预测市场 在 2026 年 6 月单月就创造了 56 亿美元的成交量。其中大部分交易押注于世界杯结果。
但几乎没有下注的人能说清这些赔率是怎么算出来的，或者为什么一个被正确结算的“Yes”股份恰好兑付 1 美元。
这些平台背后的机制其实相当优雅。一旦理解之后，你看待每一个市场价格的方式都会改变。
要点速览
- 预测市场把事件定价为在结算时价值为 0 美元或 1 美元的二元合约，当前股价反映的是群体的隐含概率。
- 使用常数乘积公式的自动做市商可以在无需人工对手盘的情况下连续设定和更新价格。
- 流动性提供者赚取交易手续费，但承担方向性风险，当市场急剧朝某一结果移动时，他们会亏损。
- 预言机通过将现实世界数据喂到链上来结算市场；这是系统中争议最多、技术上也最复杂的部分。
- 受监管的平台如 Kalshi 在 CFTC 监管下运行，而去中心化平台如 Polymarket 则使用智能合约和 UMA 的乐观预言机。
一份预测市场股份究竟代表什么
每一个预测平台上的市场最终都会落在两种结果之一：是或否，A 队或 B 队，候选人 X 或候选人 Y。
每个结果由一个代币表示。到结算时，胜出结果的代币精确价值 1.00 美元，而失败结果的代币精确价值 0.00 美元。
这种二元支付结构赋予了当前价格以含义。
如果一份“Yes”股份以 0.63 美元成交，那么这个市场整体上就在表达：该事件以 Yes 结果结算的隐含概率为 63%。
价格就是概率，只是用美元计价。
预测市场股份并不是传统意义上的赌注。它是对“若某一条件为真则兑付 1 美元，为假则兑付 0 美元”的索取权。任何时刻的价格，都是边际交易者愿意为这一索取权支付的金额。
这样的框架之所以重要，是因为它把预测市场和传统体育博彩公司区分开来了。博彩公司自己定价并站在对手盘一侧。预测市场平台本身不持仓，只提供基础设施。价格由整个市场通过交易活动共同形成。
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常数乘积做市商如何设定价格
任何双边市场中最古老的问题是：当没有现成的人类买家或卖家时，谁来接你的盘？预测市场通过自动做市商（AMM）来解决这一问题——一个持有两种结果代币储备并按算法定价的智能合约。
最常用的公式是常数乘积做市商（CPMM），这也是 Uniswap 进行代币兑换所采用的机制。规则很简单：两种代币储备的乘积在每一次交易之后必须保持不变。
实际运作如下。假设某个市场的流动性池中有 1,000 个 Yes 代币和 1,000 个 No 代币，乘积为 1,000,000。一位交易者买入 100 个 Yes 代币。池中 Yes 代币变为 900 个。为了把乘积维持在 1,000,000，No 储备必须上升到约 1,111 个，这意味着交易者用大约 111 个 No 代币（相当于 111 美元抵押品）换取了名义价值 100 美元的 100 个 Yes 代币。因为池中的 Yes 代币更稀缺了，其隐含价格刚刚上升。
CPMM 公式从不会“用光”流动性，它只是会更激进地给稀缺性定价。不断买入某个结果代币会推高它的价格，卖出则会压低价格，这一过程完全自动完成。
正是这种持续的价格重定，才让预测市场的赔率能随着信息到来实时更新。当事件朝某一方向发展时，比如第 89 分钟踢进一球，交易者会蜂拥买入更有希望的一方，AMM 会立刻提高该结果代币的价格，以反映新的供需平衡。
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流动性提供者如何为资金池“上水”
AMM 需要起始资金。在任何交易开始前，必须有人向池中注入初始代币，这一角色由流动性提供者（LP）来承担。在 Polymarket 上，任何钱包都可以向活跃市场存入 USD Coin (USDC) 抵押品。合约会用这些抵押品铸造数量相等的 Yes 和 No 代币，并一并注入资金池。
当用户买卖结果代币时，LP 会按比例分享每一笔交易收取的手续费。在大多数预测平台上，这个费率在交易额的 1% 到 2% 之间，按资金占比分配给所有在池中提供资金的人。
LP 承担的风险在标准 AMM 语境下被称为无常损失，但在预测市场中更准确的说法是方向性风险。如果某个市场强烈朝 Yes 移动，比如概率从 50% 升到 90%，那么资金池在这一过程中会自动卖出大量 Yes 代币并吸收大量 No 代币。当市场以 Yes 结算时，池中所有 No 代币都将变为 0 美元。LP 虽然一路上赚取了手续费，但这些收入可能不足以覆盖持有 No 代币仓位的损失。
正因这种不对称，预测市场中的 LP 更偏好结果在整个生命周期内始终存在“真不确定性”的市场。最终极度一边倒的市场会对被动 LP 造成最惨痛的打击。老练的参与者往往会在早期注入流动性，在交易最活跃的阶段赚取手续费，然后在结算结果高度明朗之前撤出。
