BFUSD

BFUSD: สินทรัพย์มาร์จินที่ให้ผลตอบแทนของ Binance และคำตอบแบบรวมศูนย์ต่อดอลลาร์สังเคราะห์

BFUSD (BFUSD) เป็นสินทรัพย์มาร์จินที่ให้รางวัล (reward-bearing) ออกโดย กระดานเทรดคริปโทเคอร์เรนซีที่ใหญ่ที่สุดในโลกอย่าง Binance ถูกออกแบบมาเพื่อให้เทรดเดอร์สัญญาฟิวเจอร์สสามารถรับผลตอบแทนแบบพาสซีฟจากหลักประกันของตนได้

สินทรัพย์นี้ไม่สามารถถอนได้ไปยังกระเป๋าภายนอก ไม่สามารถซื้อขายในตลาดเปิด หรือใช้นอกระบบนิเวศของ Binance ได้ ทำให้แตกต่างอย่างชัดเจนจากสเตเบิลคอยน์แบบดั้งเดิมและดอลลาร์สังเคราะห์แบบกระจายศูนย์

BFUSD ทำงานในฐานะผลิตภัณฑ์การเงินแบบรวมศูนย์นอกเชน มากกว่าที่จะเป็นโทเคนบนบล็อกเชน ผู้ใช้แปลง USDT หรือ USDC ในอัตรา 1:1 ถือ BFUSD ที่ได้ในบัญชี Binance ของตน และรับรางวัลรายวันในรูปของสเตเบิลคอยน์

ผลิตภัณฑ์นี้เติบโตเป็นจำนวนหมุนเวียนประมาณ 1.3 พันล้านหน่วย ณ ช่วงต้นปี 2026 โดยมีเงินกองทุนสำรองมากกว่า 7 ล้าน USDT ต่อมา Binance ได้ขยายการใช้งานสินทรัพย์นี้ออกจากบริบทฟิวเจอร์สเพียงอย่างเดียว นำไปผสานเข้ากับ Simple Earn เพื่อให้ผู้ใช้ทั่วไปเข้าถึงได้กว้างขึ้น

ผลิตภัณฑ์หลังยุค BUSD ที่เกิดจากแรงกระเพื่อมด้านกฎระเบียบ

BFUSD ถือกำเนิดเมื่อวันที่ 27 พฤศจิกายน 2024 ประมาณ 18 เดือนหลังจากโครงการสเตเบิลคอยน์ก่อนหน้าของ Binance ล่มสลายจากแรงกดดันด้านกฎระเบียบ กรมบริการทางการเงินแห่งรัฐนิวยอร์ก (NYDFS) ได้สั่งการให้ Paxos หยุดออก BUSD ในเดือนกุมภาพันธ์ 2023 ท่ามกลางความกังวลเรื่องการปฏิบัติตามกฎหมายต่อต้านการฟอกเงิน บีบให้ Binance ต้องยุติโทเคนที่ผูกกับดอลลาร์นี้ลงอย่างสิ้นเชิงภายในเดือนธันวาคมปีเดียวกัน

ช่วงเวลาเปิดตัว BFUSD ยังตามหลังข้อตกลงยุติคดีประวัติศาสตร์มูลค่า 4.3 พันล้านดอลลาร์สหรัฐฯ ของ Binance กับกระทรวงยุติธรรมสหรัฐฯ (DOJ) ในเดือนพฤศจิกายน 2023 ข้อตกลงดังกล่าวกำหนดให้กระดานเทรดต้องจ่ายเงินเพิ่มอีกหลายพันล้านดอลลาร์ให้กับหน่วยงาน FinCEN และ OFAC ของกระทรวงการคลัง รวมทั้งแต่งตั้งผู้ตรวจสอบอิสระด้านการปฏิบัติตามกฎระเบียบเข้ามากำกับดูแล

ผู้ก่อตั้ง Changpeng Zhao ได้รับสารภาพว่าละเมิดพระราชบัญญัติลับของธนาคาร (Bank Secrecy Act) และลาออกจากตำแหน่งซีอีโอ โดยมี Richard Teng เข้ามารับตำแหน่งผู้นำและให้คำมั่นสัญญากับยุคใหม่ของการปฏิบัติตามกฎระเบียบ

