Ethereum (ETH) กำลังมีกิจกรรมหนาแน่นที่สุดเท่าที่เคยมีมา และมีราคาถูกที่สุดในรอบหลายปี การผสมผสานนี้กำลังบีบให้นักลงทุน นักวิเคราะห์ และนักพัฒนาโปรโตคอลต้องเผชิญกับคำถามที่ตลาดเลี่ยงมาตั้งแต่ปี 2022: การที่คริปโตเคอร์เรนซีอันดับสองอย่าง ETH ทำผลงานด้อยกว่า Bitcoin (BTC) อย่างต่อเนื่องนั้นเป็นเงื่อนไขเชิงโครงสร้างถาวร หรือเป็นวัฏจักรที่กำลังเข้าใกล้จุดเปลี่ยนกลับกันแน่
ณ วันที่ 16 มีนาคม 2026 ETH ซื้อขายอยู่แถว ๆ 2,275 ดอลลาร์ เพิ่มขึ้นราว 4% ภายในวัน แต่ยังต่ำกว่าจุดสูงสุดตลอดกาลช่วงสิงหาคม 2025 ใกล้ 5,000 ดอลลาร์อยู่ประมาณ 55% ขณะที่ Bitcoin ทรงตัวแถว 72,000 ดอลลาร์ ลดลงราว 43% จากจุดสูงสุดของตนเองในเดือนตุลาคม 2025 ที่ 126,000 ดอลลาร์ อัตราส่วน ETH/BTC ร่วงลงมาอยู่ที่ประมาณ 0.031 ใกล้จุดต่ำสุดในรอบหลายปี ทั้งที่จำนวนที่อยู่ที่ใช้งานรายวันของ Ethereum ในเดือนกุมภาพันธ์แตะเกือบ 2 ล้าน และเครือข่ายโฮสต์มูลค่าสตีเบิลคอยน์รวมกว่า 162 พันล้านดอลลาร์
ความแตกต่างระหว่าง “สิ่งที่ Ethereum ทำ” กับ “มูลค่าที่ตลาดให้กับ ETH” กลายเป็นปริศนาหลักของวัฏจักรตลาดรอบนี้ CryptoQuant ได้เผยแพร่ รายงานประจำสัปดาห์เมื่อวันที่ 10 มีนาคม สรุปว่ากระแสเงินทุนเข้า–ออก อธิบายพลวัตของราคา ETH ได้ดีกว่ากิจกรรมบนเชนแล้ว ทำให้ความสัมพันธ์ที่เคยถือว่าถูกต้องในรอบกระทิง 2018 และ 2021 แตกออก
ในเวลาเดียวกัน กลุ่มผู้ซื้อฝั่งคลังเงินสดบริษัท (corporate treasury) รุ่นใหม่ที่นำโดย BitMine Immersion Technologies ได้สะสม ETH มากกว่า 4.59 ล้านเหรียญ หรือราว 3.81% ของอุปทานทั้งหมด ภายใต้กลยุทธ์ที่เรียกว่าเป้าหมาย “Alchemy of 5%” Standard Chartered ได้คาดการณ์ ว่า ETH จะขึ้นไปถึง 7,500 ดอลลาร์ภายในสิ้นปี ลดลงจากประมาณการเดิมที่ 12,000 ดอลลาร์ ขณะที่ Tom Lee จาก Fundstrat เรียกเดือนมีนาคมว่าเป็น “เดือนพลิกฟื้นในทิศทางที่ดีขึ้น”
ว่าข้อมูลรองรับความเชื่อมั่นระดับนั้นหรือไม่ กลับเป็นอีกเรื่องหนึ่ง Ethereum ถูกจัดอันดับ รายได้โปรโตคอลรอบ 30 วันอยู่อันดับ 5 เพียง 1.22 ล้านดอลลาร์ ตามหลัง Tron (TRX), Polygon (POL), Base และเครือข่ายอื่น ๆ ทั้งที่ Ethereum โฮสต์สัดส่วนใหญ่ของสตีเบิลคอยน์ทั่วโลก
ข้อมูลสถานะฝั่งวาฬช่วงปลายเดือนกุมภาพันธ์ชี้ให้เห็นตำแหน่งชอร์ต ETH ที่เปิดอยู่ 491 ล้านดอลลาร์ เทียบกับลองเพียง 68 ล้านดอลลาร์ หรือเทียบอัตราส่วนฝั่งหมีราว 7 ต่อ 1 และภาพกว้างเชิงมหภาคที่มีราคาน้ำมันเหนือ 100 ดอลลาร์ สงครามในอิหร่านที่ยืดเยื้อ และ Fear & Greed Index ติดอยู่ที่ระดับ 16 ต่อเนื่อง 38 วัน ล้วนเอื้อให้แก่เรื่องเล่า “ทองคำดิจิทัล” ของ Bitcoin มากกว่าสตอรี่เชิงยูทิลิตี้ของ Ethereum
