在2025年10月，Grayscale Investments标志着加密货币机构采用的一个里程碑时刻。 世界上最大数字资产投资平台宣布，其以太坊信托ETF(ETHE)、以太坊迷你信托ETF(ETH)和Solana信托(GSOL) 成为首批在美国上市的现货加密交易产品，可以进行质押。
对习惯于应对监管阻力的行业而言，这一发展不仅仅是产品的改进。 它表明了美国监管机构对区块链最基本机制之一的看法发生了根本性变化，即网络安全和被动收入生成。
这一宣布是在多年监管紧张、执法行动和失败尝试之后发布的。 就在两年半之前，2023年2月，证券交易委员会迫使加密货币交易所Kraken支付3,000万美元罚款，并关闭其美国质押业务， 指责其违反证券法。
SEC主席加里·根斯勒曾警告整个行业称，质押即服务构成了未经注册的证券发行， 从而有效地划定了一条抑制创新并将质押活动推向海外的红线。 现在，这条红线突然消失了。Grayscale的推出不仅仅是对现有产品增加一项功能。 它代表着监管演变、技术成熟和日益加大的机构压力的顶点，已经将质押从合规风险转变为可接受的主流投资策略。
本文探讨了促成Grayscale历史性成就的力量、使其成为可能的监管框架、机构必须克服的操作复杂性， 以及这一发展对加密资产管理未来的意义。理解这一转变需要研究政策、技术和市场动态的交汇点， 并认识到发生在2025年10月6日的事件是多年努力的结果。
为什么质押是一个监管难题
要理解Grayscale 2025年10月推出的重要性，首先必须了解什么是质押，以及为什么监管者对此持怀疑态度。 质押是参与者在权益证明区块链网络中抵押加密货币代币以验证交易和保护网络的过程。 与依赖于计算难题求解的工作量证明系统（如比特币）不同，以太坊和Solana等权益证明网络根据其在协议中锁定或“质押”的加密货币数量选择验证者。 遵守规则的验证者通过新铸造的代币和交易费用获得奖励。 试图操控系统的验证者则面临被减少或“削减”其质押资产作为惩罚的风险。
对于个别代币持有者来说，质押提供了一种赚取被动收益的方法——通常网络每年回报率在2%到8%之间， 同时也为区块链安全作出贡献。这一机制已成为现代区块链网络运营的核心。 以太坊在2022年9月通过一项称为“合并”的升级，从工作量证明转变为权益证明， 目前大约28%的流通ETH被质押。
2020年作为权益证明网络推出的Solana，其流通供应中超过50%是活跃质押的。这些高参与率反映了质押对于网络功能的经济激励和技术必要性。
然而，在2025年之前，从SEC的角度来看，质押呈现出一个监管问题。委员会的关注集中在三个相互关联的问题上：证券分类、托管风险和收益披露。 当中介机构——交易所、托管人或投资平台——代表客户质押资产以换取奖励分成时，SEC从豪伊测试的角度看待这种安排， 豪伊测试是最高法院定义投资合同的先例。根据豪伊，如果一种安排涉及将资金投入到一个共同企业， 并期待从他人的努力中获得利润，则构成证券。
SEC认为，当客户将代币转移到像Kraken这样的平台，并期望通过平台的验证者业务获得质押奖励时，他们是在参与一种投资合同。
客户投资资金（加密货币），将其与他人共同投入一个企业（平台的质押基础设施）， 以期待从他人的努力中获利（平台的验证者管理、节点操作和技术专业知识）。 SEC主席加里·根斯勒在2022年9月公开说明了此观点，称通过中介质押“看起来与贷款非常相似——仅仅是标贴上的一些改变”。
委员会对Kraken的2023年2月的执法行动使这些担忧成了监管教义。根据SEC的投诉， Kraken自2019年以来为零售投资者提供质押服务，广告年回报率高达21%。 该平台集中客户加密资产，并将其质押在各种权益证明网络上，分配奖励给客户，同时保留佣金。 SEC指控这些活动构成了未经注册的证券发行，因为Kraken未能根据1933年证券法提供所需披露， 使投资者没有充分了解风险、费用及平台运营的信息。
和解协议要求Kraken立即在美国停止所有质押服务，并支付3000万美元的罚款。在宣布后接受电视采访时， 根斯勒向更广泛的行业发出了严厉警告。他告诉CNBC，“其他平台应该注意到这一点，并寻求合规，”补充道， 公司在提供质押时需要“进行适当的披露和注册。” 当被问及质押服务是否普遍违反证券法时， 根斯勒建议平台理论上可以向SEC注册其质押计划，但他几乎没有提供关于如何注册或此类注册的详细信息。
