兩位著名加密貨幣人物提出不同的架構來解釋以太坊價格變動，揭示了投資者如何評價全球第二大區塊鏈的根本矛盾。密碼學家及比特幣早期貢獻者 Nick Szabo 主張，以太坊的設計導致其效用難以轉化為代幣價值；與此同時，Syncracy Capital 聯合創辦人 Ryan Watkins 則認為敘事以及相對比較，比起財報模型，更主導了第一層區塊鏈的價格走勢。
重點整理：
- Szabo 主張，以太坊的主要應用場景「大多與 ETH 市值脫節」，導致網路效用與代幣價格之間的關聯薄弱，與比特幣儲值屬性的設計形成強烈對比。
- Watkins 認為 ETH 價格自四月由 1,400 美元漲至 5,000 美元的原因，在於敘事的轉換，而非基本面變化，機構觀點也從「瀕臨消亡的平台」變成穩定幣基礎設施。
- 此一辯論凸顯第一層區塊鏈估值方法缺乏共識，市場多以相對價值比較和資金流動為依據，而非可衡量的現金流指標。
應用與價值的結構性脫節
Szabo 於 2025 年九月底結束五年沈寂，重返 X (前 Twitter)，並以明確口吻闡述其觀點：「ETH 價值的一個根本問題是以太坊的主要應用多與 ETH 市場價值脫節。」這是對 Watkins 市場分析的回應。
他舉例說明結果可能與直覺大相逕庭。以太坊「可以非常有用」，其應用「可以帶來巨大收益」，但「ETH 價格仍可能偏低，反之亦然——兩者關聯極小」。
Szabo 與比特幣形成鮮明對比，比特幣「主要用途就是作為儲值，其價格是高度關聯的」。他補充道：「比特幣的設計更適合這一用途，ETH 僅靠模仿無法達到，必須依賴與價格弱相關的其他用途。」對 Szabo 來說，問題根源即在架構本身。
以太坊的效用並未穩定轉化為代幣的價值，而比特幣的作用與價格相互緊密連結。
敘事填補估值真空
Watkins 則從相反角度切入，認為投資者在建構複雜估值模型時徒勞無功，因價格走勢與故事敘述主導結果：「一次又一次，我看到大家過度思考 L1 估值。」他將以太坊近期強勢解讀為敘事轉向，而非基本面突破。
Watkins 對價格變動的解釋直接明瞭。
「$1400 ETH 和 $5000 ETH 的唯一区別就是 Bitmine。」Watkins 如此寫道。
他表示，今年四月「以太坊是垂死的平台」，而現在「它是穩定幣公鏈，也是機構眼中下一個『類比特幣』機會」。
這位研究者並非認同這些敘事，而是指出其對市場造成的影響：「這裡重點不在於這些是否合理，而是缺乏共識估值方法，才讓敘事與相對框架填補市場空白。」
Watkins 一一列舉熱門理論，並未斷言孰真孰假：「ETH 多頭立場是它成為全球 GDP 的提成？還是成為無法內在定價的『可編程比特幣』？兩種皆是？真相是沒人知道。」
這層不確定性迫使市場傾向簡單比較：「BTC 市值兩兆美元，那誰能說 ETH 不該有它一半以上？以太坊功能比比特幣還多，對吧？ETH 市值五千億美元，那 SOL 為什麼不能達到甚至超越？」
他形容這些比較雖「傻氣」，但對交易員有實際參考價值。結論側重實用而非理論：「滲透主流認知且持續存在的資產有極大競爭優勢。這是資金流和敘事的遊戲，直到音樂停下那刻。」
長短句交錯如同本次辯論層層展開。市場或將繼續以敘事、相對價值為 ETH 定價，而 Szabo 提出的疑問仍無解。以太坊架構能否最終實現效用與代幣價值的緊密連結？
目前而言，觀點分歧展示了該資產所處的週期階段。定價基於用途認知，而非量化的基本面。
重要詞彙解釋
第一層區塊鏈指比特幣、以太坊、Solana 等不依賴其他區塊鏈、可獨立處理交易的基礎網路。市值則指流通中所有代幣的總價值，為現價乘以供給量所得。儲值屬性是指資產能夠長期保持購買力，比特幣就是代表。穩定幣係與傳統資產（如美元）掛鉤的加密貨幣，而以太坊則承載了大部分穩定幣交易。
Take rate（平台抽成）意指平台從其中發生的經濟活動中獲取的百分比。相對價值則是指將資產價格與類似資產比較，而非建構內在價值。
結語
Szabo 與 Watkins 的論戰揭示以太坊評價上的斷層。一方指向結構性限制讓效用與價格難以連結，另一方則描述市場實際無視機制、更看重資金流與敘事。或許 Vitalik 將有機會說明，為何兩邊都不完全正確。截至截稿時，ETH 價格報 4,701.92 美元。