หลักฐานสรุปแล้วชี้ไปได้สองทิศทางพร้อมกัน
อัตราส่วนที่เล่าเรื่องทั้งหมด
อัตราส่วน ETH/BTC คือมาตรวัดที่ตรงที่สุดของผลการดำเนินงานของ Ethereum เทียบกับ Bitcoin และทิศทางของมันตลอดสองปีที่ผ่านมานั้นเป็นลบอย่างไม่หยุดยั้ง ณ กลางเดือนมีนาคม 2026 อัตราส่วนนี้อยู่ใกล้ 0.031 ตามการวิเคราะห์จาก Capital.com analysis ระดับที่ไม่เห็นมาตั้งแต่ต้นปี 2021 ก่อนที่ “DeFi summer” และกระแส NFT จะผลักดันช่วงที่ Ethereum ทำผลงานแซง Bitcoin ระยะยาวครั้งล่าสุด
ด้าน Bitcoin dominance หรือส่วนแบ่งมูลค่าตลาดคริปโตรวมของ Bitcoin อยู่ราว 56–58% อยู่ในโซนที่เทรดเดอร์เรียกว่า “Bitcoin Season” อย่างชัดเจน
การวิเคราะห์จาก KuCoin เมื่อต้นปี 2026 ระบุว่าหากอัตราส่วน ETH/BTC ทะลุเหนือ 0.06 อย่างยั่งยืน อาจเป็นสัญญาณเข้าสู่ “altcoin season” ขณะที่การหลุดต่ำกว่าระดับรับสำคัญจะยิ่งตอกย้ำอำนาจนำของ Bitcoin อัตราส่วนดังกล่าวอยู่ในช่วงสะสมทรงตัวมากกว่าร่วงลงต่อ ซึ่งนักวิเคราะห์เทคนิคบางส่วนมองเป็นรูปแบบการสร้างฐาน
สรุปทางเทคนิคของ Investing.com ณ กุมภาพันธ์ 2026 ให้เรตคู่เทรด ETH/BTC เป็น “Strong Buy” โดย RSI อยู่ที่ 62.05 และ MACD ยืนยันแรงกดดันฝั่งขึ้น อย่างไรก็ตาม รายงานอัปเดตตลาดวันที่ 15 มีนาคมของ Quidax update ยืนยันว่า Bitcoin ยังคงทำผลงานดีกว่าอัลต์คอยน์ส่วนใหญ่ โดย BTC dominance อยู่ประมาณ 58%
โครงสร้างทางเทคนิคถือว่าดูดี แต่ก็ยังไม่เพียงพอหากไม่มีกระแสเงินทุนสนับสนุน คำถามที่ใหญ่กว่าคือปัจจัยเชิงโครงสร้างที่กดอัตราส่วนนี้ให้ต่ำลง เช่น กระแสเงินไหลเข้า ETF Bitcoin ขบวนการนำ Bitcoin เข้าไปในคลังทุนบริษัทที่ริเริ่มโดย Strategy (ชื่อเดิม MicroStrategy) และเรื่องเล่า “ทองคำดิจิทัล” ที่ชัดกว่าของ Bitcoin ในยามตึงเครียดทางภูมิรัฐศาสตร์นั้น เป็นคุณลักษณะถาวรของตลาด หรือเป็นเงื่อนไขตามวัฏจักรที่อาจกลับทิศได้
Read also: Crypto ETF Inflows Hit $1B Again - But Not Everyone Is Bullish
ปริศนาบนเชน: การใช้งานทำสถิติใหม่ แต่ราคากลับร่วง
รายงานวันที่ 10 มีนาคมของ CryptoQuant found พบว่าจำนวนที่อยู่ที่ใช้งานรายวันของ Ethereum เข้าใกล้ 2 ล้านแอดเดรสในเดือนกุมภาพันธ์ 2026 สูงกว่าจุดสูงสุดในรอบกระทิงปี 2021
จำนวนธุรกรรมรวมบนเครือข่ายเติบโต 6.8% นับตั้งแต่ต้นปี ข้อมูลจาก DefiLlama แสดงว่า Ethereum โฮสต์สตีเบิลคอยน์ราว 162 พันล้านดอลลาร์ หรือประมาณ 52% ของตลาดโลก ในทุกตัวชี้วัดด้านการใช้งาน Ethereum กำลังอยู่ในช่วงคึกคักที่สุดในประวัติศาสตร์
