Sai

Sai とは？

Sai（SAI）は、MakerDAO によるレガシーな単一担保型 Dai ステーブルコイン・コントラクトであり、当初は、従来型の銀行発行体に依存せずに、過剰担保化された ETH を元手として、ドルを目標価格とする ERC-20 トークンを借り入れできるように設計されていました。Sai が解決しようとしていたのは、暗号資産ネイティブなクレジットの問題であり、ボラティリティの高い ETH 担保を、スマートコントラクト、清算インセンティブ、オラクル入力、そして Maker ガバナンスを通じて、中央集権的カストディアンが保有するキャッシュ準備金ではなく、譲渡可能な合成ドルへと変換する仕組みでした。

この設計により、Sai は DeFi 初期における機能的な過剰担保型ステーブルコイン・システムのひとつとして、先行者優位を持っていました。しかしその優位性は現在では歴史的なものとなっています。というのも、現行の Maker/Sky エコシステムは 2019 年に Sai からマルチコラテラル Dai（Multi-Collateral Dai）へ、さらに 2024〜2025 年にはより広範な Sky アーキテクチャへと移行しており、古い Sai contract 自体はイーサリアム上に残っているものの、新たな Sai を発行・ガバナンスしていたシステムはすでにシャットダウンされているからです。(makerdao.com)

そのため、Sai の現在のマーケットにおける位置づけは特異です。成長段階のステーブルコインでもなく、現役のレイヤー1資産でもなく、Maker/Sky エコシステムにおける主要ステーブルコインでもありません。

市場データサイトでは、償還されていないトークンが薄い二次市場で取引され続けているため、依然として Sai が掲載されています。2026年8月末時点では、CoinGecko の Sai ページ によれば、時価総額は数千万ドル規模にとどまり、時価総額ランキングは数百位台、日次 DEX ボリュームはごくわずかであり、これはアクティブに利用される通貨というよりも、流動性の乏しいレガシーなクレーム（請求権）であることと整合的です。DefiLlama にあるライブの「Sai」プロトコル項目は、Single-Collateral Dai ではなく Nibiru 上の別種のデリバティブ取引所を指しており、Maker の旧 Sai システムの TVL 証拠として用いるべきではありません。今日的なスケールに関しては、Sky やレガシーな DAI/USDS stablecoin supply の方が関連性が高く、SAI 自体ではありません。(coingecko.com)

Sai は誰がいつ立ち上げた？

Sai は、Rune Christensen と Maker Foundation と最も強く結び付けられている分散型ステーブルコイン・プロジェクト MakerDAO から生まれました。初期のプロトコル開発は、最初の Dai クレジット・システムを構築した、より広範な Maker 開発コミュニティにも支えられていました。

Maker の公式資料によれば、プロジェクトは 2015 年に始まり、最初の正式なホワイトペーパーは 2017 年 12 月に公開されました。その後、現在では Sai と呼ばれているオリジナルの Dai が、ETH のみを担保とする債務ポジション・システムとしてローンチされました。

ローンチ時期は 2017 年の暗号資産市場の拡大期と重なっており、イーサリアム上のアプリケーションがトークン発行からオンチェーン金融プリミティブへと移行し始めたタイミングでした。Sai は、ブロックチェーンネイティブなドル単位を、各トークンを銀行預金で裏付けすることなく実装しようとした、最初期の本格的な試みのひとつでした。(makerdao.com)

プロジェクトのストーリーは、「ETH に裏付けられた分散型ステーブルコイン」から、より広い担保・ガバナンス・システムへと発展していきました。2019年11月、MakerDAO はマルチコラテラル Dai をローンチし、元の ETH のみ担保の Dai を Sai と改名し、新システムでは複数担保と Dai Savings Rate を導入したため、ユーザーに移行が推奨されました。2020年5月までに、Maker ガバナンスは Single-Collateral Dai をシャットダウンし、Sai は拡大を続けるステーブルコイン・ネットワークではなく、シャットダウン・プロセスを通じて償還可能なレガシーな決済インストゥルメントとなりました。その後の Maker から Sky へのリブランディングや USDS/SKY への移行は、プロトコル・ファミリーの制度史としては重要ですが、Sai を現役のプロダクション資産として復活させるものではありません。むしろ、Sai は後続の Maker/Sky アーキテクチャの経済設計に影響を与えた前身システムであることを強調する材料となっています。(prnewswire.com)

Sai ネットワークはどのように機能する？

Sai には独自のブロックチェーンやバリデータ・セットは存在しません。ERC-20 トークンおよびイーサリアム上のスマートコントラクト群として実装されているため、トランザクションの決済、検閲耐性、ファイナリティはイーサリアムから継承されます。ローンチ当初、Sai は PoW（プルーフ・オブ・ワーク）ベースのイーサリアム上で稼働していましたが、2022年のイーサリアムの Merge 以降、レガシーなトークン送金やコントラクト実行は PoS（プルーフ・オブ・ステーク）ベースのイーサリアム上で決済されています。

