A maioria dos traders pensa na liquidez como as ordens que vêem nos livros de exchanges. Na verdade, os mercados visíveis contam apenas parte da história. A liquidez "sombra" fora das exchanges - grandes blocos de stablecoins fluindo através de mesas OTC, casadores internos, pontes cross-chain e tesourarias de formadores de mercado – em grande parte impulsiona o comércio de criptos.
Por exemplo, dados da Kaiko mostram que cerca de 94% do volume de negociação de stablecoins ocorre em exchanges centralizadas. Mas essa figura é enganosa: o que acontece nos livros de ordens públicas é eclipsado por fluxos fora das exchanges. Nos bastidores, bilhões de USDT, USDC e outras stablecoins são movimentados entre carteiras, corretores principais e operações de bloco, fornecendo silenciosamente a liquidez que mantém os preços alinhados.
Estas “stablecoins sombra” – tokens não listados ou de ponte que nunca aparecem num ticker padrão – formam uma tubulação escondida crítica para o funcionamento do mercado. Apesar das aparências, a liquidez cripto é em sua maioria oculta. A Kaiko descobre que cerca de 94% da atividade de mercado de stablecoins ocorre em locais centralizados, deixando locais descentralizados com uma pequena fatia.
No entanto, o volume real flui por canais privados: mesas OTC, cruzamentos internos e transferências cross-chain. De fato, cada comércio visível de USDT pode ser apoiado por múltiplas transações acontecendo fora do livro. Usamos “stablecoins sombra” como abreviação para quaisquer tokens atrelados ao dólar que circulam fora dos livros de ordens públicos – cunhados em cadeias menos visíveis ou trocados em privado – que, no entanto, alimentam a atividade do mercado. Embora invisíveis para os traders de varejo que examinam livros de ordens, essas stablecoins ocultas fornecem a profundidade por trás de quase todas as grandes transações cripto.
Dados da indústria destacam o quanto as stablecoins se infiltraram profundamente nas instâncias OTC. Agora as stablecoins dominam as negociações spot institucionais: a Finery Markets relata que cerca de 75% dos volumes OTC (no primeiro semestre de 2025) foram liquidados em stablecoins. Em termos concretos, a rede USDC da Circle sozinha movimentou aproximadamente $850 bilhões entre fiat e blockchain apenas na primeira metade de 2025.
Na prática, um gestor de ativos que busca deslocar $50 milhões de bitcoin pode não atingir um livro de ordens de jeito algum. Em vez disso, lidam com um corretor principal ou uma mesa OTC, frequentemente recebendo USDC/USDT recentemente cunhado fora da exchange, em seguida, vendendo ao mercado através de swaps rápidos. Da mesma forma, as mesas de futuros e opções das exchanges frequentemente internalizam negociações, combinando clientes fora do livro sem nunca mostrar no volume agregado de exchanges.
Em resumo, a encanamento dos mercados de criptos – mesas OTC, redes de corretagem principal e formadores de mercado – gera vastos fluxos de stablecoins fora da exchange que fundamentam a formação de preços.
O Que São Stablecoins Sombra?
As stablecoins sombra são dólares-em-cadeia que nunca aparecem como símbolos distintos em tickers de CEX. Considere o Tether no Tron (TRC-20 USDT). Quase 60% de todo o suprimento de USDT agora vive no Tron, mas a maioria das exchanges (por exemplo, Binance, Coinbase) simplesmente junta todo o USDT. Assim, o TRC-20 USDT passa através de um ticker “USDT” unificado sem alarde. Da mesma forma, os tokens de peg da Binance (USDC/USDT baseados em BSC), a breve incursão da Circle na cunhagem de USDC no Tron, ou stablecoins implantados em novas cadeias (Avalanche, Base, etc.) são praticamente invisíveis.
Esses tokens sombra circulam através de swaps OTC e pontes. Por exemplo, a FXC Intelligence observa que o Tron responde por cerca de 51% do fornecimento de USDT, um total de aproximadamente 51,6 bilhões de USDT no Tron em comparação com 35,4 bilhões no Ethereum. Uma instituição na Ásia pode comprar TRC-20 USDT diretamente (pagando uma taxa de $0,01 no Tron) e, em seguida, vendê-lo ou trocá-lo numa carteira de CEX – mas até onde vêem os mercados públicos, é apenas mais um dólar no pool geral de USDT.
