加密世界充滿了各種曾經承諾顛覆世界、卻又悄然淡出的領域。Tokenized real-world assets（代幣化現實世界資產，簡稱 RWA）不是其中之一。當市場其他人過去一年還在爭論 RWA 究竟是真的趨勢，還只是又一個找不到產品落地的流行語時，這個領域低調完成了幾乎沒人辦到的事：規模成長了五倍。
介於 2025 年初到 2026 年 5 月之間，上鏈代幣化資產（不含穩定幣）的總價值，從約 60 億美元跳升到超過 310 億美元。
這種成長不會是意外，更不可能只靠散戶資金。現在進場的買家，是主權財富基金、全球最大資產管理公司，以及那些過去多年逢人就說「公有區塊鏈是笑話」的銀行。
光是這個總量數字就已經相當驚人，但往下拆解後，更值得關注。RWA.xyz 的數據並由 DefiLlama 背書，顯示截至 2026 年 5 月中旬，RWA 版圖的鏈上價值約為 314 億美元。
其中，代幣化美國國債產品就占了超過 68 億美元，在單一產品類別上形成相當醒目的集中度。
Grayscale Investments 一直緊盯這個趨勢。在近期的研究報告中，該公司主張，頑固的通膨反而可能推動代幣化固定收益資產從現在的位置更上一層樓。論述相當直白：當利率走勢不明、傳統發行與分銷管道顯得笨重時，鏈上收益工具開始不再像是噱頭，而更像是未來金融基礎建設的一部分。
重點整理（TL;DR）
- 代幣化現實世界資產在 2025 年初到 2026 年 5 月間，從約 60 億美元成長到 314 億美元，幾乎完全由機構對鏈上收益的需求推動。
- 美國國債產品與貨幣市場基金主宰此一類別，但代幣化私人信貸、不動產與大宗商品，也正開始與之同步擴張。
- 這個領域的成長是結構性的，而非純投機炒作，背後動能來自成本降低、24/7 即時結算，以及逐漸提供鏈上證券法律明確性的監管框架。
代幣化 RWA 究竟是什麼，以及為何定義如此重要
「現實世界資產代幣化」這個詞被使用得非常寬泛，有時反而模糊了重點。嚴格來說，RWA 代幣化指的是：發行一種以區塊鏈為基礎的代幣，代表對鏈下資產的法律請求權，例如國庫券、貨幣市場基金的受益憑證、公司貸款、不動產權益，或是黃金等大宗商品。代幣本身不是資產，而是該資產的可程式化表徵，並承載其經濟權利：收益、本金償還、利潤分配等，皆由底層金融工具所賦予。
這個區別對監管與法律分析極為關鍵。發行在公有鏈上的 BlackRock 代幣化貨幣市場基金受益憑證，雖然同樣以美元計價，卻在法律屬性上與穩定幣截然不同。
基金受益憑證具有登記證券的地位，受《投資公司法》監管，並支付收益。支撐 RWA 代幣的法律架構，是這一波機構採用浪潮，與早期較具投機色彩版本之間的根本差異。
根據 RWA.xyz 數據，截至 2026 年 5 月，鏈上的代幣化國庫券產品總價值就超過 68 億美元，是整個 RWA 版圖中規模最大的子類別。
早期的 RWA 代幣化嘗試——例如 2018、2019 年的房地產切片持有平台，以及 2020 年的黃金支撐代幣——大多未能擴大規模，主因在於法律框架不明確、託管安排不確定，且缺乏可行的機構分銷網路。
現在這一波在這三個面向都取得明顯進展，這是數據所呈現成長軌跡背後最根本的理由。Securitize、Ondo Finance（ONDO）與 Franklin Templeton 各自打造了「合規優先」的代幣化技術堆疊，選擇直接嵌入既有證券法規體系，而不是試圖繞道而行。
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從 60 億到 310 億：時間線與各階段成長動能
代幣化 RWA 市場的成長並非一波推上去，而是可被清楚區分為至少三個階段，每一階段都由不同的機構催化因子驅動。理解這個時間序列很重要，因為它揭示了下一階段資本最可能從何而來。
