2022 年 12 月，一名借款人對區塊鏈貸款的 $36 million 發生違約。這些貸款在鏈上被完美紀錄：所有條款、每一次轉帳與還款時間表，都清楚寫在鏈上，任何人都能查閱。在這個特定案例中，資產本身就是一筆在鏈上發放的貸款。問題在於，沒有人知道該借款人誤報了自己的財務狀況。帳本本身毫無瑕疵，真正的問題出在它所指向的東西：資產的「基本品質」，以及鏈上投資人對此缺乏透明度與理解。
代幣化私人信貸如今已是鏈上規模最大的、非美國國債類別的現實世界資產，約有 $14 billion 經由這些管道流動，收益率達 8%～12% 甚至更高。由於報酬亮眼且結算迅速，資本持續湧入。但其中有很大一部分資本，其實是疊加在抵押品之上，而這些抵押品的品質既沒有在鏈上被妥善證明，也無法被有效驗證。若這個問題得不到解決，未來非常有可能出現更嚴重的失敗案例。
代幣化並沒有把整個問題解完
代幣化是巨大的成就，解決了關於轉移、結算與可組合性等複雜問題。尤其在資產轉移時間上，從數天縮短到幾秒，而且可以無須中介就接入其他系統。代幣必須解決許多傳統證券化做不到的問題。
在信用領域，長久以來最難的問題是：資產是否真的值持有人所宣稱的那個價值？我們怎麼知道這筆貸款是真實存在、且依其宣稱的標準完成審核？所有文件與數字是否都一致？代幣化對這些問題都沒有給出答案。它只是讓「權利請求」在匿名方之間移轉得更快，當這個請求被證明是錯的時候，幾乎沒有任何追索空間。
加密產業承接了傳統金融最薄弱的習慣
巧合的是，我們在傳統金融（tradfi）裡也有同一個問題。儘管加密技術一路上帶來了顯著的突破，但過去加密世界的匿名性反而讓問題更嚴重。傳統金融透過第三方審查貸款檔案來建立信任，我們稱之為「聲明（attestation）層」。在這個模式下，稽核員每年對資產池做一次確認，受託人則在事後數個月才出具報告。服務機構負責代收還款並進行彙總報告。
在這一層又一層的人為流程中，每一方都為自己人工逐筆檢視過的文件背書，或在某些情況下，利用少量自動化工具輔助。不過，傳統金融的根本限制仍在於：一整串人類必須手動檢查各種資產檔案，導致錯誤較多、處理時間拉長，且整個過程預設「聲明鏈中的每一個聲明都可信」。當這套機制失靈時，投資人往往是在已經遭受重大損失之後才發現。
這並非假設情境。當曾是最大次級房貸發行商之一的 New Century Financial 在 2007 年倒閉時，破產調查員發現管理階層早在數年前就知道貸款品質正在下滑，卻仍持續放貸。等到真相曝光時，多數貸款早已賣給別人。做市商早就脫身，最終買單的是終端投資人。
加密貨幣承諾要為傳統金融體系帶來大量改善。但當它把一項品質仰賴人工聲明的資產包進代幣裡，卻把結果稱作「升級」，這就是一次失敗。它沒有意識到，這樣做只是用更快的包裝，複製了同樣的信任假設。
證明是做得到的
即便已經有許多驚人的進步，數位資產產業仍尚未認真面對「未妥善確認資產」所帶來的重大後果。與其繼續維持這種被動流程，其實可以引入多個可行的步驟。
若能將一筆貸款簡化為單一的標準化紀錄，任何人都可以直接從公開資訊中重新計算驗證。只要改用密碼學證明取代審核員簽名，就能依某一標準來驗證資產是否符合資格，而且在整個過程中無須揭露借款人的私人資料。若能對資產池的組成做錨定，任何投資人都能檢查裡面實際包含哪些資產。再把這些報告串接起來，只要本月數字與上月有異動，就會在本月被發現，而不是拖到明年。
被簽名的 PDF 可以被機器可讀的紀錄取代。所謂「有人檢查過了」的口頭或紙本保證，則可以被真正能夠給出證明的憑證所取代。
這一切都不應該需要「信任發行人」。一種只有在你先信任被驗證方時才成立的驗證，根本不是驗證，只是一種禮貌性手續，而我們已經看到這種禮貌要付出多大的代價。真正的證明必須在你是否相信發佈者的前提之外依然成立，因為任何陌生人都能只憑公開資料重現它。
令人不舒服的部分
如果證明技術已經存在，為什麼這麼多代幣化信貸仍然停留在「主張」？實際上，較弱的標準已經足以幫忙募資。收益率高、需求強，投資人願意為未經驗證的抵押品提供資金，因為他們認為這樣的回報足以補償一個自己尚未完全定價的風險。當較寬鬆的標準還能持續運作時，沒有人有動力改採更嚴格的標準。直到有一天它突然失靈，然後對所有人都不再有效。
這件事在私人信貸領域尤為重要，因為該市場仍然非常不透明，卻成長迅速。代幣化國債背後是整個市場都看得見的資產，而一筆代幣化私人貸款背後，通常只有一份多數投資人永遠不會細讀的檔案。這類資產本身就應該隨附證明，但遺憾的是，實務上很少真的這麼做。
上鏈只能證明資產的存在，卻無法證明它有任何價值。除非資產能夠靠自己、在鏈上、向任何提出要求的人證明其所聲稱的內容，否則我們只是在執行傳統金融的信任模型，卻假裝自己已經進化。沒錯，基礎設施是新的，但它仍然運作在過時的假設之上。我們如今已經有能力做得比「單純主張」更好，也必須停止假裝自己早就做到了。