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预言机如何真正“关掉”一个市场
给概率定价是优雅的部分，给结果结算则是混乱的部分。
预言机是任何把现实世界信息传递给智能合约的机制。对预测市场来说，预言机只有一个任务：确认究竟是哪一个结果发生了，并触发兑付。如果出现错误，或者被人操纵，整个平台的价值主张都会被摧毁。
Polymarket 使用 UMA 协议的乐观预言机。其工作流程是：在某个市场对应的事件发生后，任何参与者都可以提交一个拟议的结算结果。该提议会被默认视为正确，除非有人在挑战窗口（通常为两小时）内对其提出异议。一旦被挑战，UMA 代币持有者会对正确结果进行投票。多数票获胜，争议中失败一方将被没收保证金。
这种设计之所以被称为“乐观”，是因为它假定大多数结算不会遭到质疑，因此可以低成本处理。只有在存在真正分歧时，才会触发昂贵而缓慢的投票机制。实际运行中，Polymarket 绝大多数市场都通过这一“快速路径”无争议结算。
乐观预言机模型在结算速度和安全性之间做了权衡。绝大多数结算既便宜又即时。边缘案例、结果模糊、事件有争议、规则引发争论时，则会变得昂贵而缓慢。平台规则必须足够精确地定义结果条件，以尽量避免这些边缘案例。
Kalshi 采用了不同的路线。作为一家持有 美国商品期货交易委员会（CFTC） 牌照的受监管衍生品交易所，Kalshi 由其内部合规团队结合一手数据源来结算市场。这种方式更快，也更不容易遭到预言机层面的操纵，但它引入了一个被信任的第三方——这恰恰是去中心化拥护者想要消除的东西。
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Polymarket 与 Kalshi 的关键差异
Polymarket 和 Kalshi 目前是美国最主要的两大预测市场平台，但在架构上它们几乎是两种完全不同的产品。
Polymarket 运行在 Polygon 网络上。用户存入 USDC，并在链上交易结果代币。在智能合约层面没有强制 KYC，不过 Polymarket 的前端在部分司法辖区会做地理限制。市场由社区发起提案，预言机结算过程通过 UMA 去中心化实现。Polymarket 在 CFTC 那里的监管状态依旧处于灰色地带：该公司在 2022 年因向美国个人提供互换交易与 CFTC 达成和解，支付了 140 万美元，此后主要在离岸运营，而大量美国用户则通过 VPN 访问。
Kalshi 在几乎每一个方面都与之相反。它是一家美国受监管的联邦持牌交易所。每一位用户都要完成完整的 KYC。市场由 Kalshi 合规团队精挑细选，必须符合 CFTC 指南。结算在内部完成。对机构和主流用户而言，Kalshi 的法律确定性是其最大卖点——你交易的是受监管的金融产品，而不是处在灰色地带的智能合约。
下表是这两个平台在关键维度上的快速对比：
- **监管状态：**Kalshi 拥有 CFTC 牌照。Polymarket 在去中心化架构下运营，对美国用户而言监管仍不明朗。
- **抵押品：**两者都使用 USDC 作为主要结算货币。
- **市场创建：**Polymarket 允许社区发起市场提案。Kalshi 则由内部团队统一策划所有市场。
- **预言机：**Polymarket 使用 UMA 的乐观预言机。Kalshi 则依赖内部结算和一手数据核验。
- **费率结构：**Polymarket 收取约 1–2% 的交易费。Kalshi 使用挂单／吃单费率模式，大额交易者通常低于 1%。
- **准入方式：**Kalshi 要求所有用户完成 KYC。Polymarket 只需连接钱包即可使用，前端则施加地区性限制。
两种模式都谈不上绝对优劣。Kalshi 在法律安全性和对机构用户的吸引力上占优；Polymarket 则在开放性、去中心化和全球可达性方面更具优势。 access。Polymarket 在市场多样性和抗审查性方面获胜。
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为什么各个平台的价格会出现偏差，以及套利如何修复这种偏差
由于 Polymarket 和 Kalshi 运行的是彼此独立的流动性池，也拥有各自独立的交易者，同一事件在同一时间内，往往会在两个平台上表现出显著不同的价格。比如，对于同一场美国大选结果的市场，Kalshi 上“是”的价格可能是 58%，而 Polymarket 上却是 54%。
这之中就产生了套利机会。交易者可以在 Polymarket 以 0.54 美元买入“是”，同时在 Kalshi 以 0.58 美元卖出“是”（具体操作是以 0.42 美元在 Kalshi 买入“否”）。如果两个市场最终以同样的方式结算，无论结果如何，交易者都可以在每份合约上赚取 0.04 美元的价差。这就是典型的无风险套利，在流动性充足的市场中，这类价差会很快被抹平。