第一階段橫跨 2024 年大部分時間，由代幣化國庫券產品主導。BlackRock 於 2024 年 3 月在 Ethereum (ETH) 上推出的 BUIDL 基金，以 Securitize 為底層架構，在發行後數週內，管理資產規模（AUM）便突破 5 億美元，成為「公有鏈上大規模機構發行」的關鍵概念驗證。
自 2021 年起就已經在 Stellar (XLM) 與 Polygon (POL) 上營運的 Franklin Templeton FOBXX 基金，也隨著機構配置人開始把鏈上貨幣市場基金視為正規的現金管理工具，而出現再度的大量資金流入。RWA.xyz 的數據顯示，2025 年初整體市場約為 60 億美元，其中有超過 70% 來自國庫券支撐的產品。
第二階段大致落在 2025 年上半年，將私人信貸以有意義的規模搬上鏈。Figure Technologies 與 Maple Finance 各自報告其鏈上私人信貸發放量大幅成長，Maple 在 2025 年中時，累積貸款規模突破 20 億美元。
這一階段的特徵是「追逐收益」：在公開市場固定收益產品利差壓縮之際，機構放貸人開始利用代幣化基礎設施，以更低的營運摩擦來發放與分銷私人信貸。
自 2025 年 1 月到 2026 年 5 月，代幣化 RWA 市場總價值增加了逾 250 億美元，成長速度在同等期間內，沒有任何先前的 DeFi 子類別能與之匹敵。
第三階段、也是推升至 314 億美元的最後一段旅程，則展現出地理區域與資產類別的雙重多元化。歐洲銀行、亞洲主權財富載具與拉丁美洲金融機構，開始在公有鏈與許可鏈上發行代幣化工具。義大利最大銀行 Intesa Sanpaolo，根據 CryptoRank 報導，其加密相關資產曝險從 2025 年第四季約 1 億美元，提升到 2026 年 3 月 31 日接近 2.35 億美元。這樣的變化，代表歐洲銀行業在整體態度上的結構性轉向。
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BlackRock BUIDL 與「機構正當性」效應
若要理解 RWA 如何從邊陲話題變成舞台中央，其實只要看一個產品：BlackRock 的 BUIDL 基金。它在 2024 年 3 月於 Ethereum 上線，架構建立在 Securitize 之上，大約四個月內，就成為全球 AUM 最大的代幣化國庫券基金。這種市場版圖擴張，照理說要花上數年；BUIDL 卻在一個季度內就達成。
截至 2026 年 5 月，根據 Securitize 公開資訊，BUIDL 基金的管理資產規模已突破 25 億美元。
作為比較，BUIDL 的規模如今已超過許多存在數十年的傳統貨幣市場基金。一個兩年前還不存在的產品，如今壓過了一票從「還沒有一半 Crypto Twitter 出生前」就開始經營的老牌競爭者。
不過，更大的故事其實不在 AUM 本身。
而在於 BUIDL 為整個領域帶來的「正當性光環」。這個效果很難被誇大。掌管 BlackRock 的 Larry Fink 多次表示，代幣化就是下一代市場的型態，句點。他並未把這視作科學實驗或邊緣專案，而是視為金融系統終將必須採用的底層管線。
當這樣的訊息出自一位掌管超過 10 兆美元資產的人之口，整個局勢就變了。每一位仍對鏈上曝險猶豫不決的機構投資人，突然獲得了「可以不再只看，而是開始簽支票」的正當性。
截至 2026 年 5 月，BlackRock 的 BUIDL 基金 AUM 已突破 25 億美元，成為規模最大的單一代幣化國庫券產品，也是機構級鏈上金融已然成形的最明確信號。
BUIDL 的架構對理解整個產業運作方式極具參考價值。基金本身在傳統託管架構下，持有短天期美國政府證券與回購協議。Securitize 則在 Ethereum 上發行代表基金受益憑證的代幣。
