До запуску Uniswap у листопаді 2018 року обмін одного криптотокена на інший без централізованої біржі був клопіткою справою. Потрібно було або шукати охочого контрагента, або возитися з незручною книгою ордерів на ранній DEX з майже нульовими обсягами.
Uniswap змінив усе однією надзвичайно простою ідеєю: повністю відмовитися від книги ордерів і замінити її математичною формулою та спільним пулом токенів, у який будь-хто може внести кошти.
Ця ідея отримала назву «автоматизований маркет-мейкер», або AMM. Відтоді вона забезпечила виконання торгів більш ніж на $2 трлн і породила цілу категорію децентралізованих фінансів.
Розуміння того, як AMM працюють насправді, має практичне значення.
Якщо ви коли-небудь міняли токени на DEX, надавали ліквідність або дивувалися, чому угода виконалась трохи гірше, ніж котирування, ви вже взаємодіяли з цим механізмом. Цей матеріал пояснює математику, стимули й компроміси з нуля.
Коротко
- AMM замінює традиційну книгу ордерів пулом ліквідності та ціновою формулою, тож угоди виконуються автоматично без відповідного контрагента.
- Базова формула x × y = k зберігає добуток двох резервів токенів сталим, що означає: купівля одного токена автоматично підвищує його ціну в пулі.
- Постачальники ліквідності заробляють частку торгових комісій, але стикаються з тимчасовими втратами, коли ціни токенів суттєво розходяться.
- Концентровану ліквідність (запроваджену в Uniswap v3) дає змогу постачальникам зосереджувати капітал у вибраному діапазоні цін, підвищуючи ефективність капіталу до 4 000 разів порівняно з початковою моделлю.
- Розуміння механіки AMM допомагає трейдерам оцінювати прослизання, обирати кращі маршрути свопів і реально оцінювати ризики надання ліквідності.
Що таке автоматизований маркет-мейкер насправді
Традиційна біржа зводить покупців і продавців. Хтось виставляє ордер на продаж Bitcoin (BTC) за $65 000, хтось інший виставляє заявку на купівлю за $65 000, і біржа їх поєднує. AMM повністю усуває етап зіставлення. Замість очікування контрагента трейдер міняє токени проти пулу, що зберігається в смартконтракті. Смартконтракт алгоритмічно визначає ціну, миттєво виконує своп і коригує склад пулу відповідно до угоди.
Пул містить два активи, зазвичай у парах на кшталт Ethereum (ETH) і USD Coin (USD Coin (USDC)). Коли ви міняєте ETH на USDC, ви додаєте ETH до пулу та вилучаєте з нього USDC. Що більше ETH ви вносите відносно поточного обсягу, то гіршим стає ваш курс обміну. Це самоналаштовуване ціноутворення й замінює книгу ордерів.
Ключова ідея: AMM — це смартконтракт, який завжди котирує ціну, завжди приймає угоду й перераховує наступну ціну після кожної транзакції. Він ніколи не «спить», не відмовляє й не потребує відповідного продавця.
Термін «автоматизований маркет-мейкер» запозичений із традиційних фінансів, де маркет-мейкер — це фірма, що постійно виставляє ціни купівлі та продажу, підтримуючи ліквідність ринку. AMM досягають того самого результату за допомогою коду та колективної ліквідності замість інституційного капіталу.
Також читайте: https://yellow.com/news/record-207-crypto-hacks-expose-weak-spot-in-digital-asset-security
Формула сталого добутку: x помножити на y дорівнює k
Кожен оригінальний дизайн AMM, включно з Uniswap v1 та v2, побудований на одному рівнянні: x × y = k.
Тут x — резерв токена A в пулі, y — резерв токена B, а k — константа, що має залишатися незмінною після кожної угоди.
Коли ви купуєте токен B, ви додаєте токен A до пулу й забираєте токен B. Це означає, що x зростає, а y зменшується. Щоб добуток залишився k, ціна, яку ви платите за одиницю токена B, зростає, чим більше його намагаєтесь вилучити.
Конкретний приклад робить це інтуїтивним. Уявімо пул із 100 ETH і 200 000 USDC, тож k = 100 × 200 000 = 20 000 000. Ви хочете купити 10 ETH.
Після вашої угоди в пулі залишиться 90 ETH. Щоб добуток залишився 20 000 000, резерв USDC має стати 20 000 000 / 90 = 222 222 USDC. Ви мали додати 22 222 USDC, щоб забрати 10 ETH, що дає ефективну ціну $2 222 за ETH. Якби пул був «тоншим» або ви намагались купити 50 ETH, ціна стала б набагато гіршою. Це й є прослизання, і воно безпосередньо походить від кривої.
Чому k лишається сталою: k змінюється лише тоді, коли ліквідність додають або вилучають, а не під час звичайних свопів. Одне тонке виключення — комісії. На практиці невелика комісія (0,30% у Uniswap v2) стягується з кожної угоди й додається назад у резерви, тож k дуже повільно зростає з часом у міру накопичення комісій.