BFUSD สะท้อนให้เห็นความพยายามของ Binance ที่จะหวนกลับเข้าสู่ผลิตภัณฑ์ที่ให้ผลตอบแทนใกล้เคียงสเตเบิลคอยน์ โดยไม่ต้องรับภาระด้านกฎระเบียบเต็มรูปแบบของสเตเบิลคอยน์จริง ด้วยการจัดประเภท BFUSD ให้เป็น “สินทรัพย์มาร์จิน” แทน “โทเคนตรึงดอลลาร์” ทำให้กระดานเทรดสามารถเลี่ยงข้อกำหนดการปฏิบัติตามบางประการ ขณะที่ยังคงนำเสนอเครื่องมือที่อ้างอิงมูลค่าเป็นดอลลาร์และให้ผลตอบแทนแก่ผู้ใช้ได้

เดลต้าเฮจจิงแบบเป็นกลางต่อราคา และการสเตก ETH คือเครื่องยนต์สร้างผลตอบแทน

กลไกรางวัลของ BFUSD พึ่งพากระแสรายได้หลักสองส่วนที่ Binance เป็นผู้บริหารจัดการแทนผู้ใช้

กลยุทธ์แรกเกี่ยวข้องกับเดลต้าเฮจจิงแบบเป็นกลางต่อราคา (delta-neutral) ซึ่ง Binance จะเปิดสถานะตรงข้ามกันในตลาดสปอตและตลาดฟิวเจอร์สแบบ perpetual เมื่อกระดานเทรดซื้อ Ethereum (ETH) ในตลาดสปอต ก็จะเปิดชอร์ต ETH perpetual ฟิวเจอร์สในปริมาณเทียบเท่าพร้อมกัน เพื่อลดความเสี่ยงด้านทิศทางราคาให้เป็นกลาง

โครงสร้างนี้ทำให้ Binance สามารถเก็บค่าฟันดิง (funding fees) ซึ่งเป็นการจ่ายเป็นระยะจากฝั่งที่ถือสถานะลองไปยังฝั่งชอร์ตในช่วงที่ราคาฟิวเจอร์สซื้อขายเหนือราคาสปอต ข้อมูลย้อนหลังจาก Binance ระบุว่าอัตราฟันดิงของคู่ ETHUSDT อยู่ในโซนบวกถึง 354 วันจาก 365 วันในปีที่นำหน้าการเปิดตัว BFUSD

แหล่งรายได้ส่วนที่สองมาจากการสเตก Ethereum Binance นำส่วนหนึ่งของเงินทุนที่ได้จากการขาย BFUSD ไปซื้อและสเตก ETH เพื่อรับรางวัลจากเลเยอร์ฉันทามติและเลเยอร์ประมวลผลของกลไกพรูฟออฟสเตกของ Ethereum

กลยุทธ์ทั้งสองนี้ร่วมกันทำให้ได้ตัวเลข APY พื้นฐานในช่วง 12% ถึงมากกว่า 35% ระหว่างช่วงทดสอบก่อนเปิดตัว BFUSD โดยอัตราที่เพิ่มพิเศษสำหรับเทรดเดอร์ฟิวเจอร์สที่มีการเทรดอย่างแข็งขันสามารถแตะถึง 47% ผลตอบแทนปัจจุบันได้ปรับลดลงมาอยู่ราว 4.5% ต่อปีในช่วง 30 วันที่ผ่านมา เนื่องจากสภาวะตลาดกลับสู่ภาวะปกติ

โครงสร้างรางวัลสองชั้นและกองทุนสำรอง

BFUSD มอบรางวัลสองระดับที่แตกต่างกัน ขึ้นอยู่กับพฤติกรรมการใช้งานของผู้ใช้

ผู้ถือที่เพียงแค่เก็บยอดคงเหลือ BFUSD จะได้รับ APY พื้นฐานที่คำนวณรายวันและจ่ายเป็นสเตเบิลคอยน์ ขณะที่ผู้ที่เทรดฟิวเจอร์สที่มาร์จินเป็น USDⓈ อย่างแข็งขันในขณะถือ BFUSD เป็นหลักประกันจะมีสิทธิได้รับอัตราที่สูงขึ้น ซึ่งโดยทั่วไปจะสูงกว่าอัตราพื้นฐานอยู่หลายเปอร์เซ็นต์