Kraken的和解在加密行业引发了冲击波。Coinbase的首席执行官布莱恩·阿姆斯特朗公开质疑SEC的方法是否会完全禁止美国零售投资者的质押。 监管机构中最具加密友好声音之一的委员赫斯特·皮尔斯对和解协议表达了尖锐的反对，称其为“家长制和懒惰”。
她批评机构关闭一个“运作良好的”项目，而不是努力制定一个允许质押继续进行的注册框架。 “最令人担心的是，我们对注册违规的解决方案是完全关闭一个运作良好的项目。”皮尔斯写道。
执法行动立即给加密平台和资产管理者带来了操作上的挑战。 几家交易所缩减或区域限制了它们的质押服务。每当现货以太坊ETF申请在2024年初开始大量流入SEC时， 发行者最初在其提案中包含质押条款。例如，黑石的iShares以太坊信托申请中考虑了将ETF的ETH持仓质押以为股东产生额外回报的可能性。
然而，随着SEC评论过程的进行，显然质押仍是一个雷区。到以太坊ETF在2024年7月最终推出时， 每个发行者都修改了其文件，明确表示不会参与质押。黑石的获批文件中包含语言，确认信托不会“直接或间接从事任何使信托的任何部分ETH 成为以太坊权益证明验证对象或用于赚取附加ETH或产生收入的行动。”
这造成了一种尴尬的局面。以太坊ETF通过受监管的传统经纪账户为投资者提供了对ETH价格波动的敞口——这是一个重大成就。 但它们故意排除了现代以太坊运营所固有的收益成分。这就像推出一只股息股票ETF，但禁止基金收集股息。 行业内观察者认识到这是出于监管必要性的妥协，而不是投资逻辑。 黑石数字资产负责人罗比·米特尼克在2025年3月公开表示，以太坊ETF在没有质押能力时是“一种不完美”， 问题不在于质押是否最终会被允许，而是何时——以及需要发生哪些变化才能使其成为可能。
转折点：2025年改变了什么
从2023年2月的Kraken执法行动到Grayscale 2025年10月的质押推出，这段路既不直线也不确定。 它需要SEC领导层的改变、法律解释的演变、行业压力，以及最终重新划定了证券活动边界的正式指导。 转变在政治、法律和操作多个层面展开。
政治层面始于2024年美国总统大选及其后效应。 虽然SEC名义上是一个独立机构，但总统行政管理的变化不可避免地影响监管优先事项。 加里·根斯勒被总统乔·拜登任命为SEC主席，并很快确立了自己作为加密货币最强大的监管对手的声誉。 的主要合作伙伴，负责确保网络节点顺畅运行和代币安全存储。这些合作伙伴提供高度冗余的监控和防灾措施，以确保无缝操作。
技术基础设施
Grayscale 首先与领先的验证服务提供商签署协议，这些提供商已被选定为值得信任的节点操作伙伴。任何严重的网络问题都有可行的恢复计划和备用解决方案，而即时支持从技术专家中获取，以防止任何服务中断。
治理与透明度
为了确保投资者的信任，Grayscale 投资者被透明地告知其资产的运作方式，包括如何在节点运营、奖励发放及其他管理上合作。 这种透明性表明即使在复杂的运营环境中，合规仍然是公司运营的中心所在。
通过对每一个验证周期提供详细汇总及运作报告，Grayscale 试图缓解投资者对网络安全和绩效的担忧。这对于吸引新资本和保留现有投资具有关键意义。
未来发展
展望未来，Grayscale 表示希望在合规的框架下，增强其产品的风险管理工具和收益优化策略，包括可能的保险选项以保护验证奖励。公司计划进一步扩展其 staking 产品线，以囊括其他公共、无许可区块链网络的代币。
总的来说，Grayscale 的实现不仅显示了其在监管流程中如何巧妙应对，也展示了其在运营及风险管理中如何为行业制定新的标准。
通过这些方式，在 Grayscale 及其他受监管产品的成功基础上，数字资产资产管理的下一阶段将会在合规与创新的交汇以下受到进一步的发展，而这些都依赖于我们对话框架和策略模型的建立。内容: 不同的层面：托管、验证和奖励分配。托管层涉及机构级的数字资产托管人，他们持有支持信托的ETH和SOL。
虽然灰度尚未公开披露其质押计划的所有托管合作伙伴，但行业标准表明这些可能是像Coinbase Custody、Anchorage Digital或BitGo这样的合格托管人——这三家机构在美国的机构加密托管中占据主导地位。这些托管人维护私钥管理系统、冷存储协议、保险覆盖和为保护数十亿美元数字资产而设计的监管合规基础设施。
验证层确定质押资产如何实际参与区块链共识。与其运营自己的验证节点，灰度使用它所描述的“多元化的验证提供者网络”。这种方法有多种用途。从风险管理的角度来看，将质押分布在多个验证者上可减少对单点故障的暴露。
