MARA Holdings（NASDAQ：MARA）公佈 2025 年第四季淨損 17 億美元，而一年前則為淨利 5.283 億美元。由於其 Bitcoin (BTC) 持有部位公允價值下跌 15 億美元，抹去營運收益；同時公司宣佈與 Starwood Digital Ventures 成立合資企業，將其電力資源充沛的挖礦基地轉向 AI 與高效能運算（HPC）。
發生了什麼事：第四季虧損與 Starwood 協議
營收下滑 6%，自 2024 年第四季的 2.144 億美元降至 2.023 億美元，主因為本季開採比特幣的平均價格下跌 14%。全年營收成長 38%，達 9.071 億美元，但這項營收成長被本季龐大的數位資產減損所掩蓋。
截至 2025 年 12 月 31 日，MARA 持有 53,822 枚 BTC，價值約 47 億美元，年增 20%。已上線算力提升 25% 至 66.4 EH/s，但仍低於公司自身 75 EH/s 的目標——MARA 將此落差歸因於資本紀律，而非營運失誤。
與季報同時公佈的 Starwood 合資案，將由 MARA 提供資料中心場址，而 Starwood 則負責設計、建設、租戶開發與營運。第一階段目標是超過 1 吉瓦的 IT 容量，未來規劃則延伸至 2.5 吉瓦以上。MARA 最多可在單一專案中出資 50%，且在電力成本仍具優勢的場址將持續進行比特幣挖礦。
這一季也是自 2022 年以來，MARA 首度未動用「隨市增發」（at-the-market）股票發行計畫，而是選擇出售開採所得的比特幣以支應營運。另方面，公司收購 Exaion 64% 股權以擴展 AI 能力，並在內布拉斯加州買下一座 42 兆瓦的資料中心。
儘管虧損慘重——每股攤薄後虧損 4.52 美元，遠遜於分析師預期的每股虧損 0.03 美元——MARA 股價在財報公佈後仍上漲 6.2%。市場反應似乎與 Starwood 聯盟以及公司更廣泛的轉型布局有關，執行長用相當鮮明的說法來界定這次轉向：MARA「不再只是比特幣礦商」。
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為何重要：挖礦經濟面臨壓力
這份成績單清楚揭示，在價格波動時持有大量比特幣頭寸對資產負債表帶來的風險。BTC 從第三季末的 114,068 美元跌至 12 月 31 日的 87,498 美元，將 MARA 的調整後 EBITDA 從一年前的正 7.96 億美元拉低至負 15 億美元。
轉向 AI 基礎設施呼應了整體挖礦產業的趨勢：在能源供給日益吃緊、比特幣挖礦經濟遭到擠壓之際，營運商正爭相把電力資產重新包裝，導入毛利較高的運算工作負載。這項策略能否奏效仍是未解之題——MARA 尚未從 AI 或 HPC 業務產生營收，而與 Starwood 的合資計畫也仍處於早期階段。
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