預測市場 單在 2026 年 6 月就創造了 56 億美元的成交量，大部分都是押注世界盃賽事結果。
但幾乎沒有下注的人說得出這些賠率究竟是怎樣算出來的——又或者，為何在正確結算的市場中，一張「是」的股份剛好就賠付 1 美元。
這些平台背後的機制其實相當優雅。一旦你理解了它們，你就會用完全不同的眼光來看每一個市場價格。
重點摘要
- 預測市場把事件定價為結算時值 0 或 1 美元的二元合約，目前的股價反映了群眾的隱含機率。
- 採用常數乘積公式的自動做市商可在無需人工對手盤下，持續地設定與更新價格。
- 流動性提供者賺取交易費，但要承受方向性風險；當市場劇烈朝某一方移動時，他們會虧損。
- 預言機透過把真實世界數據送上鏈來結算市場；這是整個系統中爭議最大、技術上也最複雜的部分。
- 受監管的平台如 Kalshi 在 CFTC 監督下營運，而去中心化平台如 Polymarket 則使用智能合約及 UMA 的樂觀預言機。
一股預測市場股份其實代表甚麼？
每一個預測平台上的市場，最後都會結算為兩種結果之一：是或否、A 隊或 B 隊、候選人 X 或候選人 Y。
每個結果都由一種代幣代表。到結算時，勝出的代幣價值正好是 1.00 美元——而落敗的代幣價值則是 0.00 美元。
這種二元賠付結構，使得當前價格變得有意義。
如果「是」股份以 0.63 美元成交，市場集體表達的意思就是：事件以「是」結算的隱含機率為 63%。
價格就是機率，只是以美元計價。
預測市場的股份並不是傳統意義上的賭注。它是一個權利：若某個條件為真，就能拿到 1 美元；若為假，就只能拿到 0 美元。任何時刻的價格，就是邊際交易者願意為這項權利支付的金額。
這種架構之所以重要，是因為它把預測市場和體育投注站區分開來。莊家會自行定價並與你對賭；預測市場平台本身則不持倉，只提供基礎設施。由群眾透過交易活動來決定價格。
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常數乘積做市商如何決定價格
任何雙邊市場中最古老的問題是：當你想交易時，若沒有真人買家或賣家在場，誰來接你的盤？預測市場的解法是自動做市商（AMM）——一個持有兩種結果代幣儲備，並以演算法定價的智能合約。
最常見的公式是 常數乘積做市商（CPMM），也是 Uniswap 用來做代幣兌換的機制。規則很簡單：兩種代幣儲備的乘積在每次交易後都必須維持不變。
實際運作大致如下。假設某市場的流動性池中有 1,000 枚 Yes 代幣與 1,000 枚 No 代幣，乘積為 1,000,000。有位交易者買入 100 枚 Yes 代幣，池子現在只剩 900 枚 Yes。為了讓乘積維持 1,000,000，No 的儲備必須上升到約 1,111 枚，代表該交易者支付了約 111 枚 No 代幣（即 111 美元抵押品），換得名義價值 100 美元的 Yes 代幣。由於池中的 Yes 變得較少，其隱含價格便上升了。
CPMM 公式永遠不會「用盡」流動性，只會更積極地將稀缺性反映在價格上。買入愈多其中一種結果代幣，其價格就會愈高；賣出則會自動壓低價格。
正因為這種持續重新定價機制，預測市場的賠率才能在新資訊出現時即時更新。當事件向某一方傾斜，例如第 89 分鐘進了一球，交易者便會蜂擁買入看好的那一邊，AMM 亦會即時拉高該結果的價格，以反映新的供需平衡。
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流動性提供者如何為資金池注資
AMM 需要啟動資本。總得有人在交易開始前，把初始代幣存入資金池，而這個角色就是流動性提供者（LP）。在 Polymarket 上，任何錢包都可以把 USD Coin (USDC) 抵押品存入一個活躍市場。合約會用這些抵押品鑄造等量的 Yes 與 No 代幣，並存入池中。
LP 會從每一筆用戶買賣結果代幣的交易費中分得一杯羹。大多數預測平台的費率約為交易規模的 1% 至 2%，按在池中投入資本的比例分配給所有 LP。
LP 承擔的風險，在一般 AMM 語境中叫做 無常損失（impermanent loss），但在預測市場中其實更貼切的說法是 方向性風險。若某市場強烈朝「是」移動，例如機率由 50% 升至 90%，資金池在這段過程中會自動賣出大量 Yes 代幣，並累積大量 No 代幣。當市場最終以 Yes 結算時，池中的每一枚 No 代幣都變成 0 美元。LP 的確一路上有收取交易費，但那些費用未必足以彌補 No 代幣庫存的損失。
這種不對稱意味著預測市場中的 LP 一般偏愛結果始終存在真正不確定性的市場。最後結果極度一面倒的市場，對被動 LP 的打擊最為沉重。較精明的參與者會在早期加入流動性，在最活躍的交易階段賺取費用，並在結局變得高度可預期前退出。