如果某个验证者出现停机或技术问题，对总体质押奖励的影响最小化。从去中心化的角度看，在多个验证者之间分散质押有助于通过避免验证能力过度集中的方式支持网络健康。从合规的角度来看，使用已建立的、具备可靠记录的机构级验证者可以应对有关操作风险和安全性的潜在担忧。
验证者的选择并非随机。机构质押要求验证者满足高标准的正常运行时间（验证者必须在线并响应以验证区块）、安全性（验证者基础设施必须受到攻击保护）和监管合规性（验证者必须透明运行并经常在受监管的实体下运作）。在Ethereum上，验证者必须维持至少32个ETH的质押，并且如果他们验证冲突交易或长时间离线，将面临罚款。
在Solana上，验证者根据包括投票积分（成功票数在最终区块上）和佣金率等的绩效指标竞争质押委派。灰度的选择过程可能涉及对验证者绩效的持续监控、定期重新平衡质押分配以及定义责任和负债的合同安排。
奖励分配层解决了质押收益如何流向投资者。在灰度的模型中，质押奖励不作为现金红利或额外份额分配。相反，它们被累积到信托的净资产价值中。这意味着随着信托的ETH或SOL持有量赚取质押奖励，管理的总资产增加，进而成比例地增加每个流通股份的价值。
例如，如果ETHE拥有100万个ETH并产生3%的年质押收益率，信托将在一年内累积大约30,000额外的ETH。这额外的ETH增加了每股的NAV，使所有股东受益而无需分配或产生即时的税收事件。
这种累积方法对机构投资者有几个优点。它通过避免追踪众多小分配的复杂性来简化会计。它可能会推迟纳税责任，因为股东只有在卖出股票时才会实现收益，而不是在每次获得奖励时。
它还消除了再投资决策的需要——奖励在信托结构内自动复利。然而，这也意味着信托的管理费（灰度对ETH每年收取0.25%，对ETHE收取2.5%）是基于更大且不断增长的资产基础计算的，这实际上捕获了部分质押奖励作为管理费用。
灰度公开了质押的风险和局限性。这家公司发布了一份名为《质押101：保护区块链，赚取奖励》的教育报告，与其质押启动同时进行。该报告解释了质押的工作原理、网络为何需要它，以及参与者应了解的收益和风险。
关键披露包括承认质押收益是可变的，取决于网络条件、验证者绩效以及网络中质押资产的总量。如果网络范围内的质押参与度显著增加，所有质押者的收益将按比例减少，因为奖励分配到更大的池中。
报告还讨论了罚金风险——即验证者由于协议违规可能失去部分质押资产的可能性。虽然正确管理的机构验证者罚金率极低，但风险并非为零。技术故障、配置错误或协调攻击可能导致罚款。
灰度使用多个验证者有助于降低此风险，选择具有强大运营记录的已建立提供者也是如此。一些机构托管人提供罚金保险作为附加服务，尽管这种保险的可用性和成本取决于提供者和网络。
流动性考量是灰度质押实施的另一个重要方面。与直接通过协议质押不同，用户必须等待“解除绑定期”（大约27小时用于Ethereum，1个纪元或2-3天用于Solana）后质押资产才变得流动，灰度的ETF结构为投资者提供持续的流动性。股东可以在交易时间随时在交易所出售其ETHE或ETH股份，获得当前的市场价格。
信托管理质押和流动资产池的运营复杂性以满足赎回需求。这是可能的，因为并非所有信托资产需要同时质押——灰度可以维持未质押代币的缓冲区以处理常规赎回，同时保持大部分资产质押以最大化收益。
灰度首席执行官Peter Mintzberg在十月的声明中将发布描述为公司长期以来定位于加密创新领导者。“我们在现货Ethereum和Solana基金进行质押正是灰度旨在提供的首创创新类型，”Mintzberg表示。“作为全球按管理的资产计的第一大专注于数字资产的ETF发行者，我们相信我们可信赖且大规模的平台独特地使我们能够将质押等新机遇转化为投资者的实际价值潜力。”
这份声明反映了公司有信心，灰度的早期行动将吸引一直在等待收益增强型加密产品的投资者的资产，这可能有助于公司从竞争对手如BlackRock和Fidelity的现货比特币ETF竞争中重新夺回市场份额。
Staking 时代的机构托管和风险管理
在机构规模上的质押的运营复杂性远远超出了简单地将代币锁定在协议中。对于托管人、资产管理者及其合作的验证者来说，在监管框架中实现质押需要复杂的风险管理、技术基础设施和合规流程，这远远超出了零售质押平台提供的范围。理解这些运营现实有助于解释为什么尽管技术上可能，但机构质押却花了数年时间才出现。
托管责任始于安全和可访问性之间的根本矛盾。传统的数字资产托管遵循“不是你的密钥，不是你的币”的原则——谁掌握私钥谁就实际上拥有资产。
冷存储意味着私钥完全离线存放在硬件设备或与任何网络断开的安全设施中，为防止黑客攻击提供最大安全性，但使资产在实时交易中不可访问。热点钱包将私钥在线以便快速签署交易，从而提供运营灵活性，但也形成了复杂黑客不断探测的攻击面。
