Di Balik Persetujuan Nasdaq oleh SEC

Komisi Sekuritas dan Bursa AS (SEC) pada hari Rabu telah menyetujui perubahan aturan yang mengizinkan Nasdaq memperdagangkan sekuritas dalam bentuk token, untuk pertama kalinya sebuah bursa saham besar Amerika menerima persetujuan regulasi untuk mengintegrasikan teknologi blockchain secara langsung ke dalam infrastruktur perdagangan ekuitasnya.

Persetujuan yang diterbitkan di bawah SEC Release No. 34-105047 ini mencakup saham-saham indeks Russell 1000 dan exchange-traded fund yang melacak indeks S&P 500 dan Nasdaq-100. Saham yang ditokenisasi ini bukan derivatif sintetis atau aset kripto terpisah. Mereka identik dengan padanan tradisionalnya, memiliki simbol ticker yang sama, nomor identifikasi CUSIP yang sama, hak pemegang saham yang sama, dan diperdagangkan di buku pesanan yang sama.

Keputusan ini hadir setelah peninjauan regulasi selama tujuh bulan yang memicu dukungan antusias sekaligus penentangan tajam dari para pelaku industri. Nasdaq awalnya mengajukan proposal ini pada 8 September 2025, merevisinya melalui Amandemen No. 2 pada 30 Januari 2026, dan membingkai inisiatif ini sebagai kelanjutan dari inovasi struktur pasar sebelumnya seperti desimalisasi dan perdagangan elektronik.

Persetujuan ini terkait erat dengan surat no-action dari SEC tanggal 11 Desember 2025 yang mengizinkan Depository Trust Company mengoperasikan program percontohan tiga tahun untuk tokenisasi sekuritas yang disimpan dalam kustodian mereka. Bersama-sama, dua tindakan regulasi ini menciptakan infrastruktur fondasi bagi perdagangan ekuitas berbasis blockchain dalam sistem pasar nasional yang sudah ada.

Implikasi praktisnya melampaui sekadar teknologi. Persetujuan ini menimbulkan pertanyaan konkret mengenai kecepatan penyelesaian, efisiensi modal, dinamika likuiditas, dan arah pasar aset tokenisasi yang lebih luas, yang telah tumbuh hingga lebih dari $1 miliar nilai on-chain. Artikel ini membahas mekanisme apa saja yang benar-benar dimungkinkan oleh persetujuan Nasdaq, apa yang belum dapat diwujudkan, dan apa konsekuensi sekundernya bagi keuangan tradisional dan ekosistem kripto.

Apa Sebenarnya yang Dimaksud dengan Saham “Tokenized”

Istilah ini penting karena industri kripto telah bertahun-tahun menggunakan kata “tokenized” untuk menggambarkan instrumen yang sangat berbeda dari apa yang kini ditawarkan Nasdaq.

Di platform lepas pantai dan testnet berizin, “tokenized stocks” sering kali berbentuk derivatif sintetis, kontrak pembungkus, atau depository receipt yang hanya mendekati eksposur ke ekuitas yang mendasarinya tanpa memberikan kepemilikan nyata.

Kerangka kerja Nasdaq secara struktural berbeda. Berdasarkan perubahan aturan yang telah disetujui, suatu sekuritas yang ditokenisasi harus sepenuhnya dapat dipertukarkan (fungible) dengan padanan tradisionalnya dan memberikan hak serta keistimewaan material yang sama kepada pemegang, termasuk kepemilikan ekuitas, hak suara, hak atas dividen, dan klaim atas aset sisa saat likuidasi.

Perintah persetujuan SEC menjelaskan bahwa jika instrumen tokenisasi tidak menyampaikan hak-hak tersebut secara utuh atau secara material, atau tidak memiliki nomor CUSIP yang sama, Nasdaq harus memperlakukannya sebagai produk berbeda, seperti derivatif atau American Depositary Receipt.

Pembedaan ini menghapus ambiguitas yang selama ini membayangi upaya tokenisasi sebelumnya. Satu saham Apple atau Nvidia yang ditokenisasi di Nasdaq bukanlah taruhan sintetis atas harga saham.