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預言機實際如何關閉市場
為機率定價是優雅的部分；把它們結算則是凌亂的部分。
預言機是任何能把真實世界資訊傳遞給智能合約的機制。對預測市場而言，預言機只有一項職責：確認哪個結果真正發生，並觸發賠付。若這一步出錯，或被人操弄，會徹底摧毀整個平台的價值主張。
Polymarket 使用 UMA Protocol 的樂觀預言機（Optimistic Oracle）。大致流程如下：在市場所對應的事件發生後，任何參與者都可以提交一個建議的結算結果。該建議會被預設為正確，除非在挑戰期內（通常為兩小時）有人提出異議。若出現爭議，UMA 代幣持有人會就正確結果進行投票。多數決勝出，而在爭議中站錯邊的一方會沒收保證金。
這種設計被稱為「樂觀」，因為它假設大部分結算都不會被質疑，因此可以低成本處理。只有在真正存在分歧時，才會啟動昂貴且較慢的投票機制。實務上，Polymarket 絕大多數市場都是走無爭議的快速通道完成結算。
樂觀預言機模型在結算速度與安全性之間取捨。大部分結算便宜又即時；邊緣個案、結果模糊、存在爭議或規則糾紛的事件，則會變得昂貴且緩慢。平台必須在規則中，把結果條件定義得足夠精確，以盡量避免掉入這些邊緣情況。
Kalshi 採用另一套做法。作為一間持有 美國商品期貨交易委員會（CFTC） 牌照的受監管衍生品交易所，Kalshi 由其內部合規團隊，結合主要數據來源來結算市場。這樣做速度較快，也較不易受到預言機被操縱的風險，但卻引入了一個受信任的第三方——這正是去中心化擁護者想要排除的對象。
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Polymarket 與 Kalshi 的關鍵差異
Polymarket 和 Kalshi 是目前美國兩大主流預測市場平台，但在架構上卻是截然不同的產品。
Polymarket 建基於 Polygon 網絡。用戶存入 USDC，並完全在鏈上交易結果代幣。在智能合約層面並無 KYC 要求，但 Polymarket 的前端在部分司法管轄區會實施地區封鎖。市場由社群提案，而預言機結算流程則透過 UMA 去中心化。Polymarket 在 CFTC 眼中的監管地位仍屬灰色地帶；該公司曾在 2022 年因向美國人士提供掉期而與 CFTC 達成和解，支付 140 萬美元，之後主要在離岸營運，而大量美國用戶則透過 VPN 存取。
Kalshi 在幾乎所有面向上都走相反路線。它是一間受美國聯邦監管、持牌的交易所。每位用戶都必須完成完整的 KYC。市場由 Kalshi 的合規團隊統一審核，且必須符合 CFTC 指引。結算由內部處理。對機構與主流用戶而言，Kalshi 的法律清晰度是其最大賣點——你交易的是受監管的金融產品，而不是灰色地帶的智能合約。
以下是兩個平台在幾個關鍵面向上的快速比較：
- **監管地位：**Kalshi 持有 CFTC 牌照。Polymarket 以去中心化結構營運，對美國用戶的監管狀態仍具不確定性。
- **抵押品：**兩者都以 USDC 作為主要結算貨幣。
- **市場創建：**Polymarket 允許社群提案市場；Kalshi 則所有市場均由內部團隊策劃。
- **預言機：**Polymarket 使用 UMA 的樂觀預言機；Kalshi 透過內部結算並以主要數據來源作交叉驗證。
- **費用結構：**Polymarket 收取約 1–2% 的交易費；Kalshi 則採用 maker/taker 費率，對大額交易者通常低於 1%。
- **存取方式：**Kalshi 要求所有用戶完成 KYC；Polymarket 只需錢包即可使用，但前端設有地區限制。
兩種模式沒有絕對優劣。Kalshi 在法律安全性與機構級友善方面勝出，而 Polymarket 則在去中心化程度與全球可及性上具有優勢。 access。Polymarket 在市場多樣性與抗審查能力方面勝出。
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為何各平台價格會出現差異，以及套利如何修正差價
由於 Polymarket 和 Kalshi 各自運行獨立的流動池和交易者，同一事件在兩個平台上可以同時以顯著不同的價格進行交易。比如，Kalshi 上一個關於美國大選結果的市場，Yes 或許是 58%，而 Polymarket 在同一問題上卻顯示 54%。