แต่ในทางกลับกัน ราคาของ ETH ลดลงราว 30% ในช่วงหกเดือน มูลค่าทุนที่เกิดจริงในรอบหนึ่งปีกลับตัวเป็นลบ บ่งชี้ถึงกระแสเงินทุนสุทธิไหลออกจากตลาด การวิเคราะห์แบบกระจายจุดของ CryptoQuant แสดงให้เห็นว่าจุดข้อมูลล่าสุดกระจุกตัวอยู่ที่ระดับกิจกรรมสูง แต่ราคาค่อนข้างต่ำ เป็นรูปแบบที่ต่างจากวัฏจักรก่อน ๆ ซึ่งกิจกรรมบนเชนที่เพิ่มขึ้นมักมาพร้อมกับการปรับตัวขึ้นของราคา
บริษัทสรุปว่าข้อมูลกระแสฝาก–ถอนจากตลาดแลกเปลี่ยน โดยเฉพาะการที่ ETH ถูกย้ายเข้าตลาดเทรดเร็วกว่าของ Bitcoin ซึ่งสอดคล้องกับแรงขายที่สูงกว่า ตอนนี้อธิบายพลวัตของราคา ETH ได้ดีกว่าตัวเลขการใช้งานเครือข่าย
ภาพค่าธรรมเนียมยิ่งตอกย้ำความไม่สอดคล้องกัน ในเชิงรายได้ Ethereum ถูกจัดอยู่อันดับ 5 ของรายได้โปรโตคอล 30 วัน ที่ 1.22 ล้านดอลลาร์ ตามหลัง Tron รวมทั้ง Polygon, Base และเครือข่ายอื่น ๆ โดย Base ซึ่งเป็นเครือข่ายเลเยอร์ 2 บน Ethereum ที่สร้างโดย Coinbase ทำรายได้โปรโตคอลราวสามเท่าของ Ethereum ในช่วงเวลาเดียวกัน ความแตกต่างนี้สะท้อนบทบาทที่เพิ่มขึ้นของระบบนิเวศเลเยอร์ 2 ของ Ethereum
เครือข่ายอย่าง Base และ Polygon ประมวลผลธุรกรรมจำนวนมาก แต่จ่ายค่าธรรมเนียมการเคลียร์ธุรกรรมกลับมายังเชนหลักในระดับต่ำ ทำให้กิจกรรมทางเศรษฐกิจถูกกระจายออกไปในระบบนิเวศกว้าง แทนที่จะถูกกระจุกตัวในแบบที่ส่งผ่านมูลค่าไปยังผู้ถือ ETH โดยตรง
นี่คือปัญหาจับมูลค่าเชิงโครงสร้างที่อยู่ใจกลางของวิทยานิพนธ์ “ETH ทำผลงานด้อยกว่า” Ethereum วางโรดแมปสเกลระบบรอบเลเยอร์ 2 rollups โดยมีเป้าหมายลดค่าธรรมเนียมและเพิ่มปริมาณธุรกรรม กลยุทธ์นั้นประสบความสำเร็จในเงื่อนไขของมันเอง
แต่ก็ทำให้กิจกรรมทางเศรษฐกิจไหลออกจากเลเยอร์ฐาน ลดปริมาณการเผาค่าธรรมเนียมที่ตามข้อเสนอ EIP-1559 เคยถูกคาดหวังให้ทำให้ ETH มีลักษณะฝืดตัว (deflationary) และมีมูลค่าเพิ่มขึ้นเมื่อเวลาผ่านไป ยิ่งระบบนิเวศ L2 ประสบความสำเร็จมากเท่าไร เลเยอร์ฐานก็ยิ่งเก็บเกี่ยวรายได้ได้น้อยลง เว้นแต่โปรโตคอลจะหากลไกใหม่ ๆ เพื่อดึงมูลค่าส่วนนั้นกลับมา
การเติบโตของคลังสินทรัพย์ดิจิทัล Ethereum
การเกิดขึ้นของคลัง ETH ในภาคองค์กรช่วงปี 2025 และ 2026 กลายเป็นแรงขับเคลื่อนดีมานด์ใหม่ที่สำคัญที่สุดของ ETH นับตั้งแต่มีการเปิดตัว ETF Ethereum แบบส pot
BitMine ที่นำโดยประธานบริหาร Thomas “Tom” Lee ซึ่งทำหน้าที่เป็น CIO ของ Fundstrat ด้วย ดำเนินกลยุทธ์สะสมเชิงรุกที่บริษัทอธิบาย ว่าเป็น “Alchemy of 5%” โดยตั้งเป้าถือครอง 5% ของอุปทานหมุนเวียนของ ETH ทั้งหมด
ณ วันที่ 16 มีนาคม 2026 BitMine holds ETH จำนวน 4,595,562 เหรียญ หรือประมาณ 3.81% ของอุปทานหมุนเวียน 120.7 ล้านเหรียญ มูลค่าสินทรัพย์รวมของบริษัท รวมทั้งเงินสด 868 ล้านดอลลาร์ และส่วนแบ่งผู้ถือหุ้นส่วนน้อยใน Beast Industries และ Eightco Holdings รวมแล้วราว 11.5 พันล้านดอลลาร์