這些代幣可以 24 小時、7 天不間斷轉移，實時結算，並可作為抵押品用於 DeFi 協議，這是傳統貨幣市場基金受益憑證做不到的。Ondo Finance 則打造了 OUSG 產品，專門包裝 BUIDL 代幣，讓不符合 BlackRock 直接投資最低門檻的更廣泛鏈上用戶，也能間接取得曝險。
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The
Treasury Dominance Problem And What It Reveals About Risk Appetite
國庫券主導問題，以及它揭露的風險偏好
Token 化 RWA（實體資產）成交量過度集中在美國國庫券產品上，同時是這個領域最大的優勢，也是最顯著的限制。國庫券之所以稱霸，是因為它具備每一位機構資金配置人都熟悉的組合：美國政府的信用品質、以美元計價、可預期的收益率，以及深度流動性。把這種產品搬上區塊鏈，可以提升結算效率，而不會增加信用風險，是機構採用門檻最低的形式。
但國庫券的主導地位——根據 RWA.xyz analytics 的數據，超過 50% 的 RWA 總價值都落在政府擔保工具上——也意味著這個領域尚未在真正多元異質的資產類別上證明自己。
私人信貸的 Token 化正在成長，但只佔整體的一小部分。原本被認為會是 RWA 殺手級應用之一的不動產 Token 化，仍處在非常初期的階段。Lofty 與 RealT 已經營運不動產 Token 平台多年，但兩者在鏈上的不動產價值都尚未突破 1 億美元——相較於數十兆美元規模的全球不動產市場，這個數字極為渺小。
截至 2026 年 5 月，超過 50% 的 Token 化 RWA 總價值仍集中在美國政府擔保工具上，這種集中度一方面反映了機構對信用品質的信任，另一方面也顯示出較棘手的 Token 化難題尚未被解決。
不動產採用速度緩慢的原因，揭露了這個領域仍然面臨的真實技術與法律難題。不動產牽涉到各司法管轄區的物權法、實體資產的託管、變化多端的流動性，以及複雜的收益分配結構。Token 化一張國庫券相對簡單：資產標準化、法律權利清楚，託管也由既有金融基礎設施負責。但要 Token 化達拉斯的一棟商用大樓，就必須同時解決不動產法規、產權保險、租金收益分配與當地稅務處理等問題。除非這些更困難的問題能大規模被解決，否則這個領域無法真正發揮其理論上的潛力。
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Ondo Finance 與鏈上發行分銷層
如果說 BlackRock 代表的是 Token 化 RWA 市場的供給端——負責創建合規鏈上工具的機構發行人——那麼 Ondo Finance 則代表讓這些工具能被更廣泛鏈上使用者取得的分銷層。Ondo 的 OUSG 產品將 BlackRock 的 BUIDL 代幣包裝起來，分配給合格的投資人，這些投資人是透過 DeFi 協議而不是傳統券商帳戶來參與。
它的 USDY 產品更進一步，提供一種可產生收益的美元工具，供 OUSG 無法銷售之司法管轄區的非美國用戶使用。
根據 CoinGecko data，截至 2026 年 5 月 17 日，Ondo 的市值約為 17.3 億美元，ONDO 代幣價格約 0.355 美元。這個相對溫和的代幣價格，掩蓋了 Ondo 所建構基礎設施的戰略重要性。Ondo 執行長 Nathan Allman 曾在其公開說明中，把公司的使命描述為打造一個機構級、但同時開放、透明且可及的金融體系，將 Ondo 定位成基礎設施，而非單純的投機代幣項目。