這個價差就創造了套利機會。交易者可以在 Polymarket 以 0.54 美元買入 Yes，再在 Kalshi 以 0.58 美元賣出 Yes（即在 Kalshi 以 0.42 美元買入 No）。如果兩邊市場最終有相同的結算結果，不論結果是什麼，交易者每股都可賺取 0.04 美元的價差。這是典型的無風險套利，而在流動性充足的市場中，這種價差通常會很快被抹平。
實際上，要在不同預測平台之間做純套利，比聽起來困難，主要有三個原因。第一，各平台的結算規則經常略有差異，Kalshi 以某種方式定義的事件，Polymarket 可能用另一種方式定義，導致基差風險。第二，資金自建倉起一直被鎖至結算，可能是數週甚至數月，令小價差的年化回報率未必足以補償機會成本。第三，在 Polymarket 端的 gas 費和跨鏈費用，會吞蝕小倉位的利潤。
即便如此，活躍於 Polymarket 和 Kalshi 的套利者，仍讓選舉和大型體育賽事等高成交量市場的價格大致維持一致。持續存在的價差多出現在流動性較弱的市場，那些地方往往沒有足夠套利資本願意進場。
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是什麼決定一個預測市場是否真正「準確」
將有效市場假說套用到預測市場，有時被稱為群眾智慧：一大群各自根據私人資訊與財務誘因行事的交易者，整體上會比任何單一預測者更精準地為機率定價。
實證證據大致支持這種看法。芝加哥大學的學術研究以及對愛荷華電子市場的研究，一再發現預測市場價格在政治與經濟結果上的表現，優於民調和名嘴預測。尤其是 Polymarket 的價格，已成為選舉期間記者與分析師的標準參考指標之一。
但準確性並非保證。以下三種情況會削弱預測市場的表現：
流動性薄弱令價格容易被操縱。單一一筆大額交易就能在低成交量市場中將價格拉動 10–20 個百分點，而並未反映任何新的現實世界資訊。總流動性低於 50,000 美元的市場，其價格應審慎解讀。
結算模糊會製造噪音。當交易者爭議的不是事件會不會發生，而是平台將如何對其進行分類和結算時，價格反映的就既是事件發生機率，也是結算不確定性。撰寫良好的市場規則至關重要。
資訊交易集中可能帶來兩面效果。如果少數參與者掌握非公開資訊（例如：在選舉市場中擁有內部民調的競選團隊成員），價格會很準確，但那只是因為它們吸收了重大非公開資訊；在 CFTC 的監管框架下，這就引發了合規疑問。
最準確的預測市場往往具有三項特徵：最活躍的交易者基礎、最清晰的結算規則，以及最深厚的流動池。成交量是預測準確度的最佳代理指標。
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誰實際在用預測市場，目的又是什麼
預測市場主要吸引四類截然不同、目標各異的參與者。
散戶投機者最為顯眼。他們對某個事件有看法——體育賽果、政治結果、宏觀數據公布——並希望對其取得財務曝險。對很多人來說，預測市場比體育博彩更具智性刺激，因為賠率是由市場決定，而不是由一間內建抽水優勢的莊家制定。
資訊交易者是那些真正擁有資訊優勢的參與者。知道自己候選人在內部民調中領先共識的政治幕僚會買入 Yes；比市場更仔細研讀聯準會溝通訊息的交易者，會在利率決策市場建立部位。理論上，正是這些參與者令價格變得準確。
流動性提供者是被動參與者，他們把資金存入資金池以賺取手續費。如前所述，他們承擔方向性風險，以換取費用收入。這個角色最適合對結果沒有強烈看法、只想追求收益的參與者。
避險者則是監管機構與機構玩家最感興趣的用例。媒體公司可以針對會影響其生意的選舉結果，對廣告收入進行避險；金融機構可以透過 GDP 或通脹市場對宏觀風險做避險。Kalshi 在監管文件中大力採用這種定位，將自己包裝為正規的衍生品交易場所，而非賭博平台。
了解自己屬於哪一類，會決定哪個平台、哪種策略最合理。持有小額部位的散戶投機者，在 Polymarket 多元的市場目錄上就已足夠；需要監管確定性的機構級避險者，則應該選擇 Kalshi。
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結論
從本質上說，預測市場就是機率引擎。
CPMM 公式確保每一筆交易都會持續更新價格。流動性提供者提供了讓交易得以發生的資本——作為回報，他們賺取手續費並承擔方向性風險。預言機把鏈上合約與現實世界結果串聯起來，不論是透過 UMA 的樂觀式設計，還是透過 Kalshi 受監管的內部結算流程。
6 月份 56 億美元的成交量不是泡沫。
它反映了一種真正的產品市場契合——介乎體育博彩本能與金融工具之間，而這種工具比任何傳統莊家都更透明、利潤率更低，而且資訊含量更高。
世界盃是那個「殺手級應用」。它讓預測市場一舉進入主流視野。
但其底層機制同樣適用於選舉、經濟數據，以及任何具有可定義、可驗證結果的事件。