质押使这种安全模型复杂化，因为主动验证需要与区块链网络的持续交互。验证者必须按常规计划签署证明并提议区块——对于Ethereum是每12秒，对于Solana是持续的旋转领导。这需要能在不进行手动干预的情况下签署验证消息的热点钱包基础设施。然而，机构托管人必须维持其客户期望的安全标准，包括多方计算（没有单个实体持有完整私钥）、硬件安全模块和用于某些操作的孤岛签署仪式。
出现的解决方案涉及责任分割和分层安全架构。像Anchorage Digital这样的托管人，它有美国唯一获得联邦特许的加密银行的荣誉，将客户资产保存在冷存储中，同时将验证权利委托给经过仔细验证的节点运营商。节点运营商获得代表质押代币签署验证消息的权力而无需获得底层资产的托管权。
这是通过区块链级别的机制实现的，该机制将验证能力与所有权分离。例如，在Ethereum上，验证者拥有提款凭证（控制资产所有权）和签署密钥（控制验证操作）。托管人保留对提款凭证的控制，而节点运营商仅管理验证所需的签署密钥。
BitGo，通过其价值约占所有链上比特币交易20%的安全性以及为无数加密ETF担任托管人的角色，以“100%冷存储”模式结合合格的方式处理机构质押。内容: 托管结构。公司强调，客户资产在积极质押期间仍通过保险政策（最高可达2.5亿美元）受到保护。BitGo 的质押即服务产品与其现有托管基础设施集成，允许机构从其用于持有的同一钱包和账户进行质押，具有统一的报告和风险管理。平台支持自主管理质押（客户保留私钥控制权）和合格托管质押（BitGo 信托公司在其纽约州信托章程下担任托管人）。
Coinbase Custody 是 2024 年推出的众多现货比特币和以太坊 ETF 的托管人，已在多个权益证明网络上建立了广泛的质押能力。该平台支持以太坊、Solana、Cardano、Polkadot、Cosmos、Avalanche 等多个网络的原生质押。Coinbase Custody Trust Company 是纽约州银行法下的受托人，也是 SEC 规则下的合格托管人，这一地位为机构客户提供了监管确定性。
托管平台保持由 Deloitte & Touche 进行的 SOC 1 Type II 和 SOC 2 Type II 审计，提供控件有效性的第三方验证。对于质押，Coinbase 提供多种模式，包括传统质押（标准网络解绑期）、流动质押（发行收据代币）和为希望掌控其验证基础设施的大型机构提供的专用验证者选项。
保险是区分机构质押和零售产品的关键组成部分。虽然区块链协议本身不会为参与者提供损失保险，但机构托管人已与保险提供商合作，专门为数字资产托管和质押操作开发保险覆盖。保险通常包括防止私钥被盗、员工不当行为、基础设施故障和某些类型的黑客攻击的保护。然而，保险通常不包括市场风险（价格下跌）或因验证者不当行为导致的协议级别惩罚。
惩罚风险管理涉及验证者选择和技术保障措施。当验证者违反协议规则时，权益证明网络会发生惩罚 - 无论是通过恶意行为（如签署相互冲突的证明，通常称为“双重签名”）还是通过操作失误（如长时间停机）。
惩罚因网络和严重性而异。在以太坊上，因停机造成的小额惩罚会导致小额罚款，而恶意行为（可证明签署冲突的证明）则可能导致失去大量质押的 ETH 并被迫从验证者集中退出。Solana 的惩罚实施目前较轻，尽管协议设计允许通过治理决策激活更严格的惩罚。
机构验证者通过冗余基础设施、广泛测试和谨慎的密钥管理来减轻惩罚风险。最佳做法包括运行备用验证者节点，在主节点故障时可以接管，实施“惩罚保护”软件，即使在故障情况下也防止验证者签署冲突消息，并保持全面监控以在问题升级之前检测和响应问题。
一些验证者提供惩罚保险作为辅助服务，有效地保证因验证者操作失败而导致的损失给予客户补偿。这种保险与托管保险不同，通常由验证者或与验证者合作的专业保险公司提供。
质押奖励的会计和税收处理仍是一个不断发展的领域，对机构投资者具有重大的影响。基本问题是质押奖励在收到时是否应被视为收入，抑或它们只是当最终出售时才算是资本收益。对于许多机构投资者，特别是受监管的基金和公司财务机构，这一区分影响报告的收益、税收负担和财务报表的展示。
美国国税局在 2023 年提供了初步指导，指出质押奖励所获得的加密货币在收取时通常构成收入，按公允市场价值计算。这适用于直接质押奖励。然而，对于在信托结构（如 Grayscale 的 ETF）内的质押，税收处理变得更加复杂。