Ondo Finance 的 OUSG 產品已成為 BlackRock BUIDL 代幣的主要分銷機制之一，形成一個雙層架構：機構端負責發行，DeFi 端負責可及性，兩者並行運作而不互相衝突於合規需求。
Ondo 的架構說明了 RWA 領域的一個更廣泛趨勢：出現一個「中介層」（middleware），把機構級產品轉譯為 DeFi 相容格式。Superstate、Backed Finance 與 OpenEden 也在不同地區市場扮演類似角色。
這個中介層關鍵之處，在於它解決了一項根本不相容性：機構級 RWA 產品天生是受許可、需要 KYC 的；但 DeFi 協議則是無許可制的。中介層項目建立一個翻譯層，同時滿足這兩種約束，典型作法是：在受監管的託管結構中持有機構代幣，再向合格用戶發行另一種 DeFi 相容的代幣表示。
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哪些區塊鏈在 RWA 基礎設施競賽中領先
支撐 Token 化 RWA 的底層區塊鏈基礎設施，目前仍未定局。以 BUIDL、OUSG，以及更廣泛 DeFi 生態系的網路效應為核心，Ethereum 目前承載了最大的 Token 化資產價值，但同時正從多個方向面臨實質競爭。
Stellar 是最早承載受監管 Token 化基金產品的網路之一，富蘭克林坦伯頓（Franklin Templeton）的 FOBXX 於 2021 年在 Stellar 上線。Stellar 被設計為支付與資產發行網路，交易手續費低、結算快速，在高頻、低價值資產轉移上擁有結構性優勢。Polygon 則積極把自己定位為 RWA 發行的企業級區塊鏈，與多家大型金融機構合作，並為歐洲及亞洲數筆 Token 化債券發行提供基礎設施。
Avalanche 則透過其子網（subnet）架構吸引機構關注，讓金融機構可以在共享安全層之上，運行擁有自己驗證節點集合的受許可子網。
截至 2026 年，Ethereum 仍然承載最多的 Token 化 RWA 價值，但 Stellar、Polygon、Avalanche (AVAX) 和 Aptos (APT) 都藉由特定機構應用案例快速取得進展，顯示 RWA 基礎設施市場更可能是多鏈並存，而非贏者通吃。
這場基礎設施競賽中，最近最有趣的發展，是 Aptos 作為機構級 RWA 鏈的崛起。
Franklin Templeton 在 2024 年初擴展其 FOBXX 基金至 Aptos，並指出 Aptos 的 Move 程式語言與高吞吐量，是金融應用上的優勢。Brevan Howard 與其他多家機構配置人也在探索基於 Aptos 的 Token 化基礎設施。Aptos 在實驗室環境下每秒可處理逾 160,000 筆交易，相較於 Ethereum 正常運作時每秒約 15–30 筆，技術上更適合高頻金融結算——儘管在可預見的未來，Ethereum 的網路效應仍佔決定性優勢。
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促成機構採用的監管架構
推動 RWA 市場成長的首要關鍵因素，其實不是技術，而是監管。在過去 18 個月內，美國、歐盟及數個亞洲關鍵司法管轄區，針對 Token 化證券的法律框架已大幅釐清，形成一個機構資金可以運作的合規環境。
在美國，證券交易委員會（SEC） 在現任領導下的態度轉變至關重要。SEC 針對數位資產證券由券商保管的職員指引中，明確指出在現有監管框架下，註冊券商可以使用分散式帳本技術來託管 Token 化證券，消除了阻礙機構託管人參與 Token 化產品的一大合規障礙。紐約梅隆銀行（BNY Mellon） 的數位資產託管平台以及 道富銀行（State Street） 的 Token 化相關計畫，都在該指引發布後加速推進。