จากจำนวน ETH ทั้งหมด 3,040,515 เหรียญถูกนำไป stake สร้างรายได้จากการ stake แบบ annualized ประมาณ 180 ล้านดอลลาร์ BitMine ซื้อ ETH จำนวน 60,999 เหรียญในสัปดาห์ล่าสุด ซึ่งเป็นการเข้าซื้อรายสัปดาห์ที่มากที่สุดในปี 2026 เร่งจากจังหวะก่อนหน้าที่สัปดาห์ละ 45,000–50,000 เหรียญ ผู้สนับสนุนสถาบันของบริษัท ได้แก่ Cathie Wood จาก ARK Invest, Founders Fund, Pantera Capital, Galaxy Digital และ Kraken
SharpLink Gaming เป็นบริษัทแรกที่ประกาศจัดตั้ง Ethereum Digital Asset Treasury ในเดือนพฤษภาคม 2025 เปิดเสนอขาย ETH มูลค่า 1 พันล้านดอลลาร์ ณ มีนาคม 2026 SharpLink held ETH ประมาณ 864,600 เหรียญ แม้จะรายงานผลขาดทุนประจำปี 734 ล้านดอลลาร์ บริษัทอื่น ๆ เช่น Bit Digital, The Ether Machine และ BTCS Inc. ก็จัดตั้งคลัง ETH เช่นกัน
รายงานของ FXStreet reported ระบุว่ายอดถือครอง ETH ในลักษณะ DAT รวมแตะ 5.87 ล้าน ETH ณ ปลายเดือนธันวาคม 2025 โดยเอนทิตีภาคองค์กรและ ETF รวมกันถือครองราว 3.5% ของอุปทานหมุนเวียน
การเปรียบเทียบกับผลกระทบของ Strategy ต่อ Bitcoin ช่วยให้เห็นภาพแต่ก็ไม่ตรงกันทั้งหมด Strategy ซึ่งถือครอง BTC 738,731 เหรียญ มูลค่าราว 53 พันล้านดอลลาร์ ได้สะสม Bitcoin มาตั้งแต่ปี 2020 และได้เริ่มต้น added to the S&P 500 and Nasdaq 100 indices.
การสะสมของ BitMine เร็วกว่าในเชิงสัดส่วน โดยเก็บสะสมได้ถึง 3.81% ของอุปทานภายในเวลาประมาณแปดเดือน แต่หุ้นของบริษัทไม่ได้ถูกรวมอยู่ในดัชนีเหมือน Strategy ที่ได้รับประโยชน์จากกระแสเงินทุนแบบพาสซีฟเข้ามาอย่างต่อเนื่อง คำถามคือบริษัทที่ถือคลังสำรองเป็น ETH จะสามารถสร้างเอฟเฟกต์ฟลายวีลแบบเดียวกันได้หรือไม่ ที่ให้ราคาหุ้นสูงขึ้นแล้วนำกำไรไปซื้อ ETH เพิ่มเติม ทำให้ซัพพลายลดลง ส่งผลหนุนราคาของ ETH และวนกลับมาดันราคาหุ้นอีกครั้ง แบบที่ Strategy เคยทำกับ Bitcoin
Institutional Flows: ETFs and the March Reversal
ภูมิทัศน์ของสปอต Ethereum ETF มีส่วนช่วยต่อวิทยานิพนธ์เรื่องการทำผลงานเหนือกว่าเพียงบางส่วนเท่านั้น BlackRock’s iShares Ethereum Trust (ETHA) ถือครอง ETH มูลค่าประมาณ 11 พันล้านดอลลาร์ และบริษัทได้ยื่นขออนุมัติ ETHB ซึ่งเป็น staked ETH ETF ที่จะแจกจ่ายยีลด์ให้ผู้ถือหน่วย โดยคาดว่าจะได้ข้อสรุปสุดท้ายจาก SEC ภายในปลายเดือนมีนาคม 2026
Spot ETH ETF มีเงินไหลเข้าแบบสุทธิจำนวน 26.7 ล้านดอลลาร์ในวันที่ 13 มีนาคม ตามข้อมูลของ CoinCentral โดย ETHA ของ BlackRock มีส่วนร่วม 32.4 ล้านดอลลาร์ ขณะที่มีเงิน 7.9 ล้านดอลลาร์ไหลออกจาก FETH ของ Fidelity
