El apalancamiento de criptomonedas ha vuelto a niveles récord, pero la estructura de ese apalancamiento se ve marcadamente diferente de los excesos que desencadenaron la crisis de crédito de 2021–22, según el informe del T3 de Galaxy Research.
La firma argumentó que la expansión, ahora en un máximo histórico de $73.59 mil millones en préstamos colateralizados, está siendo impulsada principalmente por préstamos en cadena completamente colateralizados en lugar de crédito CeFi opaco y sin respaldo.
Los datos de Galaxy muestran que los préstamos colateralizados con cripto crecieron un 38.5% en el tercer trimestre, superando su pico anterior de finales de 2021. Pero la composición subyacente ha cambiado: el 66.9% de todos los préstamos en criptomonedas ahora se realizan en cadena, frente al 48.6% en el pico del ciclo anterior.
Las aplicaciones de préstamos DeFi por sí solas representan el 80% de toda la actividad en cadena, con posiciones de deuda colateralizadas constituyendo el saldo.
La transición marca una ruptura clara con el ciclo de apalancamiento anterior, cuando los préstamos sin colateral, el crédito basado en relaciones y la búsqueda especulativa de rendimientos definían el comportamiento del mercado.
En contraste, Galaxy afirmó que los prestamistas CeFi restantes han adoptado controles de riesgo internos, se han movido hacia la colateralización completa y se están preparando para una mayor supervisión institucional, incluidas posibles cotizaciones públicas.
“El préstamo sin colateral es ahora una responsabilidad reputacional y comercial,” señaló el informe. La calidad del colateral también ha cambiado.
Los préstamos están respaldados cada vez más por BTC, ETH y activos generadores de rendimiento como Pendle PTs en lugar de tokens volátiles de cola larga.
Galaxy sugirió que la acumulación actual de apalancamiento es menos frágil porque se basa en colateral transparente en lugar de crédito no garantizado. El informe destaca un evento de estrés mayor que siguió al cierre del trimestre: la cascada de liquidaciones del 10 de octubre, la mayor liquidación forzosa en la historia de los futuros de criptomonedas.
Más de $19 mil millones en posiciones largas y cortas fueron liquidados en un solo día. Sin embargo, la firma señaló que este episodio no reflejó estrés sistémico de crédito. En cambio, los movimientos bruscos de precios desencadenaron un desapalancamiento mecánico a nivel de intercambio, afectando incluso a cuentas moderadamente apalancadas.
“El mercado de perpetuos se limpió”, indicó el informe, pero sin las insolvencias que definieron 2022. Aún así, el apalancamiento sigue estando incrustado en la estructura del mercado.
El interés abierto de futuros alcanzó un máximo histórico de $220.37 mil millones el 6 de octubre antes de caer un 30% durante el evento de liquidación.
Los futuros perpetuos siguen siendo el principal impulsor del apalancamiento de derivados, representando más de tres cuartas partes del interés abierto total. Los prestamistas CeFi también registraron su trimestre más fuerte desde antes de la crisis.
Tether, Nexo y Galaxy siguen siendo los mayores prestamistas rastreados, con Tether expandiendo su libro de préstamos en $4.47 mil millones a $14.6 mil millones. En general, los préstamos CeFi crecieron un 37.1% a $24.37 mil millones, aunque aún muy por debajo de su pico de 2022.
El crecimiento de los préstamos DeFi sigue superando el de CeFi. Los préstamos pendientes en los protocolos DeFi aumentaron un 54.8% a $40.99 mil millones en el T3, estableciendo otro máximo histórico.
Un impulsor notable ha sido la aparición de activos colaterales que permiten a los usuarios reciclar estrategias de stablecoins con ratios de préstamo a valor eficientes.
Nuevas cadenas como Plasma también han acelerado la actividad de préstamos, con más de $3 mil millones de préstamos pendientes en las cinco semanas desde su lanzamiento.
La deuda respaldada por criptomonedas corporativas también alcanzó un récord de $86.26 mil millones, con empresas de tesorería de activos digitales que poseen más de $12 mil millones en deuda pendiente.
MicroStrategy sigue siendo el mayor de estos emisores, con $8.21 mil millones en deuda vinculada a su estrategia de Bitcoin.
Galaxy afirmó que el sistema no está libre de riesgos y destacó que las liquidaciones y la reflexividad del apalancamiento siguen siendo características estructurales, pero enfatizó que la base de los préstamos actuales es mucho más transparente y conservadora que en el último ciclo.
“El apalancamiento está expandiéndose nuevamente,” dice el informe, “pero bajo estándares de colateral más estrictos y una separación más clara entre crédito y especulación.”