As stablecoins sombra prosperam em corredores globais onde os trilhos tradicionais são fracos. Em muitas economias emergentes, os residentes usam USDT como reserva de valor e meio de remessa. A Chainalysis observa que a América Latina e a África Subsaariana estão adotando stablecoins para proteger contra a inflação e enviar dinheiro de forma barata.
Relatórios encontram que a rede Tron agora é “usada mais frequentemente para operações com USDT/USDC” em 35 de 50 países estudados na Ásia, África e América Latina. As baixas taxas são uma grande atração: transferir USDT no Tron custa apenas cerca de $0,01, tornando-o “extremamente atraente” para usuários em regiões de baixa renda. De fato, um relatório recente observa que o volume de stablecoins da Nigéria atingiu quase $3 bilhões até o primeiro trimestre de 2024, tornando-se a forma dominante de pagamentos de varejo abaixo de $1 milhão lá.
Grande parte dessa liquidez viaja no Tron ou em outras rotas fora da cadeia. Crucialmente, nada disso aparece como liquidez separada de exchange; em vez disso, apoia silenciosamente transações de uma rampa de acesso para outra.
Outras stablecoins sombra incluem ativos intermediários e pontes cross-chain. Um trader pode cunhar USDC no Ethereum, trocá-lo por BTC em um CEX, em seguida, conectar o USDC para fora para uma cadeia EVM, resgatá-lo com a Circle e repetir – todos os passos que criam ou extinguem tokens sem volume de exchange óbvio.
Criadores de mercado automatizados (como Curve ou Uniswap) também desempenham um papel: frequentemente, o inventário de stablecoins move-se dentro e fora de pools DEX fora do livro, sendo então arbitrado de volta. No agregado, as stablecoins sombra são essencialmente trilhos de pagamento privados. Elas incluem tokens emitidos por bancos regulados ou agentes (por exemplo, stablecoins apoiadas por emissores da Paxos), bem como qualquer coisa atrelada ao dólar que seja trocada OTC ou via canais permitidos.
Por definição, elas contornam a liquidez visível nos livros de ordens – mas são reais e abundantes. Na verdade, as duas maiores stablecoins (USDT e USDC) agora vêem trilhões em fluxos mensais, a maioria dos quais é liquidada através desses mecanismos fora da exchange.
A Encanamento da Liquidez Cripto
No seu núcleo, a liquidez cripto é como um sistema bancário sombra em miniatura. Mesas institucionais e corretores principais juntam o mundo on-chain e off-chain. Na prática, grandes negociações frequentemente pulam completamente o mercado lit. A Finery Markets descobre que três quartos do volume de negociação spot institutional agora é liquidado em stablecoins, refletindo a crescente dependência do cripto em transferências de trilhos de dólar.
Da mesma forma, os fluxos entre fiat e cripto são impressionantes: a Circle relata aproximadamente $850 bilhões de USDC movendo-se entre bancos e blockchains em apenas seis meses. A maioria disso atravessa canais OTC ou serviços de custódia, não exchanges públicas. Por exemplo, um gerente de tesouraria pode trocar dólares por USDC através de um banco e imediatamente enviá-lo para a carteira de um formador de mercado; o formador então o usa para financiar compras de cripto em qualquer exchange conectada. Para os outsiders, apenas o comércio de exchange final é visto.
Nova infraestrutura de corretagem principal começou a formalizar isso. Provedores como Copper e BitGo agora oferecem pools de custódia unificados que alimentam múltiplas exchanges em tempo real. Uma nota da indústria explica que uma instituição pode depositar um único montante de USDC ou USD com um custodiante e executar em qualquer local conectado sem re-depositar fundos. Na prática, uma empresa mantém uma conta “bancária” de stablecoin por trás das cenas.
Isso cria um pool de liquidez interno de fato: se uma CEX tiver falta de USDT enquanto outra tiver excessos, o corretor principal pode mudar o saldo instantaneamente. Tais redes de back-end amplificam a profundidade fora da exchange e fazem a liquidez parecer mais contínua, mesmo que permaneça fora do livro.
Formadores de mercado reciclam ainda mais stablecoins através de locais. Essas empresas normalmente operam livros delta-neutros: mantêm valores iguais de cripto volátil e tokens USD, protegendo um contra o outro. Em tempos voláteis, podem brevemente sobre- ou subproteger, então usam emissores de stablecoins ou pools DEX para reequilibrar.