อย่างไรก็ตาม ภาพรวม ETF ที่กว้างขึ้นบอกเล่าเรื่องราวที่ระมัดระวังมากกว่า ทั้ง Bitcoin และ Ethereum ETF สูญเสียกำไรแทบทั้งหมดของปี 2026 ในช่วงเดือนมกราคมและกุมภาพันธ์ เมื่อความหวังต่อการลดดอกเบี้ยเริ่มจางหายไป โดยมีเงินไหลออกจาก BTC ETF แบบสะสม 3.8 พันล้านดอลลาร์ในสองเดือนนั้น ซึ่งเป็นช่วงที่เลวร้ายที่สุดนับตั้งแต่ผลิตภัณฑ์สปอตเปิดตัวในเดือนมกราคม 2024
แนวโน้มนี้พลิกกลับในเดือนมีนาคม โดย Bitcoin spot ETF มีเงินไหลเข้าแบบสุทธิ 767 ล้านดอลลาร์ในช่วงห้าวันตั้งแต่วันที่ 9 ถึง 13 มีนาคม ซึ่งนับเป็นสามสัปดาห์ติดต่อกันของกระแสเงินไหลเข้าสุทธิ การกลับตัวนี้บ่งชี้ว่านักลงทุนสถาบันกำลังสะสมภายในกรอบราคาในปัจจุบัน แต่ขนาดของกระแสเงินยังคงใหญ่กว่ามากสำหรับ Bitcoin เมื่อเทียบกับ Ethereum
รายงาน state-of-the-blockchain ของ CoinDesk ประเมินว่า หน่วยงานสถาบันถือครอง ETH รวมกันประมาณ 3.5% ของอุปทานหมุนเวียนทั้งหมด และคาดว่าจะเพิ่มขึ้นเป็นราว 4% ภายในปี 2026 หากสมมติให้มีการสะสมจากสถาบันต่อเนื่องแม้เพียงเล็กน้อย การลดซัพพลายเชิงโครงสร้างนี้อาจสร้างแรงกดดันด้านราคาขาขึ้นได้ แต่จะเกิดขึ้นก็ต่อเมื่อมีอุปสงค์เชิงธรรมชาติจากตลาดในวงกว้างเข้ามารองรับด้วยเท่านั้น
หากปราศจากสิ่งนั้น การเข้าซื้อโดยคลังสำรองของบริษัทต่าง ๆ มีความเสี่ยงที่จะคล้ายกับไดนามิกช่วงท้ายของการเปิดสถานะกระจุกตัวทั่วไป ซึ่งมีผู้ถือรายใหญ่ไม่กี่รายพยุงราคาไว้เหนือระดับที่ปัจจัยพื้นฐานที่อ่อนแอกว่าจะสะท้อน
Read also: U.S. Investors Fuel 96% Of Crypto Fund Inflows, CoinShares Reports
Glamsterdam and the Upgrade Roadmap
โรดแมปการพัฒนา Ethereum ปี 2026 เป็นฐานเทคนิคของเคสขาขึ้น แม้ว่าความสัมพันธ์กับผลการเคลื่อนไหวของราคายังคงเป็นประเด็นถกเถียงกันอยู่
ฮาร์ดฟอร์ก Glamsterdam ซึ่งมีกำหนดชั่วคราวไว้ในช่วงเดือนพฤษภาคมหรือมิถุนายน 2026 ขึ้นอยู่กับการทดสอบบนเทสต์เน็ต ถูกออกแบบบนสอง EIP หลัก ได้แก่ EIP-7732 ที่นำ Proposer-Builder Separation เข้ามาอยู่ในเลเยอร์ฉันทามติ และ EIP-7928 ที่นำ Block-Level Access Lists มาใช้เพื่อรองรับการประมวลผลธุรกรรมแบบขนาน
Vitalik Buterin ได้สรุป EIP ทั้งหมดแปดฉบับที่รวมอยู่ในอัปเกรดนี้ ซึ่งยังมีเป้าหมายเพิ่ม gas limit จากระดับปัจจุบันที่ 60 ล้าน ไปสู่และเกิน 100 ล้าน โดยอาจแตะระดับ 200 ล้านได้ ทีม DevOps ของ Ethereum Foundation ได้ทดสอบ EIP ที่เสนอสามฉบับบน Devnet-4 แล้ว และกำลังย้ายไปยัง Devnet-5