Binance คำนวณยอดที่มีสิทธิ์รับรางวัลจากปริมาณ BFUSD ต่ำสุดที่บันทึกได้จากการทำสแนปช็อตรายชั่วโมงตลอดแต่ละวันคำนวณ วิธีการนี้ป้องกันการ “ปั่น” ระบบรางวัลด้วยการโอนเข้าเฉพาะช่วงปลายวัน และทำให้แน่ใจว่ารางวัลสะท้อนรูปแบบการถือจริงของผู้ใช้

กระดานเทรดได้ตั้งกองทุนสำรอง (Reserve Fund) โดยเริ่มต้นด้วยเงิน 1 ล้าน USDT ตั้งแต่เปิดตัว เพื่อรองรับช่วงเวลาที่อัตราฟันดิงกลายเป็นลบ กองทุนนี้จะรับภาระขาดทุนจากสภาวะตลาดไม่เอื้ออำนวย แทนที่จะผลักภาระไปยังผู้ใช้ สนับสนุนคำรับประกันของ Binance ว่าผลตอบแทน BFUSD จะไม่มีวันติดลบ

ส่วนหนึ่งของกำไรในช่วงที่ตลาดเอื้ออำนวยจะไหลเข้าไปในกองทุนสำรองนี้ ซึ่งเติบโตจนเกิน 7 ล้าน USDT ภายในเดือนมกราคม 2025 กองทุนนี้ดำเนินการแยกจาก Futures Insurance Fund ทั่วไปของ Binance และไม่มีส่วนเกี่ยวข้องกับกลไก auto-deleveraging แต่อย่างใด

ปริมาณหมุนเวียนทะลุหนึ่งพันล้านหน่วยโดยไม่มีเพดานอุปทาน

BFUSD ไม่มีการกำหนดอุปทานสูงสุด ทำให้ Binance สามารถมินต์หน่วยใหม่ได้ตามความต้องการของผู้ใช้ที่แปลงสเตเบิลคอยน์ อุปทานหมุนเวียนแตะประมาณ 1.32 พันล้านหน่วยภายในต้นเดือนมกราคม 2026 โดยมีมูลค่าตลาดเชิงสมมติฐานเท่ากับตัวเลขดังกล่าวที่การตรึงมูลค่า 1:1 กับดอลลาร์

ผู้รวบรวมข้อมูลตลาดรายงานความผันผวนของอุปทานหมุนเวียนระหว่าง 1.3 ถึง 2 พันล้านหน่วยตลอดช่วงปลายปี 2025 สะท้อนลักษณะยืดหยุ่นของผลิตภัณฑ์ที่ผู้ใช้สามารถเข้าซื้อและไถ่ถอนได้ตามความน่าสนใจของผลตอบแทนและความต้องการในการเทรด

คู่เทรด BFUSD/USDT คิดเป็นมากกว่า 98% ของปริมาณที่เกี่ยวข้องกับสินทรัพย์นี้ แม้ว่าการซื้อขายโดยตรงจะยังมีจำกัด เนื่องจากหน้าที่หลักของ BFUSD คือการเป็นสินทรัพย์มาร์จินและเครื่องมือสร้างผลตอบแทนมากกว่าจะเป็นสินทรัพย์สำหรับเทรดโดยเฉพาะ ปริมาณการซื้อขายรายวันผันผวนราว 10 ล้านดอลลาร์ ซึ่งถือว่าค่อนข้างน้อยเมื่อเทียบกับขนาดของสินทรัพย์

ขีดจำกัดการถือครองของผู้ใช้แตกต่างกันตามระดับ VIP โดย Binance จะปรับเพดานเหล่านี้เป็นระยะ ๆ ในเดือนธันวาคม 2024 กระดานเทรดได้เพิ่มเพดานถือครองสูงสุดขึ้น 50% สำหรับ VIP ระดับ 0 ถึง 9 เพื่อรองรับความต้องการที่เพิ่มขึ้น

ขยายจากฟิวเจอร์สสู่การผสานกับ Simple Earn

ในช่วงแรก BFUSD เปิดตัวในฐานะผลิตภัณฑ์เฉพาะของ Binance Futures ที่ต้องการให้ผู้ใช้มีบัญชีอนุพันธ์ที่ใช้งานอยู่ ข้อจำกัดนี้ทำให้การเข้าถึงจำกัดวงอยู่ในกลุ่มเทรดเดอร์ที่คุ้นเคยกับเครื่องมือมีเลเวอเรจแล้วเท่านั้น