技術的に言えば、Sai はレイヤー1ネットワークというよりも、レイヤー1アプリケーション・プロトコルでした。ユーザーは担保付債務ポジション（CDP）を開設し、ETH 由来の担保をロックして Sai を債務として発行し、担保価値がリスク・パラメータを下回ると清算対象となりました。そのセキュリティ・モデルは、イーサリアムのコンセンサス、Maker スマートコントラクトの正当性、担保市場の流動性、オラクルの信頼性、ガバナンスのコントロールといった要素の複合体でした。(makerdao.com)

コア技術はシャーディングやロールアップ、ゼロ知識証明ではなく、過剰担保型クレジット、清算インセンティブ、オラクルを介したリスク管理、そしてエマージェンシー・シャットダウンでした。Maker の Sai ドキュメントでは、1米ドルをターゲットとする価格目標、担保割れポジションのための担保オークションや流動性メカニズム、清算およびペッグ乖離を裁定するキーパー、MKR ホルダーにより選定された価格オラクル、そして Single-Collateral システムにおけるシャットダウン発動を担うエマージェンシー・オラクルが説明されています。GitHub repository では、現在の Sai は信頼されたオラクル・アドレスとキルスイッチに依存する、シンプルな単一担保型ステーブルコインであると率直に記述されています。これは機関投資家にとって重要な注意点です。Sai は銀行発行型ステーブルコインと比較すれば分散化されていましたが、それでも特権的なガバナンスとオラクルの役割に依存していたからです。(github.com)

Sai のトケノミクスは？

Sai のトケノミクスは、一般的な固定供給型暗号資産とは異なります。SAI はもともと「債務としてミントされ、債務が返済されるとバーンされる」という仕組みになっていました。

システム稼働中は、ビットコインのような意味での「最大供給量」は事実上存在しませんでした。ユーザーが ETH 担保を元に Sai を生成すると供給が拡大し、CDP をクローズすると供給が縮小する仕組みだったためです。しかし Single-Collateral Dai のシャットダウン後は新規の Sai 発行が実質的に停止し、残存の流通供給は、完全に移行または償還されなかったトークンを反映するものになっています。2026年8月末時点で、CoinGecko は流通可能な SAI 供給量を約 270 万枚と報告していますが、これはアクティブなステーブルコイン経済の証拠というよりも、流動性の乏しいレガシー・トークンに関する会計上の残高と解釈すべきです。(coingecko.com)

SAI は、ステーキング利回り、バリデータ収益、ガバナンス権、手数料分配といったものをホルダーに提供しません。歴史的に見れば、そのユーティリティは通貨的なものでした。借り手は ETH を売却せずに流動性へアクセスするために SAI を用い、トレーダーは暗号資産ネイティブなドル代替として利用し、アービトラージャーは SAI が目標価格から乖離した際にペッグ回復を支援しました。旧システムにおける価値の蓄積は、主として安定化手数料やリスク管理を通じて Maker/MKR アーキテクチャへと流れ込み、Sai 自体は値上がりを目指すのではなく、1ドル近辺を維持することが意図されていました。

このモデルは一般的なトークン投資ロジックとは一線を画していました。SAI を保有してもプロトコル利益へのクレームにはならず、シャットダウン後の現在では、生産的なイールド資産というよりも、スマートコントラクト・リスクや流動性摩擦を伴う、薄く取引されているレガシーな決済クレームとして分析する方が適切です。(makerdao.com)

誰が Sai を使っている？

現在の Sai 利用は、運用目的というよりも、ほぼ全面的に残存的かつ投機的なものに見えます。旧 Single-Collateral Dai システムは新規クレジットの創出をサポートしておらず、2026年8月時点の市場データでは、Uniswap V2 上の一日あたりボリュームはごくわずかであることが示されていました。これは、観測されるアクティビティの大半が、実需としての決済や DeFi 需要ではなく、レガシー保有者、アービトラージャー、トークン・コレクター、あるいは古い残高に触れているウォレットによるものと考えるのが妥当であることを示唆します。これは、Sky/Maker エコシステム全体で融資、RWA、貯蓄、流動性プールなどに統合され続けている DAI や USDS とは本質的に異なります。そのため、機関投資家向けの分析では、DeFi において Sai が果たした歴史的役割と、今日のアクティブな利用状況とを混同すべきではありません。(coingecko.com)