หากส่งมอบได้ตามกำหนด Glamsterdam จะทำให้เลเยอร์พื้นฐานของ Ethereum เร็วขึ้นอย่างมีนัยสำคัญและต้านทานการเซนเซอร์ได้มากขึ้น ด้วยการย้ายการประสานการสร้างบล็อกจากโครงสร้างรีเลย์นอกเชนเข้ามาอยู่ในโปรโตคอลโดยตรง
อัปเกรดที่วางแผนไว้เป็นลำดับที่สองในปี 2026 ชื่อ Hegotá มีกำหนดในช่วงครึ่งปีหลัง และมุ่งเน้นที่ Verkle Trees ซึ่งเป็นโครงสร้างข้อมูลที่จะลดความต้องการพื้นที่จัดเก็บของโหนดลงประมาณ 90% และเปิดทางให้ “stateless clients” ที่สามารถเข้าร่วมเครือข่ายได้โดยไม่ต้องดาวน์โหลดประวัติ state ทั้งหมด เมื่อรวมกันแล้ว อัปเกรดทั้งสองตั้งเป้าความสามารถที่ราว 10,000 TPS บนเลเยอร์ 1 ซึ่งเป็นการเพิ่มขึ้นอย่างมากจากศักยภาพปัจจุบัน
คำถามคือการอัปเกรดระดับโปรโตคอลจะแปลเป็นตัวเร่งด้านราคาหรือไม่ หลักฐานในอดีตยังไม่ชัดเจน Pectra ซึ่งเปิดใช้งานในเดือนพฤษภาคม 2025 พร้อม 11 EIP ได้นำ account abstraction เข้ามาใช้และเพิ่ม maximum effective balance ของ validator จาก 32 เป็น 2,048 ETH ถัดมาคือ Fusaka ในเดือนธันวาคม 2025 ที่นำ PeerDAS มาใช้เป็นครั้งแรก ทำให้ความจุของ blob เพิ่มขึ้นเป็นสองเท่า ทั้งสองอัปเกรดส่งมอบตรงเวลา ซึ่งเป็นพัฒนาการที่โดดเด่นของจังหวะการดำเนินงานของ Ethereum แต่ ETH ก็จบปี 2025 ด้วยผลตอบแทนติดลบ 12%
Pectra ช่วยพยุงราคาในระยะสั้น และการเกิดขึ้นของ ETH DATs ทำให้ราคาพุ่งขึ้น 72% ระหว่างเดือนมิถุนายนถึงสิงหาคม 2025 แต่กำไรเหล่านั้นถูกลบหายไปในเวลาต่อมาในช่วงไตรมาส 4 ที่ตลาดกว้างเข้าสู่ขาลง การปรับปรุงโครงสร้างพื้นฐานช่วยกันไม่ให้ราคาตกลงไปลึกกว่านี้ แต่ไม่ได้สร้างกระแสเงินทุนเข้ามาในระดับที่เพียงพอจะพลิกแนวโน้มการตามหลังตลาดหลายปีได้ด้วยตัวเอง
The Countercase: Why Bitcoin May Continue to Win
ข้อโต้แย้งที่แข็งแกร่งที่สุดต่อสมมติฐานการที่ ETH จะทำผลงานเหนือกว่าเป็นประเด็นเชิงโครงสร้าง ไม่ใช่เชิงวัฏจักร และสมควรได้รับน้ำหนักตามหลักฐานที่มี ปัญหารายได้เลเยอร์พื้นฐานคือประเด็นที่รากฐานที่สุด Ethereum โฮสต์สัดส่วน 52% ของอุปทานสเตเบิลคอยน์ทั่วโลก แต่รายได้ระดับโปรโตคอลกลับอยู่ต่ำกว่าบรรดาเลเยอร์ 2 ที่เป็น “ลูกหลาน” ของตัวเอง
ยิ่ง Ethereum สเกลสำเร็จผ่านโรลอัปมากเท่าใด มูลค่าเศรษฐกิจยิ่งย้ายออกไปสู่ L2 มากขึ้นเท่านั้น และยิ่ง ETH ได้รับประโยชน์โดยตรงน้อยลงเท่านั้น นี่ไม่ใช่จุดบกพร่องของการออกแบบ Ethereum แต่เป็นผลลัพธ์ที่ตั้งใจไว้ในโรดแมปการสเกลแบบ rollup-centric ทว่า มันสร้างพาราด็อกซ์ที่ว่า ความสำเร็จของเครือข่ายไม่ได้ให้รางวัลตอบแทนผู้ถือโทเค็นตามสัดส่วนที่สมเหตุสมผล