Itu adalah saham yang sama, hanya dicatat di blockchain alih-alih semata-mata di buku besar tersentralisasi milik DTC.

Mekanismenya bersifat opt-in di tingkat perdagangan. Saat pelaku pasar memasukkan order, mereka dapat memilih “tokenization flag” dan menentukan jaringan blockchain serta alamat dompet.

Nasdaq kemudian menyampaikan instruksi ini ke DTC setelah eksekusi perdagangan. Jika DTC tidak dapat memproses penyelesaian tokenisasi, perdagangan akan berbalik otomatis ke penyelesaian buku-entri tradisional.

Kedua bentuk tersebut diperdagangkan di buku pesanan yang sama, pada harga yang sama, dengan prioritas eksekusi yang sama, jadwal biaya yang sama, dan pengawasan kepatuhan yang sama dari Nasdaq dan Financial Industry Regulatory Authority.

Bagaimana “Plumbing” Berubah – dan Apa yang Belum Berubah

Rujukan pada “plumbing” Wall Street bukan hanya metafora. Infrastruktur kliring dan penyelesaian yang memproses transaksi ekuitas bernilai triliunan dolar per hari adalah salah satu sistem paling kompleks dan intensif modal di keuangan global.

Saat ini, ekuitas AS diselesaikan pada basis T+1, artinya pertukaran aktual antara sekuritas dan uang terjadi satu hari kerja setelah perdagangan dieksekusi.

Siklus ini, yang dipersingkat dari T+2 pada Mei 2024, masih mengharuskan jumlah modal yang sangat besar dikunci sementara. Depository Trust and Clearing Corporation, yang mengoperasikan DTC dan National Securities Clearing Corporation, memproses kliring dan penyelesaian hampir seluruh perdagangan ekuitas AS.

Program percontohan tokenisasi DTC, yang diizinkan melalui surat no-action 11 Desember, memungkinkan perusahaan peserta memilih agar hak atas sekuritas mereka dicatat di buku besar terdistribusi, bukan hanya di sistem tersentralisasi DTC.

Perangkat lunak kepemilikan DTC, LedgerScan, melacak seluruh pergerakan token dan mempertahankan catatan kepemilikan resmi. Pilot ini dirancang untuk diluncurkan pada paruh kedua 2026 setelah pengujian dengan peserta terpilih.

Namun ada catatan penting yang sering diabaikan dalam narasi paling optimistis terkait persetujuan ini. Dalam kerangka saat ini, perdagangan Nasdaq itu sendiri masih dikliring dan diselesaikan secara konvensional pada basis T+1 melalui jalur NSCC dan DTC yang sudah ada.

Langkah tokenisasi terjadi setelah penyelesaian selesai. Seperti yang Ledger Insights laporkan, ketika seseorang membeli saham yang ditokenisasi, pembayaran dan pengiriman terjadi keesokan harinya dengan cara biasa, kemudian DTC mengonversi hak tersebut ke bentuk token. Menjual saham yang ditokenisasi memerlukan konversi kembali ke bentuk tradisional sebelum penyelesaian, yang juga berlangsung pada basis T+1.

Penyelesaian instan dan atomik T+0, di mana sekuritas dan uang berpindah tangan secara simultan di on-chain, bukanlah hal yang diberikan oleh persetujuan ini hari ini.

Meski demikian, infrastruktur yang sedang dibangun secara eksplisit dirancang untuk berevolusi ke arah tujuan tersebut. DTCC telah menyatakan berencana mengeksplorasi penyelesaian kas digital pada 2027.

Setelah langkah tokenisasi selesai, sekuritas yang ditokenisasi dapat dipindahkan seketika antar dompet terdaftar untuk keperluan seperti jaminan margin atau transaksi repo.

Kaki transaksi Nasdaq tetap T+1, tetapi mobilitas aset pasca-tokenisasi menjadi sumber utama peningkatan efisiensi yang langsung terasa.

Mengapa Russell 1000 dan ETF Utama yang Didahulukan

Keputusan membatasi pilot pada konstituen Russell 1000 dan ETF yang melacak S&P 500 dan Nasdaq-100 bersifat sengaja dan strategis.