由于信托是为了税收目的而建立的赠予信托，并且奖励增加到净资产价值而不是分配，收入的准确税收时间和性质一直在行业和监管者之间讨论。美国证券交易委员会公司融资部在 2025 年 5 月的声明中承认了这些复杂性，指出国税局需要在某些方面提供明确的说明。
对于机构投资者而言，税收问题影响产品设计和投资决策。如果质押奖励立即作为收入纳税，基金必须确保它们拥有足够的流动资产以满足税收义务，即便奖励仍投资于信托中。如果奖励被视作成本基础增加（仅在销售时纳税），会计处理更为简单，但可能无法反映奖励是作为验证交易的补偿的经济现实。不同的投资者可能根据各自的税收地位偏好不一样的处理方式——例如，税收豁免实体如捐赠基金和养老基金可能相对无关紧要，而应税公司投资者则可能更倾向于推迟纳税。
美国与欧洲和亚洲方法的比较分析：
Grayscale 在 2025 年 10 月推出的质押在美国背景下是开创性的，但在全球范围内并非史无前例。欧洲和亚洲的加密 ETP 已经多年融入了质押能力，反映了不同的监管框架和政策优先事项。了解这些国际差异有助于阐明为何美国的机构面临如此长时间的障碍，以及是什么竞争压力最终帮助推动了监管变革。
欧洲的加密监管环境主要由《加密资产市场条例》（MiCA）塑造，该条例于 2024 年分阶段生效。MiCA 为整个欧盟的加密资产创建了第一个全面的监管框架，为发行人、交易平台和服务供应商制定了统一规则。与美国依赖于为股票和债券开发的现有证券法律应用不同，MiCA 创建了加密特定类别和要求。
该条例区分资产参考代币（由储备支持的稳定币）、电子货币代币（等同于法定货币的稳定币）和实用代币（其他所有加密资产）。服务提供商，包括交易所、托管方和投资平台，必须获得授权并遵守业务行为规则，但该框架明确承认许多加密活动不属于传统证券监管范围。
具体到质押，欧洲监管者从未采取质押即服务构成证券发行的广泛立场。相反，质押主要被视为平台提供的运营服务，应负一般的照料和披露义务但不需要证券注册。此宽松的方式使得欧洲加密 ETP 从一开始就可以纳入质押。早在2021年，主要的欧洲 ETP 发行商 21Shares 就推出了包括质押收益的产品。例如，该公司索拉纳质押 ETP（代码 ASOL）自推出以来就为投资者提供了价格敞口和质押奖励。
21Shares 的方法涉及与机构托管人和验证者网络合作，类似于 Grayscale 现在在美国的做法，但其受益于质押合法性从未受严重质疑的监管环境。该公司强调，质押使得 ETP 的回报与基础区块链网络的实际经济表现更加一致。内容：
2024年推出的美国ETF未具备质押功能，与欧洲投资者已有的产品相比显得逊色。行业参与者认为这使得美国资本市场处于劣势，同时剥夺了美国投资者获得其欧洲同行可享有的收益机会。
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Skip translation for markdown links。内容：可能推动额外数百亿的需求。分析指出，面临持续赤字和低收益环境的养老金基金一直在寻找收益提升的来源，尽管加密货币的质押具有波动性和新兴地位，但它提供的收益与私人信贷、新兴市场债务和其他替代收入来源相比仍具有竞争力。
对Grayscale的资产管理规模的影响可能是重大的。到2025年10月，该公司在其产品组合中的总管理资产约为350亿美元，使其成为全球最大的数字资产投资平台。
然而，Grayscale面临来自BlackRock、Fidelity和其他ETP发行商的强大竞争压力，这些公司的现货比特币产品通过更低的费用和与财富管理平台的更强的分销关系而占据了主导的市场份额。通过率先推出支持质押的ETP，Grayscale创造了一个可以吸引寻求收益的投资者并有可能逆转市场份额损失的差异点。
早期迹象表明市场反响积极。虽然Grayscale在10月6日的推出后的几天内未披露具体的流入数据，但市场观察人士指出，ETHE和ETH的股价接近或略高于其净资产值——这是需求超过供给的积极信号。这与2025年早些时候Grayscale的产品因赎回压力而偶尔低于净资产值的时期形成对比。Solana Trust (GSOL)在其转换为完全上市的ETP时，也表现出了积极的交易动态。
竞争格局很快会超越Grayscale。BlackRock、Fidelity、Franklin Templeton、21Shares、Bitwise、VanEck及其他主要发行商都计划提交修正申请，寻求允许在其以太坊ETF中添加质押功能的批准。