การถือครองของวาฬยิ่งเสริมมุมมองขาลง ณ วันที่ 23 กุมภาพันธ์ 2026 วาฬถือสถานะชอร์ต ETH แบบแอ็กทีฟประมาณ 491 ล้านดอลลาร์ เทียบกับสถานะลองเพียง 68 ล้านดอลลาร์ หรือคิดเป็นอคติฝั่งชอร์ตที่ 7 ต่อ 1 ตามการวิเคราะห์โดย STNews การเปิดชอร์ตขนาดใหญ่สะท้อนการเดิมพันของเม็ดเงินชั้นเชี่ยวต่อการตามหลังตลาดที่ต่อเนื่อง นอกจากนี้ยังเปิดโอกาสสู่ภาวะ short squeeze หากเซนติเมนต์เปลี่ยนกะทันหัน แต่ short squeeze ดังกล่าวย่อมเป็นเหตุการณ์เชิงเทคนิค ไม่ใช่เหตุการณ์เชิงปัจจัยพื้นฐาน
ประเด็นดราม่าการขายของ Buterin ก็เพิ่มแรงกดดันในช่วงต้นปี 2026 Fortune รายงานว่าการร่วงลงของราคา ETH ในช่วงต้นปี 2026 ส่วนหนึ่งมาจากการที่ผู้ร่วมก่อตั้ง Ethereum อย่าง Buterin ขาย ETH มูลค่าหลายล้านดอลลาร์ออกมา แยกจากนั้น Ethereum Foundation เองก็ได้ทยอยปรับพอร์ตจาก ETH บางส่วนไปเป็นสเตเบิลคอยน์และสินทรัพย์ออนเชนอื่น ๆ เพื่อให้มีเงินทุนที่ยั่งยืน เมื่อทั้งผู้สร้างเครือข่ายและมูลนิธิที่ดูแลเครือข่ายต่างก็ลดการถือครอง ETH มันยิ่งทำให้เล่าเรื่องได้ยากขึ้นว่าแอสดังกล่าวถูกตีมูลค่าต่ำกว่าที่ควร
ข้อได้เปรียบเชิงมหภาคของ Bitcoin ยากที่จะมองข้าม ในช่วงเวลาที่มีความตึงเครียดทางภูมิรัฐศาสตร์ ราคาน้ำมันพุ่งสูง และสกุลเงินเฟียตผันผวน เรื่องเล่าง่าย ๆ ของ Bitcoin ในฐานะ “ทองคำดิจิทัล” ที่มีซัพพลายคงที่และเป็นที่เก็บมูลค่า ถูกทำความเข้าใจและผ่านการอนุมัติจากนักจัดสรรสินทรัพย์สถาบันได้ง่ายกว่า value proposition ที่ซับซ้อนกว่าของ Ethereum ในฐานะโครงสร้างพื้นฐานแบบโปรแกรมได้
ด้วยสงครามอิหร่านที่ยังดำเนินอยู่ ราคาน้ำมันที่เหนือ 100 ดอลลาร์ต่อบาร์เรล และ Fear & Greed Index อยู่ในโซน “กลัวสุดขีด” มานานกว่าหนึ่งเดือน สภาวะเหล่านี้เอื้อให้กับสินทรัพย์เชิงป้องกันมากกว่าสินทรัพย์ที่ขับเคลื่อนด้วยยูทิลิตี Matt Hougan CIO ของ Bitwise มองปี 2026 ว่าเป็น “ปีแห่งการสร้างฐานแบบตัว U มากกว่าจะเด้งกลับแบบตัว V อย่างฉับพลัน” ซึ่งเป็นกรอบมุมมองที่บ่งชี้ถึงความจำเป็นของความอดทนมากกว่าการเร่งเปิดสถานะเชิงรุก
ตลาดทำนายก็สะท้อนความสงสัยนี้ Myriad ให้น้ำหนักความน่าจะเป็นของการเกิดฤดูกาลอัลต์คอยน์ก่อนเดือนเมษายน 2026 เพียง 19% ตามข้อมูลจาก Decrypt ซึ่งบ่งชี้ว่าการประเมินรวมของตลาดคือ Bitcoin จะยังครองความโดดเด่นในระยะใกล้นี้ต่อไป
Read also: Top 5 Ethereum Upgrades Reshaping DeFi Through 2026
Where the Evidence Converges
ข้อมูลต่าง ๆ วาดภาพของแอสเซตที่อยู่ในระยะเปลี่ยนผ่าน ติดอยู่ระหว่างโมเมนตัมราคาที่แย่ลงกับสภาพโครงสร้างที่ดีขึ้น หลักฐานฝั่งขาลงนั้นเป็นสิ่งที่จับต้องได้และวัดผลได้ทันที: อัตราส่วน ETH/BTC ที่ทำจุดต่ำสุดในรอบหลายปีบริเวณ 0.031 การเปลี่ยนแปลงของ realized capitalization ที่เป็นลบ รายได้เลเยอร์พื้นฐานที่ไหลออกสู่ L2 การถือสถานะชอร์ตขนาดใหญ่ของวาฬ และสภาพมหภาคที่ลงโทษสินทรัพย์เสี่ยง