Surat no-action DTC membatasi sekuritas yang memenuhi syarat pada instrumen “sangat likuid”, sebuah batasan yang dirancang untuk meminimalkan risiko perbedaan harga, ketidaklikuidan, atau gangguan pasar selama fase pilot.

Ini adalah beberapa sekuritas paling aktif diperdagangkan di dunia, dengan buku pesanan yang dalam dan penemuan harga berkelanjutan di banyak venue.

Memulai dengan Apple, Nvidia, Microsoft, Amazon, Meta, dan ekuitas kapitalisasi besar serupa memastikan bahwa volume tokenisasi mewakili sebagian kecil dari total nilai transaksi harian pada sekuritas tersebut. Jika terjadi masalah teknis, kegagalan operasional, atau keterlambatan penyelesaian pada kaki tokenisasi, mayoritas besar perdagangan di saham-saham itu tetap berjalan tanpa gangguan melalui jalur tradisional.

Pendekatan ini mencerminkan urutan perubahan struktur pasar sebelumnya: menguji inovasi pada aset paling tangguh sebelum memperluasnya ke instrumen yang kurang likuid dan lebih volatile.

Penyertaan ETF indeks seperti yang melacak S&P 500 dan Nasdaq-100 menambah lapisan logika strategis kedua. Produk-produk ini adalah beberapa instrumen paling banyak dimiliki di keuangan global, digunakan oleh investor institusional, dana pensiun, dan investor ritel.

Menunjukkan bahwa penyelesaian tokenisasi berhasil untuk produk berskala dan berjangkauan luas ini memberikan bukti konsep yang sulit disisihkan sebagai sesuatu yang kecil atau eksperimental. Carlton Fields, firma hukum yang memantau inisiatif ini, mencatat bahwa pendekatan DTC berpotensi “melompati pendekatan per-emiten” karena dapat mengikutsertakan hampir seluruh ekuitas AS di mana nominee mereka, Cede & Co., bertindak sebagai pemegang terdaftar.

Sekuritas pilot adalah ajang pembuktian, bukan batas atas.

Pengaman dan Batasan

Batasan dalam pilot ini mengungkapkan tingkat kehati-hatian regulasi di balik persetujuan tersebut. Hak tokenisasi tidak membawa nilai jaminan atau nilai penyelesaian untuk perhitungan net debit cap atau collateral monitor peserta DTC.

Secara praktis, ini berarti sebuah firma tidak dapat menggunakan kepemilikan saham yang ditokenisasi untuk memenuhi persyaratan modal yang digunakan DTC dalam mengelola risiko sistemik. Ini merupakan keterbatasan signifikan karena mobilitas jaminan adalah salah satu manfaat utama yang sering dikemukakan pendukung tokenisasi.

Pembatasan ini dirancang untuk memastikan bahwa baik DTC baik peserta menjadi bergantung pada aset yang ditokenisasi untuk mengelola skenario gagal bayar selama fase eksperimental pilot.

Hanya peserta DTC yang dapat mendaftarkan dompet, dan token hanya dapat ditransfer antar dompet terdaftar yang telah disaring untuk kepatuhan terhadap persyaratan Office of Foreign Assets Control.

DTC mempertahankan kunci override, yang disebut sebagai "root wallet," yang memungkinkannya untuk membalikkan transaksi ketika diperlukan, termasuk dalam kasus transfer yang keliru atau ilegal.

Pelaporan triwulanan kepada SEC bersifat wajib, mencakup metrik partisipasi, nilai aset yang ditokenisasi, volume transfer, blockchain yang digunakan, serta setiap gangguan layanan atau kejadian sistem.

Pilot ini berakhir secara otomatis tiga tahun setelah peluncuran dan dapat diubah atau dicabut oleh staf SEC kapan saja.

Selama proses persetujuan, banyak pihak mengajukan keberatan. SIFMA, asosiasi utama industri sekuritas AS, dan Cboe Global Markets, salah satu operator bursa terbesar, mempertanyakan kurangnya kejelasan terkait peran operasional DTC.