SEC 於 2024 年發布、釐清券商可託管 Token 化證券的職員指引，移除了機構採用 RWA 的核心合規障礙之一，並引爆傳統大型金融機構大規模建置數位資產託管基礎設施的浪潮。
在歐洲，歐盟的 DLT Pilot Regime（DLT 試點機制） 自 2023 年進入實際運作階段，並在 2025 年前後擴大適用範圍，為 Token 化證券在經過調整的既有金融市場規範下進行交易與結算，提供了沙盒框架。
多家歐洲銀行已透過 DLT Pilot Regime 發行並交易 Token 化債券，產生的實際交易數據，正被監管機關用於制定永久性規則。德意志交易所（Deutsche Börse） 的 D7 平台與 Euroclear 的 DeFi 橋接專案，都在 DLT Pilot Regime 授權下運作。新加坡金管會 MAS 也透過 MAS Digital Asset 框架，為 Token 化資本市場產品建立清晰的發牌途徑，吸引亞太地區大量機構創新實驗。
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私人信貸 Token 化與 1.5 兆美元機會
在過去十年間，美國私人信貸已成長為一個 1.5 兆美元的資產類別，主因是機構對浮動利率、高收益工具的需求，而銀行在監管資本要求收緊後，逐步退出這塊市場。私人信貸 Token 化——也就是把私人貸款的募資、分銷與服務流程放到區塊鏈基礎設施上——代表了其中一個最大型的結構性機會。在整個 RWA 領域裡，這既是一個巨大的機會，也是執行層面最複雜的挑戰之一。
Maple Finance 一直是鏈上私募信貸中最受矚目的參與者之一。其平台允許機構出借人在線上發起並管理加密原生與現實世界的私募信貸池，借款人的盡職調查與信貸審核則由鏈下的池子代表負責，他們並承擔第一損失的風險。
Maple 在 2025 年年中報告稱，其累計貸款規模突破 20 億美元，違約率顯著低於早期鏈上信貸批評者的預期。Goldfinch Finance 則採取不同路線，聚焦於新興市場借款人，以及東南亞、拉丁美洲與非洲的中小企業，這些主體通常較難取得傳統信貸市場的資金。
截至 2025 年年中，鏈上私募信貸平台累計處理了超過 20 億美元的貸款規模，證明機構級的信貸審核可以與以區塊鏈為基礎的發行與結算基礎設施相容。
私募信貸的代幣化解決了真實的營運問題。傳統私募信貸基金管理涉及大量人工對帳、淨值（NAV）季結並要數週後才公布，而且投資人流動性通常被鎖定三到七年。代幣化私募信貸則可以支援二級市場交易、基於鏈上貸款表現數據的即時淨值計算，以及向代幣持有人自動分配利息。Apollo Global Management 與 Hamilton Lane 都已試點將其私募信貸與私募股權基金產品代幣化，利用區塊鏈基礎設施降低管理成本並提升投資人報告品質。
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風險版圖：預言機失靈、法律可執行性與流動性幻覺
RWA 部門的快速成長帶來了必須嚴肅面對的真實風險，而市場中最具專業度的參與者也對此相當坦率。其中有三大類風險在結構上尤為重要：對預言機的依賴、違約情境下的法律可執行性，以及代幣化在本質上缺乏流動性的資產周圍所創造的「流動性幻覺」。
在 RWA 情境中，預言機風險是指鏈上工具對鏈下數據來源的依賴，以維持正確的定價。一檔代幣化公司債若要在 DeFi 協議中作為抵押品，就需要可靠的鏈上價格數據。
如果預言機數據被操縱、延遲，或根本就是錯的，該代幣作為抵押品的價值就會偏離其所對應的基礎債券的真實價值，可能引發接受這類代幣為抵押品的各協議間連鎖清算。Chainlink 的儲備證明架構及其近期擴展的現實世界數據饋送，是 RWA 領域中最廣泛使用的預言機基礎設施，但預言機失靈仍是一種尾端風險，再怎麼加固基礎設施也無法完全消除。