ในเดือนสิงหาคม 2025 Binance ได้ผสาน BFUSD เข้ากับผลิตภัณฑ์ Simple Earn ยกเลิกข้อกำหนดเรื่องบัญชีฟิวเจอร์สและเปิดให้ผู้ใช้ในวงกว้างเข้าร่วมได้ ผู้ใช้สามารถสมัครเข้าร่วม BFUSD ผ่าน Binance Earn พร้อมกันนั้นยังสามารถใช้สินทรัพย์นี้เป็นมาร์จินฟิวเจอร์สได้เมื่อต้องการ

กระดานเทรดได้เปิดตัวฟีเจอร์ Pre-Buy และ Pre-Redeem ในเดือนมกราคม 2025 ช่วยให้ผู้ใช้สามารถจองการซื้อ BFUSD หรือการไถ่ถอนเป็นสเตเบิลคอยน์ล่วงหน้าในช่วงที่มีความต้องการสูงหรือมีข้อจำกัดด้านปริมาณ ฟังก์ชันสำรองเหล่านี้ช่วยจัดการข้อจำกัดด้านสภาพคล่องที่อาจเกิดขึ้น โดยไม่จำเป็นต้องให้ผู้ใช้รอขั้นตอนประมวลผลตามปกติ

BFUSD ทำหน้าที่เป็นหลักประกันในผลิตภัณฑ์หลายรายการของ Binance รวมถึง Futures, Portfolio Margin และ VIP Loans โดยมีอัตรามูลค่าหลักประกันที่ 99.9% ในบัญชีแบบ unified ความยืดหยุ่นนี้ทำให้สินทรัพย์ดังกล่าวกลายเป็นทางเลือกแทนการถือสเตเบิลคอยน์ที่ไม่สร้างผลตอบแทน launched LDUSDT และ RWUSD เป็นสินทรัพย์มาร์จิ้นแบบให้รางวัลเพิ่มเติม สร้างไลน์ผลิตภัณฑ์ที่พัฒนาบนแม่แบบ BFUSD โดย LDUSDT draws ผลตอบแทนจาก Simple Earn แทนการทำเดลต้าเฮจ ขณะที่ RWUSD incorporates การเปิดรับสินทรัพย์ในโลกจริง (real-world assets)

ข้อจำกัดด้านการไถ่ถอนและความเสี่ยงจากการรวมศูนย์คือสมการแลกเปลี่ยนสำคัญ

BFUSD carries ข้อจำกัดอย่างมีนัยสำคัญที่ทำให้แตกต่างจากสเตเบิลคอยน์แบบดั้งเดิมหรือทางเลือกแบบกระจายศูนย์

สินทรัพย์นี้ไม่สามารถถูก withdrawn ออกไปยังกระเป๋าภายนอก โอนระหว่างผู้ใช้ หรือใช้ในโปรโตคอลดีไฟได้ ข้อจำกัดนี้สร้างเอฟเฟกต์ล็อกอินอยู่ในแพลตฟอร์มที่ทำให้เงินทุนของผู้ใช้ถูกกระจุกอยู่ในระบบนิเวศของ Binance

Binance สงวนสิทธิ์ในการระงับหรือชะลอการไถ่ถอนได้สูงสุดเจ็ดวันติดต่อกันในช่วงที่มีความต้องการสูง ภาวะตึงตัวของตลาด หรือข้อจำกัดด้านสภาพคล่อง แลกเปลี่ยนยังสามารถซื้อคืน BFUSD จากผู้ใช้ได้ตลอดเวลาโดยไม่ต้องแจ้งล่วงหน้า ทำให้ไม่แน่นอนต่อการถือครองระยะยาว

ผู้ใช้ไม่มีสิทธิเรียกร้องโดยตรงต่อพูลหลักประกัน ตำแหน่งเฮจ หรือกองทุนสำรองที่อยู่เบื้องหลัง สินทรัพย์เหล่านี้ยังคงเป็นกรรมสิทธิ์ทางกฎหมายของ Binance โดยผู้ใช้มีสิทธิแค่ในการไถ่ถอนที่มูลค่าเท่ากัน (par) และรับรางวัลรายวันซึ่งขึ้นกับการดำเนินงานของแพลตฟอร์มอย่างต่อเนื่อง