Eles trocam entre USDC, USDT, DAI, etc., buscando o financiamento mais barato ou os on-ramps mais líquidos. A Kaiko relata que mesmo nas principais exchanges a profundidade é limitada: uma movimentação de preço de 1% no USDC em média requer cerca de $100 milhões de lances ou pedidos cotados, e para o USDT é cerca de $200 milhões. Negociações de bloco, no entanto, podem ser muito maiores. Por isso, os negociadores frequentemente coordenam ciclos de cunhagem/resgate nos bastidores.
Por exemplo, se o USDT estiver escasso em uma exchange, um formador pode converter USDC em USDT on-chain ou comprá-lo OTC e então completar o inventário daquela exchange sem postar ordens. Quando resgates próximos ao L1 se tornam disponíveis, queimam ou trocam stablecoins de volta. Este ciclo perpétuo – cunhar, implantar para negociação, resgatar ou troca de volta, e recunhar se necessário – distribui silenciosamente a liquidez onde ela é necessária.
A interligação desses elementos mantém os preços alinhados entre os mercados. Em tempos normais, arbitradores e formadores de mercado usam fundos fora da exchange para suavizar pequenas diferenças de preço. Mas ineficiências podem surgir se o encanamento estiver sob pressão. Por exemplo, a pesquisa mostra que stablecoins com menos arbitradores ativos podem desviar mais de $1.
Em média, o USDT negocia cerca de 0,55% abaixo do par, versus o USDC que fica em torno de 0,01%, em parte porque o USDT historicamente restringiu o acesso ao mercado primário (apenas um número limitado de arbitradores pode resgatar diretamente o USDT). De fato, a liquidez sombra do USDT é um pouco menos transparente do que a do USDC, então às vezes apresenta spreads ligeiramente maiores.
Estudo de Caso: USDT no Tron como Um Trilho Global
Designers de rede e analistas observam que as transferências rápidas e baratas do Tron o tornaram um “trilho” para transações globais. De acordo com dados independentes, o Tron agora transporta muito mais USDT do que qualquer outra cadeia. Na prática, dólares fluem para o livro do Tether (digamos, em Hong Kong ou nas Ilhas Cayman) e emergem no USDT do Tron, que em seguida entra em mercados cripto ou corredores de cruzamento.
Esta mudança tem fortes drivers regionais. Na Ásia e na África, o USDT baseado no Tron é a stablecoin preferida. Por exemplo, a pesquisa mostra que em mercados como Indonésia, Filipinas, Vietnã, Nigéria e Gana – todos principais hubs cripto – o Tron é a rede líder para transferências de stablecoin. A razão é simples: enviar USDT no Tron custa apenas um centavo ou dois, contra taxas muito mais altas no Ethereum. Um comentarista da Binance observa que “taxas de $0,01 tornam o USDT no TRON extremamente atraente para usuários de países de baixa renda”.
Assim, os fluxos de remessa de Singapura ou Dubai para traders nigerianos frequentemente se dirigem através do USDT no Tron, não através de transferências tradicionais de fio. As rampas de acesso em... Conteúdo: A África comumente aceita USDT em carteiras móveis onde Tron é implícito. Como resultado, os trilhos de stablecoins na Tron tornaram-se uma espinha dorsal digital para regiões carentes de saídas em moeda fiduciária: um relatório observa que as stablecoins foram o maior segmento de pagamentos na Nigéria (~$3B) no início de 2024, em grande parte via trilhos da Tron.
Crucialmente, a maioria desses fluxos de Tron nunca aparece num livro de câmbio. As exchanges centralizadas tipicamente não distinguem a proveniência on-chain – elas simplesmente mostram “USDT”. Quando um trader no Chile compra USDT e o vende no Brasil, os tokens subjacentes poderiam ter saltado do Ethereum para Tron, depois para o BSC e de volta, tudo fora da tela. Se uma exchange fica com pouca liquidez, as mesas internas frequentemente a completam buscando USDT por esses trilhos alternativos.
Por exemplo, se o inventário de USDT da Binance esvazia, a exchange pode ter um armazém com USDT de Tron e Ethereum. Um saque para um OTC ou uma grande ordem de venda pode ser preenchida movendo moedas do inventário de Tron para a carteira da Binance. Porque o livro-razão só vê “USDT entrando, USDT saindo”, a atividade de Tron fica escondida dos observadores externos. Em resumo, o USDT de Tron sustenta o comércio global sem nunca aparecer como "Tron-USDT" num gráfico – ele flui através da zona de sombra.