彭博分析师James Seyffart在9月预测，这些批准将在2025年第四季度分批来临，监管延误表明美国证券交易委员会正在处理运营和披露细节，而不是重新考虑质押的基本许可问题。一旦这些修正获得批准，市场很可能会迅速标准化，质押将变成以太坊ETF的一个预期功能，而不是独特的差异点。
这种标准化也引发了对竞争动态的疑问。在比特币ETF市场，发行商主要在费用上竞争（费用比率在0.19%到0.25%之间）以及分销合作伙伴关系（BlackRock和Fidelity与主要财富管理平台的关系具有决定性作用）。
在支持质押的以太坊ETF市场中，发行商将通过费用后的净收益、验证者质量和多样化、流动性管理和运营透明度进行竞争。管理费较低的基金将为投资者带来更高的净质押收益。验证者选择和风险管理更好的基金将经历较少的停机和较少的惩罚事件，从而略微增加收益。流动性缓冲较深的基金可以在没有需要解除质押资产以满足赎回的情况下，维持持续的二级市场交易，避免解除绑定期间的收益损失。
除了ETF，质押的批准对其他机构加密产品也有影响。高净值个人和家族办公室的单独管理账户（SMA）现在可以纳入质押策略，允许更加定制的风险管理和税收优化。由于监管不确定性而回避质押的对冲基金现在也可提供质押增强的策略。加密借贷产品可以在质押收益（基于协议且风险相对较低）和借贷收益（依赖于对手方且风险更高）之间进行区分，以便于更复杂的投资组合构建。
对于区块链网络本身的参与率效应是另一个重要影响。当机构资本流入质押时，它增加了基础网络的经济安全性。在权益证明系统中，安全性大致上与质押资产的价值成正比——攻击网络的经济成本越高（需要大量质押来控制验证），网络就越安全。
以太坊在2022年9月向权益证明过渡部分成功是因为网络迅速吸引了大量质押，在几个月内达到超过400亿美元的质押ETH。通过ETF的机构参与通过将资本引导至验证而不是闲置在交易所上，进一步提高了这种安全性。
然而，关于中心化效应的担忧是有效的。如果少数大型ETF供应商控制了大量质押的ETH或SOL，它们实际上便对网络治理和共识产生了影响。虽然验证者在技术上是分布式的（Grayscale与多个验证者合作，每个验证者独立运行），但经济控制权掌握在选择验证者并理论上可以决定质押如何分配的ETF发行商手中。区块链社区已经讨论过是否应对任何单个实体的质押设限以保持去中心化，但在应设定的界限及如何执行方面尚未达成共识。
下一波机构加密创新
Grayscale于2025年10月推出质押产品是一个里程碑，但更应视为一个转折点而非结论。支持质押的监管框架仍在演变中，运营基础设施正在成熟，下一代加密投资产品已经在形成。理解机构加密的发展方向需要仔细审视即将出现的创新及仍然存在的障碍。
液态质押衍生品是最直接的前沿。传统质押在网络规定期限内锁定资产，为投资者创造流动性权衡。液态质押协议通过发行可以交易的收据代币来解决这个问题，同时底层资产仍然处于质押状态。Lido Finance的stETH（质押ETH）、Rocket Pool的rETH和Jito的jitoSOL是已在去中心化金融中获得采纳的液态质押代币的例子。美国证券交易委员会在2025年8月澄清液态质押收据代币不是证券，开启了以这些资产为基础的机构产品的大门。
VanEck已经为基于Jito的液态质押代币jitoSOL的即期ETF提交了申请。如果获批，这将创造出一个多层次的收益产品：投资者将获得对SOL价格波动、SOL质押收益以及潜在Jito的MEV优化带来的额外收益的曝光。可能会使区间震荡市场的实际收益加倍。
2025年9月对加密ETF的通用上市标准的批准可能会加速产品创新。以前，每种加密ETF都需要单独进行19b-4申请，即SEC逐案审查的交易所规则更改提案，通常需要数月时间并进行大量的往复式审查。
类似于股票ETF的通用上市标准将允许交易所在无需SEC单独审查的情况下列出某些类别的加密ETF，只要这些产品符合流动性、托管和市场监控的预定义标准。如果完全实施，这可能会显著减少推出新加密ETF产品的时间和成本，导致各种加密货币、质押策略和风险概况的产品爆发。
税收创新可能紧随产品创新。目前对质押奖励的税务处理——在收到时作为收入——对投资者来说相当复杂。未来的产品可能会包含税务优化结构，例如针对国际投资者的境外工具或针对美国投资者的退休账户包装。在传统金融中，房地产投资信托(REITs)、主有限责任合伙(MLPs)和封闭定期基金都具有旨在优化特定投资策略的税务结构。随着加密资产管理的成熟，类似的专门结构可能会出现。