หลักฐานฝั่งขาขึ้นเป็นเชิงโครงสร้างและมองไปข้างหน้า: กิจกรรมออนเชนที่ทำสถิติสูงสุดใหม่ การที่คลังสำรองของบริษัทเดียวดูดซับซัพพลายไป 3.81% โรดแมปอัปเกรดที่เป็นรูปธรรมโดยมี Glamsterdam ตั้งเป้าส่งมอบในครึ่งปีแรก ความเป็นไปได้ของการอนุมัติ staked ETH ETF และเป้าหมายราคาปลายปีที่ 7,500 ดอลลาร์ของ Standard Chartered
หลักฐานทั้งสองชุดนี้ไม่ได้ขัดแย้งกัน พวกมันอธิบายแอสเซตที่ปัจจุบันเจ็บปวดและอนาคตยังไม่แน่นอน แต่ไม่ใช่ไร้ตัวกระตุ้นที่มองเห็นได้ ตัวแปรสำคัญคือการหมุนเวียนของเงินทุน การค้นพบของ CryptoQuant ที่ว่ากระแสเงินทุนอธิบายราคาของ ETH ได้ดีกว่ากิจกรรมเครือข่ายในปัจจุบัน หมายความว่าการปรับปรุงปัจจัยพื้นฐานของ Ethereum จะไม่แปลเป็นการทำผลงานเหนือกว่า จนกว่าจะมีเงินย้ายออกจาก Bitcoin มายัง ETH จากสเตเบิลคอยน์มาเป็น ETH หรือจากสินทรัพย์ดั้งเดิมมาเป็น ETH อย่างแท้จริง
การหมุนเวียนของวาฬที่สังเกตได้ รวมถึงกรณีในเดือนมีนาคม 2026 ที่วอลเล็ตชื่อดังรายหนึ่ง swapping 240 BTC for8,152 ETH และใช้ประโยชน์จากสถานะนั้นเพื่อซื้อ ETH เพิ่มอีก 17,284 ETH เป็นหลักฐานเชิงประจักษ์ว่าการหมุนเวียนเปลี่ยนกลุ่มสินทรัพย์ได้เริ่มต้นขึ้นแล้ว แต่ยังไม่ใช่หลักฐานว่าจะยืนระยะต่อไปได้
การที่ราคา ETH เพิ่มขึ้น 4.1% ภายในวันเดียวในวันที่ 16 มีนาคม ทะลุเหนือระดับ 2,275 ดอลลาร์ พร้อมกับกระแสเงินไหลเข้ากองทุนสปอต ETF มูลค่า 26.7 ล้านดอลลาร์ สอดคล้องกับภาวะตลาดที่กำลังทดสอบว่ามีการสร้าง “พื้น” ของราคาแล้วหรือไม่ แต่ยังไม่สอดคล้องกับการกลับตัวขาขึ้นที่ได้รับการยืนยันอย่างชัดเจน การประเมินอย่างตรงไปตรงมาคือ Ethereum ได้สร้างเงื่อนไขเบื้องต้นสำหรับการทำผลงานเหนือกว่า ผ่านการเติบโตของการใช้งาน การดูดซับอุปทานโดยสถาบัน และการพัฒนาระดับโปรโตคอล แต่ตัวจุดชนวนที่จะเปลี่ยนเงื่อนไขเหล่านั้นให้กลายเป็นกระแสเงินทุนไหลเข้าจริง ๆ นั้นยังไม่ทำงาน
ว่ามันจะเกิดขึ้นหรือไม่จะขึ้นอยู่กับปัจจัยที่ส่วนใหญ่อยู่นอกเหนือการควบคุมของ Ethereum: สภาพแวดล้อมมหภาค พัฒนาการด้านกฎระเบียบรวมถึงความเป็นไปได้ในการอนุมัติ ETF สำหรับ ETH ที่นำไปสเตก และความเร็วที่ระบอบ “ความกลัวสุดขั้ว” ในตอนนี้จะคลี่คลาย ข้อมูลในตอนนี้สนับสนุนท่าทีการเฝ้าระวังและการจัดพอร์ตอย่างมีวินัย ไม่ใช่ความเชื่อมั่นสุดโต่งในทิศทางใดทิศทางหนึ่ง ปริศนายังคงเปิดอยู่ และอาจต้องใช้เวลาหลายไตรมาสมากกว่าหลายสัปดาห์จึงจะคลี่คลาย
Read next: BlackRock Extends Five-Day BTC Buying Run To $600M