การที่ผลิตภัณฑ์พึ่งพาความมั่นคงในการดำเนินงานของ Binance ทำให้ความเสี่ยงคู่สัญญาถูกกระจุกอยู่กับผู้เล่นรายเดียวที่เคยเผชิญการบังคับใช้กฎหมายด้านกำกับดูแลอย่างมีนัยสำคัญ แม้การยอมความกับกระทรวงยุติธรรมสหรัฐ (DOJ) มูลค่า 4.3 พันล้านดอลลาร์จะ resolved การทำผิดในอดีต แต่ข้อกำหนดด้านผู้ตรวจสอบ (monitor) ที่ยังดำเนินต่อและความเป็นไปได้ของมาตรการกำกับดูแลในอนาคตยังคงสร้างความไม่แน่นอนอยู่

ข้อจำกัดด้านภูมิศาสตร์ตัดผู้ใช้ในเขตอำนาจศาลที่ห้ามใช้ Binance Futures ออกไป รวมถึงสหรัฐอเมริกา ผู้ใช้ในประเทศกลุ่มเขตเศรษฐกิจยุโรป (EEA) ที่อยู่ภายใต้กฎระเบียบ Markets in Crypto-Assets จะไม่สามารถรับรางวัลได้ แม้จะยังไถ่ถอนการถือครองที่มีอยู่ได้ก็ตาม

การเปรียบเทียบกับ Terra หลอกหลอนช่วงเปิดตัวแต่พลาดจุดแตกต่างสำคัญ

ตัวเลข APY เริ่มต้นที่สูงของ BFUSD triggered การเปรียบเทียบกับสเตเบิลคอยน์ UST ของ Terra ทันที โดย UST เคยให้ยิลด์ 20% ผ่านโปรโตคอล Anchor ก่อนพังทลายในเดือนพฤษภาคม 2022 นักวิจารณ์ตั้งคำถามว่า BFUSD คือสคีมยิลด์ที่ไม่ยั่งยืนอีกรูปแบบหนึ่งที่รอวันล่มหรือไม่

Binance ได้ emphasized ความแตกต่างเชิงโครงสร้างหลายประการจากแนวทางอัลกอริทึมของ Terra UST maintained การตรึงมูลค่าของตนผ่านการมินต์และเบิร์นโทเค็นคู่ LUNA แบบอัลกอริทึม ซึ่งสร้างความเปราะบางแบบสะท้อนกลับ (reflexive vulnerability) ในช่วงตลาดตึงเครียด ในทางกลับกัน มูลค่าของ BFUSD มาจากรายได้การเทรดจริงและรางวัลจากการสเตก ไม่ได้มาจากกลไกโทเค็น

กองทุนสำรอง (Reserve Fund) เป็นกันชนรองรับช่วงที่ funding ติดลบ ซึ่ง Terra ไม่เคยมี อย่างไรก็ดี ขนาดของกองทุนเมื่อเทียบกับซัพพลาย BFUSD ทั้งหมดยังคงเล็ก โดยกองทุนมีประมาณ 7 ล้าน USDT หรือราว 0.5% ของซัพพลายหมุนเวียนที่ 1.3 พันล้าน

การจัดประเภทให้ BFUSD เป็นสินทรัพย์มาร์จิ้นที่ไม่ใช่สเตเบิลคอยน์ หมายความว่ามันไม่เคยสัญญาการตรึงค่าแบบอัลกอริทึมตั้งแต่แรก การการันตีไถ่ถอน 1:1 พึ่งพาความเต็มใจและความสามารถของ Binance ในการทำการแปลงค่า มากกว่าที่จะพึ่งกลไกตลาด

Ethena's (ENA) USDe (USDe) ดอลลาร์สังเคราะห์ employs กลยุทธ์เดลต้าเฮจเป็นกลางในทิศทาง (delta-neutral) ที่คล้ายกัน แต่ทำงานในฐานะโทเค็นแบบกระจายศูนย์บนเชน ความแตกต่างสำคัญที่ผู้สังเกตการณ์ชี้คือ USDe ต้องให้ผู้ใช้สเตกอย่างแข็งขันผ่าน sUSDe เพื่อรับยิลด์ ในขณะที่ BFUSD แจกจ่ายรางวัลให้ผู้ถือทุกคนโดยอัตโนมัติ

