A Citron Research disse na sexta-feira que sua recomendação de short na Strategy enquanto permanece long no Bitcoin ocorreu como esperado, marcando um ano desde que a empresa argumentou publicamente que a avaliação da empresa de software havia se desvinculado da sua economia fundamental.
Em um post no X, a Citron observou que a MicroStrategy, agora renomeada como Strategy, caiu 68% nos últimos 12 meses, enquanto o Bitcoin caiu aproximadamente 15% no mesmo período.
“Orgulhosa do timing — e grata pela sorte que sempre desempenha um papel”, escreveu a empresa.
A chamada trouxe à tona discussões sobre como os investidores devem avaliar a equidade da Strategy em relação ao desempenho do próprio Bitcoin. Michael Saylor, o presidente executivo da empresa, havia respondido na época em uma entrevista à CNBC, oferecendo uma explicação do que ele descreveu como o modelo econômico único da Strategy.
Nessa entrevista, Saylor enquadrou a empresa como uma “empresa de tesouraria de Bitcoin” com exposição construída através de uma combinação de participações diretas e transações no mercado de capitais.
“Somos alimentados por um reator de Bitcoin”, disse ele, alegando que a posição de $35 bilhões em Bitcoin da empresa lhe permitiu “vender a volatilidade” e reinvestir o spread resultante no ativo.
Saylor também argumentou que a estrutura da Strategy transfere efetivamente risco e desempenho de instrumentos de renda fixa para acionistas comuns, criando o que ele chamou de exposição “2X Bitcoin, 2X vol” para investidores de equidade.
Na época, Saylor apontou para duas transações de financiamento, uma venda de ações no valor de $4,6 bilhões a preço de mercado e uma obrigação conversível de $3 bilhões, como exemplos de como a empresa captura o que ele descreveu como “spread BTC”.
Ele afirmou que esses spreads geraram bilhões em ganhos incrementais de Bitcoin em curtos períodos e potencialmente dezenas de bilhões para acionistas em horizontes mais longos.
Shorts, disse ele, entenderam mal o modelo.
“O que eles perdem é que quando pegamos dinheiro emprestado a 6% e investimos em Bitcoin, e o Bitcoin sobe 30%... estamos obtendo um spread de BTC de 80%”, afirmou Saylor.
Questionado sobre o risco de queda, Saylor disse que a única ameaça verdadeira seria um colapso imediato no próprio Bitcoin.
“O risco número um que se corre é o risco existencial de que o Bitcoin tenha um evento de extinção”, disse ele, acrescentando que os investidores nas ações da Strategy já aceitaram essa premissa.
Ele também citou a taxa de crescimento histórico do Bitcoin e argumentou que os compradores da equidade buscavam explicitamente exposição alavancada ao Bitcoin.
“Nas últimas duas semanas, geramos $5,4 bilhões em ganhos de BTC”, disse Saylor na época. “Se você gosta de Bitcoin, então é um monstro para você.”
A Citron, no entanto, sugeriu na quinta-feira que ainda não entende a resposta de Saylor, vinculando de volta à entrevista como parte de sua postagem de aniversário.
A tese original da empresa se concentrava no prêmio de avaliação da MicroStrategy, que alguns analistas também descreveram como excessivo, e na ideia de que a ação poderia ter desempenho inferior ao Bitcoin se a preferência do investidor se afastasse da exposição alavancada.