The Digital Chamber, sebuah organisasi kebijakan blockchain, berpendapat bahwa SEC sebaiknya menghindari keberpihakan pada perusahaan atau teknologi tertentu dan memberikan lebih banyak keleluasaan kepada penerbit. Better Markets, lembaga nonprofit reformasi keuangan, menentang proposal tersebut sepenuhnya dengan mengutip kekhawatiran mengenai perbedaan harga, celah pengawasan, dan ketidakpastian hukum.

SEC menanggapi keberatan-keberatan ini dalam perintah persetujuannya, dan menyimpulkan bahwa struktur tersebut memenuhi standar perlindungan investor.

Lanskap Kompetitif: Nasdaq Bukan Satu-satunya

Persetujuan terhadap Nasdaq tidak memberinya hak eksklusif untuk perdagangan ekuitas yang ditokenisasi. Intercontinental Exchange, perusahaan induk New York Stock Exchange, mengumumkan pada Februari 2026 platformnya sendiri untuk perdagangan dan penyelesaian sekuritas yang ditokenisasi, bersamaan dengan investasi strategis di bursa kripto OKX.

ICE telah mengindikasikan rencana untuk meluncurkan saham yang ditokenisasi dan produk futures mata uang kripto.

Lomba untuk menanamkan infrastruktur blockchain ke dalam struktur pasar tradisional bukanlah inisiatif satu bursa saja. Ini merupakan transformasi di seluruh industri.

Nasdaq juga telah bergerak memperluas jangkauannya melampaui pasar domestik. Pada awal Maret 2026, bursa tersebut mengumumkan kemitraan dengan Payward, perusahaan induk bursa kripto Kraken, untuk mengembangkan sebuah "equities transformation gateway" yang akan mendistribusikan versi token dari saham-saham perusahaan publik ke pasar internasional melalui platform xStocks milik Kraken.

BeInCrypto melaporkan kemitraan ini sepekan sebelum persetujuan SEC, yang menyiratkan bahwa Nasdaq telah mengantisipasi hasil regulasi dan sudah membangun jalur distribusinya.

DTCC, di pihaknya, telah bermitra dengan Digital Asset, perusahaan infrastruktur blockchain, untuk melakukan tokenisasi atas sekuritas US Treasury yang disimpan di kustodi DTC pada Canton Network, sebuah platform blockchain yang dirancang untuk aset dunia nyata tingkat institusional.

Winston & Strawn mendokumentasikan kemitraan tersebut, dan mencatat bahwa produk minimum viable awal menargetkan paruh pertama 2026, dengan ekspansi berdasarkan permintaan klien.

Tokenisasi Treasury bersamaan dengan ekuitas menunjukkan bahwa peningkatan “plumbing” ini tidak terbatas pada saham. Aset pendapatan tetap, yang mewakili porsi modal global yang jauh lebih besar, berada pada peta jalan yang sama.

Efek Riak bagi Pasar Cryptocurrency

Persetujuan SEC memiliki implikasi langsung bagi ekosistem tokenisasi aset dunia nyata yang lebih luas. Menurut data dari RWA.xyz yang dikutip oleh BeInCrypto, total nilai on-chain saham yang ditokenisasi mencapai $1,09 miliar per pertengahan Maret 2026, meningkat 15,1% dibanding 30 hari sebelumnya.

Volume transfer bulanan mencapai $2,48 miliar, dan jumlah pemegang naik 11,3% menjadi hampir 197.000 alamat. Ondo Finance menguasai pangsa pasar 61% dengan $656,5 juta, sementara xStocks memegang 24,4% dengan $262,7 juta.

Angka-angka ini, meski meningkat pesat, hanyalah selisih pembulatan dibandingkan pasar ekuitas global yang sekitar $126 triliun.

Signifikansi persetujuan Nasdaq bukanlah karena secara langsung mengalihkan modal institusional ke blockchain. Signifikansinya adalah karena persetujuan ini menghilangkan salah satu keberatan utama yang diajukan para allocator institusional terhadap aset yang ditokenisasi: ketidakpastian regulasi.

Saham yang ditokenisasi dan diperdagangkan di Nasdaq di bawah pengawasan SEC, diselesaikan melalui DTC, dan dimonitor oleh FINRA berada pada wilayah regulasi yang secara fundamental berbeda dari derivatif saham yang ditokenisasi yang diperdagangkan di bursa luar negeri.