Також читайте: https://yellow.com/news/xrp-tests-107-bulls
Як постачальники ліквідності фінансують пул
Пул не виникає з нізвідки. Його фінансують постачальники ліквідності (LP), які вносять рівну за вартістю кількість обох токенів в обмін на LP-токени. Ці LP-токени представляють пропорційну частку пулу. Коли LP хоче забрати свої кошти, він спалює LP-токени й отримує свою частку поточних резервів, включно з накопиченими комісіями.
Доходи від комісій — це стимул.
У Uniswap v2 з кожного свопу стягується комісія 0,30% і пропорційно розподіляється між усіма LP. Якщо пул обробляє $10 млн добового обсягу, він генерує $30 000 комісій на день, які діляться між усіма депонентами відповідно до їхньої частки в пулі. Пули з великими обсягами торгів, як-от ETH/USDC, створюють достатній дохід від комісій, щоби позиції LP були справді привабливими.
Ризик, із яким стикаються LP, називається тимчасовою втратою (impermanent loss). Коли ціни токенів відхиляються від співвідношення на момент депозиту, автоматичне ребалансування пулу працює проти LP порівняно з простим зберіганням токенів. Якщо ціна ETH подвоюється, арбітражери викуплять ETH із пулу, доки ціна не відобразить ширший ринок, залишивши пул із меншим обсягом ETH і більшим — USDC, ніж був на вході LP. У підсумку LP отримує портфель, що коштує менше, ніж якби він просто тримав токени. Втрата «тимчасова», тому що якщо ціни повернуться до початкового співвідношення, вона зникне, але якщо ні — вона стає постійною в момент виведення коштів.
Також читайте: https://yellow.com/news/crowdstrike-claude-mythos-zero-day
Арбітраж утримує ціни чесними
Формула AMM визначає ціни алгоритмічно, але ці ціни мають залишатися близькими до цін на інших біржах, інакше пул перетвориться на машину «безкоштовних» грошей. Цю відповідність повністю підтримують арбітражери.
Якщо ETH торгується по $2 000 на Coinbase, але пул Uniswap показує $1 950 через великий нещодавній продаж, арбітражери купуватимуть ETH у пулі Uniswap і продаватимуть його на Coinbase.
Вони продовжуватимуть це робити, доки ціна в пулі не підніметься до рівня ринку. У цей момент можливість прибутку зникає, і ціни знову синхронізуються.
Така постійна арбітражна активність означає, що пули AMM фактично виконують функцію механізмів виявлення ціни, навіть якщо формула сама по собі не «знає» про зовнішні ринки. Арбітражери — це зворотний зв’язок. Вони отримують прибуток із цінових розбіжностей, але водночас відновлюють точність. LP, однак, несуть витрати цієї корекції у вигляді тимчасових втрат. Щоразу, коли арбітражер коригує ціну, він фактично купує дешево в пулу, залишаючи LP з меншою кількістю активу, що зростає в ціні.
Арбітражний цикл: зовнішня ціна рухається → ціна AMM відстає → арбітражери купують дешево → ціна пулу коригується → LP поглинають різницю. Цей цикл безперервно відбувається в кожному пулі на кожному DEX.
Також читайте: https://yellow.com/news/meta-watermelon-catches-gpt55
Концентрована ліквідність і прорив Uniswap v3
Початкова формула сталого добутку розподіляє ліквідність по всіх можливих цінах — від нуля до нескінченності. На практиці більшість торгів відбувається в вузькому діапазоні навколо поточної ринкової ціни. Ліквідність, що знаходиться на значно віддалених рівнях, майже не заробляє комісій, оскільки там практично немає угод.
Uniswap v3, запущений у травні 2021 року, запровадив концентровану ліквідність, щоб це виправити. Замість внесення коштів по всій ціновій кривій LP тепер обирають конкретний діапазон цін. Увесь їхній капітал працює лише в цьому діапазоні й отримує комісії тільки за угоди всередині нього.
Коли ціна виходить за межі вибраного діапазону, позиція припиняє заробляти комісії й повністю перетворюється на один актив.
Виграш у ефективності капіталу є драматичним. За власним аналізом Uniswap, LP, який надає ліквідність у діапазоні 0,10% у пулі ETH/USDC, може отримувати до 4 000 разів більше комісій, ніж позиція v2 такого ж розміру, якщо ціна лишається в діапазоні. Це зробило позиції з концентрованою ліквідністю схожими на лімітні ордери з доходом від комісій, перетворивши пасивні позиції LP на активні стратегії.
Компроміс — зростання складності. LP у v2 може внести кошти й не чіпати позицію місяцями. LP у v3 має обрати діапазон, стежити, чи лишається ціна всередині, й ребалансувати, коли вона виходить назовні. Ця складність відкрила шлях протоколам активного керування ліквідністю, які автоматично ребалансують позиції від імені пасивних LP.
