MARA Holdings（NASDAQ：MARA）公布 2025 年第 4 季淨損 17 億美元，相較一年前淨利 5.283 億美元大幅惡化，主因其 Bitcoin (BTC) 持有部位公允價值下跌 15 億美元，抹去營運獲利。儘管如此，公司仍宣布與 Starwood Digital Ventures 成立合資企業，將其電力優勢的挖礦基地轉向 AI 與高效能運算（HPC），帶動市場關注。
發生了什麼事：Q4 虧損與 Starwood 合作案
營收下滑 6%，由 2024 年第 4 季的 2.144 億美元降至 2.023 億美元，主因本季挖出比特幣的平均價格下跌 14%。全年營收則成長 38%，達 9.071 億美元，但這樣的成長仍被單季龐大的數位資產減損所掩蓋。
截至 2025 年 12 月 31 日，MARA 持有 53,822 枚 BTC，估值約 47 億美元，年增 20%。已上線算力（energized hashrate）成長 25%，達 66.4 EH/s，但仍低於公司原先設定的 75 EH/s 目標——MARA 將這個落差歸因於資本紀律，而非營運失誤。
與財報同時公布的 Starwood 合資案中，MARA 將提供資料中心場址，Starwood 則負責設計、建造、尋找租戶與營運管理。首階段目標 IT 容量逾 1 吉瓦，且規畫藍圖可延伸至 2.5 吉瓦以上。MARA 最多可對單一項目出資 50%，且在電力成本仍具優勢的據點，會繼續進行比特幣挖礦。
本季也是自 2022 年以來，MARA 首度沒有動用其現增掛牌（at-the-market）籌資計畫，而是選擇出售挖出的比特幣以支應營運。另方面，公司收購 Exaion 64% 股權以擴展 AI 能力，並在內布拉斯加州買下了一座 42 兆瓦的資料中心。
儘管虧損巨大——稀釋後每股虧損 4.52 美元，遠高於分析師預期的每股虧損 0.03 美元——MARA 股價在財報公布後仍上漲 6.2%。市場反應似乎與 Starwood 合作消息及公司更廣泛的策略重塑有關，執行長也以強烈語氣定調這次轉型：MARA「不再只是比特幣礦商」。
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為什麼重要：挖礦經濟承壓
這份財報清楚揭示，在價格劇烈波動的時期，持有大量比特幣部位對資產負債表帶來的風險。BTC 價格自第 3 季底的 114,068 美元跌至 12 月 31 日的 87,498 美元，拖累 MARA 的調整後 EBITDA 由一年前的正 7.96 億美元轉為負 15 億美元。
轉向 AI 基礎設施，符合整體挖礦產業的發展趨勢：營運商正加速將手中的電力與機房資產重新包裝，導向利潤更高的運算工作負載，以因應能源供給吃緊與比特幣挖礦經濟性被擠壓的環境。這項策略是否奏效仍有待觀察——MARA 目前尚未從 AI 或 HPC 營運中產生營收，而 Starwood 合資案也仍在早期階段。
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