尽管最近取得了一些进展，监管挑战仍然存在。SEC于2025年5月和8月关于质押的指导由公司金融部发布，代表员工的观点而非整个委员会的政策。虽然员工声明具有重要影响，但它们不具有法律效力，可以被修改或推翻。未来的政府可能会采用不同的解释。国会可能会通过立法，或将当前做法写入法律，或施加新的限制。国际监管发展，特别是在主要司法管辖区采取与美国政策不一致的方法时，可能会给进一步的变革带来压力。
随着机构质押规模扩大，托管和操作风险仍将是核心问题。资产质押得越多，越容易成为复杂攻击的目标。国家级行为者、有组织的网络犯罪集团和内部叛徒都对机构加密基础设施构成威胁。
尽管托管技术继续发展——具有多方计算、阈值签名和硬件安全模块等创新提供更强大的保护——如何在保持操作可访问性的同时保护私钥的根本挑战依然存在。如果发生重大安全漏洞，可能会引发监管反弹并削弱机构信心。
网络演变既是机遇也是风险。以太坊通过其扩展解决方案路线图继续进行升级，可能会改变质押机制、奖励结构或验证要求。Solana过去曾发生过网络中断，尽管网络已大幅改善，但仍引发关于稳定性的质疑。
其他权益证明网络争夺机构注意力，每个网络都有不同的技术特征、治理结构和风险概况。投资质押产品的机构实际上是在长期押注哪些区块链网络将保持相关性、安全性和开发者活动——在快速发展的技术环境中，这些预测固有不确定性。
专家观点：行业领袖的看法
质押支持的加密ETP的出现引发了行业参与者、分析师和市场策略师广泛的评论。这些观点帮助对Grayscale的推出等发展的重要性进行背景化说明，并揭示了关于机构加密发展方向的不同看法。
Bloomberg Intelligence的ETF分析师James Seyffart一直是加密ETF领域最受关注的观察者之一。在2025年，Seyffart定期更新关于质押修正案的批准过程，经常提前发出SEC决定可能性信号。
2025年4月，他预测以太坊ETF的质押批准可能会在“5月早些时候，但很可能会拖到2025年底”，并指出SEC对多个申请使用了其最长的90天审核期。Seyffart强调，申请数量之多——最终超过96个涵盖不同资产的加密ETF申请——表明“资产类别的成熟”，并建议机构需求推动了监管适应，而不是相反。
Seyffart的同事Eric Balchunas同样强调了加密ETF市场的竞争动态。Balchunas指出，SEC对质押批准的拖延战术来自于允许该机构在开放质押支持产品大门之前完成通用上市标准。“他们一直在拖延，我们预计他们会一直拖到通用上市标准完成。”他在9月解释道。这一观察结果证明是正确的：通用标准在9月底得到批准，Grayscale的质押启动仅在几天后发生。
BlackRock数字资产主管Robbie Mitchnick一直是Ethereum ETF质押能力的直言不讳的支持者。2025年3月，Mitchnick公开表示，如果没有质押，以太坊ETF就“没那么完美”，并辩称无法获得原生网络收益相比直接持有ETH是一个人为的劣势。
BlackRock在2025年7月提交的申请中，寻求在其iShares Ethereum Trust (ETHA)中获得质押批准，反映了这种观点。虽然BlackRock不是首家推出质押产品的公司（该头衔属于Grayscale），但该公司对质押的承诺显示出主要传统资产管理公司将质押视为机构以太坊产品的必要而非可选功能。
机构托管提供商在其评论中强调风险管理和操作卓越。BitGo首席执行官Mike Belshe在宣布BitGo作为几个加密ETF的托管人时指出，“作为领先的独立托管人，100%冷存储是我们与众不同的地方。”Belshe即使在提供质押服务时也强调冷存储安全，突显出提供机构级服务所需的技术复杂性。
Anchorage Digital的联合创始人兼首席执行官Nathan McCauley同样将其公司的联邦银行执照定位于创建监管确定性：“我们的联邦执照——其优于各州的法规并将我们定位为合格托管人——使我们成为ETF托管多元化的自然选择。”
SEC委员Hester Peirce，一直以来是SEC最支持加密的发声者之一，她称赞了2025年5月的质押指导，尽管承认其局限性。内容：加密货币研究员，对ETF驱动的质押中的过度集中风险进行了广泛的撰写。Carter认为，如果少数大型ETF提供商控制了网络权益的显著部分，他们在人链治理中就获得了影响力，并可能形成故障点。
“这可能导致加密货币市场出现类似于BlackRock和Vanguard控制美国企业的局面，”Carter在2025年9月的一篇文章中写道，他所指的是关于大型指数基金提供商在传统股票市场中的市场力量的辩论。Carter的担忧也被一些区块链开发者所分享，他们担心机构化可能会损害最初推动权益证明设计的去中心化精神。