Formadores de Mercado & Ciclos de Inventário
Provedores de liquidez profissionais orquestram grande parte desse fluxo oculto. Grandes empresas de criação de mercado carregam reservas massivas de tokens USD para que possam atender à demanda instantaneamente. Para gerenciar riscos, elas implementam estratégias delta-neutras: por exemplo, comprando um portfólio de ativos cripto enquanto mantêm um valor compensatório em stablecoins.
Essas empresas reequilibram constantemente: se um stablecoin está em maior demanda, elas convertem seu estoque de acordo. Elas exploram pequenas diferenças de preços em vários locais: se o USDC estiver precificado ligeiramente acima do USDT em uma exchange, elas trocam entre os tokens (via OTC ou DEX) para arbitrar a diferença. Em essência, os criadores estão operando mesas de swap internas que constantemente unem e dividem a liquidez das stablecoins.
Swaps de colateral são rotineiros. Os formadores de mercado podem estacionar tokens em pools de rendimento (por exemplo, Curve), pedir empréstimos contra eles em DeFi ou emprestar em CeFi, depois realocar. Por exemplo, se for necessário o fornecimento de BUSD para arbitrar uma ponte, os negociadores podem trocar ou resgatar USDC por BUSD na cadeia. Por outro lado, se a demanda por USDC aumentar, eles vão emitir ou comprar mais USDC, frequentemente obtendo-o através de rotas internas (como uma conta bancária conectada nos EUA via Circle) para evitar impactar os livros de ordens públicos.
Este ciclo contínuo de emissão, negociação, resgate e reemissão mantém a liquidez bem distribuída. Na verdade, as atestações públicas sugerem isso: as divulgações do Circle mostram que durante eventos de estresse, centenas de milhões de USDC foram emitidos e queimados diariamente para equilibrar os fluxos.
Na prática, esses mecanismos se traduzem em spreads mais apertados e mercados resilientes. Em condições normais, os provedores de liquidez fora das exchanges absorvem desequilíbrios de ordens para que o livro visível permaneça líquido. Mas quando as coisas dão errado, as limitações podem aparecer. Por exemplo, traders de preços em Bitcoin tipicamente trocam BTC por USDT quando vendem – uma queda na demanda por BTC joga mais stablecoins nos mercados. Se os caminhos de arbitragem forem interrompidos (por exemplo, se os canais de resgate desacelerarem), mesmo esses formadores de mercado só podem fazer tanto.
O USDT geralmente tem menos mesas de arbitragem autorizadas do que o USDC, o que em parte explica porque o USDT pode se desviar um pouco mais de $1 sob estresse. Em resumo, os formadores de mercado usam stablecoins sombrias como seu capital de trabalho: seus loops de inventário sustentam a liquidez nas exchanges, alinhando os preços a menos que uma crise sobrecarregue o sistema.
Liquidez Durante Eventos de Estresse
A importância das stablecoins fora dos livros se torna clara durante quedas ou corridas aos bancos. O colapso do Terra/LUNA (maio de 2022) oferece uma ilustração. Quando o UST quebrou seu peg, baleias e até mesmo apoiadores do Terra se apressaram em trocar grandes quantidades de UST por stablecoins apoiadas por fiat. A Chainalysis relata que antes de o UST falhar, traders não identificados compraram mais de $480 milhões de UST com USDT em apenas 48 horas para sustentar o peg.
Essa oferta massiva para swaps USDT–UST foi uma clássica intervenção OTC: as negociações aconteceram através de pools Curve e canais OTC, atraindo Tether de todos os lugares. No entanto, a receita de conversão e queima acabou falhando e o UST colapsou. Mas nas horas finais, os fluxos ocultos de USDT foram a única coisa que tentou um resgate.
Similarmente, após o colapso da FTX no final de 2022, mais de $3 bilhões de USDC e USDT ficaram momentaneamente presos na plataforma. Essa perda súbita de liquidez significou que outros locais tiveram que compensar. Os preços em algumas exchanges brevemente se alargaram enquanto mesas se apressavam para cobrir posições com os fluxos remanescentes da rede. Embora os dados definitivos sejam escassos, é claro que o desaparecimento da FTX criou um choque de armazenamento a frio no pipeline das stablecoins – uma razão pela qual as instituições mantêm stables excedentes fora das exchanges.