在实践中，跨预测平台的纯套利要比听起来难，主要有三个原因。第一，各个平台的结算规则往往略有不同，Kalshi 对某一事件的定义方式可能与 Polymarket 不一样，从而引入基差风险。第二，从建仓到结算这一段时间里，资金会被锁定，可能是几周甚至几个月，这意味着在考虑机会成本后，一个很小的价差在年化收益率上未必划算。第三，在 Polymarket 这一侧的链上 gas 费用以及跨链桥接成本，会侵蚀小仓位的利润空间。
尽管如此，活跃在 Polymarket 和 Kalshi 上的套利者，仍然在选举和重大体育赛事等高成交量市场中，保持了价格的大体一致。那些持续存在较大价差的，通常是流动性较差的市场——套利资金根本懒得参与。
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什么决定了一个预测市场是否真正“准确”
将有效市场假说应用到预测市场，有时被称为群体智慧：一个由大量交易者组成的群体，在各自基于私人信息并受财务激励驱动的情况下，整体上会比任何单个预测者更准确地给出概率定价。
实证证据总体上支持这一观点。芝加哥大学的学术研究以及对爱荷华电子市场的多项研究都一再表明，在政治和经济结果的预测上，预测市场价格往往优于民调和专家预测。尤其是 Polymarket 的价格，在选举期间已经成为记者和分析师的标准参考指标。
但准确性绝非保证。以下三种情况会削弱预测市场的表现：
流动性稀薄会让价格极易被操纵。在低成交量市场中，一笔大单就能将价格推高或压低 10–20 个百分点，而这可能完全不反映任何新的现实世界信息。总流动资金不足 5 万美元的市场，解读时应格外谨慎。
结算存在歧义会引入噪音。当交易者对“市场会如何结算”存在分歧时——不是对事件是否会发生有分歧，而是对平台将如何认定事件结果有分歧——价格反映的就既包括事件发生的概率，也包括结算的不确定性。因此，清晰且严谨的市场规则至关重要。
信息交易高度集中则可能带来双重效应。如果少数参与者掌握非公开信息（比如：掌握内部民调数据的竞选团队成员在选举市场中下单），那么价格确实会很准确，但这仅仅是因为价格已经纳入了重要的非公开信息，这在 CFTC 规则下会引发监管层面的疑问。
预测最准确的平台，通常同时具备三点：活跃的交易者基础、清晰的结算标准以及深厚的流动性池。成交量是预测准确度最好的单一代理指标。
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谁在真正使用预测市场，以及他们为什么来
预测市场吸引了四类截然不同的参与者，每一类的目标都不同。
散户投机者是最显眼的一群人。他们对某个事件有自己的看法——一场体育比赛的结果、一场政治选举的走向、一份宏观数据的公布——并希望在财务上押注这一观点。对很多人来说，预测市场比体育博彩更有智力含量，因为这里的赔率是由市场决定的，而不是由拥有内置优势的庄家设定。
信息交易者是那些拥有真实信息优势的参与者。比如，一个知道自己候选人内部民调领先于市场共识的政治顾问，会买入“是”。又比如，一个比其他人更仔细研究美联储沟通细节的交易员，会在利率决议相关市场上建立仓位。从理论上讲，正是这些参与者让价格变得更加准确。
流动性提供者是相对被动的一群人，他们向资金池注入资本以赚取手续费。正如前面提到的，他们承担方向性风险，以此换取手续费收入。这个角色最适合那些对结果没有强烈观点、只想赚取收益的人。
对冲者则是监管机构和机构玩家最看重的用例。一家媒体公司可以通过在选举结果市场上建仓，对冲那些可能影响其广告收入的政治结果。一家金融机构可以通过在 GDP 或通胀市场上建立头寸，对冲宏观风险。Kalshi 在其监管文件中一直强调这一定位，把自己包装成一个合法的衍生品交易场所，而不是赌博平台。
弄清自己属于哪一类参与者，有助于判断该用哪个平台、采用哪种策略。小资金的散户投机者，在 Polymarket 多样化的市场目录中就能获得不错的体验。而需要监管确定性的机构对冲者，则更适合待在 Kalshi。
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总结
从本质上讲，预测市场就是概率引擎。
CPMM 公式会在每一笔交易后持续更新价格。流动性提供者投入资本，让交易成为可能——作为回报，他们赚取手续费并承担方向性风险。预言机则完成闭环，将链上合约与现实世界的结果连接起来，不管是通过 UMA 的乐观式设计，还是通过 Kalshi 这种受监管的内部结算流程。
6 月份 56 亿美元的成交量不是泡沫。
它反映的是一种真正的产品适配：在体育博彩本能与一种更透明、利润率更低、信息密度更高的金融工具之间，找到了契合点——这种工具远胜传统的庄家模式。
世界杯是那个杀手级应用。正是它把预测市场推到了主流视野里。
但其底层机制，同样适用于选举、经济数据，乃至任何具有可定义、可验证结果的事件。