在違約情境下，代幣化資產請求權的法律可執行性，在多數法域仍屬未解問題，這是一項隨代幣化工具總價值增加而日益重要的結構性風險。
法律可執行性可以說是這個領域中影響最深遠的風險。關鍵問題在於：在違約情境下，代幣持有人能否透過法院，對基礎資產的發行人主張其經濟權利？這一點在任何主要法域都尚未在大規模上受到檢驗。
多數代幣化 RWA 結構倚賴一個法律包裝載體：例如特殊目的載體（SPV）或已註冊基金結構，由其持有基礎資產，並在契約上負有履行代幣持有人請求權的義務。
這一法律包裝在實際破產程序的壓力下能否存續——包括其他債權人的競合請求，以及各種法域衝突帶來的複雜性——只有在某一大型發行人違約時，市場才會真正知道答案。
SSRN 的學術研究者已詳盡記錄了這種可執行性的模糊性，並指出跨境的代幣化資產結構尤其面臨挑戰，因為證券法仍高度依賴各自法域並呈碎片化。
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下一個 1000 億美元將從哪裡來，以及什麼可能阻止它
將代幣化 RWA 的市值從 310 億美元推進到 1000 億美元，在紙上構想並不困難。這大致意味著要將目前市場規模增加約三倍，而在現有成長率下，只要動能維持，這一目標在 18 至 24 個月內就可能達成。更困難的問題在於：下一波成長浪潮將由哪些資產類別承載，以及哪些機構性障礙仍待突破。
在可見的短期內，最具說服力的成長動能來自：代幣化貨幣市場基金將其用戶基礎擴展至亞洲與拉丁美洲的金融體系；隨著 Apollo、Hamilton Lane 與 KKR 加深其鏈上基金實驗，私募信貸代幣化開始擴張規模；以及在監管機關為代幣化股票的二級市場交易提供更明確的框架之後，代幣化股票逐步取得更大牽引力。
Robinhood 宣布在歐洲探索代幣化股票交易基礎設施，這表明在股票端，分銷層的創新正在加速。Coinbase 的機構服務部門同樣開始將自己定位為美國市場中代幣化證券的託管與分銷層。
RWA 部門邁向 1000 億美元的道路，很可能會經過私募信貸、代幣化股票，以及向亞洲與拉丁美洲金融體系的地理擴張，其實現時間高度取決於這些法域中的監管明朗程度。
可能放緩或逆轉該部門成長的因素同樣具體可見。
若出現牽涉代幣化 RWA 產品的重大違約事件，尤其是在這種情況下，代幣持有人發現自己的法律請求權比原先想像中弱得多，將會嚴重損害機構信心。美國公債殖利率若大幅上升，會削弱代幣化收益產品相對於傳統替代品的吸引力，從而減緩資金流入該部門最大類別產品的速度。而若某檔大型代幣化基金發生重大預言機失靈或智能合約被攻擊事件，則可能引發監管審查，導致新發行活動在數個季度內被凍結。這些情境都並非低機率事件。該部門的風險管理基礎設施正在成熟，但尚未經歷那種足以暴露結構性弱點的不利壓力情境測試。
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結論
代幣化現實世界資產市場在約 16 個月內，從 60 億美元成長到 314 億美元，這是 2025 與 2026 年金融市場中最重要的結構性發展之一。這並不是傳統意義上的「加密故事」，而是既有金融工具遷移上鏈的故事，推動者主要是那些更在乎結算效率與成本降低，而非去中心化意識形態的機構行為者。
該部門目前的架構，以美國國債產品為主體，由少數合規導向的中介層提供服務，並依賴少數幾個法域的監管善意；這既是其最大優勢，也反映出其潛在發展空間仍然寬廣。
真正困難的問題——跨境的法律可執行性、多元實體資產的代幣化、公眾鏈上私募信貸審核的擴展，以及為代幣化工具建立深度二級市場——目前都仍在持續演進之中。