O descolamento do USDC em março de 2023 é um estudo de caso concreto de arbitragem sob estresse. Quando o Silicon Valley Bank (SVB) congelou, o Circle não conseguiu processar milhões de solicitações de resgate imediatamente. O USDC negociou brevemente tão baixo quanto ~$0.88. Uma análise do Fed mostra que durante aquela semana, o market cap do USDC despencou cerca de $10 bilhões enquanto o do USDT cresceu em ~$9 bilhões.
Em outras palavras, muitos traders despejaram USDC por USDT ou outras stables líquidas. Durante o fim de semana, empresas especializadas organizaram blocos de negociação convertendo USDC em USDT, e o Circle priorizou o resgate de $6 bilhões para restaurar a confiança. Por segunda-feira, os mercados estabilizaram. Mas naqueles poucos dias, negociações fora das exchanges e swaps de corretores principais foram a única tábua de salvação: os livros de ordens de varejo estavam escassos, e a rápida reorientação de capital através dos canais OTC impediu que o sistema congelasse completamente.
Cada episódio reforça o mesmo ensinamento: os livros de ordens públicos contam apenas parte da história. Quando o UST caiu ou o SVB falhou, o reequilíbrio real aconteceu através de transferências silenciosas e gigantescas de stablecoins que nunca foram registradas como “volume” típico. Mesmo quando os livros de ordens dos DEX secavam, a emissão e o resgate de stablecoins atenuaram o golpe. Após março de 2023, o peg do USDC se recuperou assim que o Circle começou a resgatar; esse processo foi alimentado pela vasta liquidez oculta que os provedores tinham levantado e estavam prontos para usar.
Fluxos de Arbitragem & Descoberta de Preços
As stablecoins ocultas desempenham um papel crucial em alinhar preços em diversos locais. Suponha que o USDT esteja fracamente mais barato numa pequena exchange asiática do que em um local nos EUA. Um trader pode usar canais fora da exchange para reequilibrar: por exemplo, eles poderiam trocar USDT por USDC, transferir esse USDT para fora da Ásia, e então trazê-lo de volta em um trilho diferente, obtendo um pequeno lucro. Tais fluxos de arbitragem rapidamente apertam os spreads entre as exchanges. De fato, a presença de ampla liquidez de stablecoins fora dos livros significa que até mesmo ordens de varejo são rapidamente preenchidas a preços justos.
Na prática, a arbitragem é um ciclo de múltiplos estágios. Um trader pode vender ETH por USDT na Exchange A, depois enviar esses USDT para a Exchange B por BTC, e finalmente trazer dólares para casa resgatando USDT com a Tether. Ou elas podem passar pelo DeFi: se o Coinbase USDC negociar acima do Binance USDC, um arbitrador pode trocar USDT→USDC no Curve, mover moedas on-chain e lucrar à medida que os preços convergem.
Esses ciclos de liquidação dependem de estoques ocultos: sem as grandes reservas fora da exchange nas carteiras dos formadores de mercado, tais negociações entre locais causariam oscilações maiores de preços. A análise quantitativa sublinha esse efeito. A Kaiko encontra que a profundidade no livro para stablecoins é limitada (aproximadamente $100–$200M para um movimento de 1%), ainda assim o impacto real sobre o preço é geralmente muito menor graças a esses fluxos ocultos. Em outras palavras, a liquidez oculta amplifica a profundidade aparente vista por um trader de varejo.
Contudo, a arbitragem pode falhar se os trilhos off-chain emperrarem. Já vimos um exemplo: o descolamento do USDC causou uma dissociação incomum da oferta. Os preços no mercado secundário diferiram marcadamente por algumas horas enquanto o "mercado primário" de resgate atrasava. Da mesma forma, se os emissores de stablecoins pausarem resgates (como a Tether fez em setembro de 2023 durante um susto bancário), ou se redes blockchain congestionarem, stablecoins em uma cadeia podem negociar com prêmios ligeiros em relação às de outra. Em tais momentos, os livros de ordens de varejo não são suficientes: os fluxos ocultos se tornam o árbitro. Quando falham, os spreads se alargam.