Steven Wu, chief operating officer di platform tokenisasi Clearpool, mengatakan kepada Decrypt bahwa persetujuan ini "mulai menjadikan ekuitas tercatat lebih dapat diprogram, bukan sekadar lebih digital," dan bahwa "struktur pasar telah bergerak dari T+3 ke T+1, tetapi tujuan akhirnya adalah T+0 dan pasar yang beroperasi terus-menerus, 24/7."

Samar Sen, kepala pasar internasional di perusahaan aset digital institusional Talos, mencatat bahwa "institusi akan memperhatikan dengan cermat bagaimana sekuritas yang ditokenisasi terhubung ke infrastruktur pasca-perdagangan, terutama ketika penyelesaian masih berjalan melalui sistem kliring dan penyelesaian terpusat."

Secara khusus bagi ekosistem cryptocurrency, persetujuan ini memvalidasi premis teknologi bahwa pencatatan berbasis blockchain dapat beroperasi dalam infrastruktur keuangan yang teregulasi tanpa memerlukan rezim regulasi terpisah.

Bitcoin (BTC) dan Ethereum (ETH) tidak terdampak langsung oleh keputusan ini, tetapi penerimaan yang lebih luas terhadap rel blockchain untuk penyelesaian aset tradisional memperkuat kasus institusional bagi infrastruktur yang disediakan jaringan-jaringan tersebut.

Komisioner SEC Hester Peirce, yang memimpin gugus tugas cryptocurrency di lembaga tersebut, menyebut pilot DTC sebagai "langkah menjanjikan dalam perjalanan tokenisasi."

Apa Berikutnya

Transaksi pertama yang diselesaikan dengan token di Nasdaq dapat terjadi pada akhir kuartal ketiga 2026, setelah DTC menyelesaikan pembaruan sistem yang diperlukan dan peserta yang memenuhi syarat telah di-onboard.

Nasdaq diwajibkan untuk menerbitkan Equity Trader Alert setidaknya 30 hari sebelum menerima sekuritas yang ditokenisasi untuk diperdagangkan. Setiap ekspansi di luar cakupan pilot saat ini, atau perubahan terhadap cara tokenisasi diimplementasikan, akan memerlukan pengajuan dan persetujuan SEC terpisah.

Pertanyaan-pertanyaan yang belum terjawab masih substansial. Apakah saham yang ditokenisasi dan saham tradisional akan mengembangkan perbedaan likuiditas yang berarti, bagaimana broker-dealer akan mengelola persediaan dalam format ganda, dan apakah penerbit akan mencari atau menolak saham mereka untuk ditokenisasi tanpa persetujuan eksplisit mereka, semuanya masih menjadi isu terbuka.

Nasdaq sendiri mengakui dalam pengajuannya bahwa mereka tidak dapat mencegah pasar lain untuk secara independen melakukan tokenisasi atas sekuritas yang sama, dan mereka mendorong SEC untuk menangani isu ini saat mengembangkan kerangka regulasi yang lebih luas.

Persetujuan ini merupakan awal dari transisi infrastruktur, bukan kesimpulannya. Dampak praktis langsungnya terbatas: penyelesaian tetap T+1, hak kepemilikan yang ditokenisasi tidak dapat berfungsi sebagai jaminan, dan pilot hanya mencakup aset paling likuid.

Namun implikasi strukturalnya jauh lebih luas. Jika pilot beroperasi tanpa insiden besar, jalur untuk memperluas sekuritas yang memenuhi syarat, memberikan nilai jaminan pada kepemilikan yang ditokenisasi, memperkenalkan penyelesaian uang digital, dan pada akhirnya mewujudkan perdagangan T+0 yang berkelanjutan menjadi persoalan rekayasa dan penahapan regulasi, bukan lagi persoalan prinsip.

SEC telah menjawab pertanyaan apakah ekuitas yang ditokenisasi pantas berada di bursa sekuritas nasional. Kini giliran pasar yang akan menjawab apakah instrumen tersebut akan digunakan.