โครงสร้างการพึ่งพาและสภาวะตลาดกำหนดภาพรวมในอนาคต

ความสามารถในการดำรงอยู่ของ BFUSD ในระยะยาวขึ้นกับอัตรา funding ในตลาดอนุพันธ์คริปโตที่เป็นบวกอย่างต่อเนื่อง แม้ข้อมูลในอดีตจะบ่งชี้ว่ามักเป็นบวก แต่ตลาดหมีระยะยาวสามารถ flip ให้ funding กลายเป็นลบต่อเนื่องได้ ดังที่เกิดขึ้นในวิกฤตตลาดปี 2022

ความน่าสนใจของผลิตภัณฑ์สัมพันธ์โดยตรงกับภาวะตลาดขาขึ้น เมื่อตัว funding rate ที่เลเวอเรจฝั่ง long ต้องจ่ายจะสูงสุด ในช่วงตลาดขาลง ผลตอบแทนที่ลดลงหรือเป็นลบอาจผลักให้ผู้ใช้ไถ่ถอน BFUSD ไปเป็นสเตเบิลคอยน์เพื่อนำไปใช้ที่อื่น

สถานะผู้นำของ Binance ในตลาดอนุพันธ์คริปโต—capturing ประมาณ 29% จากมูลค่าเทรด 85.7 ล้านล้านดอลลาร์ในปี 2025—มอบโครงสร้างพื้นฐานด้านการเทรดที่แข็งแรงเพื่อสนับสนุนกลยุทธ์เฮจของ BFUSD ปริมาณเทรดฟิวเจอร์สของแพลตฟอร์ม futures volume สูงกว่า 2.6 ล้านล้านดอลลาร์ในไตรมาส 1 ปี 2025 เพียงไตรมาสเดียว

ความเปลี่ยนแปลงด้านกำกับดูแล presents ทั้งความเสี่ยงและโอกาส มีรายงานว่า Binance ได้ negotiated กับ DOJ ในช่วงปลายปี 2025 เพื่ออาจยกเลิกข้อกำหนดด้าน compliance monitor ซึ่งอาจเป็นสัญญาณของการกลับสู่การดำเนินงานตามปกติ

ในทางกลับกัน มาตรการบังคับใช้ใหม่ ๆ ก็อาจคุกคามความสามารถของแพลตฟอร์มในการดูแลโครงสร้างพื้นฐานของ BFUSD ได้เช่นกัน

การแข่งขันจากโปรโตคอลกระจายศูนย์ทางเลือก ทรัพย์สินโทเคไนซ์ที่อิงพันธบัตรรัฐบาลสหรัฐฯ (tokenized Treasuries) และผลิตภัณฑ์ยิลด์จากศูนย์ซื้อขายอื่น ๆ อาจ compress ความได้เปรียบเชิงผลตอบแทนของ BFUSD ลงเมื่อเวลาผ่านไป ผลิตภัณฑ์นี้จับกลุ่มตลาดเฉพาะของเทรดเดอร์ที่ผูกกับ Binance ซึ่งให้คุณค่ากับการได้ยิลด์บนหลักประกัน แต่ไม่ต้องการคุณสมบัติการนำไปใช้ต่อ (composability) หรือการพกพาบนเชน

สำหรับผู้ใช้ที่ยอมรับความเสี่ยงคู่สัญญาที่กระจุกอยู่กับศูนย์ซื้อขายคริปโตที่ใหญ่ที่สุดในโลกได้ BFUSD มอบกลไกในการสร้างผลตอบแทนจากเงินทุนเพื่อการเทรดที่อาจจะว่างงานอยู่ การแลกเปลี่ยนความเสี่ยงแบบนี้จะสมเหตุสมผลหรือไม่ขึ้นกับระดับความทนต่อความเสี่ยงของแต่ละบุคคล และสมมติฐานที่ว่าความมั่นคงด้านการดำเนินงานและการเงินของ Binance จะยังคงอยู่ต่อไป