Os traders aprenderam isso na primavera de 2023: embora as stablecoins supostamente permaneçam a $1, tanto USDC quanto DAI caíram abaixo de $0.90 após o colapso do SVB. Isso refletiu uma falha temporária do ciclo usual fora da exchange, não apenas pânico de varejo. Em essência, quando os tubos do OTC e dos corretores principais entopem, os arbitradores não conseguem reequilibrar rapidamente, e preços visíveis podem desviar até que a tubulação invisível seja restaurada.
Dilema do Trader de Varejo
Para o trader médio, a liquidez na tela pode ser uma miragem. Uma exchange cripto pode anunciar livros de ordens USDT profundos, mas essa profundidade é só o que é postado publicamente. Por trás disso, rios inteiros de stablecoins podem estar prestes a entrar. Por outro lado, um livro de ordens aparentemente líquido pode desaparecer se um risco de contraparte oculto despertar subitamente. Como alguém pode avaliar a situação verdadeira? Na prática, traders experientes olham para os sinais além do bid/ask.
Um controle útil são as métricas de fluxo de stablecoin. Muitas empresas de análise agora rastreiam grandes transferências on-chain de USDC/USDT. Um pico em influxos CEX, por exemplo, frequentemente precede volatilidade: quando muitas moedas entram em exchanges, pode indicar vendedores se alinhando, sugerindo execução pior. Inversamente, uma saída súbita de stablecoins sugere que fundos estão se escondendo ou movendo fora da exchange.
Atestações públicas (como relatórios semanais do Circle) permitem que traders vejam os fluxos líquidos de emissão/quema de USDC; uma emissão excepcionalmente alta significa que instituições estão acumulando dólares fora da cadeia. O varejo pode usar esses dados (via painéis de dados cripto) para complementar a informação do livro de ordens.
Outra dica é tratar a profundidade visível com ceticismo saudável. Se você planeja uma grande negociação, não confie na profundidade cotada de 2% em uma única exchange. Em vez disso, verifique múltiplos locais e pools de liquidez on-chain. Por exemplo, a liquidez total USDC/USDT da Curve (rastreados por análises DeFi) fornece um piso aproximado para quanto pode ser trocado na cadeia sem muito slippage.Conteúdo: é fino, pode ser mais seguro dividir ordens ou usar uma estratégia TWAP. Em geral, ordens menores e escalonadas reduzem o impacto. Muitos traders veteranos evitam vendas de mercado "de uma só vez" em cripto; eles dividem negociações ao longo de minutos ou horas, permitindo que a liquidez oculta das rotas OTC absorva lentamente o volume.
Finalmente, a seleção do local é importante. As exchanges centralizadas têm seus limites – às vezes, taxas de retirada altas ou atrasos de KYC. Em contraste, se você tiver acesso, DEXs ou roteadores cross-chain podem oferecer melhor controle de preço (ao custo do gás on-chain). Por exemplo, trocar USDT→BTC em uma DEX como a Binance pode significar atravessar pontes Tron ou BSC, que incidem em deslizamento mínimo.
Combinar estratégias (ordens limitadas em CEX mais trocas estratégicas on-chain) muitas vezes produz o melhor resultado. A chave é a conscientização: a verdadeira liquidez está além da profundidade visível, então meça o risco de execução em termos do valor em dólares do fluxo necessário, não apenas dos ticks do livro de ordens.
Desafios Regulatórios e de Transparência
A natureza semelhante a um banco-sombra da liquidez fora da exchange coloca um quebra-cabeça regulatório. Nenhum regulador global supervisiona o comércio de stablecoins de balcão; é amplamente peer-to-peer e transjurisdicional. Os regimes tradicionais de relatórios on-chain não capturam essas transações. Como um observador colocou, grande parte dos fluxos de dólares da cripto se assemelham ao shadow banking – rápido e opaco.
Isso levanta preocupações sobre risco sistêmico oculto. Se algumas instituições concentrarem fundos de stablecoins fora do livro, sua falha pode desencadear uma cascata não vista até ser tarde demais. De fato, o Congresso e os reguladores começaram a perceber: por exemplo, o proposto GENIUS Act nos EUA trataria grandes emissores de stablecoins como bancos, exigindo reservas completas de 1:1 e auditoria rigorosa.
Circle e Tether enfrentariam relatórios de reservas não anunciados, essencialmente forçando tokens anteriormente “sem permissão” a um equivalente on-chain das finanças tradicionais. Na Europa, a MiCA (Markets in Crypto-Assets) impôs requisitos rigorosos sobre tokens referenciados em ativos, tentando encolher o shadow trazendo stablecoins para um quadro unificado.