Також читайте: Hollywood Director Gets 30 Months After Crypto And Stock Bets
Прослизання, вплив на ціну й чому глибина пулу має значення
З прослизанням стикається кожен трейдер у AMM. Це різниця між ціною, показаною на момент ініціювання свопу, та ціною фактичного виконання угоди. В AMM прослизання має два джерела: вплив на ціну та фронтранінг.
Вплив на ціну — це structural. Формула сталого добутку гарантує, що що більші угоди, то більше вони рухають ціну. У глибокому пулі на кшталт ETH/USDC із ліквідністю $500 млн своп на $10 000 спричиняє ледь помітний рух ціни. У тонкому пулі з ліквідністю $50 000 той самий своп на $10 000 може зрушити ціну на 10% чи більше. Трейдери використовують налаштування допуску прослизання, зазвичай 0,5–1,0%, щоб задати максимально прийнятне відхилення. Якщо ціна змінюється більше за цей допуск між поданням і виконанням транзакції, вона відхиляється.
Фронтранінг — це друге джерело і він випливає з того, як працюють блокчейни.
Усі незавершені транзакції в Ethereum (ETH) перебувають у публічному мемпулі, перш ніж майнери чи валідатори включать їх у блок. Боти відстежують цей мемпул у пошуках великих своп-угод і вставляють власні трейди перед ними, злегка зрушуючи ціну до виконання оригінальної угоди, а потім миттєво їх розкручуючи. Це форма MEV (максимально витягувана вартість), що називається «сендвіч-атака». Допуск прослизання частково захищає від цього, оскільки сендвіч-атака, яка рухає ціну за межі допуску, призведе до відхилення початкової транзакції.
Глибина пулу безпосередньо визначає, наскільки вразлива пара до обох форм прослизання. Глибокі пули, профінансовані багатьма LP, яких приваблює високий комісійний дохід, захищають трейдерів. Мілкі пули, поширені в нових або малоліквідних парах, змушують трейдерів приймати ширше прослизання або торгувати меншими частинами.
Also Read: Bitget Becomes First Crypto Exchange To Offer US Stock Options
Хто найбільше виграє від розуміння механіки AMM
Звичайні свопери можуть ігнорувати більшість цих деталей більшу частину часу на основних парах із глибокою ліквідністю. Але кілька типів читачів отримують реальну перевагу від розуміння цієї механіки.
Активні трейдери, які використовують DEX-агрегатори на кшталт 1inch або власний смарт-маршрутизатор ордерів Uniswap, отримують користь від розуміння того, чому маршрутизація через кілька пулів зменшує ціновий вплив. Своп на $100 000, розбитий на три пули, кожен рухає ціну менше, ніж один своп на $100 000, що вдаряє по одному пулу. Агрегатори експлуатують це автоматично, але розуміння причин допомагає трейдерам оцінити, чи є запропонований маршрут справді оптимальним.
Постачальники ліквідності, які хочуть заробляти на комісіях, мають розуміти імперманентні збитки перед внесенням депозиту. У корельованих парах на кшталт ETH/stETH ціна рідко сильно розходиться, тож імперманентні збитки невеликі, а комісії безпечно накопичуються. В некорельованих або волатильних парах імперманентні збитки можуть перевищити дохід від комісій. Моделювання і того, і іншого перед відкриттям позиції є критично важливим.
DeFi-розробники, які будують поверх AMM — чи то дохідні оптимізатори, протоколи левередж-фармінгу або структуровані продукти, — мають точно розуміти математику пулів, щоб коректно ціноутворювати свої продукти й уникати крайових випадків, які можуть осушити кошти користувачів.
Лончери токенів, які використовують AMM для створення початкової ліквідності для нових токенів, мають розуміти, як стартова ціна пулу та розмір початкового депозиту визначають вразливість їхнього запуску до раннього арбітражу й снайпінгу.
Also Read: GLM-5.2 Tests OpenAI And Anthropic With Cheaper AI Power
Підсумкові думки
Автоматизований маркетмейкер є одним із найважливіших винаходів в історії фінансової інфраструктури.
Одне рівняння, x × y = k, замінило всю маркетмейкерську інфраструктуру, яка раніше вимагала ліцензованих установ, спеціальних капітальних підрозділів і регуляторних рамок.
Будь-хто, хто має два токени, тепер може створити для них ринок. Будь-хто з капіталом може заробляти комісії, надаючи цьому ринку ліквідність. І будь-хто в світі з підключенням до інтернету може торгувати проти нього.
Поточні обсяги Uniswap говорять самі за себе. Тепер стабільно понад $300 млн на день, вони показують, що компроміси є прийнятними для достатньої кількості учасників, щоб підтримувати функціональний ринок.
Дизайни AMM продовжують еволюціонувати — кращі структури комісійних рівнів, динамічні діапазони, виконання, стійке до MEV.
Але базова логіка сталого добутку, з якої все почалося, залишається найчіткішою лінзою, крізь яку можна зрозуміти, як насправді працює децентралізована торгівля.
Read Next: Tron Processes 385.77M Transactions In A Record-Breaking June