机构加密的新篇章，而非最终章
Grayscale于2025年10月6日推出了美国首个带质押的现货加密ETP，这标志着数字资产市场成熟化的一个真正里程碑。在多年的监管模糊、关闭开创性的质押服务的执法行动以及ETF审批过程中多次失败后，机构投资者现在可以通过熟悉的、受监管的投资工具获取收益生成的区块链资产。其意义不仅限于任何单一产品或公司。质押已从监管红线转变为可接受的投资特性，为最近在2023年被关闭的创新路径打开了道路。
但承认这个里程碑同时也需要承认其局限性。Grayscale的推出是在由SEC工作人员声明而非正式法规或立法建立的框架内进行的。这些工作人员意见虽具影响力，但未来的管理层可以进行修订，或者由委员推翻。
指导本身是谨慎限制的，适用于特定类别的质押安排，同时对其他结构的问题尚未解决。税务处理仍然有些不确定，尤其是像液体质押衍生品这样的创新产品。包括网络安全、削减、网络稳定性在内的运营风险继续对即使是成熟的机构运营商构成挑战。
BlackRock、Fidelity和其他大型ETF提供商已提交申请，将质押添加到他们的以太坊产品中，他们最终的批准可能会使质押成为标准功能而不是差异化因素。真正的竞争将转向运营卓越：哪位提供商能够通过更好的验证者选择、较低的费用和卓越的风险管理提供更高的净收益。随着通用上市标准的生效，加密ETF产品的数量可能会显著扩展，涵盖各种加密货币、质押策略和风险回报概况。
国际动态将继续影响美国政策。欧洲和亚洲市场已经证明，启用了质押的产品可以在适当的监管框架内成功运营，这为美国市场保持竞争力创造了压力。同时，美国的监管决策影响全球市场——2025年5月和8月的SEC关于质押的指导可能会影响其他司法辖区如何处理类似问题。随着监管者认识到监管固有的无国界、全球可访问的区块链网络的挑战，国际加密标准的协调似乎越来越可能。
加密货币的机构采用轨迹看起来正在加速而非放缓。比特币ETF在第一年吸引了超过350亿美元的资金流入。最初受质押缺乏阻碍的以太坊ETF可能会在质押成为标准后看到资金的重新流入。
Solana ETF，当其推出具有质押能力时，将提供可能超过6%年收益率的收益——在任何市场环境中都具有吸引力，尤其是在传统固定收益收益率低下时。其他权益证明网络，包括Cardano、Polkadot、Avalanche和Cosmos，已经是ETF申请的主题，每个都带来了独特的质押机制、收益概况和风险特征。
除了ETF，机构采用将以其他形式体现。单独管理的账户、专业托管的直接持有、纳入质押收益的对冲基金策略，以及利用加密衍生品的结构化产品将扩大机构获取质押收益的方式。
养老基金、捐赠基金、保险公司、企业国库和主权财富基金正处于评估加密货币配置的不同阶段。将质押收益添加到投资主张中——创造类似于股票股息或债券息票的“数字股息”——使加密资产对于那些一直怀疑单纯依赖价格驱动回报的保守分配者来说更加熟悉并可能更易接受。
风险始终存在且显著。价格波动性尚未消失——3%到8%的年度质押收益在短期价格波动中提供了微薄的缓冲，但面对加密市场周期性经历的30%、50%或70%修正时显得微不足道。监管风险依然存在：一届政府允许的，另一届政府可能会限制。
运营风险需要持续的警惕：网络攻击的日益复杂化意味着托管和验证基础设施必须不断发展。网络风险包括随着技术的发展而导致特定区块链可能失去相关性，或者治理争端可能会分裂网络并搁置投资者资金的可能性。
然而，趋势显然。质押已从监管禁忌转变为可接受的机构实践。基础设施——托管、验证、风险管理、会计、税务处理——正在迅速成熟。产品——ETF、ETP、基金、账户——正在迅速增加。投资者群体——曾经局限于加密货币本土和风险偏好的对冲基金——现在包括服务于主流机构客户的大型传统资产管理公司。
Grayscale的历史性推出更好地被理解为不是一个终结，而是一个开幕：新阶段的开始，机构加密投资将包括现代区块链网络运作的根本机制的收益生成。 从Kraken在2023年2月的和解到Grayscale在2025年10月的推出仅仅用了两年半的时间，但它代表了监管思维、市场基础设施和机构接受度的转变。
这个故事的下一个篇章——创新的涌现、哪些网络在机构配置中占据主导地位、监管机构如何应对挑战——仍有待书写。明确的是，机构投资者再也不会被排除在参与区块链认出票据经济之外，这种参与将以仅开始显现的方式塑造加密市场和传统金融。