịch bản cơ sở, tăng lên gần 13 nghìn tỷ đô trong kịch bản chấp nhận tăng tốc. Boston Consulting Group đưa ra quy mô thị trường tiềm năng chỉ riêng cho tài sản kém thanh khoản được mã hóa là 16 nghìn tỷ đô vào năm 2030.
Khoảng cách giữa mức 20 tỷ đô hiện tại và ngay cả những mục tiêu thận trọng nhất cho 2030 cũng hàm ý yêu cầu tăng trưởng gấp 100 lần trong vòng bốn năm. Đó là một tuyên bố phi thường.
Các điều kiện cần để đạt được điều này bao gồm: lợi suất thế giới thực duy trì ở mức cao (một phần sẽ bị thách thức khi lãi suất quay về trạng thái bình thường), môi trường pháp lý tiếp tục nới lỏng trên các khu vực tài phán lớn, giải quyết được bài toán cơ chế quy đổi cho trường hợp sử dụng làm tài sản thế chấp, và sự mở rộng đáng kể của thanh khoản thị trường thứ cấp cho tài sản được mã hóa.
Riêng 18 tháng tới sẽ được định hình bởi ba diễn biến cần theo dõi sát sao. Thứ nhất, khả năng ra mắt các sản phẩm cổ phiếu được mã hóa bởi các sàn lớn; Nasdaq và NYSE đều đã nộp hồ sơ hỏi ý kiến cơ quan quản lý liên quan đến việc phát hành cổ phiếu được mã hóa. Thứ hai, sự trưởng thành của lộ trình Ondo Global Markets, có thể lần đầu tiên mang lại khả năng tiếp cận cổ phiếu ngoài Mỹ được mã hóa cho người dùng on-chain ở quy mô lớn. Thứ ba, kết quả của các văn bản thứ cấp trong khuôn khổ MiCA về chứng khoán được mã hóa, yếu tố sẽ quyết định liệu dòng vốn EU – hiện phần lớn vẫn đứng ngoài – có chảy vào lĩnh vực này với quy mô tổ chức hay không.
Báo cáo State of Crypto năm 2025 của a16z Crypto nhận định RWA là một trong ba lĩnh vực có khả năng cao nhất tạo ra 100 tỷ đô giá trị on-chain tiếp theo, bên cạnh các giao thức tích hợp AI và mạng lưới hạ tầng vật lý phi tập trung.
Các giao thức có vị thế tốt để nắm bắt tăng trưởng không nhất thiết là những cái tên có TVL hiện tại cao nhất. Đó sẽ là những giao thức giải được bài toán cơ chế quy đổi cho trường hợp tài sản thế chấp DeFi, đạt được phân phối cross-chain rộng nhất và xây dựng được hạ tầng pháp lý đủ sức chịu đựng một bài stress test ngoài đời thực. Ondo Finance, với dấu chân cross-chain hiện tại của USDY và sáng kiến Ondo Global Markets, là ứng viên rõ ràng nhất ở lớp giao thức. Nhưng các sản phẩm “bọc quỹ” (fund-wrapper) của BlackRock và Franklin Templeton lại có được niềm tin tổ chức và vị thế pháp lý để thống trị phân khúc phân bổ trực tiếp. Cả hai thị trường đều đủ lớn để sản sinh những kẻ chiến thắng định hình cả ngành.
Read Next: Dogecoin Faces $0.07 Dip Forecast Even As 149 Whale Wallets Accumulate
Kết luận
Việc mã hóa tài sản thế giới thực đã hoàn tất quá trình chuyển đổi từ bằng chứng khái niệm sang thị trường vận hành thực sự. 20 tỷ đô hiện đang nằm trên các blockchain công khai dưới dạng chứng khoán chính phủ được mã hóa, chứng chỉ quỹ thị trường tiền tệ và các công cụ tín dụng không phải là một “con số làm tròn” hay một động thái đầu cơ nhất thời.
Đó là kết quả của chuỗi quyết định dồn tích từ các đơn vị phân bổ vốn tổ chức – những người đã tính toán kỹ bài toán lợi suất, tham vấn cố vấn pháp lý và đi đến kết luận rằng lợi ích vượt trội so với phần rủi ro còn lại.
Vị thế của Ondo Finance ở lớp giao thức phản ánh một lợi thế cấu trúc thực sự: họ đã xây dựng các sản phẩm lợi suất được mã hóa có khả năng composable, hoạt động cross-chain trước khi các ông lớn tổ chức tham gia, và duy trì được vị thế dẫn đầu bằng cách mở rộng kênh phân phối thay vì cạnh tranh ở mảng quan hệ lưu ký – nơi họ không có cửa thắng. Vốn hóa thị trường 2 tỷ đô của giao thức, dù đáng kể, vẫn chỉ chiếm một phần nhỏ so với giá trị giao thức sẽ được tích lũy nếu ngay cả một phần khiêm tốn của thị trường RWA tổ chức được dẫn truyền qua hạ tầng của họ.