No entanto, a execução fica para trás. Principais exchanges e mesas OTC raramente divulgam quanto de liquidez de stablecoins mantêm fora do livro. Mesmo Tether e Circle, que oferecem atestados, cobrem apenas o fornecimento agregado, não os fluxos em canais privados.
Dado isso, alguns analistas comparam stablecoins a bancos-sombra – cheios de "alavancagem oculta" que reguladores podem ver apenas quando os preços oscilam. Para os elaboradores de políticas, a lição é clara: é preciso considerar não apenas volumes de exchanges, mas também redes de liquidez não vistas ao avaliar a estabilidade. Ferramentas como contratos de prova de reserva ou divulgações obrigatórias poderiam iluminar as sombras, mas a adoção no setor é incipiente. Até que os fluxos fora do canal sejam pelo menos parcialmente visíveis, o sistema permanecerá mais difícil de supervisionar do que os títulos tradicionais.
Olhando para o Futuro: O Futuro da Liquidez Sombra
A “sombra” em stablecoins algum dia desaparecerá? Algumas tendências sugerem uma transparência crescente. Provas de Reserva on-chain ou atestados periódicos podem se expandir para incluir cunhagem/resgates por jurisdição.
Empresas financeiras como a Paxos estão testando depósitos bancários tokenizados, que um dia podem permitir prova de liquidez on-chain: por exemplo, uma stablecoin emitida por um banco poderia publicar provas ao vivo de colateral (como alguns tokens de cripto fazem agora). Moedas Digitais do Banco Central (CBDCs) também podem reformular os trilhos: se bancos comerciais tokenizarem depósitos em um livro de CBDC, eles podem se conectar diretamente aos back-ends das exchanges de cripto, fundindo parcialmente o mundo sombra com o sistema no livro.
Inovações em análises também podem desvendar a liquidez. Empresas estão trabalhando na "vigilância do fluxo de pedidos" em cripto: rastrear transferências grandes de tokens USD e sinalizar desequilíbrios potenciais antes de atingirem os mercados.
Os protocolos de negociação podem um dia incluir algoritmos de roteamento que acessam automaticamente pools de liquidez OTC, essencialmente internalizando algumas das negociações escuras para clientes de varejo. Também podemos ver stablecoins evoluírem: os chamados stablecoins “programáveis” ou redes em tempo real podem reduzir a necessidade de trocas específicas OTC (por exemplo, funções de ponte embutidas). Com o tempo, esses recursos poderiam trazer liquidez oculta à vista, ou pelo menos integrá-la mais suavemente.
No entanto, mesmo com novas ferramentas, alguma sombra provavelmente persistirá. As vantagens das negociações privadas e da compensação fora da cadeia estão muito entrincheiradas. O que está claro é que entender os mercados de cripto requer mapear tanto a luz quanto a escuridão. Stablecoins de sombra não são um bug; eles são um recurso da liquidez global de cripto.
À medida que o ecossistema amadurece, traders sérios e formuladores de políticas devem reconhecer que fluxos ocultos de tokens de dólar – dos trilhos Tron a negociações OTC – são tão parte do “mercado” quanto os livros de ordens das exchanges. Apenas reconhecendo e, onde possível, espiando esse submundo é que se pode compreender totalmente a liquidez, o risco e a descoberta de preços em cripto.
Stablecoins de sombra destacam um paradoxo: o mundo cripto é construído em livros contábeis visíveis, mas seu fluxo de liquidez mais profundo ocorre em privado. Isso não é uma falha de design, mas uma propriedade emergente das finanças descentralizadas atendendo à demanda global. Na prática, esses circuitos de stablecoins fora da exchange apertam os spreads e alimentam negociações, mas também apresentam desafios únicos – do risco de execução para os traders aos pontos cegos regulatórios.
Compreender essa “miragem de liquidez” é essencial. Para instituições, significa alavancar corretoras principais e escolher cuidadosamente contrapartes. Para reguladores, significa expandir a lente além das exchanges. Para o varejo, significa aprender a ler proxies (como influxos de stablecoins) em vez de apenas cotações do livro de ordens. No final, reconhecer que a liquidez vive fora da tela é a chave. Stablecoins de sombra são uma rede de encanamento invisível – que, quando compreendida, revela a verdadeira dinâmica que move os mercados de cripto.