Sai 自体について、現在意味のあるエンタープライズ採用事例はほとんど存在しません。機関レベルの採用ストーリーは、DAI、USDS、Spark、RWA 担保プログラム、Sky ガバナンス・スタックなど、後続の Maker/Sky プロダクトに属するものです。一方で Sai の統合は、マルチコラテラル Dai のローンチ後に大部分が段階的に廃止されました。2019年当時、Maker は数百の Dai エコシステム統合をうたっていましたが、それは Dai 全体の移行プロセスに関するものであり、シャットダウン後の SAI 市場が長期的に維持されたことを意味するものではありません。Sai に関する正当な採用実績は歴史的なものです。Sai は、過剰担保型のオンチェーン・クレジットが、意味のある市場利用期間にわたってソフトなドル・ターゲットを維持しうることを証明しましたが、その後、より柔軟な担保システムに取って代わられました。(prnewswire.com)

Sai のリスクと課題は？

Sai の規制上のエクスポージャーは、「ステーブルコイン規制全般」と「レガシー・トークンのオペラビリティ」という 2 つの観点から理解するのが適切です。アメリカでは、2025 年の GENIUS Act により、決済ステーブルコインに関する連邦レベルの枠組みが整備され、2026 年の SEC ガイダンスでは、同法の条件を満たす決済ステーブルコインは、一般に証券には該当しないとされました。しかし Sai は、現代的な「発行体が裏付ける決済ステーブルコイン」として規制承認を目指しているわけではなく、SAI 固有の ETF ルート（上場投資信託化）や、公然たる執行事例によってその性質が定義されているわけでもありません。 status.

より実務的な規制リスクとしては、取引所、フロントエンド、カストディアン、コンプライアンスチームが、流動性が薄く、発行者型のコンプライアンスプログラムが稼働していない、非推奨のステーブルコインコントラクトをサポートしないことを選択する可能性が挙げられる。現在の Sky エコシステムでは、規制上の懸念は Sai というよりも、USDS へのアクセス制限、RWA 担保、制裁遵守、そして凍結機能ガバナンスの可能性に焦点が当てられている。usc-cdn.house.gov

中央集権性および技術的リスクも、レガシー特有のものだ。Sai は、信頼されたオラクルインフラ、ガバナンスによって選定された緊急対応者、そしてシャットダウン機構に依存していた。これらは初期 DeFi システムとしては現実的な設計選択だったが、その結果として Sai は決して完全に自律した通貨資産ではなかった。

Sai の主な経済的競合相手は、もはや他の ETH 限定 CDP システムではなく、現代のステーブルコイン市場全体である。USDT や USDC のような法定通貨担保コインが流動性を支配し、DAI や USDS のような分散型代替手段は、より広い担保とプロトコルサポートを提供し、さらに新しい利回り連動型や RWA 連動型ステーブルコインが機関投資家の残高を巡って競合している。Sai のマーケットシェア喪失はすでに現実となっている。Maker が Multi-Collateral Dai へ移行したことで、その機能的役割は失われ、残された取引プレミアムやディスカウントは、流動性の欠如、償還プロセスの複雑さ、メタデータの陳腐化、そして残余 ETH 決済請求権に対する投機的な解釈によって左右されうる。(github.com)

Sai の将来見通しはどうなっているか？

Sai には、アクティブなプロトコルアップグレードサイクルに匹敵するような、検証済みのロードマップは存在しない。

過去 12 か月間に、Sai 固有の大規模なハードフォーク、エミッション変更、ステーキング利回りの変更、技術アップグレードは行われていない。関連するプロトコル開発は Sky/Maker ガバナンス内で進行しており、MKR から SKY へのコンバージョンアーキテクチャ、SKY ステーキング、オラクルアップデート、Smart Burn Engine のパラメータ変更、そしてより広範な USDS/Sky 製品の展開が含まれる。

これらの変更は Maker/Sky エコシステムの長期的な競争力に影響を与えうるが、Sai の元々の CDP エンジンを復活させたり、SAI を現代的なステーブルコインへと変貌させるものではない。もっとも現実的な見通しは「アーカイブ的な意義の継続」である。Sai は Maker のステーブルコインメカニズムの最初のプロダクション版として重要であり続けるが、アクティブな資産としてのインフラ面での有効性は、シャットダウン状態、流動性の薄さ、インテグレーションの欠如、そして今後の開発ロードマップが存在しないことによって制約されている。(v2.vote.makerdao.com)

機関投資家にとって、分析上の結論は慎重なものになる。

Sai は、現行のステーブルコイン（DAI、USDS、USDC、USDT など）の代替としてではなく、非推奨の Ethereum トークンかつ歴史的な DeFi アーティファクトとして扱うべきである。Sai の将来は、イノベーションというよりも、残存保有者が残余トークンを償還・取引・カストディすることができるか／したいか、そしてデータプロバイダが、経済的規模が小さく誤解を招きうる市場を表示し続けるかどうかに左右される。価格予測は妥当ではなく、焦点となるべき問いは値上がり余地ではない。残存コントラクト、流動性のある取引場、償還に関する前提が、いかなるオペレーション上の用途にも堪えうるほど信頼できるかどうかである。